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自去年9月以(yi)来，智能驾(jia)驶板块(kuai)及汽车芯(xin)片板块(kuai)热度快速回升。
去年9月至今，智能驾(jia)驶ETF（SH:516520）涨幅已超51%，表现非常(chang)强劲。在去年8月和10月上(shang)市的黑芝麻智能与地(di)平线获(huo)得了较为理想的发行价格，见证(zheng)了市场(chang)的热情(qing)。
2月10日(ri)晚(wan)，比亚迪召开智能化战略发布会，正式发布“天神之眼”高阶智驾(jia)系(xi)统。该系(xi)统通(tong)过技术创新(xin)大幅降低了智能驾(jia)驶的使用(yong)门槛，推动全民智能驾(jia)驶普及，再次点(dian)燃了投资者对板块(kuai)的热情(qing)。
然(ran)而，在板块(kuai)逐(zhu)步走强之际，黑芝麻智能作为“智能驾(jia)驶芯(xin)片第一股”，迎来了上(shang)市后的解(jie)禁。解(jie)禁当日(ri)，黑芝麻智能股价大幅回调，盘中一度跌幅超50%，但随后跌幅逐(zhu)渐收窄。至第二个交易日(ri)上(shang)午(wu)，股价已转为小幅上(shang)涨。此(ci)次回调几乎抹平了其自2月以(yi)来的全部涨幅。
那么，黑芝麻智能的此(ci)次下跌，究竟是板块(kuai)最后的上(shang)车机会，还是板块(kuai)回调风险的提前显现？
一、股价回调有逻辑(ji)支撑，但长期看行业空间与个股特质
许(xu)多港股投资者对“解(jie)禁”色变。
这一现象背后有着一定的逻辑(ji)支撑。通(tong)常(chang)而言，从短期视角来看，股票解(jie)禁往往被视为利空消息。解(jie)禁意味着在短时间内会有大量股票集中减持，从而冲(chong)击(ji)股价。因为股票供给在短时间内大幅增加(jia)，而购买力在短期内相对稳定，供需关系(xi)的改变自然(ran)会导致股价波动。加(jia)之港股没有涨跌幅限(xian)制，单日(ri)股价暴跌六七成的情(qing)况也并非罕见，这使得投资者对解(jie)禁消息格外敏感，常(chang)常(chang)导致解(jie)禁后的回调幅度远大于基本面应有的调整幅度，更多是情(qing)绪面带(dai)来的波动。
加(jia)上(shang)在解(jie)禁第二个交易日(ri)，黑芝麻智能就因一则(ze)关于比亚迪的传闻澄清，进一步引发市场(chang)波动。此(ci)前有市场(chang)消息称(cheng)比亚迪已采用(yong)黑芝麻智能的车规级自动驾(jia)驶计算芯(xin)片且已批(pi)量供货(huo)，消息传出后盘后股价大涨。紧接着黑芝麻智能发布澄清公告。但值得一提的是，黑芝麻智能澄清的内容可(ke)能遭到误解(jie)。黑芝麻智能强调与比亚迪有长期合作关系(xi)，市场(chang)消息所(suo)称(cheng)的只是集团的日(ri)常(chang)及一般业务过程。换而言之，黑芝麻智能澄清的是长期合作没有变化，而并非没有进入比亚迪供应链。
综合来看，黑芝麻智能的跌幅是否受情(qing)绪影响(xiang)，见仁见智。但可(ke)以(yi)肯(ken)定的是，在解(jie)禁当日(ri)，投资者的博弈程度大幅增加(jia)，尤其是在智能驾(jia)驶与芯(xin)片领域，市场(chang)讨论度极高，博弈几乎不可(ke)避免。
不过，从中期乃至更长的维(wei)度来看，股价终将回归到较为正常(chang)的区间。被错(cuo)杀(sha)的股票中，出现不同(tong)程度反弹(dan)的情(qing)况也十分常(chang)见，尤其是受情(qing)绪面影响(xiang)较大的股票，可(ke)能会迎来迅速反弹(dan)，甚至攀升至当前时间段内的新(xin)高。例如，泡泡玛特于2021年6月解(jie)禁，叠加(jia)疫情(qing)影响(xiang)，股价一度下跌80%以(yi)上(shang)，但随着业绩释(shi)放，股价在1年内上(shang)涨5倍，2年内上(shang)涨10倍。由此(ci)可(ke)见，公司的基本面和所(suo)在赛(sai)道才是决(jue)定一切的关键。如果是一只好股票，解(jie)禁或许(xu)会带(dai)来一个短暂的投资窗口期；反之，若公司本身质地(di)不佳，则(ze)可(ke)能陷入持续(xu)下跌的困(kun)境。
当前，黑芝麻智能所(suo)在的赛(sai)道关注度高涨。这背后离不开产业层面的积极变化。一方面，半导体周期逐(zhu)渐见底；另一方面，利好消息不断。
去年12月，中国汽车工业协会（中汽协）建议国内汽车企(qi)业谨慎采购美国芯(xin)片，以(yi)保(bao)障汽车产业链和供应链的安(an)全稳定。随后，DeepSeek取得技术突破，并开始应用(yong)至自动驾(jia)驶领域。DeepSeek多模态(tai)感知技术和高效计算架构(gou)提升了自动驾(jia)驶系(xi)统的性(xing)能和效率，为行业发展带(dai)来新(xin)机遇。
2月10日(ri)，比亚迪在智能化战略发布会上(shang)宣布，全系(xi)车型(xing)将搭载(zai)“天神之眼”高阶智驾(jia)，首批(pi)21款(kuan)车型(xing)即将上(shang)市。比亚迪通(tong)过全民智驾(jia)战略，加(jia)速智驾(jia)普及，推动高阶智驾(jia)全覆盖，这将为行业带(dai)来新(xin)的增长动力。除了比亚迪之外，还有诸多车企(qi)正在推动智驾(jia)平权(quan)，这将推动智能驾(jia)驶技术快速普及，为行业提供广阔的发展空间。
因此(ci)，从板块(kuai)角度来看，因非基本面因素导致回调的标的，或许(xu)为错(cuo)过此(ci)前上(shang)涨的投资者提供了“上(shang)车”的机会。
然(ran)而，从公司自身的资质来看，情(qing)况又如何呢？
二、智能驾(jia)驶芯(xin)片是汽车的“大脑”
黑芝麻智能是国内领先的车规级智能汽车计算芯(xin)片与解(jie)决(jue)方案供应商。
两年前，市场(chang)关注的焦点(dian)主(zhu)要集中在汽车电动化相关的芯(xin)片，如IGBT等，这些芯(xin)片堪称(cheng)汽车动力系(xi)统的“心脏”。近年来，随着智能化的推进，智能驾(jia)驶芯(xin)片作为汽车的“大脑”，逐(zhu)渐成为市场(chang)关注的焦点(dian)。
智能驾(jia)驶芯(xin)片是智能驾(jia)驶硬件产业链的核心，也是最具潜力的细分赛(sai)道之一。从性(xing)能角度看，智能驾(jia)驶芯(xin)片的算力不仅决(jue)定了主(zhu)机厂在算法开发时的上(shang)限(xian)，还直接影响(xiang)整个系(xi)统的可(ke)用(yong)性(xing)和可(ke)靠性(xing)。从成本角度看，智能驾(jia)驶芯(xin)片在智能驾(jia)驶系(xi)统硬件解(jie)决(jue)方案中的占比高达20%-30%，是成本最高的芯(xin)片环(huan)节。
根据弗若斯特沙利文的数(shu)据，2023年，全球及中国ADAS SoC市场(chang)规模分别达到275亿元人民币和141亿元人民币。随着ADAS功能的进一步普及，预计到2028年，全球ADAS SoC市场(chang)规模将增长至925亿元人民币，2023年至2028年的复合年增长率为27.5%。在中国，ADAS汽车销售(shou)市场(chang)正处于快速增长阶段，预计到2028年，中国ADAS SoC市场(chang)规模将达到496亿元人民币，2023年至2028年的复合年增长率为28.6%。这意味着在未来五年内，无论是全球还是中国市场(chang)规模都将不止翻一倍。
尽管(guan)这个行业前景广阔，但能够突围的国内厂商却寥寥无几。汽车与计算芯(xin)片领域本身都具有极高的技术壁垒。汽车行业因其长周期、高安(an)全性(xing)和可(ke)靠性(xing)要求，对零部件供应商的技术实力和产品质量提出了极为严苛的标准。而计算芯(xin)片的研发则(ze)涉及到复杂的半导体工艺、架构(gou)设计和算法优化，研发成本高昂且周期漫(man)长，呈现出强者恒强的格局。
黑芝麻智能不仅是国内首家车规级自动驾(jia)驶计算芯(xin)片上(shang)市公司，还是唯二的上(shang)市标的之一，稀缺性(xing)凸显。
黑芝麻智能能够在这一高壁垒领域取得突破，得益于其在技术研发上(shang)的强大实力。黑芝麻智能不仅具备完备的SoC设计能力，还自主(zhu)研发了核心IP核，这为其在车规级SoC领域提供了坚实的技术基础，确保(bao)了技术的自主(zhu)可(ke)控。在芯(xin)片架构(gou)设计方面，黑芝麻智能融合了先进的NeuralIQ ISP技术和DynamAI NPU架构(gou)，满足自动驾(jia)驶场(chang)景下的高性(xing)能需求。此(ci)外，公司还积极构(gou)建生态(tai)系(xi)统，自主(zhu)研发了山海开发工具链和瀚海中间件，为开发者提供了从算法开发到产品落地(di)的全流程支持。
目前，黑芝麻智能已打造了一系(xi)列领先的车规级SoC芯(xin)片，包括华山系(xi)列高算力SoC和武(wu)当系(xi)列跨域SoC，以(yi)及自动驾(jia)驶解(jie)决(jue)方案。公司早于2020年6月推出A1000芯(xin)片，并于2022年实现量产，算力达58 TOPS，可(ke)适配L2+/L3级别自动驾(jia)驶，包括记忆泊车、自主(zhu)泊车和高速公路及城市快速路上(shang)的NOA功能。而华山系(xi)列的A1000 Pro是国内首款(kuan)超过100 TOPS算力的自动驾(jia)驶SoC（在INT8精度下）；A2000正在开发中，算力可(ke)达250+TOPS，预期将跻(ji)身全球性(xing)能顶尖的车规级SoC行列。在武(wu)当系(xi)列中，C1296是行业首颗支持多域融合的芯(xin)片平台(tai)，C1236则(ze)是本土首颗单芯(xin)片支持NOA的芯(xin)片平台(tai)。不难看出，黑芝麻智能完成了诸多国产芯(xin)片零的突破。
与海外龙头厂商相比，黑芝麻智能也毫不逊色。
值得注意的是，算力是智能驾(jia)驶SoC的核心参数(shu)。从L1到L5级别的自动驾(jia)驶，算力需求呈现出显著的升级趋势。L2级别自动驾(jia)驶的基础功能算力需求为2-2.5 TOPS，而随着自动驾(jia)驶功能的复杂性(xing)增加(jia)，如高速NOA和城市NOA，算力需求大幅提升，才能支持更复杂的环(huan)境感知、决(jue)策制定和路径规划。例如，高速NOA功能的算力需求为150 TOPS以(yi)下，而城市NOA功能的算力需求更高，通(tong)常(chang)需要500 TOPS以(yi)上(shang)。从算力的角度看，目前，黑芝麻智能的产品已可(ke)对标绝大部分的海外主(zhu)流芯(xin)片，并正在追赶英伟达Orin X高端(duan)产品，显示出其强大的产品竞争力。
图：海外厂商已量产的主(zhu)流智驾(jia)SoC 芯(xin)片AI算力(截至1H24)
资料来源：浦银国际，格隆汇整理
正因如此(ci)，黑芝麻智能在市场(chang)上(shang)拥有了较强的竞争力。根据弗若斯特沙利文的资料，以(yi)2023年中国市场(chang)自动驾(jia)驶芯(xin)片及解(jie)决(jue)方案的营收来看，黑芝麻智能排名(ming)第五；以(yi)2023年中国高算力自动驾(jia)驶SoC出货(huo)量来看，黑芝麻智能继续(xu)蝉联第三名(ming)，市场(chang)份额达到了7.2%，相比2022年有了显著提升。
图：自动驾(jia)驶 Soc 产品及配套车企(qi)
资料来源：格隆汇整理
三、三年业绩翻五倍
值得注意的是，尽管(guan)黑芝麻智能在自动驾(jia)驶芯(xin)片市场(chang)排名(ming)较高，但其依然(ran)拥有巨大的发展空间，主(zhu)要体现在以(yi)下两个方面：
一、增量市场(chang)空间广阔。
首先，整体市场(chang)规模正在飞速扩张(zhang)，尤其是“全民智驾(jia)”与“智价平权(quan)”趋势带(dai)来的极度可(ke)观的增量需求。比亚迪在发布会上(shang)宣布，高阶智驾(jia)功能将实现10万以(yi)上(shang)车型(xing)全系(xi)标配，10万级以(yi)下车型(xing)也将多数(shu)搭载(zai)。这一智驾(jia)普及程度远超市场(chang)预期——此(ci)前市场(chang)主(zhu)要预期各车厂会加(jia)强15万以(yi)下车型(xing)的智驾(jia)渗透率。
尽管(guan)30万以(yi)上(shang)车型(xing)的L2及以(yi)上(shang)ADAS功能装车率已较高，但16万以(yi)下车型(xing)的装车率仅为11.7%，提升空间巨大。而16万以(yi)下车型(xing)正是出货(huo)量最高的价格区间，“智价平权(quan)”将带(dai)来非常(chang)可(ke)观的增量。此(ci)外，中高端(duan)车型(xing)的智驾(jia)系(xi)统仍(reng)在不断升级。以(yi)比亚迪为例，其计划在2025年实现300万辆新(xin)车搭载(zai)高阶智能驾(jia)驶系(xi)统，黑芝麻智能有望从中受益。
二、国产替代进程的加(jia)速。
在中国市场(chang)自动驾(jia)驶芯(xin)片及解(jie)决(jue)方案领域，黑芝麻智能排名(ming)第五，第一名(ming)Mobileye与第二名(ming)英伟达占据了半壁江山。在中国高算力自动驾(jia)驶SoC市场(chang)，黑芝麻智能排名(ming)第三，但英伟达占据了超过70%的市场(chang)份额。近年来，黑芝麻智能的市场(chang)份额确已得到明显提升，但仍(reng)处于追赶阶段。
不过，国产替代进程可(ke)能来得非常(chang)迅猛。
从财务数(shu)据来看，Mobileye首当其冲(chong)。从财务数(shu)据看，Mobileye 2023年全年营收实现20.79亿美元，同(tong)比增长11.23%。在财报说明会上(shang)，Mobileye CEO Amnon Shashua表示，其在中国的市场(chang)份额正在减少(shao)。受半导体周期叠加(jia)市场(chang)份额波动的影响(xiang)，2024年Mobileye的营收为16.5亿美元，较2023年下降20%。Mobileye在中国市场(chang)的份额继续(xu)下降，这主(zhu)要是由于中国汽车厂商的快速发展超过了Mobileye的市场(chang)份额增长速度。也就是说，Mobileye无法跟上(shang)中国车厂的增长步伐(fa)。
从近年业绩来看，黑芝麻智能无疑获(huo)得了更高的市场(chang)份额。黑芝麻智能的营收增长迅猛，由2020年的0.53亿元增长至2023年的3.12亿元，三年翻五倍；2024年上(shang)半年，公司的成长性(xing)完全抵消了周期性(xing)的影响(xiang)，实现营收1.8亿元，同(tong)比增长69.2%。从净利润(run)来看，公司处于高速扩张(zhang)阶段，前期研发、销售(shou)渠道投入较大，但2024年上(shang)半年已实现净利润(run)11.05亿元，同(tong)比增长129.63%。值得一提的是，公司持续(xu)加(jia)码研发投入，并没有为净利润(run)的增长而牺牲研发。
公司已经完成了从0到1的突破，正在走向从1到N的倍数(shu)级增长。目前，黑芝麻智能已与多家知名(ming)车企(qi)达成合作，客户(hu)数(shu)量快速增加(jia)。其中，华山A1000芯(xin)片已处于全面量产状(zhuang)态(tai)，获(huo)得国内多家头部车企(qi)采用(yong)，包括一汽集团、东风集团、吉利集团、江汽集团等，量产车型(xing)包括领克08、领克07、东风eπ007及eπ008等。此(ci)外，公司前瞻性(xing)布局跨域计算和高算力SoC，武(wu)当C1200和华山A2000新(xin)产品计划于2025年和2026年量产，新(xin)产品落地(di)有望驱动业绩高增，带(dai)来“从N到N²”的指数(shu)增长。
黑芝麻智能的营收和净利润(run)的快速增长，以(yi)及其在车规级SoC领域的技术突破和产品布局，都为其未来的持续(xu)发展奠定了坚实基础。
在智能驾(jia)驶板块(kuai)热度不断攀升的当下，黑芝麻智能的此(ci)次股价回调，或许(xu)正是市场(chang)给予(yu)投资者的一个重新(xin)审视和布局的机会。