图片：中慧生物部分(fen)产品管线情况。

四价(jia)流感(gan)病毒亚单位疫苗（慧尔康欣®）是中慧生物实现(xian)商业化的唯一一款产品。该产品于2023年5月获(huo)得国家药监局批准用于3岁及以(yi)上人(ren)群(qun)；针对6至25月龄(ling)的适应(ying)证预计于2025年获(huo)得批准上市；适用于65岁及以(yi)上人(ren)群(qun)的佐剂型流感(gan)疫苗正在开发中。

上述疫苗产品已在全国30个省份(fen)完成市场准入(ru)，有超(chao)过1100家区(qu)县级疾控中心选用。2023年、2024年前9月，中慧生物分(fen)别生产了120万剂、180万剂四价(jia)流感(gan)病毒亚单位疫苗，产能利用率(lu)分(fen)别为(wei)30.2%、61%。

截至目前，中国已获(huo)批上市的流感(gan)疫苗共有19种，包括10种三价(jia)疫苗、9种四价(jia)疫苗；还有16款处于临床(chuang)开发阶段的流感(gan)疫苗，包括4种三价(jia)疫苗及12种四价(jia)疫苗。四价(jia)流感(gan)疫苗是我国流感(gan)疫苗的主(zhu)力军(jun)。据中检院批签发数据，2023年四价(jia)流感(gan)疫苗的市占率(lu)已升至75%。

我国首个四价(jia)流感(gan)疫苗于2018年获(huo)批。四价(jia)流感(gan)疫苗批签发总数由2019年的970万剂增加至2023年的5560万剂，年复合增长(chang)率(lu)54.7%。目前我国流感(gan)疫苗总体(ti)接种率(lu)约3.8%，远低(di)于美国的49.3%。国金证券(quan)研(yan)报认为(wei)，“未来随着国家政策推动、民(min)众接种意识提升，国内流感(gan)疫苗市场尚有较(jiao)大增长(chang)空间”。

中慧生物另一核(he)心产品是在研(yan)的冻干人(ren)用狂犬病疫苗，计划于2025年第二或(huo)第三季度开始三期临床(chuang)试验。

中国有23种已上市人(ren)用狂犬病疫苗，包括2种利用人(ren)二倍(bei)体(ti)细胞研(yan)发的疫苗，另有19种处于临床(chuang)开发阶段的在研(yan)人(ren)用狂犬病疫苗，包括6种利用人(ren)二倍(bei)体(ti)细胞研(yan)发的疫苗。2024年，市场龙头成大生物的狂犬病疫苗签发282批次，占比36%，旗下人(ren)二倍(bei)体(ti)细胞狂犬病疫苗已进入(ru)上市申请阶段。

中慧生物正在开发的三价(jia)流感(gan)病毒亚单位疫苗NDA已获(huo)国家药监局受(shou)理；在研(yan)的23价(jia)肺炎球菌(jun)多糖疫苗计划于2025年第四季度或(huo)2026年第一季度开始III期临床(chuang)试验；重组(zu)带状疱疹疫苗计划于2025年第一季度开始I期临床(chuang)试验。公司还在开发24价(jia)肺炎球菌(jun)结合疫苗、mRNA疫苗及重组(zu)疫苗、mRNA猴痘疫苗、水痘减毒活疫苗及吸(xi)附破伤风(feng)类毒素疫苗等。

“目前，我们正在开发的第二类在研(yan)疫苗数量有限，这带来巨大风(feng)险(xian)。”中慧生物称，依赖于数量有限的第二类在研(yan)疫苗，如(ru)果其中任(ren)何在研(yan)疫苗未能表(biao)现(xian)出(chu)充分(fen)的有效(xiao)性、安全性，或(huo)者未能获(huo)得监管审批，都可能会极(ji)大削弱公司的增长(chang)前景。

遭遇行业“价(jia)格战”

近年来，流感(gan)疫苗市场竞争(zheng)趋于白热化，已陷入(ru)“价(jia)格战”。流感(gan)疫苗属于二类疫苗，其销量受(shou)到价(jia)格极(ji)大影响。2024年，国药集团、北(bei)京科兴、金迪克（688670.SH）、华兰疫苗（301207.SZ）等疫苗公司对旗下四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗产品先后大幅降价(jia)。

江苏(su)省公共资(zi)源交易中心去年5月20日发布《关于调整部分(fen)疫苗供(gong)应(ying)价(jia)格的通(tong)知》，国药集团旗下长(chang)春所、上海所、武汉所的四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗中标价(jia)从128元/支降到88元/支。6月4日，北(bei)京科兴旗下四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗（预充剂型，0.5mL/支）价(jia)格从128元/支降为(wei)88元/支，四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗（西林瓶，0.5mL/瓶）价(jia)格从108元/瓶降为(wei)78元/瓶。

华兰疫苗去年6月5日宣布，旗下四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗（成人(ren)剂型、预充式0.5ml/支）下调至88元/支，四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗（成人(ren)剂型、西林瓶0.5ml/瓶）下调至85元/瓶，四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗（儿童剂型、预充式0.25ml/支）下调至128元/支。6月12日，金迪克旗下四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗（成人(ren)剂型、预充式，0.5mL/支）由128元/支调整为(wei)88元/支；四价(jia)流感(gan)病毒裂解(jie)疫苗（成人(ren)剂型、西林瓶，0.5mL/瓶）由125元/瓶调整为(wei)85元/瓶。

“价(jia)格战”对各家疫苗公司的业绩产生巨大冲击。金迪克预计2024年营(ying)业收入(ru)同比下降33.13%到40.56%，预计亏损9000万至1亿元。华兰疫苗称，因(yin)四价(jia)流感(gan)疫苗产品价(jia)格下调40%以(yi)上，预计2024年归(gui)母净利润同比下滑70.93%至76.74%。

界面新闻通(tong)过“约苗”平台看(kan)到，中慧生物的四价(jia)流感(gan)亚单位疫苗价(jia)格基本在300元/支以(yi)上，远高于竞品。尽管称“对比其他流感(gan)病毒疫苗，其四价(jia)流感(gan)亚单位疫苗主(zhu)要优势是具有更(geng)高的安全性、强烈的免疫反(fan)应(ying)、清晰的商业化和市场拓展战略”，中慧生物仍表(biao)示，针对疫苗产品的定价(jia)可能会限制市场认可度，并导致销量减少，对公司业务及财务业绩产生不利影响。

对于第二类疫苗，公开招标及再招标是进入(ru)有关省份(fen)市场的准入(ru)条件。“倘我们的投标价(jia)格太(tai)高，可能无法中标。即使最终中标，倘不止一家疫苗制造商中标，而我们的产品价(jia)格较(jiao)高，接种者可能会选择价(jia)格较(jiao)低(di)的产品。”中慧生物称。

布局海外是中慧生物的新路(lu)径。“我们有意在中国以(yi)外的司法权区(qu)推销部分(fen)在研(yan)疫苗。”据介绍，其四价(jia)流感(gan)病毒亚单位疫苗已于2024年在澳门(men)取得注册(ce)证书并获(huo)得上市许可，并在菲律宾启动注册(ce)程序。2025年、2026年，该公司计划于泰国、乌(wu)拉(la)圭(gui)、印度尼西亚、加拿大、新加坡、墨西哥及香港等多个其他司法权区(qu)提交产品注册(ce)申请。

招股书显示，中慧生物拟(ni)将此次港股IPO募资(zi)的约52.3%用于核(he)心产品的开发及国内外注册(ce)，其中约36.6%将用于四价(jia)流感(gan)病毒亚单位疫苗的持续研(yan)发及海外市场注册(ce)。

持续亏损、现(xian)金流收紧

中慧生物全部收入(ru)来自四价(jia)流感(gan)病毒亚单位疫苗。2023年、2024年前9月，公司收入(ru)分(fen)别为(wei)5216.8万元、2.17亿元；净亏损分(fen)别为(wei)4.25亿元、1.68亿元；毛利率(lu)分(fen)别为(wei)52.4%、63.1%。

中慧生物估计，2024年收入(ru)将比上一年大幅增加，亏损及全面开支总额将显著减少。

高额的研(yan)发投入(ru)和营(ying)销开支使中慧生物陷入(ru)持续亏损。2023年、2024年前9月，公司研(yan)发开支分(fen)别为(wei)2.83亿元、1.43亿元，占当(dang)期收入(ru)比例(li)分(fen)别为(wei)542.56%、65.9%；销售(shou)开支分(fen)别是5543.3万元、1.15亿元，占当(dang)期收入(ru)比例(li)分(fen)别为(wei)106.26%、53%。

持续亏损之下，中慧生物的现(xian)金流状况不容乐观。2023年、2024年前9月，公司经(jing)营(ying)活动所用现(xian)金净额分(fen)别是3.06亿元、1.64亿元。截至2024年9月30日，公司总负债13.27亿元，流动负债7.66亿元；期末现(xian)金及现(xian)金等价(jia)物1.15亿元。截至2024年11月30日，公司借款7.45亿元，信贷融资(zi)本金合计8.4亿元，其中5.6亿元已提取及2.8亿元可动用。公司可支付自文件日期起未来至少12个月至少125%的成本。

另需关注的是，中慧生物的客(ke)户均为(wei)区(qu)县级疾控中心。由于疾控中心结算付款的内部流程较(jiao)为(wei)复杂，回款期可能较(jiao)长(chang)，该公司通(tong)常向疾控中心授予六个月至九个月的信贷期。2023年、2024年前9月，公司贸(mao)易应(ying)收款项分(fen)别为(wei)7360万元、3.18亿元；其存货周(zhou)转天数也由2023年的155.2天增加至截至2024年前9个月的178.1天。

“从疾控中心收取款项出(chu)现(xian)延迟，可能会对我们正常业务运(yun)营(ying)的现(xian)金流量及营(ying)运(yun)资(zi)金状况、支付到期款项或(huo)满足生产疫苗、进行研(yan)发或(huo)按(an)计划开展其他业务活动的财务需求的能力产生不利影响，进而对财务状况及经(jing)营(ying)业绩产生重大不利影响。”中慧生物称，对其产品的需求及支付能力可能会受(shou)到疾控中心预算周(zhou)期、可用资(zi)金变化及政府采购政策变化的影响。

2021年估值已近42亿元

IPO前，中慧生物由安有才、江苏(su)粜宇（安有才及其配偶分(fen)别拥有70%及30%权益(yi)的公司）及何一鸣组(zu)成的一致行动人(ren)士集团共同拥有约35.84%的股份(fen)。一致行动人(ren)士集团及员工持股平台构成公司的控股股东集团，合共持有约45.55%的股份(fen)。

自成立(li)以(yi)来，中慧生物主(zhu)要进行了三次融资(zi)累计募资(zi)9.94亿元，投资(zi)者包括松禾(he)资(zi)本、三花弘道(dao)、高特佳投资(zi)、文周(zhou)投资(zi)、盈(ying)科资(zi)本、毅达资(zi)本、国海创新资(zi)本、HLC、医药城研(yan)发投资(zi)基金、弘晖(hui)基金、华大共赢等机构。公司最新一轮融资(zi)后的投后估值约41.89亿元。

招股书显示，相关投资(zi)者被授予包括赎回权、转让限制、随售(shou)权、拖售(shou)权、反(fan)摊(tan)薄权和优先清偿权的特别权利。2025年1月21日，公司与相关投资(zi)者再度签署(shu)协议，所有特别权利已于向港交所递交上市申请前一日终止，但若上市失败将自动恢复。

2022年3月，中慧生物曾与中金公司签署(shu)科创板上市辅导协议，于2023年6月提交IPO申请，但9月就主(zhu)动撤回。公司称，主(zhu)要是考虑到港交所生物科技板块的活跃筹资(zi)活动、把握国际市场机遇的未来战略及科创板上市时间表(biao)的不确定性等因(yin)素。