01

化债政策和促增长措施或利好信创

何(he)丽竹(zhu)：近期全国人大常委(wei)会决议通过了《国务院关于提请(qing)审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》，并(bing)举行了相关的新闻发布会，您能否(fou)解读一下这一政策？

刘青：由于市场高度关注(zhu)化债政策，我们基于这一出发点进(jin)行了深入分析，探讨了与化债相关且未来可能受(shou)到市场看好的板块和行业。在此过程中，我们发现信创板块是一个之前被(bei)忽视的重要领域。

回顾过往，中证信创指数(shu)在2017年推(tui)出时曾迎来一波大涨，其中一个重要的催化剂为2018年特朗普政府对中国的一系列制裁措施，如对华为的制裁、增加关税等。彼时，中国对此也(ye)采取了相应的反制措施，包括2017年首次提出将信息安全产(chan)品纳入发展目标、推(tui)进(jin)信创工程第二期工程等，这些措施旨在确(que)保国家(jia)重点安全领域，尤(you)其是上游高新科技部分如芯(xin)片、软件操作(zuo)系统、办公软件等的自主可控，减少对外(wai)依赖。在此背景下，中国出台了一系列政策文(wen)件，如2018年5月将龙芯(xin)、申威、飞腾等国产(chan)CPU服务器列入政府采购(gou)名录等。这些政策与信创指数(shu)的表现密切相关，体现了市场对这一行业的高度认可。进(jin)入2020年，信创板块迎来了新的发展阶段，即信创“2+8+N”三步走战略。我们期待(dai)在这一战略下，国内(nei)一些可能与美国产(chan)生直接竞争(zheng)的产(chan)业能够在A股市场中崭露头角，成为中国经济的中流砥柱。

此外(wai)，化债政策对to G类行业，即政府收入占比较高的行业也(ye)会产(chan)生积极影响，存在现金流层面的受(shou)益。根据财政部最新数(shu)据，中国整体债务水平(ping)较高，其中地方政府面临(lin)较大压力。如果本次14.3万亿元的化债方案得以落地实施，五(wu)年将能节约大概6000亿元的利息支出，用于投资、促进(jin)消费和民生以及支持信创产(chan)业等国家(jia)重点战略实施。

同时，这一轮化债中有将近10万亿元进(jin)行了更长久期、更低利率的债务置换，保证部分短期城投债、短期银行贷(dai)款、工程欠款、信创类企业欠款等可以如期还上。同时，未来还有2.2万亿元的棚改专(zhuan)项债，可能到2029年之后，按(an)照(zhao)合同偿还。那么在2028年以前地方政府需消化的隐性债务从(cong)14.3万亿元降至2.3万亿元，减轻了地方政府的债务压力，将有助于地方政府腾出空间，进(jin)一步真正落实实际工作(zuo)，推(tui)动(dong)经济发展。

除了化债政策外(wai)，促增长也(ye)是当(dang)前的重要任务。目前，我国已经从(cong)防风险逐渐转向促增长，形成了“防风险”和“促增长”并(bing)重的局面。聚焦投资端，由于之前地方政府债务压力较大，导致现金流受(shou)到较大挤压，许多企业的应收账款未能实现内(nei)部周转，信创板块便是其中一个重要的受(shou)影响领域。

综上，化债政策和促增长措施将对信创等板块产(chan)生积极影响，我们期待(dai)这些政策能够推(tui)动(dong)相关行业的发展和经济的增长。

02

当(dang)前的逻辑(ji)正在信创板块上演

刘青：立(li)足于当(dang)前时点，信创相对于上一个低点，已经反弹较多，那么未来信创板块还会有哪些关注(zhu)点？投资价值还有进(jin)一步的上升空间吗？

何(he)丽竹(zhu)：一些行业可能会首先迎来政府层面的应收账款偿付。过去(qu)几年，很多政府项目或to G端、to B端相关的企业，应收账款规模不(bu)断增加，其中信创板块和电信运营商等行业表现尤(you)为明显。未来随着化债力度和资金支持的增加，与政府资金及化债密切相关的板块将成为受(shou)益方向。而对于其他行业板块，如果没有政府资金的注(zhu)入或增量资金的支持，其营收和经营质量的提高将更多地取决于产(chan)业本身的景气情况(kuang)。例(li)如，在TMT子赛道中，电子、通信、传媒、计算机等板块各(ge)具特色，其中传媒板块与景气高度相关，如果上下游景气不(bu)佳，资本开支收缩，那么传媒公司的广告收入就会缩减；而信创板块则相对独立(li)，不(bu)仅(jin)受(shou)产(chan)业链景气变动(dong)的影响，还更多地受(shou)到政策的扶持，包括新质生产(chan)力和设(she)备更新迭代的资金注(zhu)入。

从(cong)景气变动(dong)的角度看，信创板块相对于其他科技板块和一级行业，会有更快(kuai)、更准确(que)的财政保障资金，并(bing)在流动(dong)性宽松(song)或政策支持的背景下弹性较大。自2014年以来，随着政策变化，TMT板块多次展现出不(bu)同的行情表现。其中，2014年至2015年间，计算机板块是上涨幅度最大的板块；而在最近的行情中，计算机、信创、软件等行业主题(ti)指数(shu)基本领涨。另外(wai)，在2018年TMT板块整体表现不(bu)佳的情况(kuang)下，信创板块取得了超越市场平(ping)均水平(ping)的涨幅，其中主要得益于中美贸易摩擦导致的科技板块技术封锁(suo)下国产(chan)替代的投资逻辑(ji)加强。

在过去(qu)几年中，半导体产(chan)业链是TMT板块中的关注(zhu)焦点，而信创和软件领域的关注(zhu)度相对较低，但当(dang)前的逻辑(ji)正在信创板块上演。国务院提出的2+8+N政策，即为将信创纳入国家(jia)战略发展体系，并(bing)分阶段推(tui)进(jin)国产(chan)替代。具体而言，“2”指首先实现机关范围内(nei)的信创替代；“8”指金融、电信、电力、石油、交通、航空航天、教育、医疗8大关键行业，在生态相对成熟后，信创由党政体系扩(kuo)大到8大关键行业；“N”指其他行业，将信创产(chan)品扩(kuo)展到其他行业，最终在2+8+N的各(ge)个领域以及行业板块中都(dou)实现国产(chan)替代。在国内(nei)，国产(chan)手机已占据较高市场份额，从(cong)产(chan)品力的角度看，未来有望(wang)实现龙头芯(xin)片产(chan)品和消费电子产(chan)品的国产(chan)替代。

另外(wai)，硬件和软件板块的国产(chan)替代率也(ye)在逐年提升，一些重要环节领域也(ye)有了突破，如半导体板块。过去(qu)几年，国家(jia)大基金和政策扶持多集中在半导体领域，因此投资重点也(ye)在该领域，而现在的重点可能会逐渐转移到信创领域。此外(wai)，中美贸易摩擦的重点也(ye)逐渐从(cong)硬件领域转向软件领域，这也(ye)凸显了软件板块的重要性。

03

信创将持续成为A股投资关键细分领域

何(he)丽竹(zhu)：不(bu)仅(jin)是消费电子产(chan)品，信创产(chan)品如WPS、支付软件及金融科技软件等也(ye)在积极拓展海外(wai)市场。在软件和信创板块的多个细分领域，中国已展现出领先地位。通过测(ce)算各(ge)行业出海收入占比，我们发现信创板块的占比相当(dang)可观。

从(cong)国内(nei)及海外(wai)市场对信创板块的利好逻辑(ji)来看，首先，从(cong)国内(nei)化债力度和强度来看，与政府项目紧密相关的行业板块，如信创，将成为未来一段时间受(shou)益于化债的明显标的。因此，信创板块有一个相对确(que)切的收入保障。

其次，从(cong)政策角度看，信创作(zuo)为新质生产(chan)力的重要组成部分，是未来几年经济发展的关键一环。因此，预计未来几年还将有更多支持信创发展的政策出台。

最后，从(cong)中长期逻辑(ji)来看，全球(qiu)科技板块的竞争(zheng)将持续很久，无(wu)论是在硬件还是软件领域。所(suo)以，TMT科技，尤(you)其是信创板块，以信息技术应用创新和国产(chan)替代为关键投资逻辑(ji)，将持续成为A股市场投资的关键细分领域。

刘青：从(cong)中长期视角来看，信创板块具有广阔的发展前景；而从(cong)短期视角来看，信创板块依然值得关注(zhu)。

基本面方面，信创板块的表现较好。随着三季报的出炉，全A、全行业今年三季度的业绩(ji)表现显示，整体单三季度的营收增速有所(suo)下滑，尤(you)其是上游资源、制造和消费板块。然而，金融和TMT板块却表现出色。金融板块因财富管理需求和证券投资交易需求的活(huo)跃而表现良好；TMT板块则在二季度就是全市场表现较好的一级行业之一，三季度的业绩(ji)表现也(ye)大幅超过全市场行业水平(ping)。其中，信创作(zuo)为有国产(chan)替代逻辑(ji)支撑的行业板块，包括芯(xin)片等偏向于硬件的领域，相较于其他行业板块表现更佳。在中证信创指数(shu)中，单三季度的营收增长同比达(da)到10%到20%左右(you)的水平(ping)。因此，信创板块的基本面表现良好，很多细分行业和细分龙头个股都(dou)有业绩(ji)支撑。

综上所(suo)述，无(wu)论是从(cong)中长期还是短期来看，信创板块都(dou)值得投资者关注(zhu)。

04

中证信创指数(shu)是稳妥且确(que)定性的选择

何(he)丽竹(zhu)：当(dang)前市场上，对于投资者而言，可能更关注(zhu)板块的上涨潜力和市场表现，而相对淡化估值的考量。在此背景下，中证信创指数(shu)作(zuo)为一个特别(bie)的指数(shu)标的，值得进(jin)一步探讨。

中证信创指数(shu)于去(qu)年年底发布，其编(bian)制方法独特，注(zhu)重高成长性和研发能力因子，以优选相关行业板块的成分股。与市场上其他可比指数(shu)相比，中证信创指数(shu)过去(qu)的累积上涨幅度要高出约30%。这种差异主要源于其选样方法的特殊性，即优选龙头，并(bing)强调高成长、高研发的特性。

此外(wai)，中证信创指数(shu)的行业分布也(ye)与其他信创指数(shu)存在显著区别(bie)。其中，计算机领域的权重接近80%，而软件领域的权重更是高达(da)50%左右(you)。相比之下，国证信创指数(shu)则更侧重于电子半导体领域。

从(cong)国产(chan)替代的进(jin)程来看，软件板块的替代速度相对较快(kuai)，国产(chan)化率替代程度也(ye)高于硬件板块。特别(bie)是在应用软件板块，生产(chan)制造、经营管理等相关板块的替代率已经达(da)到了30%、40%左右(you)的水平(ping)，而很多芯(xin)片等硬件板块的替代率还在20%以下。这也(ye)进(jin)一步凸显了中证信创指数(shu)中软件板块的重要性和潜力。

刘青：因此，在投资信创类标的时，由于难以明确(que)区分软件和硬件的投资价值，若投资者希望(wang)投资于信创方向，可以关注(zhu)中证信创指数(shu)。

本文(wen)节选自汇添富基金《科技打头阵，谁是最锐利的矛(mao)？》主题(ti)直播，分享嘉宾(bin)为指数(shu)与量化投资部研究员刘青（A20231107021203）、何(he)丽竹(zhu)（A20211116004931），文(wen)本内(nei)容(rong)根据嘉宾(bin)观点整理。