颖通控股作为一家香水(shui)品牌管理公司，其(qi)核心(xin)业务是代理国际知名香水(shui)品牌，并在内地、香港及澳门进行综合市场推广(guang)和销售。然(ran)而，这种(zhong)高度依赖品牌授权商的业务模式，却为其(qi)带(dai)来了不小的挑战和隐(yin)忧。

招股书显示，颖通控股超(chao)80%的收入来自国际品牌的代理销售，其(qi)中香水(shui)品类占比高达83.1%。这种(zhong)业务结构使得其(qi)业绩与(yu)国际品牌的授权关系深度绑定，一旦品牌方调(diao)整授权策略或终止合作，颖通控股的业绩将受到重(zhong)大冲(chong)击。

事(shi)实(shi)上，颖通控股已(yi)经遭遇过类似的挑战。2022年，某奢侈品牌代理协议到期后选择自营，导致颖通控股单年收入骤(zhou)降4.25亿元，占其(qi)当(dang)年总营收的25.5%。更令人担忧的是，近年来国际品牌加速收回香水(shui)、美妆等业务的自主经营权。颖通控股也在招股书中坦言，无法维持与(yu)品牌授权商的合作关系，将对(dui)公司业务、经营业绩及前景造成重(zhong)大不利影响(xiang)。

此外(wai)，颖通控股还面临着供应商高度集中的问题。招股书披露，上述(shu)报告期内，颖通向五大供应商的采购额占总采购额的比例分别为85.1%、84.0%、81.6%及79.0%。其(qi)中，仅前两大供应商的采购占比就达到一半(ban)以上。这种(zhong)“大客户依赖症”严(yan)重(zhong)削弱了颖通控股的议价能力。一旦大供应商在香水(shui)代理权上出现变动，比如提高供货价格、减少供货量，颖通控股的成本(ben)将大幅增加，利润空间被(bei)严(yan)重(zhong)压缩(suo)，业绩风险也会随之(zhi)而来。

为了改变这种(zhong)局面，颖通控股曾尝试从渠道商朝着品牌商的方向转型(xing)。然(ran)而，从目前的情况(kuang)来看，其(qi)自有品牌的运营并不成功。尽管早在1999年，颖通控股就已(yi)推出“圣曼尼(ni)加”（Santa Monica）自有品牌的眼镜产品，但直到2022年，公司才决定进一步拓展此品牌，并推出5款入门级高端(duan)香水(shui)。然(ran)而，这些自有品牌的市场表现并不理想。上述(shu)报告期内，“圣曼尼(ni)加”品牌实(shi)现营收分别为100万元、530万元、1700万元和650万元，仅占同期总收入的0.1%、0.3%、0.9%和0.6%。

线上渠道较疲软

颖通控股拥有直销渠道、零售商渠道、分销渠道和其(qi)他渠道组成的庞大销售网络，但目前渠道发展出现了严(yan)重(zhong)的结构性矛盾，渠道效(xiao)率逐渐显露出疲态(tai)。

线上渠道方面，近年来呈现出明显的下滑趋势。直销渠道中的网店营收占比持续下降，2022- 2024财年分别为10%、7.3%、6.8%，收入分别为1.67亿元、1.24亿元、1.26亿元。零售商渠道中线上零售商的营收占比也在不断下滑，2022- 2024财年分别为22.2%、21.0%、17.6%，收入分别为3.72亿元、3.56亿元、3.28亿元，已(yi)连续两年下滑；分销商渠道中线上分销商的营收占比同样如此，各期收入占比分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收入分别为2.56亿元、2.55亿元、2.16亿元。在数字化浪(lang)潮席卷零售行业的当(dang)下，线上渠道已(yi)成为品牌增长的关键(jian)引(yin)擎，颖通控股线上业务的疲软表现，使其(qi)错失了许多增长机会，市场渗透率难以提升，在与(yu)新兴品牌的竞争中也逐渐处于劣(lie)势。

面对(dui)线上渠道增长放缓的困境(jing)，颖通控股选择将直销渠道作为首要增长点，计(ji)划进一步扩大直销渠道，尤其(qi)是线下专柜及门店。从数据上看，报告期内来自三大线下渠道的收入整体呈上涨(zhang)态(tai)势。但与(yu)此同时(shi)，颖通控股自营的线下门店及专柜数量却在减少，已(yi)从2022年的102家减少至2024年的87家。对(dui)此公司解释(shi)说，主要是由(you)于管理团(tuan)队(dui)关闭了表现不佳的线下门店。

此外(wai)，颖通控股存在一定的滞销迹象。颖通控股对(dui)少数大客户设有特殊的产品退(tui)货政策，允许其(qi)根据协定的条款及条件(jian)退(tui)回滞销产品，滞销产品通常指大客户无法在一定期间内（一般介乎(hu)两至六个月）达成其(qi)销售目标的产品。根据招股书，近三年因滞销退(tui)回的商品总额达1750万元，且(qie)退(tui)货比例呈上升趋势。

巨额分红(hong)引(yin)争议

颖通控股在财务方面的操作引(yin)发了市场的广(guang)泛(fan)质疑，尤其(qi)是其(qi)分红(hong)策略。在递表之(zhi)前，创始人刘钜(ju)荣(rong)及其(qi)妻(qi)子陈慧珍通过颖通国际有限公司分别间接持有颖通控股90%及10%股权。据招股书披露，截至2022年、2023年及2024年3月31日(ri)，颖通控股分别向控股股东刘钜(ju)荣(rong)夫妇分红(hong)1.28亿元、1.89亿元和3.14亿元，累计(ji)分红(hong)达6.31亿元，而同期，颖通控股的三年净利润之(zhi)和仅为5.5亿元。也就是说，颖通控股在近三个财年的分红(hong)金额比净利润还多了0.81亿元。

这种(zhong)上市前夕的大规模分红(hong)行为，不仅让(rang)人质疑其(qi)资金管理的合理性，更可能影响(xiang)投资者对(dui)其(qi)未来增长潜力的信心(xin)。尽管分红(hong)在一定程度上体现了公司对(dui)股东的回报，但在IPO前将大量利润分光，随后又通过资本(ben)市场募资“补血”，这种(zhong)操作难免让(rang)市场怀疑公司是否真正具备可持续的盈利能力。

值得注意的是，颖通控股的控股股东刘钜(ju)荣(rong)夫妇在上市前持股100%，这种(zhong)高度集中的股权结构进一步放大了公司的治理风险。巨额分红(hong)不仅可能导致公司现金流紧张，还可能削弱其(qi)应对(dui)未来市场变化和行业竞争的能力。一旦上市成功，这种(zhong)不健康的财务策略可能会成为制约其(qi)长期发展的“暗礁”。

根据弗若斯特沙利文报告，中国香水(shui)总市场规模（按零售额计(ji)）由(you)2018年的146亿元增加至2023年的261亿元，复合年增长率约为12.3%，预计(ji)2028年将进一步增长至477亿元，2023年至2028年复合年增长率约12.8%。但目前市场竞争异常激烈，一方面，国际大牌纷纷加大在中国市场的投入，不仅在产品研发和营销上不断创新，还逐渐收回代理权，采用自主运营与(yu)合作零售结合的模式；另一方面，本(ben)土新兴香水(shui)品牌如雨后春笋般崛起，它(ta)们凭借(jie)对(dui)本(ben)土市场的深入理解和灵活的营销策略，在细(xi)分市场中不断抢占份额。随着市场逐渐饱和，消费(fei)者对(dui)香水(shui)的需求逐渐趋于理性，不再盲目追求品牌，而是更加注重(zhong)产品品质和个性化。在这样的市场环境(jing)下，颖通控股想要维持市场份额和业绩增长，成为“中国香水(shui)第一股”，仍面临着前所未有的挑战。