2024年(nian)12月30日，公司发布公告(gao)，宣布与立讯有(you)限公司签订了《出售意向(xiang)协议》，计划将公司及旗下控股子公司所持有(you)的与产品集成业务(wu)紧密相关的9家目标(biao)公司的股权及经营资(zi)产，转让给立讯有(you)限或其指定的受让方(fang)。

这个立讯有(you)限公司正是“果链巨头”立讯精(jing)密的控股股东。得益于今年(nian)手机出货量的回暖，立讯其实也(ye)曾一度走出过翻倍(bei)的涨(zhang)幅，三季度营收和利润均实现了20%以(yi)上(shang)的增幅。

而(er)闻泰这边情况就不一样了。

前三季度营收虽然同比增长了19.7%，然而(er)净利润却下滑将近80%，过得比去年(nian)还惨。

不仅如此，公司的利润水平自2021年(nian)后迅速收缩(suo)，仔细拆分之下能够明显(xian)看出，公司的产品集成业务(wu)在(zai)2022年(nian)至2023年(nian)前三季度的亏损分别达到15.69亿元、4.47亿元、12.07亿元。

为何连续几年(nian)都(dou)在(zai)大幅亏损？订单利润的收缩(suo)是一个原因。

闻泰今年(nian)前三季度的毛利率降(jiang)至今年(nian)最低点(dian)。亏损虽然叠加了可转债财务(wu)费用，和因为美元汇率下跌造成的汇兑损失，随着下游(you)复苏，营收规模自疫(yi)情后开始稳步增长，但留不住利润的趋势已经越来越明显(xian)。

闻泰产品集成业务(wu)的最大一块收入来自手机ODM，正是公司发家的老本(ben)行。最早由闻泰操刀的机型，包括小米的红米系列，魅(mei)族的魅(mei)蓝(lan)Note，荣耀畅玩6A、华为畅享(xiang)6/6S等等。

ODM模式将研发、制造、供应链等一系列环(huan)节垂直(zhi)整合，提供整机产品。因为代工量太集中，有(you)效地帮助了手机供应商分摊了人工、采(cai)购和研发费用，同时也(ye)要保证好(hao)质量和进度。随着产能和订单规模的扩大，闻泰在(zai)2015年(nian)以(yi)5950万部手机出货量，成为全球最大的智能手机ODM制造商，并于次年(nian)借壳中茵股份于2016年(nian)登陆深交(jiao)所，成为A股第一家上(shang)市的ODM制造商。

Counterpoint数据显(xian)示，2023年(nian)，华勤技术(shu)和龙旗科技在(zai)智能手机ODM市场的占有(you)率分别为27.9%和27.3%，闻泰科技则(ze)以(yi)20.6%的市占率位列第三。

虽然份额始终保持前列，也(ye)就是量能做大，但ODM薄(bao)利的特点(dian)没有(you)变化(hua)，只能通过品类横向(xiang)延申，继(ji)续扩大规模。

行业周期(qi)性是ODM制造商躲不开的劫数。

ODM连接上(shang)游(you)手机零部件和下游(you)主(zhu)机厂商，从原材料采(cai)购，组装到交(jiao)付，格外注重质量、进度、成本(ben)三个维度。国内智能手机十(shi)分内卷，每(mei)年(nian)发布的新机型相当多，需要ODM制造商保证稳定的产能供应，还要求(qiu)供应链备货的准确预(yu)判，因为一旦电子元器件发生(sheng)缺货或者原材料涨(zhang)价，这个成本(ben)只能自己承担。

ODM厂商主(zhu)营成本(ben)中，原材料占比普遍接近90%，本(ben)质上(shang)就决(jue)定了这是个薄(bao)利多销(xiao)的行业。即使经营能力再高超(chao)，遇到下游(you)行业不景(jing)气，或者上(shang)游(you)原材料涨(zhang)价时，只能硬着头皮熬下去。

为了寻找(zhao)新的增长空间，闻泰拓展了笔记本(ben)电脑、汽(qi)车电子、家电等产品代工，为了快速上(shang)量，拓展这些低毛利、高投入研发的新项目实际上(shang)对(dui)于利润还是拖累。

而(er)且随着低端制造业开始往东南亚地区(qu)转移，手机厂商也(ye)开始在(zai)新兴市场整合供应链，这些新兴市场的人力成本(ben)相较而(er)言(yan)则(ze)更具优(you)势。

靠着半导体业务(wu)的驰援，虽然2022和2023年(nian)公司现金流分别流出了34亿元、22亿元，迄今公司账上(shang)的现金和金融(rong)资(zi)产仍不少于80亿元。

说是断臂求(qiu)生(sheng)，还不至于。

但苦生(sheng)意想要靠一两年(nian)扭亏为盈，闻泰或许已经无力经营。

更关键的是，售出前产品集成业务(wu)在(zai)闻泰营收里占了72.4%的比重，利润贡献却是负的，对(dui)于公司整体估(gu)值而(er)言(yan)是实在(zai)的拖累。

不过，剥离之后，作为一家彻彻底底的半导体芯片公司，闻泰真(zhen)的有(you)希望站起来吗？

02以(yi)后怎么办(ban)？

2018年(nian)，闻泰科技将目光投向(xiang)了ODM产业链更上(shang)游(you)的芯片领域。

彼时净资(zi)产尚不足40亿元的闻泰科技，筹划收购估(gu)值高达超(chao)300亿元的欧洲芯片巨头Nexperia Holding B.V（下称“安世集团(tuan)”），这项收购交(jiao)易的对(dui)价超(chao)过250亿元，完全是一场“蛇吞象”式的跨境并购。

收购之后，得益于下游(you)汽(qi)车、可穿戴设备、工业电力以(yi)及计算机设备的给养，主(zhu)要产品功率分立器件出货量保持增长。据芯谋研究《中国功率分立器件市场年(nian)度报告(gao)2024》，公司在(zai)功率半导体公司中，按营收排名(ming)全球第3、中国第1。

业绩表现上(shang)，芯片业务(wu)是更出色的利润部门。

前三季度，公司半导体业务(wu)实现108.72亿元营收，净利润实现17.4亿元，营收和利润都(dou)逐季增长。第三季度的毛利率攀升至40.5%，同比提高2.8%，环(huan)比提高了1.8%。

公司半导体业务(wu)产品线重点(dian)包括晶体管（包括保护类器件 ESD/TVS 等）、MOSFET功率管、模拟与逻辑(ji)IC。

业绩增长的驱动因素(su)包括下游(you)电动车市场的持续增长，尤其是国内，汽(qi)车智能化(hua)会带动MOS单车用量和价值量的增加。

其次是人工智能这轮(lun)浪潮里，AI数据中心(xin)、服务(wu)器电源、AIPC和手机等应用增长较快，公司半导体产品中的二(er)极管、MOSFET、GaN、保护器件等产品在(zai)新能源逆变器、变流器等应用中仍具有(you)增长空间。

2021年(nian)至2024上(shang)半年(nian)，半导体业务(wu)的研发投入分别为8.37亿元、11.91亿元、16.34亿元以(yi)及8.74亿元，目前占销(xiao)售额比重超(chao)过了10%。虽然公司超(chao)过五成的研发费用在(zai)产品集成业务(wu)那块，但如公告(gao)所言(yan)，公司之后将集中资(zi)源专注战略转型升级，巩固并提升在(zai)全球功率半导体行业第一梯(ti)队的优(you)势地位。

2021年(nian)至2024年(nian)前三季度，公司半导体业务(wu)净利率分别为19.07%、23.42%、15.93%、16%。利润水平随着库(ku)存调整和下游(you)市场复苏逐渐改善(shan)。

按照机构预(yu)测，2026年(nian)按照25%的平均比例，半导体业务(wu)大概214亿元左右的营收，净利率假如能恢复至17%-20%的水平，对(dui)应36-43亿元的净利润，那么剩下的就是该给多少估(gu)值倍(bei)数的问题。

国际上(shang)的可比公司如英飞凌、恩智浦等2026年(nian)预(yu)期(qi)市盈率平均14倍(bei)左右，而(er)国内像士(shi)兰微、华润微、扬杰(jie)科技等可比公司平均市盈率大概25倍(bei)左右。

参照国内估(gu)值水平，半导体业务(wu)估(gu)值就有(you)希望达到千(qian)亿，也(ye)比当前502亿元的整体市值（市值416.3亿+可转债86亿）高出不少。

而(er)且，当前芯片股有(you)着相对(dui)有(you)利的上(shang)涨(zhang)环(huan)境。今年(nian)万得芯片指数涨(zhang)了29%，估(gu)值修复的比重更多，减重后的闻泰很可能被当成芯片公司来重估(gu)。

这一逻辑(ji)促成了公司在(zai)12月31日的开盘涨(zhang)停，但过完年(nian)回来又原形毕露了。

出售后公司实现困境反(fan)转，市值重估(gu)的叙事并非没有(you)缺陷。

首先，公司并未完全从一些失败的投资(zi)中脱身(shen)。

譬(pi)如原本(ben)供应苹果的手机摄像头模组。闻泰曾经有(you)用24.2亿元买(mai)下欧菲光旗下公司，彼时欧菲光刚被踢出果链。但闻泰火速接盘之后，连订单都(dou)差点(dian)接不到。

生(sheng)意难以(yi)为继(ji)，于是去年(nian)11月底宣布关停光学模组业务(wu)，去年(nian)这项也(ye)净亏损达到7.79亿元。其中在(zai)对(dui)子公司股权投资(zi)计提减值准备，有(you)多达8个亿来自这项业务(wu)。但立讯即将“接盘”闻泰科技的上(shang)述9家公司中，与苹果摄像头相关的子公司并未被列入其中。

其次，后续一旦营收增速不及预(yu)期(qi)，减值风险(xian)也(ye)很大。

公司当年(nian)花了两百多亿吃下安世半导体，商誉超(chao)过210亿元，占公司净资(zi)产比例接近六成。

目前尚未积累减值金额，但公司在(zai)“可收回金额的具体确定方(fang)法”中列出，预(yu)期(qi)2024年(nian)至2028年(nian)期(qi)间安世半导体年(nian)收入增长率29.7%，净利润率19.59%。

然而(er)这项业务(wu)过去三年(nian)的平均增速，只有(you)17.35%，净利率也(ye)才勉强(qiang)达到这个水平。

商誉减值这项对(dui)公司利润的影响并不小，2022和2023年(nian)公司减值水平很高，去年(nian)9个亿的资(zi)产减值损失里，就有(you)将近5个亿来自闻泰通讯这家公司，如果没能及时处理掉，那么后续还剩下4个多亿要减。

此外，闻泰科技还面(mian)临着来自地缘政治的压力。

12月2日，美国商务(wu)部发布了新的管制措施。该措施进一步加严对(dui)半导体制造设备、存储芯片等物项的出口(kou)管制，将136家中国实体增列至出口(kou)管制实体清单，其中就包括闻泰。

根(gen)据中报信息，公司半导体业务(wu)有(you)将近55%的收入来自国外。在(zai)半导体上(shang)孤注一掷，公司业绩存在(zai)一定的风险(xian)。

总的来说，曾经的ODM制造巨头，果断告(gao)别自己的老本(ben)行，专注于真(zhen)正带来利润的业务(wu)，决(jue)定本(ben)身(shen)想必是极其艰难的。