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根据最新发布的公告内容，白(bai)2507合约所关联的系列合约，定于2月28日的夜盘时段正式展开交易。此次白(bai)糖系列期权合约的上市，体(ti)现了积极响(xiang)应市场呼声，也是其在金融衍生品领域持续探索创新的又一有力举措。相较于常(chang)规的期权合约，系列期权在设计上更具灵活性，能(neng)够更精准地(di)对接市场对短期风险管理的需求，提供了更为匹配(pei)节奏、低成本(ben)的风险管理工(gong)具。
什么是系列期权
系列期权（Serial Options）或短期期权，是在现有常(chang)规期权合约基础上增挂的新合约，与(yu)常(chang)规期权都基于同一标的合约。系列期权在合约交易代码中注明系列期权标识(shi)MS，如(ru)以SR2507为标的的常(chang)规期权合约代码为SR2507C6000，而系列期权的合约代码为SR2507MSC6000，与(yu)常(chang)规期权“插空”共存。
系列期权作为常(chang)规期权的补(bu)充，上市时间更晚，到期日更早，存续时间短，覆盖了常(chang)规到期月份之外(wai)的月份。在境(jing)外(wai)市场，系列期权已经普遍出现在合约月份没有实(shi)现12个月份全覆盖的期权品种上。
表为白(bai)糖常(chang)规期权与(yu)系列期权对比(bi)
系列期权作为金融衍生工(gong)具的特殊(shu)类别，具有以下特点(dian)：首先，它的合约时间设计得较紧凑，一般期限都比(bi)较短（白(bai)糖系列期权为2.5个月），这使得投资者能(neng)够在较短的交易窗口内实(shi)现策略闭环并获取投资收益(yi)。其次，从(cong)价格上来说，该类期权具有显著的成本(ben)优势，权利(li)金比(bi)常(chang)规期权要低，主(zhu)要源于其时间价值随到期日临近呈指数型衰减的特性。再次，系列期权的Theta更高，时间价值衰减速率显著高于常(chang)规期权，该特性使得无论是买方还是卖方，在同样的时间里，都能(neng)得到更高的收益(yi)弹性。最后，其隐含波(bo)动率曲面呈现陡峭(qiao)化(hua)特征，这为投资策略创造了更大空间，同时让系列期权成为应对短期市场变化(hua)的高效风险管理工(gong)具。
白(bai)糖保持近强(qiang)远弱格局
1．长(chang)期处于下行周期
受种植属性影(ying)响(xiang)，甘蔗(zhe)呈三年增产三年减产的规律，即六年一个周期，白(bai)糖价格也呈现出相应周期性波(bo)动，如(ru)下图(tu)所示。
图(tu)为郑糖活跃合约收盘价走势
白(bai)糖期货自2006年上市以来经历(li)了多个完整周期。
第一个周期为上市—2011年2月，持续时间为5年，但受上市时间窗口影(ying)响(xiang)，此轮白(bai)糖周期并未完整体(ti)现出来。其中价格底部为2008年10月的2868元/吨，顶(ding)部为2011年2月的7548元/吨，价格波(bo)动幅(fu)度为4680元/吨。
第二个周期为2011年2月—2016年12月，持续时间为5年10个月，较为符合白(bai)糖6年周期的规律，其中底部为2014年9月的4253元/吨，顶(ding)部为2016年12月的7270元/吨，价格波(bo)动幅(fu)度为3017元/吨。
第三个周期为2016年12月—2023年5月，持续时间为6年5个月，其中2020年2月白(bai)糖行情在开启上行趋势的过程中，受新冠疫情对全球资产价格的影(ying)响(xiang)，开启跳水模式，改变行情方向(xiang)两个月，持续至当年4月底，打(da)乱原(yuan)有的周期节奏，因而此次周期较正常(chang)规律长(chang)。其中，底部为2019年1月的4713元/吨，顶(ding)部为2023年5月的7166元/吨，价格波(bo)动幅(fu)度为2453元/吨。
第四个周期为2023年5月至今，目前持续时间为9个月。
根据上文的分析，目前全球糖市步入增产周期，长(chang)期而言，白(bai)糖价格无疑是较为悲观的，而且不论是全球抑或国内信息，都体(ti)现出较宽松的供给格局。
从(cong)全球来看(kan)，印度方面，1月20日印度政府正式批准2024/2025榨季100万吨的食糖出口配(pei)额，当然糖厂能(neng)否顺(shun)利(li)出口仍旧取决于国际原(yuan)糖价格，当价格高于18.5美分/磅的时候，印度糖厂会出现较好出口利(li)润，更倾向(xiang)于出口。泰国方面，受种植面积增加影(ying)响(xiang)，截至2月15日，2024/2025榨季泰国甘蔗(zhe)含糖分12.37%，较去年同期的12.07%增加0.3个百分点(dian)；产糖率为10.57%，较去年同期的10.22%增加0.35个百分点(dian)；产糖量为 718.23 万吨，较去年同期的659.3万吨增加58.93万吨，增幅(fu)8.94%。随着(zhe)泰国木薯价格大幅(fu)下滑37%，农民更偏向(xiang)于种植甘蔗(zhe)，这一变化(hua)有望使泰国2025/2026榨季的食糖产量达到七年以来的最高水平。
国内方面，截至2025年1月底，本(ben)制糖期全国共生产食糖749.28万吨，同比(bi)增加162.52万吨，增幅(fu)27.7%。其中，广(guang)西方面，截至1月31日，累计入榨甘蔗(zhe)3652.7万吨，同比(bi)增加546.63万吨；产混合糖481.70万吨，同比(bi)增加107.91万吨；混合产糖率13.19%，同比(bi)提高1.15个百分点(dian)。
2．短期盘面坚挺上行
短期来看(kan)，国内盘面坚挺，呈现近强(qiang)格局。一方面，巴西低库存给予(yu)价格支(zhi)撑，ICE无法交货的卖方离场，导致原(yuan)糖价格上抬，内盘跟随上行。另(ling)一方面，印度近期正在炒(chao)作产量不及预期，根据印度全国合作糖厂联合会（NFCSF）发布的数据，截至2025年2月15日，2024/2025榨季全国已有77家(jia)糖厂收榨，还剩454家(jia)糖厂正在进(jin)行食糖生产工(gong)作，较去年同期的505家(jia)减少51家(jia)；产糖1976.5万吨，较去年同期的2247.5万吨减少271万吨，降幅(fu)12.06%。
此外(wai)，为强(qiang)化(hua)食品安全管理，国内于2024年12月发布《关于暂停(ting)糖类企业(ye)部分产品输华(hua)的函》，决定暂时停(ting)止进(jin)口HS编码为1702901100及1702901200的糖浆及其混合物(wu)。自12月10日起，对此类已启运产品的进(jin)口申报实(shi)施暂停(ting)措施，并在《2025年关税(shui)调整方案》中，将2106项下的糖浆与(yu)预混粉的最惠国税(shui)率由12%上调至20%。2024年，针对糖浆及预混粉的监(jian)管政策密集出台，且进(jin)口暂停(ting)措施仍在执行中。2024年我国进(jin)口糖浆为162.94万吨，其中超过95%来自泰国，为155.49万吨，折糖量达109万吨。若(ruo)暂停(ting)进(jin)口持续未缓解，国内全年供应量或减少一百多万吨，受此影(ying)响(xiang)，春(chun)节后国内白(bai)糖销量也有所增加。
3．近强(qiang)远弱格局的风险管控需求
白(bai)糖长(chang)期有周期下行的压力，短期受内外(wai)格局变动的影(ying)响(xiang)上行。在这种背景(jing)下，制糖集团虽(sui)然近期销量较为可观，但考虑到目前的库存还需销售5~7个月，担心未来白(bai)糖库存有贬值风险，迫切需要衍生工(gong)具进(jin)行风险管理。
目前来看(kan)，由于基差贸易内卷严重，集团报价也紧盯基差，基差贸易的利(li)润窗口小而少。此时期权对现货贸易的辅助大有助益(yi)。白(bai)糖期权于2017年4月开始挂牌交易，至今接近8年，这7年多来白(bai)糖期权市场运行平稳，有效发挥其价格发现、风险管理的功能(neng)，白(bai)糖产业(ye)链运用(yong)白(bai)糖期权工(gong)具进(jin)行风险管理的企业(ye)越来越多。
但在运用(yong)过程中，也发现部分问题，如(ru)白(bai)糖期权合约到期月份不连续、权利(li)金贵(gui)等(deng)。在此背景(jing)下，郑商所呼应产业(ye)需求，推出白(bai)糖系列期权，可以更好地(di)匹配(pei)实(shi)体(ti)企业(ye)的贸易节奏和降本(ben)增效需求。
系列期权可以降费增收
1．保费更便宜了
做保护性策略的涉糖企业(ye)，都是希望以最小的成本(ben)转移尽可能(neng)多的风险。根据上文的分析，收榨后制糖集团虽(sui)看(kan)好近期行情，积极销售，但对中长(chang)期的糖价仍有担心，担心部分库存中长(chang)期有跌(die)价风险。此时制糖集团可通过大型贸易公司进(jin)行基差点(dian)价+期权的贸易模式，买入SR2507P5800。但时间价值导致目前SR2507P5800的期权费太(tai)高，制糖集团为了匹配(pei)自己的销售窗口需要付(fu)出更多的成本(ben)，成本(ben)高昂导致期现效果甚微。而等(deng)到2月28日，白(bai)糖系列期权推出，受时间价值影(ying)响(xiang)，其期权费或较常(chang)规期权更低，通俗来说，便是“保底价”的保费更便宜了，届时可关注SR2507MSP5800的买入机会。
2．增厚收益(yi)的年化(hua)率更高
截至2月21日，SR2507C6100的隐含波(bo)动率处于中等(deng)水平，后续若(ruo)上行至11%，卖出SR2507MSC6100或更具效益(yi)性，年化(hua)收益(yi)率或更高。当然，也需根据挂牌后系列期权的当下期权费而做出判断的相应调整。
产业(ye)利(li)用(yong)系列期权的意义
白(bai)糖产业(ye)链运用(yong)系列期权具有重要意义。首先，涉糖企业(ye)通过这类工(gong)具能(neng)有效控制价格波(bo)动风险，特别是含权贸易可以将基差贸易的基差风险进(jin)一步压扁。其次，对于中游贸易商而言，白(bai)糖系列期权期限短，与(yu)其快速周转的经营目标相匹配(pei)，既能(neng)提高资金使用(yong)效率，又能(neng)节省交易成本(ben)。再者，对于上游制糖企业(ye)而言，通过将系列期权与(yu)常(chang)规期权结合，更适合构建覆盖全年的套期保值体(ti)系，确(que)保销售环节的稳定运作。同时，由于系列期权定价更具优势，涉糖企业(ye)能(neng)以更低成本(ben)实(shi)施套期保值策略，实(shi)现降本(ben)增效的目标。最后，对于整个白(bai)糖产业(ye)链而言，系列期权作为常(chang)规期权的补(bu)充，与(yu)常(chang)规期权形成更多的组合，有助于减少定价误差，提升定价效率，丰富白(bai)糖产业(ye)的风险管理工(gong)具。
总结
白(bai)糖系列期权的推出进(jin)一步丰富了制糖集团的风险管理工(gong)具，减少其套保成本(ben)，方便构建全年套保体(ti)系。但制糖集团在运用(yong)系列期权时，若(ruo)采取保护性策略，因其波(bo)动率容易暴增，需判断出合适的入场时间窗口。若(ruo)采用(yong)抵(di)补(bu)性策略，白(bai)糖系列期权的年化(hua)收益(yi)率将提高，但建议(yi)不做经历(li)节假日的系列期权的卖方。（作者期货投资咨询从(cong)业(ye)证书编号Z0010555）
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