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1月9日，古茗通过港交所聆讯。笔者(zhe)留意到，公司“负债率”的消息引发了不少关注，一度成(cheng)为众矢(shi)之的，却(que)鲜有(you)人具体剖析。
要知道，钢铁、航(hang)空等行业依赖(lai)大量的固定资产投资，负债率普遍偏高。但古茗定位的是现制茶(cha)饮，另(ling)外公司在规模、市场地位和产业链各维度都是保持领先的，那么“高负债率”究(jiu)竟是怎么回事(shi)？
01
拆解(jie)古茗“负债率”，系(xi)会计计量方式所致
首(shou)先需要明确的是，行业不同(tong)，负债率的高低也会不同(tong)。负债率较高的企业，多是当下(xia)正处于规模高速增长或(huo)者(zhe)投融(rong)资不断扩大的阶段，从而推高了负债率。
因此相对(dui)来说(shuo)，资本(ben)密集型的企业会有(you)较高的负债率，比如高端制造业包括汽车、消费电子、电气等等。
具体来看，截至2024年三季度末，福特(te)汽车的负债率为85%，通用汽车为74%，空中客车为85%，苹(ping)果为84%，戴尔科(ke)技为103%，霍尼韦尔为76%。
对(dui)现制茶(cha)饮行业来说(shuo)，在已上市企业中，截至2024年上半年，茶(cha)百道的负债率为25%，奈雪的茶(cha)为34%。
可以看到，不同(tong)行业之间的负债率可能相差(cha)巨大，高端制造业保持在75%以上，而现制茶(cha)饮行业的负债率是相对(dui)较低的。不过在同(tong)行业内，企业之间的负债率肯定也有(you)差(cha)别，但不会相差(cha)悬殊(shu)。
基于此，笔者(zhe)翻阅古茗最新的招股书，发现即将上市的古茗，负债率看起(qi)来高，实(shi)际是源于这(zhe)项“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融(rong)负债”占(zhan)了相当大的比例，截至2024年9月底这(zhe)一金融(rong)负债的金额为32亿元。
知晓财务(wu)知识的业内人士会明白，这(zhe)实(shi)际是会计计量方式所导致的。
古茗早期拿到美团、红衫、Coatue等的股权(quan)投资，而这(zhe)一类股权(quan)投资往往附带了一些优先权(quan)利如“赎回权(quan)”，因此会被视作为“优先股”。按照规则，在会计计量中会被计为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融(rong)负债”。
一言蔽之，该优先股在会计计量层面被分(fen)类为了金融(rong)负债，而没有(you)分(fen)类为权(quan)益工具，所以拉(la)高了古茗的负债率。
已上市的智驾领域公司地平线也出现过。地平线获得大众旗下(xia)CARIAD、上汽、五源资本(ben)、高瓴、红杉等投资，2021年-2023年，公司“优先股及按公允价值计入损益的其他金融(rong)负债”分(fen)别为183.41亿元、264.51亿元、392.40亿元。由(you)此公司的负债率较高，分(fen)别为179%、276%、255%。
不只是地平线，许多的港股上市公司在上市前也都有(you)这(zhe)一项而造成(cheng)的高负债。这(zhe)实(shi)际是企业发展(zhan)初期寻求在扩张、运营以及研发上获得资金支持的常规操作，如果还能拿到知名投资机构背书，对(dui)计划上市的公司来说(shuo)，也可以为IPO打下(xia)很好的基础。
02
不影响经营和现金流，同(tong)口径下(xia)对(dui)比行业更优
财报中的负债数据，所指的实(shi)际不是传(chuan)统意义上的“负债”，纵观这(zhe)些高端制造业领头羊企业，也说(shuo)明了负债率对(dui)应的并非都是高风险。
一般来说(shuo)，负债根据是否承担利息可分(fen)为无息负债和有(you)息负债。
无息负债，往往指企业在生产经营过程(cheng)中，临时(shi)占(zhan)用上下(xia)游(you)资金，比如预收款、合同(tong)应付(fu)款等，企业不需要支付(fu)利息，而且未来这(zhe)部分(fen)负债可能会部分(fen)转化为收入。
有(you)息负债，往往指企业从银行等机构融(rong)来的钱，企业需要支付(fu)相应的利息，并在到期时(shi)偿还本(ben)金。
而这(zhe)项“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融(rong)负债”，一般无需用现金偿付(fu)，即使投资人考虑行使“赎回权(quan)”，按照规则，古茗只需按照一定的年利率支付(fu)投资额和利息即可。
由(you)此可以进一步(bu)推出两(liang)点结论：
一是从“负债”类型来看，这(zhe)一金融(rong)负债并非直(zhi)接来源于古茗的生产经营过程(cheng)，其更多强调(diao)的还是会计计量以及财务(wu)报告方面的处理方式。
二是结合招股书内容来看，投资人不会选择行使“赎回权(quan)”。潜在赎回金额不到10亿元，而截至2024年9月底，这(zhe)一金融(rong)负债的价值金额为32亿元，这(zhe)意味着(zhe)，投资人持有(you)股权(quan)的价值比赎回要高很多，自然没有(you)理由(you)考虑赎回。
值得一提(ti)的是，32亿元的计算(suan)方法是用投资人的股权(quan)占(zhan)比乘以公司的估值得出。因此公司的业务(wu)越好，盈利能力(li)越强，其估值越高，这(zhe)一金融(rong)负债就会越高，对(dui)应投资人持有(you)的股权(quan)价值就会越高。
所以对(dui)古茗来说(shuo)，这(zhe)一金融(rong)负债并非直(zhi)接影响生产经营，也不影响现金流，也就不会对(dui)财务(wu)造成(cheng)负面影响。
展(zhan)望古茗上市之后，持有(you)该优先股的股东可以将其转换为普通股，这(zhe)一金融(rong)负债也将不复存在。
参考2018年上市的美团，从当时(shi)的招股书内容来看，截至2018年4月30日，公司的金融(rong)负债金额较大，而在其上市后的首(shou)份(fen)年报中，优先股产生的金融(rong)负债已经归零。
那么，我们可以进一步(bu)剖析古茗的“实(shi)际负债率”：
在剔(ti)除掉这(zhe)一金融(rong)负债后，公司负债率截至2023年9月底为28%，截至2024年9月底为23%，而且财务(wu)状况(kuang)还在持续优化。
对(dui)比来看，在同(tong)口径下(xia)，蜜雪冰(bing)城在2024年9月底的资产负债率为24%，茶(cha)百道、奈雪的茶(cha)和沪上阿姨(yi)在2024年6月底分(fen)别为25%、34%和38%。
所以，按照该口径，古茗的负债率实(shi)际是符合现制茶(cha)饮行业正常范围的，且优于行业平均水平。从投资者(zhe)的角度看，古茗作为投资标(biao)的，该指标(biao)算(suan)是比较优质的。
03
投融(rong)资加速企业成(cheng)长，以长期基本(ben)面论英雄
在企业借助投融(rong)资助力(li)自身发展(zhan)的过程(cheng)中，资金使用策略是一个很核心的问题，这(zhe)不仅涉及到财务(wu)指标(biao)，更关乎企业发展(zhan)战略。
外界关注的重点可以落脚到，钱有(you)没有(you)用在刀刃上、投入是否值得，以及会如何带动公司未来的估值走向(xiang)。而这(zhe)些都会在赚钱能力(li)有(you)所体现。
结合招股书来看，公司的基本(ben)面强劲，对(dui)比同(tong)行表现更佳(jia)。
2023年，古茗全年收入76.76亿元，经调(diao)整(zheng)利润（非国际财务(wu)报告准则计量）14.59亿元。2024年前三季度收入64.41亿元，经调(diao)整(zheng)利润11.49亿元，净利率从2021年的0.5%提(ti)升至17.4%，公司在激烈竞争中反而逆势增长。
2023年，古茗加盟(meng)商单店经营利润高达(da)37.6万元，单店经营利润率达(da)20.2%，大幅(fu)超越同(tong)期中国大众现制茶(cha)饮店市场普遍低于15%的利润率水平。也就是说(shuo)，古茗品牌为加盟(meng)商带来了好于其他品牌的利润空间，公司拥有(you)互利共赢的加盟(meng)商关系(xi)，而这(zhe)未来会持续吸引加盟(meng)商，形(xing)成(cheng)古茗业绩(ji)增长的良性循环。
进一步(bu)来看看古茗的核心竞争力(li)。在门店网(wang)络上，2023年末，在大众现制茶(cha)饮店市场中，古茗在二线及以下(xia)城市的市场份(fen)额约为22%。另(ling)外，截至2023年底，古茗位于乡镇的门店比例达(da)到38%，而其他前五大大众现制茶(cha)饮店品牌在乡镇的门店比例普遍低于25%，截至2024年三季度末，古茗乡镇门店占(zhan)比进一步(bu)提(ti)升至40%。
这(zhe)意味着(zhe)在下(xia)沉市场，古茗以较高的客单价占(zhan)据着(zhe)领先优势，足见公司能够深度激发目标(biao)市场的潜在消费需求。
同(tong)时(shi)，古茗掌握强大的仓储及物(wu)流供应链体系(xi)，一方面，截至2024年9月30日，公司已成(cheng)功运营22个现代化仓库，基于整(zheng)体规模和冷库等配置方面的领先，古茗可以保障(zhang)前端门店制作高质量的饮品，充分(fen)满足消费者(zhe)购买需求。
另(ling)一方面，古茗约76%的门店位于仓库150公里范围内，高效(xiao)的物(wu)流配送网(wang)络是其差(cha)异化的竞争力(li)，能够将新鲜的原材料及时(shi)、准确地配送至各大门店，能够确保门店产品的新鲜度和品质一致性。
随着(zhe)公司在战略投入上持续转化出成(cheng)果，核心竞争力(li)得到了显(xian)著提(ti)升。由(you)此，古茗能在竞争中持续扩大品牌竞争力(li)，释放规模效(xiao)应，获得更优的成(cheng)本(ben)控制和盈利能力(li)的提(ti)升，未来不断巩固领先地位。
另(ling)外在现金流方面，截至2024年9月30日，经营现金流达(da)11.3亿元，账(zhang)上现金及银行结余和理财产品余额合计33.2亿元。所以古茗的经营和财务(wu)都十分(fen)健康，长期来看，公司具备更多的战略选择和应对(dui)市场变化的能力(li)。作为投资者(zhe)，对(dui)古茗上市后表现无疑可以给予更多期待。
04
总结
古茗的负债率数据实(shi)际被误读已久，现制茶(cha)饮行业的整(zheng)体负债率是处于较低水平的，而看起(qi)来偏离该水平的负债率数据，投资者(zhe)值得去深入挖掘一番。
按照同(tong)一口径会发现，古茗的负债率并未偏离行业正常范围，对(dui)比行业平均水平反而更优。进一步(bu)挖掘核心竞争力(li)，古茗已在产品、市场以及供应链等方面形(xing)成(cheng)竞争壁垒。无论看实(shi)际负债情况(kuang)还是看长期业绩(ji)表现，古茗都处于发展(zhan)的康庄(zhuang)大道上。