在2021年及以前，海康威视营收(shou)、归母净利润在多年时间内(nei)保持双位数增长，市场也(ye)乐于给予成长股估值。但(dan)之后(hou)，公(gong)司业绩突踩刹(sha)车，与此(ci)前高增表(biao)现大相径(jing)庭。

2022-2023年以及2024年前三季(ji)度，海康威视营收(shou)同(tong)比增速分别为2.14%、7.42%、6.06%，归母净利润同(tong)比增速分别为-23.59%、9.89%、-8.4%。

再看公(gong)司盈利能力。截止2024年三季(ji)度末，销售(shou)毛利率为44.76%，保持相对(dui)稳定，但(dan)较(jiao)2020年的46.53%仍下滑1.77%个百分点。净利率方面，最新为13.71%，较(jiao)2021年的21.5%大幅下滑7.8个百分点。

毛利率、净利率表(biao)现悬殊较(jiao)大，主要原因在于海康威视三费费率持续攀升。一方面，销售(shou)费用率持续走高至最新的13.37%，创下2006年有财务(wu)数据披露以来新高，较(jiao)2021年大幅走升2.82个百分点。这一定程度上说明(ming)安防市场竞争更(geng)为激烈(lie)。

另一方面，公(gong)司研发费用率持续走升，最新为13.44%，较(jiao)2021年大幅上升3.31个百分点。一般来说，企业大力增加研发投入，从长远来看有利于企业增强市场竞争力，不过从中短期(qi)来看，对(dui)于企业盈利能力伤害较(jiao)大。

对(dui)海康威视而言，增大研发投入或许也(ye)是不得不为。因为安防市场很大的一个特(te)点就是用户(hu)分散、应用分散、产品分散，客户(hu)定制(zhi)化属性(xing)较(jiao)高，碎片化场景也(ye)需要企业不断加大投入来满足市场需求。

此(ci)外，安防行业从2016年开始逐步进(jin)入智能化时代，已经从传统安防设施拓展至通过物联网、大数据与人工智能技术提供整体解决方案的模式上来了，涉及平安城市、智慧交通等重大领域。从2020年开始，安防市场由软(ruan)硬件产品为主的销售(shou)向数据运维、云计算等服务(wu)转(zhuan)型升级(ji)的趋势愈发明(ming)显。

安防行业面临市场、技术变革，又遭遇老美的打(da)压，加之华w这类强劲(jin)竞争对(dui)手介入市场，海康威视或许只有通过加大研发投入，增强产品竞争力，才能保持原有市场地位。

这其实跟大多制(zhi)造业企业宿(xiu)命(ming)一样，因市场需求、行业技术不断变革，需要大量(liang)投入才能维系原有业务(wu)基(ji)本(ben)盘(pan)及增长。这跟茅台这类高端消费商业模式无法比拟。后(hou)者(zhe)几乎不用什么研发，市场格局相当稳固，依靠品牌(pai)力持续涨(zhang)价，业绩、盈利能力持续提升（当然现在白酒行业同(tong)样也(ye)面临不小的增长压力问题）。

02

展望(wang)未(wei)来，海康威视还(hai)有望(wang)重回高速增长吗？

这需要从国内(nei)安防业务(wu)、海外安防业务(wu)以及创新业务(wu)剖(pou)开来进(jin)行解析。

海康威视国内(nei)安防业务(wu)主要分为三大部(bu)分，包括公(gong)共(gong)服务(wu)事业群(qun)（PBG）、企事业事业群(qun)（EBG）以及中小企业事业群(qun)（SMBG）。而以政府客户(hu)为代表(biao)的PEG业务(wu)一度是海康威视最大收(shou)入来源，但(dan)从2021年开始，却成为公(gong)司整体业务(wu)表(biao)现的拖累项。

2021-2023年，海康威视PBG收(shou)入从191.61亿元下滑至153.54亿元，累计下滑20%。2024年上半年，收(shou)入为56.93亿元，同(tong)比再度下滑超9%。

可见，PBG业务(wu)增长已经触及天花板。究其原因，这跟地方政府财政收(shou)入锐减有直接关联，背后(hou)又跟房(fang)地产周期(qi)密(mi)切相关。要知(zhi)道(dao)，2021 年是土地财政出现拐点的年份，当年卖(mai)地总收(shou)入为8.7万亿元，到了2023年仅为5.8万亿元，整整减少2.9万亿元。

土地收(shou)入持续大幅下滑，叠加地方又要化解隐形债(zhai)务(wu)风(feng)险(xian)，地方财政状况相当之紧(jin)，自然趋向于减少安防这类城市公(gong)共(gong)服务(wu)的投入。这其实也(ye)是海康威视PBG业务(wu)持续下滑的深层次因素。

并且，因人口(kou)减少、居民(min)杠杆率高企等多重因素，中国房(fang)地产周期(qi)很难在重回过去的景气大周期(qi)。

这样一来，海康威视的PBG业务(wu)未(wei)来压力也(ye)可以说是如影随形的。

除PBG业务(wu)外，公(gong)司EBG、SMBG业务(wu)也(ye)有所放缓，2024年上半年同(tong)比增速仅为7.05%、0.64%。这些TO B业务(wu)跟宏观经济承压密(mi)切相关，未(wei)来相关需求还(hai)要不少的时间等待明(ming)显回暖。

海外业务(wu)收(shou)入方面，2021-2023年分别为189.26亿元、220.32亿元、239.77亿元，同(tong)比增速分别为15.09%、16.41%、8.83%。可见海外市场的发展势头确实有所放缓。

究其原因，2018年之前，海外市场处于全球化环境，海外拓展业务(wu)阻碍较(jiao)小。但(dan)在之后(hou)，逆全球化态势愈发明(ming)显，尤其是特(te)朗普再次当选美国总统，正式上任后(hou)，可能会对(dui)其他国家大打(da)关税(shui)牌(pai)，对(dui)于全球经济表(biao)现均(jun)有负面影响与冲击，且加剧了全球化撕裂。

如此(ci)局面下，海康威视在海外市场的布局也(ye)无可避免遭遇影响。其实，国内(nei)另一家安防龙头大华股份早因面临地缘(yuan)政治冲击，已经出售(shou)美国全资子公(gong)司，撤离了美国市场。

因此(ci)，海康威视针(zhen)对(dui)发达国家市场，资源投放相对(dui)紧(jin)缩，而是把更(geng)多资源倾斜给了发展中国家。当然，发展中国家的市场规模小，好(hao)在增速比更(geng)高一些。

据财通证(zheng)券统计，以印度、泰国、印度尼西亚为首的东南亚安防市场这些年的年复合增速有20%-30%，高于英法德为首的欧(ou)洲市场以及北(bei)美市场增速。

总体看，海外市场对(dui)于海康威视的机遇还(hai)是很大的，但(dan)挑(tiao)战也(ye)不可忽视。

除此(ci)之外，海康威视也(ye)早已经把一部(bu)分精力放在创新业务(wu)，试图打(da)造新的增长引擎。这主要包括机器人、智能家居、热成像、汽车电子、存储业务(wu)等。

2018-2021年，海康威视创新业务(wu)收(shou)入年复合增速为65.7%，在2022-2023年随着业务(wu)体量(liang)增大而逐渐放缓至20%多，显示出了较(jiao)强的增长潜力。

不过目前创新业务(wu)收(shou)入与主营安防业务(wu)相差数量(liang)级(ji)，想要在未(wei)来成为新的主力增长引擎，同(tong)样也(ye)还(hai)需要不少时间去成长。

03

因海康威视基(ji)本(ben)面下滑，公(gong)募为首的机构态度也(ye)发生了明(ming)显变化，纷纷降低持股水平。

2021年6月(yue)末，公(gong)募基(ji)金持有海康威视股数超过15亿，市值高达870亿元，位列第五大重仓股，仅次于贵州茅台、宁德时代、五粮液和(he)腾讯控股。彼时，也(ye)一度得到张坤、刘(liu)彦春、谢治宇、周应波等顶流基(ji)金经理的青睐。

然而，伴随着业绩下滑以及股价下跌(die)，公(gong)募基(ji)金持有海康威视最新股数仅为3.5亿股，较(jiao)高峰下滑逾75%，顶流基(ji)金产品也(ye)相继撤离。

不过，高毅资产的冯柳却逆势而动，自从2020年三季(ji)度杀入第五大股东之列，一直持有且有所加仓，最新持仓比例为4.24%，市值高达121.6亿元（截止12月(yue)19日(ri)，较(jiao)三季(ji)度末有所减仓0.22%），位列第四大股东。但(dan)目前看，冯柳这位私募名将投入回报并不理想，做了一个过山车。

此(ci)外，北(bei)向资金则因“实体清单”、基(ji)本(ben)面等多方面因素，持有份额从之前近10%下降至2024年9月(yue)30日(ri)的0.68%，持仓市值仅20亿元左右。