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1月9日(ri)，古茗通过(guo)港交所聆讯。笔者留意到，公司“负债率(lu)”的消息引发了不(bu)少关注，一度成为众矢之的，却(que)鲜有(you)人具体剖析。
要(yao)知道(dao)，钢铁、航空等行(xing)业(ye)依赖(lai)大量的固定(ding)资产投资，负债率(lu)普遍(bian)偏高。但古茗定(ding)位的是(shi)现制茶饮，另外公司在规模、市场地位和产业(ye)链(lian)各维度都是(shi)保持领先的，那么(me)“高负债率(lu)”究竟是(shi)怎么(me)回(hui)事？
01
拆解古茗“负债率(lu)”，系会计计量方式所致
首先需要(yao)明确的是(shi)，行(xing)业(ye)不(bu)同，负债率(lu)的高低也会不(bu)同。负债率(lu)较高的企业(ye)，多是(shi)当(dang)下正处于(yu)规模高速(su)增长或(huo)者投融资不(bu)断扩大的阶段，从而推高了负债率(lu)。
因此相对来说，资本密集型的企业(ye)会有(you)较高的负债率(lu)，比如高端制造业(ye)包(bao)括汽车、消费电子、电气等等。
具体来看，截至2024年(nian)三季度末(mo)，福特汽车的负债率(lu)为85%，通用汽车为74%，空中客车为85%，苹果为84%，戴尔科技为103%，霍尼韦尔为76%。
对现制茶饮行(xing)业(ye)来说，在已上市企业(ye)中，截至2024年(nian)上半年(nian)，茶百道(dao)的负债率(lu)为25%，奈(nai)雪的茶为34%。
可以看到，不(bu)同行(xing)业(ye)之间的负债率(lu)可能相差(cha)巨大，高端制造业(ye)保持在75%以上，而现制茶饮行(xing)业(ye)的负债率(lu)是(shi)相对较低的。不(bu)过(guo)在同行(xing)业(ye)内，企业(ye)之间的负债率(lu)肯定(ding)也有(you)差(cha)别，但不(bu)会相差(cha)悬殊。
基于(yu)此，笔者翻阅古茗最新的招股书，发现即将(jiang)上市的古茗，负债率(lu)看起来高，实际是(shi)源于(yu)这项(xiang)“以公允价值(zhi)计量且其变(bian)动计入当(dang)期损益的金融负债”占了相当(dang)大的比例，截至2024年(nian)9月底这一金融负债的金额(e)为32亿元。
知晓财务知识的业(ye)内人士会明白，这实际是(shi)会计计量方式所导致的。
古茗早期拿到美团、红衫、Coatue等的股权投资，而这一类股权投资往往附带了一些优先权利如“赎回(hui)权”，因此会被视作为“优先股”。按照规则(ze)，在会计计量中会被计为“以公允价值(zhi)计量且其变(bian)动计入当(dang)期损益的金融负债”。
一言蔽之，该优先股在会计计量层面被分(fen)类为了金融负债，而没有(you)分(fen)类为权益工具，所以拉(la)高了古茗的负债率(lu)。
已上市的智驾领域公司地平线也出现过(guo)。地平线获得大众旗下CARIAD、上汽、五源资本、高瓴、红杉等投资，2021年(nian)-2023年(nian)，公司“优先股及按公允价值(zhi)计入损益的其他金融负债”分(fen)别为183.41亿元、264.51亿元、392.40亿元。由此公司的负债率(lu)较高，分(fen)别为179%、276%、255%。
不(bu)只(zhi)是(shi)地平线，许多的港股上市公司在上市前也都有(you)这一项(xiang)而造成的高负债。这实际是(shi)企业(ye)发展初(chu)期寻求在扩张、运营以及研发上获得资金支持的常(chang)规操(cao)作，如果还能拿到知名投资机构背书，对计划上市的公司来说，也可以为IPO打下很好的基础。
02
不(bu)影响经营和现金流，同口径下对比行(xing)业(ye)更优
财报中的负债数据，所指的实际不(bu)是(shi)传统意义上的“负债”，纵观这些高端制造业(ye)领头(tou)羊企业(ye)，也说明了负债率(lu)对应的并非都是(shi)高风险。
一般来说，负债根(gen)据是(shi)否承担(dan)利息可分(fen)为无息负债和有(you)息负债。
无息负债，往往指企业(ye)在生产经营过(guo)程中，临时占用上下游资金，比如预(yu)收款、合(he)同应付(fu)款等，企业(ye)不(bu)需要(yao)支付(fu)利息，而且未来这部(bu)分(fen)负债可能会部(bu)分(fen)转化为收入。
有(you)息负债，往往指企业(ye)从银(yin)行(xing)等机构融来的钱，企业(ye)需要(yao)支付(fu)相应的利息，并在到期时偿(chang)还本金。
而这项(xiang)“以公允价值(zhi)计量且其变(bian)动计入当(dang)期损益的金融负债”，一般无需用现金偿(chang)付(fu)，即使投资人考虑(lu)行(xing)使“赎回(hui)权”，按照规则(ze)，古茗只(zhi)需按照一定(ding)的年(nian)利率(lu)支付(fu)投资额(e)和利息即可。
由此可以进一步推出两点结论：
一是(shi)从“负债”类型来看，这一金融负债并非直接来源于(yu)古茗的生产经营过(guo)程，其更多强调的还是(shi)会计计量以及财务报告方面的处理(li)方式。
二是(shi)结合(he)招股书内容来看，投资人不(bu)会选择(ze)行(xing)使“赎回(hui)权”。潜在赎回(hui)金额(e)不(bu)到10亿元，而截至2024年(nian)9月底，这一金融负债的价值(zhi)金额(e)为32亿元，这意味着(zhe)，投资人持有(you)股权的价值(zhi)比赎回(hui)要(yao)高很多，自然没有(you)理(li)由考虑(lu)赎回(hui)。
值(zhi)得一提的是(shi)，32亿元的计算方法是(shi)用投资人的股权占比乘以公司的估值(zhi)得出。因此公司的业(ye)务越好，盈利能力越强，其估值(zhi)越高，这一金融负债就会越高，对应投资人持有(you)的股权价值(zhi)就会越高。
所以对古茗来说，这一金融负债并非直接影响生产经营，也不(bu)影响现金流，也就不(bu)会对财务造成负面影响。
展望古茗上市之后，持有(you)该优先股的股东可以将(jiang)其转换为普通股，这一金融负债也将(jiang)不(bu)复存在。
参考2018年(nian)上市的美团，从当(dang)时的招股书内容来看，截至2018年(nian)4月30日(ri)，公司的金融负债金额(e)较大，而在其上市后的首份年(nian)报中，优先股产生的金融负债已经归零。
那么(me)，我们可以进一步剖析古茗的“实际负债率(lu)”：
在剔除掉这一金融负债后，公司负债率(lu)截至2023年(nian)9月底为28%，截至2024年(nian)9月底为23%，而且财务状况(kuang)还在持续(xu)优化。
对比来看，在同口径下，蜜雪冰城在2024年(nian)9月底的资产负债率(lu)为24%，茶百道(dao)、奈(nai)雪的茶和沪上阿姨在2024年(nian)6月底分(fen)别为25%、34%和38%。
所以，按照该口径，古茗的负债率(lu)实际是(shi)符合(he)现制茶饮行(xing)业(ye)正常(chang)范(fan)围的，且优于(yu)行(xing)业(ye)平均水平。从投资者的角度看，古茗作为投资标的，该指标算是(shi)比较优质的。
03
投融资加速(su)企业(ye)成长，以长期基本面论英(ying)雄(xiong)
在企业(ye)借助投融资助力自身发展的过(guo)程中，资金使用策略是(shi)一个(ge)很核心的问题，这不(bu)仅(jin)涉及到财务指标，更关乎企业(ye)发展战略。
外界关注的重(zhong)点可以落脚到，钱有(you)没有(you)用在刀刃上、投入是(shi)否值(zhi)得，以及会如何带动公司未来的估值(zhi)走向。而这些都会在赚钱能力有(you)所体现。
结合(he)招股书来看，公司的基本面强劲，对比同行(xing)表现更佳。
2023年(nian)，古茗全年(nian)收入76.76亿元，经调整利润(run)（非国(guo)际财务报告准则(ze)计量）14.59亿元。2024年(nian)前三季度收入64.41亿元，经调整利润(run)11.49亿元，净利率(lu)从2021年(nian)的0.5%提升(sheng)至17.4%，公司在激烈(lie)竞争中反而逆势增长。
2023年(nian)，古茗加盟(meng)商单店经营利润(run)高达37.6万元，单店经营利润(run)率(lu)达20.2%，大幅(fu)超越同期中国(guo)大众现制茶饮店市场普遍(bian)低于(yu)15%的利润(run)率(lu)水平。也就是(shi)说，古茗品牌为加盟(meng)商带来了好于(yu)其他品牌的利润(run)空间，公司拥有(you)互利共赢的加盟(meng)商关系，而这未来会持续(xu)吸引加盟(meng)商，形(xing)成古茗业(ye)绩增长的良性循环。
进一步来看看古茗的核心竞争力。在门店网络上，2023年(nian)末(mo)，在大众现制茶饮店市场中，古茗在二线及以下城市的市场份额(e)约为22%。另外，截至2023年(nian)底，古茗位于(yu)乡镇的门店比例达到38%，而其他前五大大众现制茶饮店品牌在乡镇的门店比例普遍(bian)低于(yu)25%，截至2024年(nian)三季度末(mo)，古茗乡镇门店占比进一步提升(sheng)至40%。
这意味着(zhe)在下沉市场，古茗以较高的客单价占据着(zhe)领先优势，足见(jian)公司能够深度激发目标市场的潜在消费需求。
同时，古茗掌握强大的仓储及物(wu)流供应链(lian)体系，一方面，截至2024年(nian)9月30日(ri)，公司已成功运营22个(ge)现代化仓库，基于(yu)整体规模和冷库等配置方面的领先，古茗可以保障前端门店制作高质量的饮品，充分(fen)满足消费者购买需求。
另一方面，古茗约76%的门店位于(yu)仓库150公里范(fan)围内，高效的物(wu)流配送网络是(shi)其差(cha)异化的竞争力，能够将(jiang)新鲜的原材料(liao)及时、准确地配送至各大门店，能够确保门店产品的新鲜度和品质一致性。
随着(zhe)公司在战略投入上持续(xu)转化出成果，核心竞争力得到了显著提升(sheng)。由此，古茗能在竞争中持续(xu)扩大品牌竞争力，释(shi)放规模效应，获得更优的成本控制和盈利能力的提升(sheng)，未来不(bu)断巩固领先地位。
另外在现金流方面，截至2024年(nian)9月30日(ri)，经营现金流达11.3亿元，账上现金及银(yin)行(xing)结余和理(li)财产品余额(e)合(he)计33.2亿元。所以古茗的经营和财务都十分(fen)健康，长期来看，公司具备更多的战略选择(ze)和应对市场变(bian)化的能力。作为投资者，对古茗上市后表现无疑(yi)可以给予更多期待。
04
总结
古茗的负债率(lu)数据实际被误(wu)读已久(jiu)，现制茶饮行(xing)业(ye)的整体负债率(lu)是(shi)处于(yu)较低水平的，而看起来偏离(li)该水平的负债率(lu)数据，投资者值(zhi)得去深入挖掘一番。
按照同一口径会发现，古茗的负债率(lu)并未偏离(li)行(xing)业(ye)正常(chang)范(fan)围，对比行(xing)业(ye)平均水平反而更优。进一步挖掘核心竞争力，古茗已在产品、市场以及供应链(lian)等方面形(xing)成竞争壁垒。无论看实际负债情况(kuang)还是(shi)看长期业(ye)绩表现，古茗都处于(yu)发展的康庄大道(dao)上。