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张坤四(si)季(ji)度调仓变化
今(jin)日凌(ling)晨，张坤默默披露了旗下(xia)基金(jin)四(si)季(ji)报。
张坤目(mu)前在管基金(jin)产品四(si)只，截至(zhi)四(si)季(ji)度末总规模589.42亿(yi)，较三季(ji)度末（690.82亿(yi)）减少(shao)了101.4亿(yi)，净值的(de)下(xia)滑是(shi)规模缩水的(de)主要原因。
(本文内(nei)容均为客观(guan)数据信息(xi)罗列，不构成任何投资(zi)建议）
张坤四(si)季(ji)度依旧保持着高仓位(wei)运作，旗下(xia)四(si)只基金(jin)的(de)股票占比(bi)均在94%左右，较之前变化不大。
从四(si)季(ji)度的(de)合计重仓股来看，2024年四(si)季(ji)度的(de)前十大重仓股分别是(shi)腾讯、阿里(li)巴(ba)巴(ba)、五粮液、贵州茅台、洋河股份、泸州老窖(jiao)、中国海洋石(shi)油、山西汾酒、美团和百胜中国。
是(shi)从什么时(shi)候开始互(hu)联网龙头股的(de)地位(wei)与白酒开始旗鼓相当了？
2023年四(si)季(ji)度，张坤旗下(xia)第一重仓股还是(shi)贵州茅台，2024年一季(ji)度和二季(ji)度的(de)第一重仓股变成中国海洋石(shi)油，2024年三季(ji)度第一大重仓股变成五粮液，但阿里(li)巴(ba)巴(ba)新进前十大且一举成为第二重仓股。
今(jin)年四(si)季(ji)度，张坤继(ji)续大举加仓845.56万股阿里(li)巴(ba)巴(ba)，小幅减持腾讯15万股，大手笔减持中国海洋石(shi)油4300万股及美团354万股。
对此，张坤在季(ji)报直言(yan)，四(si)季(ji)度对持仓结构进行了调整(zheng)，调整(zheng)了科(ke)技和周期等行业的(de)结构，坚持持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强(qiang)的(de)优质公司。
易方(fang)达(da)优质精(jing)选基金(jin)重仓股的(de)变化最明显体现上(shang)述改变，携程、分众传媒新进十大重仓股名(ming)单，中国海洋石(shi)油、美团-W退出。
张坤从去(qu)年上(shang)半年就(jiu)开始埋伏携程和分众传媒了，前者是(shi)线上(shang)旅游行业中的(de)龙头公司，后者是(shi)电梯媒体广告的(de)“龙头股”，两者均与消费大环境息(xi)息(xi)相关。
从减持中国海洋石(shi)油，到重拾伊利，持续加仓分众传媒、携程，大手笔加仓阿里(li)巴(ba)巴(ba)，坚守白酒龙头股，张坤为何产生这种改变？
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当下(xia)低估(gu)值环境具有吸(xi)引(yin)力
张坤的(de)每一次季(ji)报、年报都非常值得细细琢(zhuo)磨，因为这能反映(ying)出有重大影响力的(de)基金(jin)经理如何看待当下(xia)的(de)市(shi)场。
2023年的(de)年报，张坤认为在高质量增长阶(jie)段，传统的(de)增长模式和投资(zi)模型难(nan)以(yi)为继(ji)，要采取更严格、审慎(shen)的(de)标准来研究上(shang)市(shi)公司。
其一句“在粗放增长年代时(shi)常出现的(de)‘大力出奇迹’和‘乌鸡变凤凰’将更难(nan)复制”一出，马上(shang)刷屏全网。
一年过后，张坤似乎更为积极了，将目(mu)光更多放在了当下(xia)低估(gu)值的(de)环境中，还有不少(shao)优质公司提出的(de)报价很有吸(xi)引(yin)力。
ETF进化论在以(yi)往文章多次提到一个问题：如何在历史新低利率的(de)环境中投资(zi)，才是(shi)我们所有人面对的(de)最大挑战。
张坤在四(si)季(ji)报中表示，在他管理基金(jin)的(de)12年多的(de)时(shi)间里(li)，有几个时(shi)点，例如2014年初和2024年底等，绝对估(gu)值都是(shi)很低的(de)水平。
如果(guo)进一步(bu)考虑无风险利率水平，2024年底的(de)30年国债收益率只有2014年初的(de)不到一半，两者对比(bi)，显然2024年底的(de)估(gu)值更有吸(xi)引(yin)力。
对此，张坤提供(gong)了两点论据：
第一，在过去(qu)绝大部分时(shi)间内(nei)，高质量（竞争优势突出、高投资(zi)回报率 ROIC、充沛(pei)自由现金(jin)流）和高股息(xi)率两种属性(xing)往往很难(nan)在同一个资(zi)产兼得。但现在，我们能找(zhao)到越来越多同时(shi)满足高质量和高股息(xi)率两种属性(xing)的(de)资(zi)产。
第二，在目(mu)前的(de)估(gu)值中，“顺周期期权”和“科(ke)技期权”并没(mei)有包含在内(nei)。
张坤认为一旦(dan)经济好(hao)转趋势更加稳固(gu)，例如社零增速向上(shang)突破(po)2%-3%的(de)区间，现有估(gu)值所隐含的(de)短中长期的(de)悲(bei)观(guan)增长预期有望(wang)修正，国内(nei)和海外投资(zi)者的(de)中长期信心也有望(wang)重建。
以(yi)及，优质科(ke)技公司在AI方(fang)面持续大力投入，一旦(dan)AI带(dai)来效(xiao)率提升或者出现新的(de)变现场景，这些公司有望(wang)显著受益。
最后，张坤表示，对于很多优质公司，目(mu)前市(shi)场共识是(shi)感(gan)知到有不少(shao)风险的(de)状态。但在资(zi)本市(shi)场中，投资(zi)者“感(gan)知的(de)风险”和“实际的(de)风险”通常会出现偏差。
“市(shi)场先生不是(shi)指导投资(zi)者的(de)，而是(shi)服务投资(zi)者的(de)。我们认为，目(mu)前市(shi)场先生对不少(shao)优质公司提出的(de)报价很有吸(xi)引(yin)力。”
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睿远双雄(xiong)四(si)季(ji)度加大权益仓位(wei)
睿远基金(jin)“双雄(xiong)”傅鹏博、赵枫管理的(de)基金(jin)也发布2024年四(si)季(ji)度报了。
傅鹏博、朱璘管理的(de)睿远成长价值在2024年四(si)季(ji)度股票仓位(wei)为88.7%，环比(bi)增加3.7%。前十大持仓在基金(jin)资(zi)产净值中的(de)占比(bi)为55.8%，环比(bi)三季(ji)度提高约 1.4%。
舜宇光学科(ke)技新进入该基金(jin)前十大重仓股，万华化学退出前十大重仓股、增持了广汇能源、巨星科(ke)技、迈(mai)为股份、新宙邦，减持了宁德时(shi)代、中国移动、立讯精(jing)密、三诺(nuo)生物，腾讯持股数量不变。
对于调仓思路(lu)，傅鹏博、朱璘在季(ji)报中指出：
一方(fang)面减持了基本面短期难(nan)以(yi)好(hao)转的(de)公司，减持了持仓以(yi)来业绩常低于预期的(de)公司，降低了组合的(de)不确定(ding)性(xing)；
另一方(fang)面，增加了前十大持仓公司之后已有持仓公司的(de)持股数；同期增加新的(de)标的(de)，2024 年以(yi)来加强(qiang)了对人工(gong)智(zhi)能、AR/VR、汽车智(zhi)能驾驶等市(shi)场热点的(de)研究和积累。
对于后续的(de)投资(zi)思路(lu)，傅鹏博在季(ji)报中直言(yan)：“经验显示，年初挖掘(jue)的(de)线索通常会转化为全年的(de)投资(zi)机(ji)会。”
该团队认为，2025年一季(ji)度，上(shang)市(shi)公司先期披露的(de)财报会给投资(zi)者提供(gong)更多关于景气度的(de)线索，这些结构性(xing)机(ji)会常会成为年内(nei)投资(zi)主线。
赵枫管理的(de)睿远均衡价值三年持有 2024 年四(si)季(ji)度权益仓位(wei)也进一步(bu)上(shang)升至(zhi) 87.42%，港股占期末基金(jin)资(zi)产净值比(bi)例达(da) 43.87%，为该基金(jin)成立以(yi)来的(de)最高峰值。
山西汾酒新进前十大，小米集团重返前十大持仓，加仓中国财险、腾讯控(kong)股、中国太保，大幅度减持了中国移动、万华化学、宁德时(shi)代、三诺(nuo)生物，美团等退出前十大持仓。
对于当下(xia)的(de)投资(zi)环境，赵枫表示固(gu)定(ding)收益类资(zi)产收益率的(de)大幅下(xia)降，导致高收益率资(zi)产稀缺(que)。对很多金(jin)融机(ji)构而言(yan)，资(zi)产负债成本匹配成为严峻的(de)挑战，尤其是(shi)长久期稳定(ding)回报品种显得尤为稀缺(que)。
“这种情(qing)况指向一个明确的(de)投资(zi)机(ji)会，就(jiu)是(shi)具备(bei)长期稳定(ding)回报的(de)优质权益类资(zi)产。”赵枫如此给出结论。