3、观点。本周铜价先抑后(hou)扬，表现维系着(zhe)偏强走势，美元指数高位继续回(hui)落，成为一大助力，但中美传出对话的(de)消息，也冲(chong)淡了美加征关税的(de)阴霾，加之国内节后(hou)经济修(xiu)复和两会预期，不可否认市场始(shi)终再往“好”的(de)情绪演(yan)绎。基本面来看，市场虽然关注累库量(liang)，但累库动作本身在预期之内，然国内铜精矿TC报价再次(ci)降至(zhi)负数且有扩大之势，表明铜精矿紧张情绪再起，市场担忧去年上半(ban)年上涨行情复刻(ke)。另(ling)外，美铜伦铜价差维持在偏高位，市场预期伦敦库存向美市场转移(yi)，但近期却表现出伦敦库存增加美铜库存减少的(de)态势，且国内进口窗口关闭出口窗口打开(kai)下(xia)，可预期国内出口将反季(ji)节性(xing)增加，平(ping)衡国内的(de)同时加大了外围(wei)库存的(de)消化压力。综合来看，市场做多(duo)情绪仍强于做空，但在国内需求延后(hou)启动之时，也显现出谨慎情绪，继续关注内外政策的(de)变(bian)动以及(ji)节后(hou)国内基建及(ji)房地产等行业的(de)复工情况，情绪证实或证伪前有望维系震荡偏强走势。

镍&不锈钢：区间震荡 静待驱(qu)动

1、供给：镍矿方面，度印尼内贸红土镍矿1.2%价格上涨1.5美元/湿(shi)吨至(zhi)25美元/湿(shi)吨，红土镍矿1.6%价格上涨0.7美元/湿(shi)吨至(zhi)47美元/湿(shi)吨，印尼镍矿升贴水维持18美元/湿(shi)吨，菲律宾镍矿1.5%维持9.5美元/湿(shi)吨。镍铁方面，周内镍铁报价延续走强，国产高镍铁成本维持高位；消息面，印尼某(mou)镍铁厂三期由于镍矿短缺(que)及(ji)管(guan)理(li)层(ceng)变(bian)更，计划停产检(jian)修(xiu)。MHP及(ji)高冰镍价格小幅上涨，交易活跃度维持，硫酸镍利润小幅下(xia)降。

2、需求：不锈钢方面，据Mysteel，历年春节期间受检(jian)修(xiu)等因素影响(xiang)，钢厂产量(liang)均有不同程(cheng)度减产，2025年春节间产量(liang)水平(ping)较高，环比下(xia)降16.87%，同比增加4.44%； 原材料表现强于成品，多(duo)数工艺利润水平(ping)下(xia)降；周内全国主(zhu)流市场不锈钢89仓库口径社会总库存106.99万吨，周环比下(xia)降0.19%，以200系资源消化为主(zhu)；宏观政策提振叠加旺季(ji)预期，节后(hou)首度实现去库。新(xin)能源方面，三元材料周度库存环比减少467吨至(zhi)12072吨，周度动力电芯产量(liang)环比下(xia)降1%至(zhi)18.42GWh，磷酸铁锂环比下(xia)降1%至(zhi)12.02GWh，三元环比下(xia)降0.3%至(zhi)6.4GWh，据乘(cheng)联(lian)会，初步推算2月狭义乘(cheng)用车零售总市场规模(mo)约(yue)125万辆左右，同比增长13.6%；新(xin)能源零售预计可达60万辆，渗透率约(yue)48%。

3、库存：周内LME库存增加3390吨至(zhi)192906吨；沪(hu)镍库存减少4072吨至(zhi)33225吨，社会库存减少2250吨至(zhi)49459吨，保(bao)税区库存维持5600吨

4、观点：镍矿价格表现偏强依旧，印尼镍矿内贸价格延续上涨。不锈钢和新(xin)能源两条产业链表现劈叉。不锈钢产业链来看，成本端镍铁价格偏强运行，不锈钢实现节后(hou)首度去库，政策利好叠加旺季(ji)预期，市场表现较热；新(xin)能源产业链来看，三元需求走弱，导(dao)致硫酸镍需求一般，但原料价格相对偏强，导(dao)致硫酸镍冶炼利润本周倒(dao)挂小幅加深(shen)。一级镍方面，过(guo)剩依旧，库存累库压力仍在显现。综合来看，镍价下(xia)方成本支撑，上方基本面制约(yue)，仍区间震荡运行，关注估值水平(ping)短线操作。

氧化铝&电解(jie)铝：预期支撑，延续偏强

周内氧化铝期货(huo)震荡偏强，21日主(zhu)力收至(zhi)3428元/吨，周度涨幅2.8%。沪(hu)铝震荡偏强，21日主(zhu)力收至(zhi)20825元/吨，周度涨幅0.6%。

1、供给：据SMM，周内氧化铝开(kai)工率下(xia)调0.34%至(zhi)86.27%，周内河南(nan)山西等地出现检(jian)修(xiu)消息，山东地区新(xin)增产能，基数效应下(xia)开(kai)工出现下(xia)滑。电解(jie)铝方面，四川前期技改和减产产能陆续开(kai)始(shi)复产。据SMM，预计2月国内冶金级氧化铝运行产能提升至(zhi)9043万吨，产量(liang)693万吨，环比下(xia)滑8.6%，同比增长10.7%；2月国内电解(jie)铝运行产能高位运行在4351万吨，产量(liang)338万吨，环比减少8.6%，同比增长1.5%，铝水比继续回(hui)调至(zhi)68%。

2、需求：下(xia)游多(duo)板块(kuai)开(kai)工继续复苏但涨势稍有收敛。周内加工企业开(kai)工率上调0.8%至(zhi)61.6%。其中铝型材开(kai)工率持稳在69.5%，铝板带开(kai)工率上调1.8%至(zhi)66.4%，铝箔开(kai)工率上调0.7%至(zhi)73.4%，铝线缆开(kai)工率持稳在51%。铝棒(bang)加工费全线下(xia)调，河南(nan)临沂下(xia)调290-300元/吨，新(xin)疆包头无锡广(guang)东下(xia)调80-100元/吨；铝杆多(duo)地持稳，河南(nan)下(xia)调50元/吨。

3、库存：交易所库存方面，氧化铝周度累库2.85万吨至(zhi)7.86万吨；沪(hu)铝周度去库1.01万吨至(zhi)19.8万吨；LME周度去库2.06万吨至(zhi)54.4万吨。社会库存方面，氧化铝周度累库1.5万吨至(zhi)1.5吨；铝锭周度累库8.2万吨84.5万吨；铝棒(bang)周度累库1.49万吨至(zhi)31.5万吨。

4、观点：氧化铝现货(huo)跌至(zhi)新(xin)投产能成本线，近期北方厂家出现检(jian)修(xiu)动作。期现结构转正(zheng)以及(ji)出口窗口再度开(kai)启，氧化铝单边看跌空间基本尽出，回(hui)归调整节奏；两会召开(kai)在即(ji)，央行提出适度货(huo)币宽松和房地产发展新(xin)模(mo)式，叠加关税政策影响(xiang)下(xia)，海(hai)外再通胀逻辑持续带涨国内铝价。铝锭累库态势仍在延续，但近期在途流通提升和铝厂内铸锭下(xia)滑，开(kai)始(shi)印证需求复苏进度加快。随着(zhe)乐观预期再度加码，铝价或延续偏强走势，持续关注累库周期表现。

锌： 锌价震荡运行 关注3月供需变(bian)化

一、供应：

上周锌精矿港口库存32万吨，环比上周增加0.4万吨，SMM锌矿加工费环比持平(ping)。由于锌价高企加之加工费反弹，冶炼利润明显好转，预计3月国内精炼锌产量(liang)将逐步增加，另(ling)外据市场传闻下(xia)周亚(ya)洲(zhou)地区锌矿加工费Benchmark即(ji)将出炉，持续关注。

二、需求：

据百年建筑网调研，基建及(ji)房建类项目节后(hou)需求恢复依然缓慢，终端需求实际复苏不及(ji)预期，但黑色热卷成交量(liang)远远好于同期。从SMM调研看，镀锌管(guan)需求订单一般，尚未看出实际需求强劲(jin)。压铸合金消费低迷，部分炼厂合金产线一度减产。总体锌需求较差，进入(ru)下(xia)周关注终端项目复工能否加速。

三、库存：

SMM社会库存周环比+1.38万吨至(zhi)13.71万吨，同比-23.96%；上期所库存周环比+1.78万吨8.53万吨，同比-3.78%； LME库存周环比-0.9万吨至(zhi)15.36万吨，同比42.92%。

四、策略观点：

矿供应过(guo)剩预期兑现，冶炼利润好转情况下(xia)，后(hou)续关注冶炼供应能否回(hui)到54万的(de)水平(ping)。需求锌仍处于恢复阶段，考虑到去年年底国内基建端需求明显好转，3月项目复工后(hou)可能存在超预期的(de)需求表现。基于当前锌库存相对往年依然较低的(de)背景下(xia)，如(ru)果需求超预期，供应恢复不及(ji)预期可能锌会有一波(bo)交易预期差的(de)反弹机会。

锡： 海(hai)外锡价持续上行

一、供应：

截至(zhi)2月20日，印尼ICDX及(ji)JFX交易所2月累计交易量(liang)为3，120吨，成交量(liang)已经逐步回(hui)到正(zheng)常(chang)水平(ping)。周五刚果金动乱有升级迹象，但当前尚未有文件或者消息证明刚果金矿生(sheng)产出现问题。

二、需求：

锡价快速反弹，下(xia)游企业陆续复工，但现货(huo)市场消费低迷，高价下(xia)游仅仅是刚需备货(huo)，现货(huo)市场，对2502云锡升水700-900元/吨，交割升水300-500元/吨，小牌升水0-200元/吨，进口贴水700-900元/吨。

三、库存：

Mysteel社会库存周环比+741吨至(zhi)8，928吨，同比-36.86% ；上期所库存周环比+1，106吨至(zhi)7，112吨，同比-32.97%； LME库存周环比吨至(zhi)4，650吨，同比%。

四、策略观点：

截止上周，印尼锡锭交易量(liang)环比快速上升，预计3月印尼锡锭出口量(liang)将逐步回(hui)到4000~5000吨的(de)水平(ping)。由于本轮LME锡库存持续去库，但结构收窄缓慢加之海(hai)外现货(huo)升水未见(jian)快速走高，并(bing)且LME锡仓单不集中且多(duo)头集中度不高，讨论LME锡挤仓行情缺(que)乏逻辑。或者LME锡持续上涨更多(duo)基于刚果金供应担心和deepseek带来的(de)需求爆发，但去年open AI上已有一波(bo)需求预期炒(chao)作但证伪，关注LME交易热度，内盘仍以跟随为主(zhu)。比价方面，建议可以开(kai)始(shi)关注锡内外反套的(de)底仓入(ru)场机会。

工业硅&多(duo)晶硅：库存下(xia)移(yi)，止跌回(hui)暖

周内多(duo)晶硅震荡偏弱，21日主(zhu)力2506收于43765元/吨，周度跌幅0.87%；工业硅期货(huo)震荡偏弱，主(zhu)力2505收于10605元/吨，周度跌幅1.16%。现货(huo)止跌持稳，百川参(can)考均价为10540元/吨。其中不通氧553持稳在10550元/吨，通氧553 持稳在10850元/吨，421持稳在11600元/吨。

1、供给：据百川，工业硅周度产量(liang)环比增加520吨至(zhi)7.35万吨，周度开(kai)炉率下(xia)滑0.13%至(zhi)30.8%，周内开(kai)炉数量(liang)下(xia)滑1台至(zhi)233台。北方地区，新(xin)疆复产节奏继续放缓，周内新(xin)疆开(kai)工无变(bian)动，甘肃新(xin)启1台矿热炉，内蒙(meng)新(xin)开(kai)3台；西南(nan)地区维持减产规划，云南(nan)周内开(kai)工暂无变(bian)动，四川硅厂关停2台矿热炉；周内其他(ta)地区暂未出现开(kai)工变(bian)动。

2、需求：多(duo)晶硅价格持稳在3.38万元/吨，上下(xia)游延续拉锯战状态，由于晶硅新(xin)一轮订单量(liang)级偏小，成交节奏偏慢，企业仍在完成前期订单。下(xia)游硅片有一体化厂商的(de)提产动向，后(hou)续硅料需求有望出现提升，叠加新(xin)能源入(ru)市规则和分布式管(guan)理(li)办法出台，光伏终端仍存抢装预期。有机硅周度维持在13400-13800元/吨，有机硅企业开(kai)始(shi)减产挺(ting)价，减产量(liang)级开(kai)始(shi)逐步提升，近期下(xia)游出现一定接货(huo)动向，在库存压力不大基础上，预计单体厂将维持挺(ting)价意愿，有机硅价格仍有上行余地。多(duo)晶硅周度产量(liang)环比下(xia)滑150吨至(zhi)2.35万吨，DMC周度产量(liang)环比下(xia)滑5000吨至(zhi)4.63万吨。

3、库存：交易所库存周度整体累库0.41万吨至(zhi)34.3万吨。工业硅社库周度去库200吨至(zhi)38.8万吨，其中厂库去库200吨至(zhi)22.98万吨；三大港口库存，黄埔港持稳在5.2万吨，天(tian)津港持稳在5.8万吨，昆明港持稳在4.8万吨。

4．观点：随着(zhe)西北硅厂复产节奏持续放缓，以及(ji)晶硅和合金对于原料少量(liang)补货(huo)，低铁钙品号的(de)对外出口量(liang)级稍有提升。过(guo)剩边际稍有减压，部分库存向下(xia)转移(yi)，工业硅止跌后(hou)呈现小幅回(hui)暖。但需求复苏能否落实，仍待二季(ji)度晶硅规模(mo)性(xing)开(kai)工表现，以及(ji)交割业务开(kai)展后(hou)仓单蓄水功效。多(duo)晶硅的(de)强预期体现在行业自律协议对产能的(de)约(yue)束和下(xia)游排产恢复，但短期受限(xian)于当前订单规模(mo)不大，价格提涨难度较高。

碳酸锂：市场平(ping)淡 弱势震荡

1、供给：周度产量(liang)环比增加2552吨至(zhi)17164吨，其中锂辉石(shi)提锂环比增加1757吨至(zhi)9621吨，锂云母提锂环比增加483吨至(zhi)3763吨，盐湖提锂环比增加222吨至(zhi)2380吨，回(hui)收提锂环比增加90吨至(zhi)1400吨。

2、需求：正(zheng)极材料库存方面，三元材料库存，磷酸铁锂周度库存环比增加1840吨至(zhi)94720吨。动力电芯方面，周度动力电芯产量(liang)环比下(xia)降1%至(zhi)18.42GWh，磷酸铁锂环比下(xia)降1%至(zhi)12.02GWh，三元环比下(xia)降0.3%至(zhi)6.4GWh。新(xin)能源汽(qi)车方面，据乘(cheng)联(lian)会，初步推算2月狭义乘(cheng)用车零售总市场规模(mo)约(yue)125万辆左右，同比增长13.6%；新(xin)能源零售预计可达60万辆，渗透率约(yue)48%

3、库存：周度碳酸锂库存环比增加2.9%至(zhi)11.25万吨，上游库存环比增加9.4%至(zhi)4.28万吨，其他(ta)环节增加1.7%至(zhi)4万吨，下(xia)游库存环比减少3.8%至(zhi)2.98万吨。

4、观点：近期市场矛(mao)盾(dun)不突出，价格弱势震荡运行为主(zhu)。消息面，2/21，雅保(bao)锂辉石(shi)精矿拍卖活动结束，拍卖标的(de)为 近1.6万吨Wodgina矿山所产5.58%锂辉石(shi)精矿，成交价位为人民币含税价6758.69元/吨，从镇江港自提。供应端，周度供应增速加快，市场整体供应充足。需求端，2月综合日均消耗小幅下(xia)降，但降幅不大，且3月仍有旺季(ji)预期，整体需求尚可。库存端，周度碳酸锂库存环比增加3213吨至(zhi)112546吨，上游和其他(ta)环节环比增加，下(xia)游库存环比减少。目前来看采购(gou)动力较弱，主(zhu)要因为其一，下(xia)游库存连续两周去化，但整体仍然维持相对偏高的(de)水平(ping)，且特别是磷酸铁锂有较大的(de)成品库存；其二，随着(zhe)大厂复产，客供比例或将提升，采买需求减少。向上缺(que)乏需求驱(qu)动，向下(xia)看锂矿价格仍然表现相对坚挺(ting)，短期价格仍偏震荡运行，后(hou)市关注矿价表现。

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