2024年12月30日，公司发布公告，宣布与立讯有限公司签订了《出售意向协议(yi)》，计划将公司及旗下控股子公司所持有的与产品集成业务紧密相关的9家目标公司的股权及经营资产，转让给立讯有限或其指定(ding)的受让方。

这个立讯有限公司正(zheng)是“果(guo)链巨头”立讯精密的控股股东。得益于今年手机(ji)出货量的回暖，立讯其实也曾一(yi)度走出过翻倍的涨幅，三季度营收和利润均实现了20%以上的增幅。

而闻泰这边情况就不一(yi)样了。

前三季度营收虽(sui)然同比增长了19.7%，然而净利润却(que)下滑将近(jin)80%，过得比去年还惨(can)。

不仅如此，公司的利润水平自2021年后(hou)迅速收缩，仔细拆分之下能(neng)够明显看出，公司的产品集成业务在2022年至(zhi)2023年前三季度的亏损分别(bie)达到15.69亿元、4.47亿元、12.07亿元。

为何连(lian)续几年都在大幅亏损？订单(dan)利润的收缩是一(yi)个原因(yin)。

闻泰今年前三季度的毛利率降至(zhi)今年最低点。亏损虽(sui)然叠加了可转债财务费用，和因(yin)为美元汇(hui)率下跌造成的汇(hui)兑(dui)损失，随着下游复苏，营收规模自疫情后(hou)开始稳步(bu)增长，但留不住利润的趋势已经越来越明显。

闻泰产品集成业务的最大一(yi)块收入来自手机(ji)ODM，正(zheng)是公司发家的老本行(xing)。最早由闻泰操(cao)刀的机(ji)型，包括小米的红米系列，魅族的魅蓝(lan)Note，荣耀(yao)畅玩6A、华为畅享6/6S等等。

ODM模式将研发、制造、供应链等一(yi)系列环(huan)节垂直整合，提供整机(ji)产品。因(yin)为代工量太集中，有效地帮助了手机(ji)供应商分摊了人(ren)工、采购和研发费用，同时也要保证好质量和进度。随着产能(neng)和订单(dan)规模的扩大，闻泰在2015年以5950万部手机(ji)出货量，成为全球最大的智能(neng)手机(ji)ODM制造商，并于次年借壳中茵股份于2016年登陆(lu)深交所，成为A股第一(yi)家上市的ODM制造商。

Counterpoint数据显示，2023年，华勤技术(shu)和龙旗科技在智能(neng)手机(ji)ODM市场的占有率分别(bie)为27.9%和27.3%，闻泰科技则以20.6%的市占率位列第三。

虽(sui)然份额始终保持前列，也就是量能(neng)做大，但ODM薄利的特点没有变化(hua)，只能(neng)通过品类横向延申，继(ji)续扩大规模。

行(xing)业周期性是ODM制造商躲不开的劫数。

ODM连(lian)接上游手机(ji)零(ling)部件和下游主机(ji)厂(chang)商，从(cong)原材料采购，组装到交付，格外注重(zhong)质量、进度、成本三个维度。国内智能(neng)手机(ji)十分内卷，每年发布的新机(ji)型相当多，需要ODM制造商保证稳定(ding)的产能(neng)供应，还要求供应链备货的准确预判，因(yin)为一(yi)旦电子元器(qi)件发生缺货或者原材料涨价(jia)，这个成本只能(neng)自己承担。

ODM厂(chang)商主营成本中，原材料占比普遍接近(jin)90%，本质上就决定(ding)了这是个薄利多销的行(xing)业。即使经营能(neng)力再高超，遇到下游行(xing)业不景气，或者上游原材料涨价(jia)时，只能(neng)硬(ying)着头皮熬下去。

为了寻找新的增长空间，闻泰拓展(zhan)了笔(bi)记本电脑、汽(qi)车电子、家电等产品代工，为了快速上量，拓展(zhan)这些低毛利、高投入研发的新项目实际(ji)上对于利润还是拖累。

而且随着低端制造业开始往东南亚地区转移，手机(ji)厂(chang)商也开始在新兴(xing)市场整合供应链，这些新兴(xing)市场的人(ren)力成本相较而言则更(geng)具优势。

靠着半导体业务的驰(chi)援，虽(sui)然2022和2023年公司现金流分别(bie)流出了34亿元、22亿元，迄今公司账上的现金和金融资产仍不少于80亿元。

说是断臂求生，还不至(zhi)于。

但苦生意想(xiang)要靠一(yi)两年扭亏为盈，闻泰或许已经无力经营。

更(geng)关键的是，售出前产品集成业务在闻泰营收里占了72.4%的比重(zhong)，利润贡献却(que)是负(fu)的，对于公司整体估值而言是实在的拖累。

不过，剥离之后(hou)，作为一(yi)家彻彻底(di)底(di)的半导体芯片公司，闻泰真的有希望站起来吗？

02以后(hou)怎么(me)办？

2018年，闻泰科技将目光投向了ODM产业链更(geng)上游的芯片领域(yu)。

彼时净资产尚(shang)不足40亿元的闻泰科技，筹划收购估值高达超300亿元的欧洲芯片巨头Nexperia Holding B.V（下称“安世集团(tuan)”），这项收购交易的对价(jia)超过250亿元，完全是一(yi)场“蛇吞象”式的跨(kua)境并购。

收购之后(hou)，得益于下游汽(qi)车、可穿(chuan)戴设备、工业电力以及计算机(ji)设备的给养，主要产品功率分立器(qi)件出货量保持增长。据芯谋研究《中国功率分立器(qi)件市场年度报(bao)告2024》，公司在功率半导体公司中，按营收排名全球第3、中国第1。

业绩表现上，芯片业务是更(geng)出色的利润部门。

前三季度，公司半导体业务实现108.72亿元营收，净利润实现17.4亿元，营收和利润都逐(zhu)季增长。第三季度的毛利率攀升至(zhi)40.5%，同比提高2.8%，环(huan)比提高了1.8%。

公司半导体业务产品线(xian)重(zhong)点包括晶体管（包括保护类器(qi)件 ESD/TVS 等）、MOSFET功率管、模拟与逻(luo)辑IC。

业绩增长的驱动因(yin)素包括下游电动车市场的持续增长，尤其是国内，汽(qi)车智能(neng)化(hua)会带动MOS单(dan)车用量和价(jia)值量的增加。

其次是人(ren)工智能(neng)这轮浪潮里，AI数据中心、服务器(qi)电源、AIPC和手机(ji)等应用增长较快，公司半导体产品中的二极管、MOSFET、GaN、保护器(qi)件等产品在新能(neng)源逆变器(qi)、变流器(qi)等应用中仍具有增长空间。

2021年至(zhi)2024上半年，半导体业务的研发投入分别(bie)为8.37亿元、11.91亿元、16.34亿元以及8.74亿元，目前占销售额比重(zhong)超过了10%。虽(sui)然公司超过五成的研发费用在产品集成业务那块，但如公告所言，公司之后(hou)将集中资源专注战略转型升级，巩(gong)固并提升在全球功率半导体行(xing)业第一(yi)梯队的优势地位。

2021年至(zhi)2024年前三季度，公司半导体业务净利率分别(bie)为19.07%、23.42%、15.93%、16%。利润水平随着库存(cun)调(diao)整和下游市场复苏逐(zhu)渐改(gai)善。

按照机(ji)构(gou)预测，2026年按照25%的平均比例(li)，半导体业务大概214亿元左右的营收，净利率假如能(neng)恢复至(zhi)17%-20%的水平，对应36-43亿元的净利润，那么(me)剩下的就是该(gai)给多少估值倍数的问题。

国际(ji)上的可比公司如英飞凌、恩智浦(pu)等2026年预期市盈率平均14倍左右，而国内像(xiang)士兰微(wei)、华润微(wei)、扬杰科技等可比公司平均市盈率大概25倍左右。

参(can)照国内估值水平，半导体业务估值就有希望达到千亿，也比当前502亿元的整体市值（市值416.3亿+可转债86亿）高出不少。

而且，当前芯片股有着相对有利的上涨环(huan)境。今年万得芯片指数涨了29%，估值修复的比重(zhong)更(geng)多，减重(zhong)后(hou)的闻泰很可能(neng)被当成芯片公司来重(zhong)估。

这一(yi)逻(luo)辑促成了公司在12月31日的开盘涨停，但过完年回来又原形毕露了。

出售后(hou)公司实现困境反转，市值重(zhong)估的叙事并非没有缺陷。

首(shou)先，公司并未完全从(cong)一(yi)些失败的投资中脱身。

譬如原本供应苹果(guo)的手机(ji)摄像(xiang)头模组。闻泰曾经有用24.2亿元买(mai)下欧菲光旗下公司，彼时欧菲光刚(gang)被踢出果(guo)链。但闻泰火速接盘之后(hou)，连(lian)订单(dan)都差点接不到。

生意难以为继(ji)，于是去年11月底(di)宣布关停光学模组业务，去年这项也净亏损达到7.79亿元。其中在对子公司股权投资计提减值准备，有多达8个亿来自这项业务。但立讯即将“接盘”闻泰科技的上述9家公司中，与苹果(guo)摄像(xiang)头相关的子公司并未被列入其中。

其次，后(hou)续一(yi)旦营收增速不及预期，减值风(feng)险也很大。

公司当年花了两百多亿吃下安世半导体，商誉超过210亿元，占公司净资产比例(li)接近(jin)六成。

目前尚(shang)未积累减值金额，但公司在“可收回金额的具体确定(ding)方法”中列出，预期2024年至(zhi)2028年期间安世半导体年收入增长率29.7%，净利润率19.59%。

然而这项业务过去三年的平均增速，只有17.35%，净利率也才勉强达到这个水平。

商誉减值这项对公司利润的影响并不小，2022和2023年公司减值水平很高，去年9个亿的资产减值损失里，就有将近(jin)5个亿来自闻泰通讯这家公司，如果(guo)没能(neng)及时处理掉，那么(me)后(hou)续还剩下4个多亿要减。

此外，闻泰科技还面临着来自地缘政(zheng)治的压力。

12月2日，美国商务部发布了新的管制措施。该(gai)措施进一(yi)步(bu)加严对半导体制造设备、存(cun)储芯片等物项的出口管制，将136家中国实体增列至(zhi)出口管制实体清单(dan)，其中就包括闻泰。

根据中报(bao)信息，公司半导体业务有将近(jin)55%的收入来自国外。在半导体上孤注一(yi)掷，公司业绩存(cun)在一(yi)定(ding)的风(feng)险。

总的来说，曾经的ODM制造巨头，果(guo)断告别(bie)自己的老本行(xing)，专注于真正(zheng)带来利润的业务，决定(ding)本身想(xiang)必是极其艰难的。