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使命召唤手游客服电话
2025-02-24 20:00:04
使命召唤手游客服电话

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2月(yue)24日,国债(zhai)期现货跌幅继续扩大,30年期国债(zhai)期货主(zhu)力合跌1.27%,其他(ta)期限(xian)国债(zhai)期货主(zhu)力全线下跌,10年期主(zhu)力合约跌0.36%,5年期主(zhu)力合约跌0.16%。近期债(zhai)市明显走弱,这轮调整的(de)底(di)线在哪(na)里?利率的(de)“锚(mao)点”又在何方?

国投证券最新研报深入分析指出,本(ben)周债(zhai)市仍受多重逆风因素压制,调整压力已从短端向长(chang)端逐步传导。报告(gao)指出,当前市场主(zhu)要担忧两点:一是资金面持续紧张,央行宽松预期减弱;二是基本(ben)面出现分化,乐(le)观情绪抬头。

国投证券进一步指出,基本(ben)面预期开始分化,近期一些经济数据(ju)出现积极信号,加之A股市场持续活跃(yue),市场对(dui)基本(ben)面的(de)悲(bei)观预期开始动摇。然而,国投证券认(ren)为,目前对(dui)基本(ben)面观点的(de)乐(le)观修正更多是情绪驱动,缺乏(fa)实质性数据(ju)支撑,拐点之说仍需谨慎。

那么,在基本(ben)面“迷雾(wu)”中,利率的(de)“锚(mao)点”究竟在哪(na)里?国投证券从四个视角给出了答案:

  • 实体回报率视角: 非金融、非石油(you)石化上(shang)市公司ROIC自2021年高点回落107个基点。假设利率回落幅度略快于ROIC,以1.2倍计算,10年期国债(zhai)利率在1.78%附(fu)近与实体投资回报率降幅基本(ben)匹(pi)配。

  • 融资需求视角: 剔除政府债(zhai)后的(de)社融存量增速对(dui)长(chang)端利率中枢(shu)有较强解释力。今年1月(yue),该增速为6.11%,据(ju)此推算,10年期国债(zhai)利率的(de)理论中枢(shu)在1.85%至2.04%之间。

  • “增长(chang)+结构”模型视角: 考虑到地产(chan)部门萎缩、城投融资规模变化等(deng)因素,构建模型估算10年期国债(zhai)利率理论中枢(shu)在1.94%附(fu)近。

  • 牛市调整幅度视角: 参考2021年以来牛市中的(de)常(chang)规调整幅度(约20个基点),若调整幅度超过此范围(wei),可(ke)能意味着市场开始计入基本(ben)面中期预期的(de)改善。

实体回报率视角: 非金融、非石油(you)石化上(shang)市公司ROIC自2021年高点回落107个基点。假设利率回落幅度略快于ROIC,以1.2倍计算,10年期国债(zhai)利率在1.78%附(fu)近与实体投资回报率降幅基本(ben)匹(pi)配。

融资需求视角: 剔除政府债(zhai)后的(de)社融存量增速对(dui)长(chang)端利率中枢(shu)有较强解释力。今年1月(yue),该增速为6.11%,据(ju)此推算,10年期国债(zhai)利率的(de)理论中枢(shu)在1.85%至2.04%之间。

“增长(chang)+结构”模型视角: 考虑到地产(chan)部门萎缩、城投融资规模变化等(deng)因素,构建模型估算10年期国债(zhai)利率理论中枢(shu)在1.94%附(fu)近。

牛市调整幅度视角: 参考2021年以来牛市中的(de)常(chang)规调整幅度(约20个基点),若调整幅度超过此范围(wei),可(ke)能意味着市场开始计入基本(ben)面中期预期的(de)改善。

综合以上(shang)四个视角,国投证券认(ren)为,1.80%-1.94%区间是关键的(de)观察点。若利率未大幅突破此区间,可(ke)视为对(dui)前期“超涨”的(de)修正;一旦突破,则需警惕市场对(dui)基本(ben)面中期预期的(de)变化。

目前,受资金面约束(shu),收益率曲线“熊平”态势仍在延续。尽管短端调整幅度已基本(ben)充分,但仍存在因赎回冲(chong)击而超调的(de)可(ke)能性,长(chang)端也面临“补跌”风险(xian)。不过,国投证券认(ren)为,考虑到交易情绪修复已较为充分,且(qie)宏(hong)观上(shang)信贷增速拐点尚未出现,如(ru)果(guo)基本(ben)面未出现中期信号,本(ben)轮调整上(shang)限(xian)或较难高于1.80%一线。

本(ben)文摘取(qu)自国投证券《利率的(de)“锚(mao)点”在哪(na)里? 》,分析师尹睿哲(SAC 执业证书(shu)编(bian)号:S1450523120003)

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