然而仅一年后(hou)，剧情急转直下——2022年受房(fang)地产行业影响，帝欧家居工程渠道收入同比腰斩，全年净(jing)利润亏损15.09亿元，触发保荐人方维、袁宗被证监会处罚(fa)“暂不受理行政许可文件3个(ge)月”，成(cheng)为可转债市场罕(han)见(jian)的监管案例。

随着地产客户资(zi)金链断裂，帝欧家居应收账款迅速膨胀，2023年末账面余额达(da)13.44亿元，其中坏账准备计提比例高达(da)44.84%。帝欧家居的股价从2021年高点27.68元/股一路跌至(zhi)2024年最低2.88元/股，较(jiao)初始转股价缩水近80%。转股失败的种(zhong)子就此(ci)埋下。

根据(ju)2024年三季度报告显示，帝欧家居账面货(huo)币资(zi)金6.79亿元，背负利息的短期借款（含一年内到期非流动负债）达(da)9.38亿元，资(zi)金缺口2.4亿元。如果可转债不转股，将在2027年集中兑付。以公司目前资(zi)金状(zhuang)况很有可能因无法筹措(cuo)到足额资(zi)金而触发债务违(wei)约。

为挽救转股困局(ju)，帝欧家居于2024年10月将转股价从13.34元腰斩至(zhi)5.1元，但市场并不买账。目前帝欧家居股价3.07元，转股价值较(jiao)面值折价40%，转股溢价率飙(biao)升至(zhi)193%。这意味着投资(zi)者若此(ci)时转股，每张面值100元的债券仅能获得价值60元的股票(piao)，账面亏损达(da)40%。更严峻的是，可转债余额高达(da)14.51亿元，转股比例不足0.5%，这意味着近15亿元债务压力将在2027年10月集中爆发。

另外，这场资(zi)本运(yun)作正(zheng)演变为“反(fan)噬”利润的黑(hei)洞。根据(ju)可转债条款，其票(piao)面利率逐年递(di)增，2024年进入第四年，利率攀升至(zhi)1.6%，全年利息支出达(da)2400万元（15亿元×1.6%）。此(ci)外，因采用实际(ji)利率法摊销(xiao)发行费用，2024年财务费用中可转债相(xiang)关摊销(xiao)约5700万元，两项合(he)计吞噬利润8100万元，占全年预亏额（4.5亿-5.8亿元）的14%-18%。若按当前利率结构推算，2025年利息将升至(zhi)2.0%，财务成(cheng)本将进一步(bu)攀升至(zhi)约3000万元，债务负担持续加重。

为提振投资(zi)者转股意愿，帝欧家居借钱回购股票(piao)提振投资(zi)者信心(xin)。公司回购股票(piao)数量区间(jian)为850万股到1670万股，回购资(zi)金不超过8350万元。目前，仅落(luo)实回购了25万股，使用资(zi)金76万元，对(dui)于提振股价杯水车(che)薪。为解决回购资(zi)金问题，公司通过银行《贷款承诺书》获得5700万元授信额度，专用于回购股票(piao)。

债务评级下调，偿债风险(xian)加剧

2024年6月，东方金诚一纸(zhi)评级调整曾将帝欧家居推向舆论焦点。东方金诚将帝欧家居主体信用评级由A+下调至(zhi)A，同时“帝欧转债”评级同步(bu)调降，评级展望维持“稳定(ding)”。这一评级下调主要(yao)是基于公司连(lian)续两年的亏损、应收账款的减值风险(xian)、资(zi)产流动性减弱以及较(jiao)大的偿债压力等因素(su)。

债务评级下调，帝欧家居面临巨(ju)大的偿债压力。除了银行贷款，公司还承担着巨(ju)额的担保责(ze)任。帝欧家居频繁为其子公司提供担保，截至(zhi)2025年1月22日，公司及子公司的对(dui)外担保总额高达(da)27.23亿元，占最近一期经审计净(jing)资(zi)产的124.87%。一旦被担保方（如广西欧神诺、景(jing)德镇欧神诺等子公司）因经营状(zhuang)况恶化无法偿还债务，帝欧家居将不得不履行连(lian)带责(ze)任，这将直接加剧公司的现金流压力。

被下调债务评级还会削弱帝欧家居的融(rong)资(zi)能力。2021年前后(hou)是帝欧家居的业绩高峰，那时的长期借款最高达(da)到5.02亿元，随后(hou)逐年下降，2024年三季度为1.61亿元。这一过程也伴随着帝欧家居的现金流压力越来越大，说明其融(rong)资(zi)能力在一步(bu)步(bu)恶化。

为应对(dui)风险(xian)，帝欧家居采取了“以房(fang)抵债”的方式化解债务问题。2024年，公司与(yu)碧桂园、万科、融(rong)创等13家房(fang)企达(da)成(cheng)债务重组(zu)协议，累计完成(cheng)约6.82亿元的“以房(fang)抵债”操(cao)作。但房(fang)地产市场遇冷(leng)，帝欧家居将“抵债房(fang)”变现难度依然不小。因此(ci)“以房(fang)抵债”能在多大程度上缓解公司现金流压力仍待观察。

在业务调整方面，帝欧家居主动收缩工程渠道业务，聚焦经销(xiao)渠道以降低应收账款风险(xian)。并且，公司还通过开展应收账款保理业务，将部分应收账款转让给金融(rong)机构，加速资(zi)金回笼(long)，改善现金流。根据(ju)业绩预告， 帝欧家居2024年营业收入预计为26.5亿元到28.5亿元，较(jiao)上年下滑24.2%-29%。渠道调整后(hou)，经销(xiao)渠道显然还无法弥补(bu)工程渠道收缩的影响。在开拓新市场、占领新渠道的关键时候，帝欧家居现金流紧(jin)张的情况也会给业务拓展拖后(hou)腿。

帝欧的可转债困局(ju)并非孤例

在家居行业中，好莱客（603898.SH）、欧派家具（603833.SH）、蒙娜丽莎（002918.SZ）和金牌家居（603180.SH）等都发行了可转债。

图片来源：Wind、界面新闻研究部

上述可转债均是转股价格远低于当前股价，造成(cheng)投资(zi)者转股意愿很低。如果股价低迷一直持续到可转债到期日，那就意味着发行上市公司将面临偿债压力。其中，好莱客发行的好客转债，到期日为2025年8月1日，剩余金额为6.03亿元。截止2024年三季度，好莱客账面货(huo)币资(zi)金为1.56亿元，交易性金融(rong)资(zi)产为13.21亿元。偿债风险(xian)尚可。

蒙娜丽莎和帝欧家居一样也是2027年到期。但蒙娜丽莎发行的蒙娜转债剩余金额只有3.37亿元，截止2024年三季度，蒙娜丽莎账面货(huo)币资(zi)金为12.85亿元。欧派家居和金牌家居发行的可转债距(ju)离到期日还有较(jiao)长时间(jian)。整体而言，除帝欧家居以外，其他发行可转债的家居企业偿债风险(xian)仍可控。

值得一提的是，虽然家居企业发行可转债面临无法转股的普遍困局(ju)。但发行可转债仍是家居企业补(bu)充流动性的重要(yao)手段。近期，证监会刚刚通过志邦家居的6.7亿元可转债方案。

目前，家居行业普遍面临工程渠道业务规模缩水后(hou)带来的经营压力，叠加股价低迷，可转债不能转股导致对(dui)上市企业流动性的挤压不可忽视。