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随(sui)着权益市场的情绪逐步修复以及信用风险阶段性出清(qing)，自2024年(nian)9月以来，转债市场迎(ying)来了(le)一波明显(xian)估值(zhi)修复行情，投资者对(dui)转债市场的信心显(xian)著增强。
与此同时，转债下修案例持续(xu)减(jian)少，市场格局出现(xian)新变化。据证券时报记者统计，2月以来，共有5家A股上市公司下修了(le)可转债的转股价格，与2024年(nian)顶峰时期相比，下修案例已明显(xian)减(jian)少。
公司下修转股价意味(wei)着可转债转股价值(zhi)的提升，可以更容(rong)易满足强赎(shu)条件后完(wan)成“债转股”的退出操作(zuo)。多位分析人士向证券时报记者表示，当前可转债市场信心显(xian)著增强，转债价格中位数已攀升至120元(yuan)以上，这(zhe)导致转债触发强制赎(shu)回条款的可能性增加(jia)，进而减(jian)弱(ruo)了(le)上市公司通过下调转股价格来推动(dong)转债转股的意愿。
转债市场信心回暖
凭借“进可攻、退可守”的独特属性，可转换债券已成为(wei)国内上市公司重要的融资工具和(he)投资者资产配置(zhi)的核心品类之(zhi)一。
今年(nian)以来，在权益市场持续(xu)保持震(zhen)荡攀升的背(bei)景(jing)下，转债估值(zhi)持续(xu)修复。2月21日，中证转债指数盘中上涨至433.74点，刷新本轮(lun)行情高点，自2024年(nian)9月24日以来的涨幅接近20%。
在中证转债指数持续(xu)震(zhen)荡攀升的过程中，市场成交量也在持续(xu)放大。2月21日，转债市场的成交额接近1000亿元(yuan)，为(wei)今年(nian)以来转债市场单日成交金额最高的一天。
转债估值(zhi)的抬升，有一定的底层逻辑。兴业(ye)证券认为(wei)，资金年(nian)初的流入、季节性风险偏好抬升加(jia)大了(le)市场对(dui)于转债波动(dong)的接受(shou)度。整个2024年(nian)四季度，转债市场并没有感受(shou)到资金的合力流入，但在2025年(nian)，能感受(shou)到卖盘力量的减(jian)弱(ruo)，这(zhe)时候很容(rong)易酝酿资金的正反馈。
此外，从(cong)历史数据看(kan)，包括小盘指数、转债指数等，在过去多年(nian)的2月份，均能展现(xian)全年(nian)突出的业(ye)绩表现(xian)，从(cong)1月中下旬(xun)就开始市场逐渐(jian)形成共识。
实际上，相较A股市场近期的强势(shi)走势(shi)，转债市场出现(xian)一定程度背(bei)离，主要表现(xian)为(wei)中证转债指数的上涨动(dong)力不足。华泰证券表示，近期转债指数落(luo)后于大盘的背(bei)后，是转债平均价格走高导致其向上的空间有限；但更深层的原因在于转债估值(zhi)与正股表现(xian)的进一步背(bei)离，导致其性价比已偏弱(ruo)。当然(ran)，在股市情绪高涨、转债风格占优的大环境下，转债仍有不少结(jie)构性机会，譬如消费电子、科技等品种(zhong)表现(xian)强势(shi)。
下修案例持续(xu)减(jian)少
在转债市场信心回暖的同时，转债下修案例正在持续(xu)减(jian)少。
Wind数据显(xian)示，今年(nian)2月以来，航天宏(hong)图、恩捷股份、联创电子、道恩股份、塞力医疗等5家上市公司因可转债触发下修条款，修正了(le)转债的转股价格。2025年(nian)1月则有6家修正转股价格。而在2024年(nian)7月，曾有32家上市公司修正了(le)转债的转股价格。整体来看(kan)，自2024年(nian)7月开始，可转债下修案例持续(xu)减(jian)少，并在2025年(nian)1月进入个位数。
上市公司下修转股价是为(wei)了(le)促进转债转股，减(jian)小偿债压力，由于转债转股会稀释股权，一般情况下会对(dui)正股价格形成一定向下压力。优美利投资总(zong)经(jing)理贺金龙向证券时报记者表示，下修转股价意味(wei)着债转股后，股权进一步的稀释。因此，权衡正股表现(xian)和(he)股东利益，绝大多数上市公司发行可转债的最终目的是触发强制赎(shu)回推动(dong)债转股，而市场行情的低迷会令很多上市公司濒临(lin)到期的可转债不得不选(xuan)择下修。上市公司会权衡股东权益以及公司基本面、负债率和(he)可转债存续(xu)期等一系列要素综合考量后，由股东大会投票表决来决定是否选(xuan)择下修。
近期下修案例减(jian)少，一方面在正股回暖带动(dong)下，触发下修条款的可转债减(jian)少；另一方面还(hai)有不少上市公司选(xuan)择不向下修正转股价。
据证券时报记者不完(wan)全统计，2月以来，已有文科股份、闻泰科技、华特气体等18家上市公司公告，不向下修正可转债的转股价格。贺金龙表示，上市公司不下修转股价，一方面是不愿意股权被稀释，另一方面说明公司现(xian)金流状况良好，以至于公司有到期偿还(hai)负债的意愿。此外，公司对(dui)自身股价的信心较为(wei)充(chong)足，一部分转债即使面临(lin)回售压力也选(xuan)择不下修。
对(dui)于转债投资者，成功下修一般被视作(zuo)利好，博弈下修可带来收益。转股价下修后，转股价值(zhi)提升，故预期下修通常会使转债价格上涨；当下修不成功或(huo)不到底时，市场预期未(wei)能兑现(xian)，转债价格可能出现(xian)回跌。
有望减(jian)轻偿债压力
可转债市场回暖，一方面带动(dong)可转债下修案例减(jian)少，另一方面也加(jia)大了(le)可转债触发强赎(shu)条款的概率。截(jie)至目前，可转债市场的价格中位数已在123元(yuan)以上，触发强赎(shu)条款的可能性增加(jia)。
触发强赎(shu)条款，是上市公司和(he)投资者喜闻乐见的双赢局面。在触发强赎(shu)条款后，上市公司可以选(xuan)择以贴近面值(zhi)的价格赎(shu)回可转债，这(zhe)将(jiang)促进投资者转股或(huo)卖出；投资者则将(jiang)享受(shou)触发强赎(shu)过程中，带来的涨幅和(he)赚钱效应。
“强赎(shu)概率的增加(jia)意味(wei)着更多的转债通过转股退出市场，这(zhe)有助于减(jian)轻发行人的债务(wu)压力。” 黑崎资本首席战略(lue)官(guan)陈兴文接受(shou)证券时报记者采(cai)访时指出，强赎(shu)将(jiang)促进投资者转股，上市公司将(jiang)债务(wu)转化为(wei)股权，减(jian)少了(le)上市公司的财(cai)务(wu)费用。
不过，强赎(shu)也往往容(rong)易带来杀溢价行情，尤其是部分高转股溢价率的转债，在触发强赎(shu)条款后，可转债价格容(rong)易出现(xian)大跌。陈兴文表示，需要警惕高转股溢价率转债的强赎(shu)风险，一旦强赎(shu)公告发出，投资者需要及时进行处理。
对(dui)于接下来的转债市场行情，申(shen)万宏(hong)源(yuan)认为(wei)，转债供(gong)给收缩、需求增加(jia)及权益资产无明显(xian)下跌趋势(shi)预期下，转债估值(zhi)仍有望持续(xu)获得支撑。策略(lue)上，推动(dong)中长期资金入市背(bei)景(jing)下，建议继续(xu)以大盘稳健类品种(zhong)及高信用偏债转债为(wei)底，交易上建议关注产业(ye)催(cui)化不断的AI及机器(qi)人方向。
责编：万健祎
校对(dui)： 王朝全