另(ling)一方面，美股AI行情大爆发，英伟(wei)达(da)2024年股价暴涨176%，市值净增超过2万亿美元(yuan)。在美股映射下，A股AI行情同样爆发，国内机构也必然会注(zhu)意到寒武纪这(zhe)类具有(you)高辨识度的AI芯(xin)片龙头，加大布局力度。

除机构外，游资在“924”以来的史诗(shi)级行情之下，大举入场，疯炒半导体、AI等科(ke)技板块，寒武纪也成为了几乎必然要加码的明(ming)星公司。要知道(dao)，本轮游资成交远超过往任何一次牛市行情。

不过，散(san)户直接下场买(mai)寒武纪的规模应该不会太大，主(zhu)要是一手100股，就需要大几万元(yuan)，而散(san)户主(zhu)要是通过疯狂买(mai)ETF来间接抱团了寒武纪。

2024年，A股市场ETF实(shi)现了大爆发（超过公募(mu)基金规模），年内净流入金额(e)高达(da)1万亿元(yuan)以上，配置主(zhu)力则为上证50、沪深300、中证A500、科(ke)创50为首的宽指数基金以及半导体为首的行业主(zhu)题类指数基金。

截止(zhi)2024年三季度末，寒武纪前十大股东有(you)4只指数基金，包(bao)括华夏上证科(ke)创板50ETF、易方达(da)上证科(ke)创板50ETF、华夏半导体ETF、华泰(tai)沪深300ETF，持有(you)股份分别为3.87%、2.33%、1.16%、0.89%。合计持有(you)8.25%，最新(xin)持仓市值超200亿元(yuan)。

加之2024年四季度ETF放量(liang)更为明(ming)显，通过ETF被动(dong)加仓寒武纪的散(san)户资金量(liang)会更大。

要知道(dao)，‌寒武纪纳入沪深300指数、上证50/中证A500指数的时间分别为2023年12月11日、2024年12月13日。其中，中证A500指数基金在9月推出以后，整(zheng)体市场规模很(hen)快突破了3000亿元(yuan)，这(zhe)部分资金被动(dong)加仓寒武纪。

综上可见(jian)，寒武纪股价大爆发是机构、游资、散(san)户合力极致抱团的一场资本盛宴(yan)。

02

当前，寒武纪PS（市销率为市值/营收，即评估尚(shang)未盈利或盈利不稳定的高成长性企业的价值‌）为331倍，远高于上市以来估值中位数的96.9倍，较2023年1月的不足30倍翻了10倍以上（可见(jian)市值暴增均来源于估值提(ti)升）。

横向对比看，海光信息最新(xin)PS为37.6倍。再看美国纯正(zheng)的AI芯(xin)片龙头英伟(wei)达(da)，最新(xin)PS为29.46倍。宣布进军研(yan)发AI芯(xin)片的OpenAI，按(an)照去年10月1570亿美元(yuan)估值来测算，PS为24倍。

可见(jian)，寒武纪不管是跟自身对比，还(hai)是跟国内外AI芯(xin)片龙头进行对比，估值均出现了较为明(ming)显的泡(pao)沫。

当然，如果寒武纪未来能够按(an)市场寄予的厚望(wang)，兑(dui)现持续的高增收入与利润，来消化超高估值也是可行的。但关键是能够如市场所愿吗？

我们从过去以及当前披露的业绩表现，能够较好去推测未来业绩爆发有(you)多大可能性。

1月14日，寒武纪披露了2024年业绩预告。据披露，2024年全(quan)年营收为10.7-12亿元(yuan)，同比增加50.83%—69.16%。

扣(kou)除前三季度1.85亿元(yuan)，第四季度营收为9.5亿元(yuan)-10.8亿元(yuan)，而机构预测第四季度收入12.74亿元(yuan)（全(quan)年预测14.59亿元(yuan)）。很(hen)显然，寒武纪营收不及机构主(zhu)流预期。

寒武纪过去多年收入均聚集在第四季度，为什(shi)么(me)？

这(zhe)需要从寒武纪营收结构来看，主(zhu)要包(bao)括智能计算集群系(xi)统、远端产品线以及边缘产品线等。其中，智能计算集群系(xi)统2023年业务(wu)收入为6.05亿元(yuan)，占总收入的85%。这(zhe)一业务(wu)主(zhu)要是基于自身云端产品、系(xi)统软(ruan)件平台，再通过集成其他设备而成，主(zhu)要为一些地方政(zheng)府建设算力基础设施。

寒武纪收入大头均在第四季度，也说明(ming)主(zhu)要客户为政(zheng)府部门。同时也说明(ming)了AI芯(xin)片最直接相(xiang)关业务(wu)——云端产品线（主(zhu)要包(bao)括训练芯(xin)片、推理(li)芯(xin)片等）的市场竞争力不够强劲。其实(shi)，在AI需求大爆发之下，2023年该业务(wu)还(hai)一度下滑了60%至0.9亿元(yuan)。

再看利润表现。2024年全(quan)年净亏损约为3.96亿元(yuan)-4.84亿元(yuan)，亏损收窄42.95%至53.33%。刨除前三季度，第四季度净利润为2.4亿元(yuan)-3.28亿元(yuan)。于是，诸多自媒(mei)体、财经(jing)媒(mei)体广泛(fan)宣传寒武纪实(shi)现了历史首次单季度盈利了。

但魔鬼藏在细节(jie)里(li)。归母净利润这(zhe)一会计科(ke)目包(bao)括上亿元(yuan)的政(zheng)府补助，并不能很(hen)好地反(fan)馈盈利状(zhuang)况。看扣(kou)非归母净利润为-7.65亿元(yuan)至-9.35亿元(yuan)，较上年同期收窄10.34%-26.64%，可见(jian)利润表现改善幅度并不明(ming)显。

整(zheng)体看，寒武纪2024年度业绩表现不及市场预期，或许是1月16日股价暴跌的重要导火索（财报披露，不一定会在第一个交易日马上进行反(fan)馈）。

其实(shi)，过去两年AI服务(wu)器渗透率加速上升，海外英伟(wei)达(da)业绩大幅放量(liang)，国内的海光信息同样如此。其中，海光信息2023年归母净利润大幅增长57%，2024年前三季度大幅增长69%。这(zhe)才是AI行业爆发下的应有(you)之义。

然而，寒武纪AI芯(xin)片直接相(xiang)关业务(wu)并没有(you)爆发。其实(shi)，寒武纪发布的AI芯(xin)片产品不少算了，最先(xian)进的思(si)元(yuan)590芯(xin)片已于2023年发布，综合性能对比英伟(wei)达(da)的A100，但奈何市场订单并不多，不像海光信息的深算系(xi)列、华为昇腾910系(xi)列已经(jing)过市场大规模验证。

那么(me)，我们推断市场可能还(hai)期待寒武纪通过大规模研(yan)发，未来诞生一款史诗(shi)级AI芯(xin)片，一经(jing)上市抢占大量(liang)市场蛋糕。

那么(me)，寒武纪研(yan)发投入力度又怎么(me)样？

在2022年及以前，寒武纪每(mei)年研(yan)发投入均保持高速增长，到2022年全(quan)年研(yan)发投入达(da)到15.23亿元(yuan)。不过，2023年研(yan)发投入为11.18亿元(yuan)，同比下滑26.6%。2024年前三季度，研(yan)发费用再度下滑8%至6.59亿元(yuan)。

再看研(yan)发人员，2022年为1205人，到2023年下滑至752人，同比下滑幅度为37.6%。可见(jian)，在AI行业大爆发之下，寒武纪研(yan)发投入力度有(you)所放缓。

反(fan)观海光信息，2023年、2024年前三季度，研(yan)发投入分别为19.92亿元(yuan)、18.14亿元(yuan)，同比增速为41%、42%。

相(xiang)比之下，寒武纪的资金实(shi)力、研(yan)发人才等方面要明(ming)显弱于海光信息等竞争对手，可能无法支撑AI芯(xin)片的快速迭代，期待诞生一款史诗(shi)级的AI芯(xin)片快速抢占市场份额(e)的想法，在未来一两年的短期可能过于乐观了。

03

A股龙头被投资者亲切称(cheng)之为王的公司并不多，最近(jin)几年仅(jin)出现了茅王、宁王、迪王等。然而，这(zhe)些公司称(cheng)王没过多久，股价便(bian)迎(ying)来了大幅回调。其中，茅王现价较2021年2月高峰仍然暴跌40%，宁王现价较2021年12月高峰依然下跌30%以上。

这(zhe)一次，寒王出现，能否打破魔咒，继(ji)续上冲(chong)呢？

在我看来，寒武纪当前高估值透支了未来成长性，加之当前技术面跌破重要的20日均线，短期内还(hai)存在较大动(dong)荡风险，风险收益比并不高，当前更应重视波动(dong)风险。

不过同时，A股市场目前确实(shi)稀缺芯(xin)片产业能对标国外芯(xin)片巨头的龙头公司，“寒王”也是因此是被市场寄予了显著很(hen)高的期望(wang)，由此高估值状(zhuang)态可能在未来相(xiang)当长时间都很(hen)难会被消除。