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随着权益市场的情绪(xu)逐步修复以及信用风险阶(jie)段性出清，自2024年9月(yue)以来，转(zhuan)债市场迎来了一波明显估(gu)值修复行情，投资者(zhe)对转(zhuan)债市场的信心显著增强。
与此同时，转(zhuan)债下修案例持续减(jian)少，市场格局出现新(xin)变化。据(ju)证券时报记者(zhe)统计，2月(yue)以来，共有5家A股上市公司(si)下修了可转(zhuan)债的转(zhuan)股价格，与2024年顶峰时期相比(bi)，下修案例已明显减(jian)少。
公司(si)下修转(zhuan)股价意(yi)味着可转(zhuan)债转(zhuan)股价值的提升，可以更(geng)容易满足强赎条件后完成“债转(zhuan)股”的退出操作。多位(wei)分析人士向证券时报记者(zhe)表示，当前可转(zhuan)债市场信心显著增强，转(zhuan)债价格中(zhong)位(wei)数已攀升至120元以上，这导致转(zhuan)债触发强制赎回条款的可能性增加(jia)，进而减(jian)弱了上市公司(si)通过下调转(zhuan)股价格来推动转(zhuan)债转(zhuan)股的意(yi)愿。
转(zhuan)债市场信心回暖
凭借“进可攻、退可守”的独特属性，可转(zhuan)换债券已成为(wei)国内上市公司(si)重要的融资工(gong)具和投资者(zhe)资产配置的核心品类(lei)之一。
今年以来，在权益市场持续保持震荡攀升的背(bei)景下，转(zhuan)债估(gu)值持续修复。2月(yue)21日，中(zhong)证转(zhuan)债指数盘中(zhong)上涨(zhang)至433.74点，刷新(xin)本轮行情高点，自2024年9月(yue)24日以来的涨(zhang)幅接近20%。
在中(zhong)证转(zhuan)债指数持续震荡攀升的过程中(zhong)，市场成交量也在持续放大。2月(yue)21日，转(zhuan)债市场的成交额接近1000亿元，为(wei)今年以来转(zhuan)债市场单日成交金额最高的一天。
转(zhuan)债估(gu)值的抬升，有一定的底层逻辑。兴(xing)业证券认为(wei)，资金年初的流入(ru)、季(ji)节性风险偏(pian)好抬升加(jia)大了市场对于转(zhuan)债波动的接受度。整个2024年四季(ji)度，转(zhuan)债市场并没有感受到资金的合力流入(ru)，但在2025年，能感受到卖盘力量的减(jian)弱，这时候很容易酝(yun)酿资金的正反馈。
此外(wai)，从(cong)历史数据(ju)看，包括小盘指数、转(zhuan)债指数等，在过去多年的2月(yue)份，均能展现全(quan)年突(tu)出的业绩表现，从(cong)1月(yue)中(zhong)下旬就开(kai)始市场逐渐形成共识。
实(shi)际上，相较A股市场近期的强势走势，转(zhuan)债市场出现一定程度背(bei)离，主要表现为(wei)中(zhong)证转(zhuan)债指数的上涨(zhang)动力不足。华(hua)泰证券表示，近期转(zhuan)债指数落后于大盘的背(bei)后，是转(zhuan)债平均价格走高导致其向上的空间有限；但更(geng)深层的原因在于转(zhuan)债估(gu)值与正股表现的进一步背(bei)离，导致其性价比(bi)已偏(pian)弱。当然(ran)，在股市情绪(xu)高涨(zhang)、转(zhuan)债风格占优的大环境下，转(zhuan)债仍(reng)有不少结构性机会，譬如消费电子、科(ke)技等品种表现强势。
下修案例持续减(jian)少
在转(zhuan)债市场信心回暖的同时，转(zhuan)债下修案例正在持续减(jian)少。
Wind数据(ju)显示，今年2月(yue)以来，航(hang)天宏图、恩捷股份、联创(chuang)电子、道恩股份、塞(sai)力医疗等5家上市公司(si)因可转(zhuan)债触发下修条款，修正了转(zhuan)债的转(zhuan)股价格。2025年1月(yue)则有6家修正转(zhuan)股价格。而在2024年7月(yue)，曾(ceng)有32家上市公司(si)修正了转(zhuan)债的转(zhuan)股价格。整体来看，自2024年7月(yue)开(kai)始，可转(zhuan)债下修案例持续减(jian)少，并在2025年1月(yue)进入(ru)个位(wei)数。
上市公司(si)下修转(zhuan)股价是为(wei)了促进转(zhuan)债转(zhuan)股，减(jian)小偿债压力，由于转(zhuan)债转(zhuan)股会稀释股权，一般情况下会对正股价格形成一定向下压力。优美利投资总经理贺金龙(long)向证券时报记者(zhe)表示，下修转(zhuan)股价意(yi)味着债转(zhuan)股后，股权进一步的稀释。因此，权衡正股表现和股东利益，绝大多数上市公司(si)发行可转(zhuan)债的最终目的是触发强制赎回推动债转(zhuan)股，而市场行情的低迷会令很多上市公司(si)濒临到期的可转(zhuan)债不得不选择下修。上市公司(si)会权衡股东权益以及公司(si)基本面、负债率(lu)和可转(zhuan)债存续期等一系(xi)列(lie)要素综合考(kao)量后，由股东大会投票表决来决定是否选择下修。
近期下修案例减(jian)少，一方面在正股回暖带动下，触发下修条款的可转(zhuan)债减(jian)少；另一方面还(hai)有不少上市公司(si)选择不向下修正转(zhuan)股价。
据(ju)证券时报记者(zhe)不完全(quan)统计，2月(yue)以来，已有文科(ke)股份、闻泰科(ke)技、华(hua)特气体等18家上市公司(si)公告，不向下修正可转(zhuan)债的转(zhuan)股价格。贺金龙(long)表示，上市公司(si)不下修转(zhuan)股价，一方面是不愿意(yi)股权被稀释，另一方面说明公司(si)现金流状况良好，以至于公司(si)有到期偿还(hai)负债的意(yi)愿。此外(wai)，公司(si)对自身股价的信心较为(wei)充足，一部分转(zhuan)债即使面临回售(shou)压力也选择不下修。
对于转(zhuan)债投资者(zhe)，成功下修一般被视作利好，博弈下修可带来收益。转(zhuan)股价下修后，转(zhuan)股价值提升，故预期下修通常会使转(zhuan)债价格上涨(zhang)；当下修不成功或不到底时，市场预期未(wei)能兑现，转(zhuan)债价格可能出现回跌。
转(zhuan)债下修案例减(jian)少，意(yi)味着投资者(zhe)博弈下修的难度将增加(jia)。分析人士指出，随着触发下修条款的可转(zhuan)债数量减(jian)少，投资者(zhe)能够参(can)与博弈下修的机会也相应减(jian)少，这增加(jia)了投资者(zhe)寻找和识别具有下修潜力的可转(zhuan)债的难度。此外(wai)，即使某些可转(zhuan)债具有下修潜力，但由于下修决策受到多种因素的影响，投资者(zhe)难以准确预测下修的时间和幅度。这种不确定性增加(jia)了投资者(zhe)博弈下修的风险。
有望减(jian)轻偿债压力
可转(zhuan)债市场回暖，一方面带动可转(zhuan)债下修案例减(jian)少，另一方面也加(jia)大了可转(zhuan)债触发强赎条款的概率(lu)。截至目前，可转(zhuan)债市场的价格中(zhong)位(wei)数已在123元以上，触发强赎条款的可能性增加(jia)。
触发强赎条款，是上市公司(si)和投资者(zhe)喜闻乐见的双赢局面。在触发强赎条款后，上市公司(si)可以选择以贴近面值的价格赎回可转(zhuan)债，这将促进投资者(zhe)转(zhuan)股或卖出；投资者(zhe)则将享受触发强赎过程中(zhong)，带来的涨(zhang)幅和赚钱效应。
“强赎概率(lu)的增加(jia)意(yi)味着更(geng)多的转(zhuan)债通过转(zhuan)股退出市场，这有助于减(jian)轻发行人的债务(wu)压力。” 黑崎资本首席(xi)战略(lue)官陈兴(xing)文接受证券时报记者(zhe)采访时指出，强赎将促进投资者(zhe)转(zhuan)股，上市公司(si)将债务(wu)转(zhuan)化为(wei)股权，减(jian)少了上市公司(si)的财(cai)务(wu)费用。
不过，强赎也往往容易带来杀(sha)溢价行情，尤其是部分高转(zhuan)股溢价率(lu)的转(zhuan)债，在触发强赎条款后，可转(zhuan)债价格容易出现大跌。陈兴(xing)文表示，需要警惕高转(zhuan)股溢价率(lu)转(zhuan)债的强赎风险，一旦强赎公告发出，投资者(zhe)需要及时进行处(chu)理。
对于接下来的转(zhuan)债市场行情，申万宏源认为(wei)，转(zhuan)债供给收缩、需求增加(jia)及权益资产无(wu)明显下跌趋势预期下，转(zhuan)债估(gu)值仍(reng)有望持续获得支撑。策略(lue)上，推动中(zhong)长期资金入(ru)市背(bei)景下，建议继续以大盘稳健类(lei)品种及高信用偏(pian)债转(zhuan)债为(wei)底，交易上建议关(guan)注产业催化不断的AI及机器人方向。
责编：万健祎
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