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随着(zhe)权益市场的情绪逐步修复以及信用风(feng)险(xian)阶段性出清，自(zi)2024年9月以来，转债市场迎来了一波明显(xian)估值修复行情，投资者对转债市场的信心显(xian)著增强。
与此同时，转债下修案例(li)持续(xu)减少(shao)，市场格局出现新变化。据证券时报记者统计(ji)，2月以来，共有(you)5家A股上市公司(si)下修了可转债的转股价格，与2024年顶峰时期相(xiang)比，下修案例(li)已明显(xian)减少(shao)。
公司(si)下修转股价意味着(zhe)可转债转股价值的提升，可以更容易满足强赎条件后完成“债转股”的退出操作。多(duo)位分析人士向证券时报记者表(biao)示，当(dang)前可转债市场信心显(xian)著增强，转债价格中(zhong)位数已攀升至120元以上，这导致转债触发强制赎回条款(kuan)的可能性增加，进而减弱了上市公司(si)通(tong)过下调(diao)转股价格来推动转债转股的意愿。
转债市场信心回暖
凭借“进可攻、退可守”的独特属性，可转换债券已成为国内上市公司(si)重(zhong)要的融资工具和投资者资产配置的核心品类之一。
今年以来，在权益市场持续(xu)保持震荡攀升的背(bei)景下，转债估值持续(xu)修复。2月21日，中(zhong)证转债指(zhi)数盘中(zhong)上涨至433.74点，刷新本轮行情高点，自(zi)2024年9月24日以来的涨幅(fu)接近20%。
在中(zhong)证转债指(zhi)数持续(xu)震荡攀升的过程中(zhong)，市场成交量也在持续(xu)放(fang)大。2月21日，转债市场的成交额接近1000亿元，为今年以来转债市场单日成交金额最(zui)高的一天。
转债估值的抬升，有(you)一定的底层(ceng)逻辑(ji)。兴业证券认为，资金年初的流入、季(ji)节性风(feng)险(xian)偏(pian)好抬升加大了市场对于转债波动的接受度。整个2024年四季(ji)度，转债市场并(bing)没有(you)感受到资金的合力流入，但在2025年，能感受到卖盘力量的减弱，这时候很容易酝(yun)酿资金的正反馈。
此外(wai)，从历史数据看，包括小(xiao)盘指(zhi)数、转债指(zhi)数等(deng)，在过去(qu)多(duo)年的2月份，均(jun)能展现全年突出的业绩表(biao)现，从1月中(zhong)下旬就开始市场逐渐形成共识。
实(shi)际上，相(xiang)较A股市场近期的强势走势，转债市场出现一定程度背(bei)离，主要表(biao)现为中(zhong)证转债指(zhi)数的上涨动力不足。华泰证券表(biao)示，近期转债指(zhi)数落后于大盘的背(bei)后，是转债平均(jun)价格走高导致其向上的空间有(you)限；但更深层(ceng)的原因在于转债估值与正股表(biao)现的进一步背(bei)离，导致其性价比已偏(pian)弱。当(dang)然，在股市情绪高涨、转债风(feng)格占优(you)的大环境下，转债仍有(you)不少(shao)结构性机(ji)会，譬如消费电子、科技等(deng)品种表(biao)现强势。
下修案例(li)持续(xu)减少(shao)
在转债市场信心回暖的同时，转债下修案例(li)正在持续(xu)减少(shao)。
Wind数据显(xian)示，今年2月以来，航天宏图、恩捷(jie)股份、联创电子、道恩股份、塞力医疗(liao)等(deng)5家上市公司(si)因可转债触发下修条款(kuan)，修正了转债的转股价格。2025年1月则有(you)6家修正转股价格。而在2024年7月，曾有(you)32家上市公司(si)修正了转债的转股价格。整体来看，自(zi)2024年7月开始，可转债下修案例(li)持续(xu)减少(shao)，并(bing)在2025年1月进入个位数。
上市公司(si)下修转股价是为了促(cu)进转债转股，减小(xiao)偿(chang)债压力，由(you)于转债转股会稀释股权，一般情况下会对正股价格形成一定向下压力。优(you)美利投资总(zong)经理贺金龙向证券时报记者表(biao)示，下修转股价意味着(zhe)债转股后，股权进一步的稀释。因此，权衡(heng)正股表(biao)现和股东利益，绝大多(duo)数上市公司(si)发行可转债的最(zui)终目的是触发强制赎回推动债转股，而市场行情的低迷会令很多(duo)上市公司(si)濒临到期的可转债不得不选择下修。上市公司(si)会权衡(heng)股东权益以及公司(si)基本面、负债率和可转债存续(xu)期等(deng)一系列要素综合考量后，由(you)股东大会投票表(biao)决来决定是否选择下修。
近期下修案例(li)减少(shao)，一方(fang)面在正股回暖带动下，触发下修条款(kuan)的可转债减少(shao)；另一方(fang)面还(hai)有(you)不少(shao)上市公司(si)选择不向下修正转股价。
据证券时报记者不完全统计(ji)，2月以来，已有(you)文科股份、闻泰科技、华特气体等(deng)18家上市公司(si)公告，不向下修正可转债的转股价格。贺金龙表(biao)示，上市公司(si)不下修转股价，一方(fang)面是不愿意股权被(bei)稀释，另一方(fang)面说明公司(si)现金流状况良好，以至于公司(si)有(you)到期偿(chang)还(hai)负债的意愿。此外(wai)，公司(si)对自(zi)身股价的信心较为充足，一部分转债即使面临回售压力也选择不下修。
对于转债投资者，成功下修一般被(bei)视(shi)作利好，博弈下修可带来收益。转股价下修后，转股价值提升，故预期下修通(tong)常会使转债价格上涨；当(dang)下修不成功或不到底时，市场预期未能兑现，转债价格可能出现回跌。
转债下修案例(li)减少(shao)，意味着(zhe)投资者博弈下修的难度将增加。分析人士指(zhi)出，随着(zhe)触发下修条款(kuan)的可转债数量减少(shao)，投资者能够参(can)与博弈下修的机(ji)会也相(xiang)应减少(shao)，这增加了投资者寻找和识别具有(you)下修潜力的可转债的难度。此外(wai)，即使某(mou)些可转债具有(you)下修潜力，但由(you)于下修决策受到多(duo)种因素的影响，投资者难以准确预测下修的时间和幅(fu)度。这种不确定性增加了投资者博弈下修的风(feng)险(xian)。
有(you)望减轻偿(chang)债压力
可转债市场回暖，一方(fang)面带动可转债下修案例(li)减少(shao)，另一方(fang)面也加大了可转债触发强赎条款(kuan)的概率。截至目前，可转债市场的价格中(zhong)位数已在123元以上，触发强赎条款(kuan)的可能性增加。
触发强赎条款(kuan)，是上市公司(si)和投资者喜(xi)闻乐见的双赢局面。在触发强赎条款(kuan)后，上市公司(si)可以选择以贴近面值的价格赎回可转债，这将促(cu)进投资者转股或卖出；投资者则将享受触发强赎过程中(zhong)，带来的涨幅(fu)和赚钱效应。
“强赎概率的增加意味着(zhe)更多(duo)的转债通(tong)过转股退出市场，这有(you)助于减轻发行人的债务(wu)压力。” 黑崎(qi)资本首席战略官陈兴文接受证券时报记者采访时指(zhi)出，强赎将促(cu)进投资者转股，上市公司(si)将债务(wu)转化为股权，减少(shao)了上市公司(si)的财务(wu)费用。
不过，强赎也往往容易带来杀溢(yi)价行情，尤其是部分高转股溢(yi)价率的转债，在触发强赎条款(kuan)后，可转债价格容易出现大跌。陈兴文表(biao)示，需要警惕高转股溢(yi)价率转债的强赎风(feng)险(xian)，一旦强赎公告发出，投资者需要及时进行处理。
对于接下来的转债市场行情，申万宏源认为，转债供给(gei)收缩、需求增加及权益资产无明显(xian)下跌趋势预期下，转债估值仍有(you)望持续(xu)获得支撑。策略上，推动中(zhong)长期资金入市背(bei)景下，建议继续(xu)以大盘稳健类品种及高信用偏(pian)债转债为底，交易上建议关(guan)注产业催化不断的AI及机(ji)器人方(fang)向。
责编(bian)：万健祎
校(xiao)对：王朝全