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1月9日(ri)，古茗通过港交(jiao)所聆讯。笔(bi)者留意到，公司“负(fu)债(zhai)率”的消息引发了(le)不少关注，一(yi)度成为(wei)众矢之的，却鲜(xian)有人具体剖析。
要知道，钢铁、航(hang)空(kong)等行业依赖大(da)量的固(gu)定资产投资，负(fu)债(zhai)率普遍偏高。但古茗定位(wei)的是现制茶饮，另外公司在规模、市场地位(wei)和产业链各维度都是保持领(ling)先的，那么“高负(fu)债(zhai)率”究竟(jing)是怎么回(hui)事？
01
拆解古茗“负(fu)债(zhai)率”，系会计计量方式所致
首(shou)先需要明确的是，行业不同，负(fu)债(zhai)率的高低也会不同。负(fu)债(zhai)率较高的企业，多是当下正处(chu)于规模高速增长或者投融资不断扩大(da)的阶(jie)段，从而推高了(le)负(fu)债(zhai)率。
因(yin)此相对来说，资本密(mi)集型的企业会有较高的负(fu)债(zhai)率，比(bi)如高端制造业包括汽车、消费电子(zi)、电气(qi)等等。
具体来看，截至2024年三季度末，福特汽车的负(fu)债(zhai)率为(wei)85%，通用汽车为(wei)74%，空(kong)中客车为(wei)85%，苹果为(wei)84%，戴(dai)尔科技为(wei)103%，霍尼韦尔为(wei)76%。
对现制茶饮行业来说，在已上市企业中，截至2024年上半(ban)年，茶百道的负(fu)债(zhai)率为(wei)25%，奈雪的茶为(wei)34%。
可以(yi)看到，不同行业之间的负(fu)债(zhai)率可能相差巨(ju)大(da)，高端制造业保持在75%以(yi)上，而现制茶饮行业的负(fu)债(zhai)率是相对较低的。不过在同行业内，企业之间的负(fu)债(zhai)率肯定也有差别，但不会相差悬殊。
基于此，笔(bi)者翻阅古茗最新的招股书，发现即将上市的古茗，负(fu)债(zhai)率看起来高，实际是源于这项“以(yi)公允价值计量且其变动计入当期损益的金(jin)融负(fu)债(zhai)”占了(le)相当大(da)的比(bi)例(li)，截至2024年9月底(di)这一(yi)金(jin)融负(fu)债(zhai)的金(jin)额为(wei)32亿元。
知晓财务知识的业内人士(shi)会明白，这实际是会计计量方式所导致的。
古茗早期拿到美团、红衫、Coatue等的股权投资，而这一(yi)类股权投资往往附带了(le)一(yi)些(xie)优先权利如“赎回(hui)权”，因(yin)此会被(bei)视作为(wei)“优先股”。按照规则，在会计计量中会被(bei)计为(wei)“以(yi)公允价值计量且其变动计入当期损益的金(jin)融负(fu)债(zhai)”。
一(yi)言蔽之，该优先股在会计计量层面被(bei)分类为(wei)了(le)金(jin)融负(fu)债(zhai)，而没有分类为(wei)权益工具，所以(yi)拉高了(le)古茗的负(fu)债(zhai)率。
已上市的智驾领(ling)域公司地平线也出现过。地平线获得(de)大(da)众旗下CARIAD、上汽、五源资本、高瓴(ling)、红杉等投资，2021年-2023年，公司“优先股及按公允价值计入损益的其他金(jin)融负(fu)债(zhai)”分别为(wei)183.41亿元、264.51亿元、392.40亿元。由此公司的负(fu)债(zhai)率较高，分别为(wei)179%、276%、255%。
不只(zhi)是地平线，许多的港股上市公司在上市前也都有这一(yi)项而造成的高负(fu)债(zhai)。这实际是企业发展初期寻求在扩张、运(yun)营以(yi)及研发上获得(de)资金(jin)支持的常规操作，如果还能拿到知名投资机构(gou)背书，对计划上市的公司来说，也可以(yi)为(wei)IPO打下很好的基础。
02
不影响经营和现金(jin)流(liu)，同口径下对比(bi)行业更优
财报中的负(fu)债(zhai)数据，所指的实际不是传统意义上的“负(fu)债(zhai)”，纵观这些(xie)高端制造业领(ling)头羊企业，也说明了(le)负(fu)债(zhai)率对应的并非都是高风险。
一(yi)般(ban)来说，负(fu)债(zhai)根据是否承(cheng)担利息可分为(wei)无息负(fu)债(zhai)和有息负(fu)债(zhai)。
无息负(fu)债(zhai)，往往指企业在生产经营过程中，临时(shi)占用上下游资金(jin)，比(bi)如预收款、合同应付款等，企业不需要支付利息，而且未来这部分负(fu)债(zhai)可能会部分转化(hua)为(wei)收入。
有息负(fu)债(zhai)，往往指企业从银行等机构(gou)融来的钱，企业需要支付相应的利息，并在到期时(shi)偿还本金(jin)。
而这项“以(yi)公允价值计量且其变动计入当期损益的金(jin)融负(fu)债(zhai)”，一(yi)般(ban)无需用现金(jin)偿付，即使投资人考虑行使“赎回(hui)权”，按照规则，古茗只(zhi)需按照一(yi)定的年利率支付投资额和利息即可。
由此可以(yi)进一(yi)步推出两点结论：
一(yi)是从“负(fu)债(zhai)”类型来看，这一(yi)金(jin)融负(fu)债(zhai)并非直接来源于古茗的生产经营过程，其更多强调的还是会计计量以(yi)及财务报告方面的处(chu)理方式。
二是结合招股书内容来看，投资人不会选择(ze)行使“赎回(hui)权”。潜在赎回(hui)金(jin)额不到10亿元，而截至2024年9月底(di)，这一(yi)金(jin)融负(fu)债(zhai)的价值金(jin)额为(wei)32亿元，这意味着，投资人持有股权的价值比(bi)赎回(hui)要高很多，自然没有理由考虑赎回(hui)。
值得(de)一(yi)提的是，32亿元的计算方法是用投资人的股权占比(bi)乘以(yi)公司的估值得(de)出。因(yin)此公司的业务越(yue)好，盈利能力(li)越(yue)强，其估值越(yue)高，这一(yi)金(jin)融负(fu)债(zhai)就会越(yue)高，对应投资人持有的股权价值就会越(yue)高。
所以(yi)对古茗来说，这一(yi)金(jin)融负(fu)债(zhai)并非直接影响生产经营，也不影响现金(jin)流(liu)，也就不会对财务造成负(fu)面影响。
展望古茗上市之后，持有该优先股的股东可以(yi)将其转换(huan)为(wei)普通股，这一(yi)金(jin)融负(fu)债(zhai)也将不复(fu)存在。
参考2018年上市的美团，从当时(shi)的招股书内容来看，截至2018年4月30日(ri)，公司的金(jin)融负(fu)债(zhai)金(jin)额较大(da)，而在其上市后的首(shou)份年报中，优先股产生的金(jin)融负(fu)债(zhai)已经归零。
那么，我们可以(yi)进一(yi)步剖析古茗的“实际负(fu)债(zhai)率”：
在剔除(chu)掉这一(yi)金(jin)融负(fu)债(zhai)后，公司负(fu)债(zhai)率截至2023年9月底(di)为(wei)28%，截至2024年9月底(di)为(wei)23%，而且财务状(zhuang)况还在持续优化(hua)。
对比(bi)来看，在同口径下，蜜雪冰城在2024年9月底(di)的资产负(fu)债(zhai)率为(wei)24%，茶百道、奈雪的茶和沪上阿姨在2024年6月底(di)分别为(wei)25%、34%和38%。
所以(yi)，按照该口径，古茗的负(fu)债(zhai)率实际是符合现制茶饮行业正常范(fan)围(wei)的，且优于行业平均水平。从投资者的角度看，古茗作为(wei)投资标的，该指标算是比(bi)较优质(zhi)的。
03
投融资加速企业成长，以(yi)长期基本面论英(ying)雄
在企业借助投融资助力(li)自身发展的过程中，资金(jin)使用策略是一(yi)个很核心的问题，这不仅涉及到财务指标，更关乎企业发展战略。
外界关注的重点可以(yi)落脚到，钱有没有用在刀刃上、投入是否值得(de)，以(yi)及会如何带动公司未来的估值走向。而这些(xie)都会在赚钱能力(li)有所体现。
结合招股书来看，公司的基本面强劲，对比(bi)同行表现更佳。
2023年，古茗全年收入76.76亿元，经调整利润（非国际财务报告准则计量）14.59亿元。2024年前三季度收入64.41亿元，经调整利润11.49亿元，净利率从2021年的0.5%提升至17.4%，公司在激烈(lie)竞争中反而逆势(shi)增长。
2023年，古茗加盟商单店经营利润高达37.6万元，单店经营利润率达20.2%，大(da)幅超越(yue)同期中国大(da)众现制茶饮店市场普遍低于15%的利润率水平。也就是说，古茗品牌(pai)为(wei)加盟商带来了(le)好于其他品牌(pai)的利润空(kong)间，公司拥有互利共赢的加盟商关系，而这未来会持续吸(xi)引加盟商，形(xing)成古茗业绩增长的良性(xing)循环。
进一(yi)步来看看古茗的核心竞争力(li)。在门店网络上，2023年末，在大(da)众现制茶饮店市场中，古茗在二线及以(yi)下城市的市场份额约为(wei)22%。另外，截至2023年底(di)，古茗位(wei)于乡镇的门店比(bi)例(li)达到38%，而其他前五大(da)大(da)众现制茶饮店品牌(pai)在乡镇的门店比(bi)例(li)普遍低于25%，截至2024年三季度末，古茗乡镇门店占比(bi)进一(yi)步提升至40%。
这意味着在下沉市场，古茗以(yi)较高的客单价占据着领(ling)先优势(shi)，足见公司能够深度激发目标市场的潜在消费需求。
同时(shi)，古茗掌握强大(da)的仓储及物(wu)流(liu)供应链体系，一(yi)方面，截至2024年9月30日(ri)，公司已成功运(yun)营22个现代化(hua)仓库，基于整体规模和冷库等配置方面的领(ling)先，古茗可以(yi)保障前端门店制作高质(zhi)量的饮品，充(chong)分满足消费者购买需求。
另一(yi)方面，古茗约76%的门店位(wei)于仓库150公里范(fan)围(wei)内，高效的物(wu)流(liu)配送网络是其差异化(hua)的竞争力(li)，能够将新鲜(xian)的原(yuan)材(cai)料及时(shi)、准确地配送至各大(da)门店，能够确保门店产品的新鲜(xian)度和品质(zhi)一(yi)致性(xing)。
随着公司在战略投入上持续转化(hua)出成果，核心竞争力(li)得(de)到了(le)显著提升。由此，古茗能在竞争中持续扩大(da)品牌(pai)竞争力(li)，释放规模效应，获得(de)更优的成本控制和盈利能力(li)的提升，未来不断巩固(gu)领(ling)先地位(wei)。
另外在现金(jin)流(liu)方面，截至2024年9月30日(ri)，经营现金(jin)流(liu)达11.3亿元，账上现金(jin)及银行结余和理财产品余额合计33.2亿元。所以(yi)古茗的经营和财务都十分健康，长期来看，公司具备更多的战略选择(ze)和应对市场变化(hua)的能力(li)。作为(wei)投资者，对古茗上市后表现无疑可以(yi)给(gei)予更多期待。
04
总结
古茗的负(fu)债(zhai)率数据实际被(bei)误读已久，现制茶饮行业的整体负(fu)债(zhai)率是处(chu)于较低水平的，而看起来偏离该水平的负(fu)债(zhai)率数据，投资者值得(de)去深入挖掘一(yi)番。
按照同一(yi)口径会发现，古茗的负(fu)债(zhai)率并未偏离行业正常范(fan)围(wei)，对比(bi)行业平均水平反而更优。进一(yi)步挖掘核心竞争力(li)，古茗已在产品、市场以(yi)及供应链等方面形(xing)成竞争壁垒。无论看实际负(fu)债(zhai)情况还是看长期业绩表现，古茗都处(chu)于发展的康庄大(da)道上。