杨洲进一步表示(shi)，“并购六条”新政下，A股上(shang)市公司进入了一轮风起云涌的并购浪潮，结合(he)近期A股市场并购重组的特征(zheng)，未来(lai)并购重组将呈现三大趋势：一是新兴产业将成为并购的主要领域，新质生产力方向将有大量的并购案例出现；二是“创新型”并购案例不断涌现，包(bao)括跨(kua)界并购、“蛇吞象”、“类(lei)借(jie)壳”等；三是特殊资产并购，前期发(fa)展遇阻的企业将在市场上(shang)寻找“白衣骑士”，通过(guo)并购的方式实现资产并购整合(he)。

并购利于上(shang)市公司提(ti)升(sheng)市场竞争力

全景网(wang)：上(shang)市公司并购事件(jian)常常发(fa)生，杨律师能否(fou)为我们解读一下并购对于上(shang)市公司战略发(fa)展和(he)市场扩张有哪些重要意(yi)义？

杨洲：9月24日，证监会(hui)出台(tai)了“并购六条”措施，从国家政策层面上(shang)来(lai)看(kan)，国家积极鼓励(li)上(shang)市公司并购。我认为：

一方面，目前，我国的产业政策是提(ti)倡新质生产力，而上(shang)市公司作为企业法人里最为优秀的代表，要响应国家产业政策，积极参(can)与产业整合(he)，其中最有效的一个方式就是并购。

另一方面，并购对于上(shang)市公司战略发(fa)展和(he)市场扩张有重要意(yi)义：第一，提(ti)升(sheng)市场竞争力。上(shang)市公司的融资能力和(he)产业规模，在行业内本身具备显著优势，通过(guo)收(shou)购竞争对手或其他公司，公司可以更(geng)快地占领市场，直接(jie)获得对方的客户群和(he)市场份额，比自己逐(zhu)步扩展要快很多，例如(ru)滴滴出行并购优步中国。第二，获取新技术或专利，加速创新。在很多行业，技术是关键(jian)竞争力，通过(guo)并购拥有新技术的公司，企业可以快速获得先(xian)进的技术和(he)专利，而不必从头研发(fa)。第三，提(ti)高运营效率。并购可以整合(he)两(liang)家公司的资源，提(ti)高运营效率，降(jiang)低成本。例如(ru)阿里并购饿了么(me)。

上(shang)市公司并购流程与历时

全景网(wang)：能否(fou)简要介绍一下上(shang)市公司并购的一般流程？

陈旭光：上(shang)市公司并购流程通常包(bao)括前期战略规划，在市场上(shang)筛选符合(he)要求的并购标的；筛选完(wan)成后，公司会(hui)与有意(yi)向的标的进行初(chu)步接(jie)洽(qia)与初(chu)步报价；报价完(wan)成后，会(hui)签署一份意(yi)向性的收(shou)购协议和(he)对应的保密协议；后上(shang)市公司聘请中介机构，包(bao)括券商财务顾问、律师、会(hui)计师、评估师等对并购标的进行尽职调查和(he)评估；尽调完(wan)成后，会(hui)签署正式的并购协议；接(jie)下来(lai)就会(hui)走(zou)对应的监管审批流程；完(wan)成所有的审批流程后，就会(hui)进行股份追加的支付(fu)以及交割(ge)流程；最后一步非常关键(jian)，即在收(shou)购完(wan)成之后，有一个对并购标的整合(he)的过(guo)程，其中涉及很多中小股东的权益，在监管方面相对比较严(yan)格。此外，如(ru)果收(shou)购的标的构成了上(shang)市公司重大资产重组管理(li)办法里规定的，触发(fa)了重大资产重组的标准，那么(me)还需(xu)要履行更(geng)为严(yan)格的审批流程。

全景网(wang)：并购流程这么(me)复(fu)杂，一般要历时多久？

陈旭光：每个项目不一样，比如(ru)采(cai)用现金(jin)收(shou)购的并购重组项目，因为涉及的监管流程相对简单，没有额外的审批流程，从初(chu)步接(jie)洽(qia)到最后完(wan)成交割(ge)，一般半年(nian)左右。但对于涉及发(fa)股购买资产等重大资产交易的收(shou)购项目，通常需(xu)要一年(nian)或者更(geng)长的时间，还有一些并购项目可能受(shou)限于标的本身的情(qing)况或当时监管环(huan)境的变化，也会(hui)出现耗时更(geng)久的情(qing)况。

尽职调查是整个并购工作的基础

全景网(wang)：聚焦尽职调查环(huan)节，作为律师如(ru)何(he)帮助(zhu)上(shang)市公司做出一个明确的决策？

陈旭光：在尽职调查过(guo)程中，通常是券商作为“班长”带队，携手律师、会(hui)计师以及评估师一起对标的企业开展尽调工作。

券商层面，主要负责公司业务调查，如(ru)生产、销售情(qing)况等，还有公司所处行业的情(qing)况、公司在行业的市场竞争地位，以及公司未来(lai)的发(fa)展方向。

律师层面，主要聚焦法律、合(he)规，比如(ru)公司的历史沿革、资质证照、重大债权债务等等，还有环(huan)保、消防(fang)、社保、公积金(jin)等是否(fou)存在重大的法律瑕疵，是否(fou)符合(he)上(shang)市公司对于控(kong)股子公司的要求。

会(hui)计师层面，主要从财务的角(jiao)度调查公司财务是否(fou)存在不规范的事项，还有内控(kong)合(he)规情(qing)况等。

因此，各个中介机构代表所承担的职责有明确的分(fen)工，也有重叠的部分(fen)，最终共同形成一份标的企业的“体检报告”，详(xiang)细记录企业所有的问题，并给予(yu)对应的解决方案。当然，也有一些标的企业可能存在暂且无(wu)法解决的问题，在这种情(qing)况下，上(shang)市公司可能会(hui)对并购决策持非常谨慎的态度。

杨洲：尽职调查是整个并购工作的基础，包(bao)括法律尽调、财务尽调，也会(hui)相应地出具法律尽职调查报告、财务尽职调查报告、审计报告、评估报告等一系列(lie)的基础文件(jian)，不但把(ba)并购标的企业“摸清楚”，还决定了未来(lai)的交易架构、收(shou)购条款设计，比如(ru)第一期支付(fu)金(jin)额、如(ru)何(he)发(fa)股等，以及并购价格的高低，都(dou)是以尽调报告作为基础。此外，也是体现各个中介机构执业能力和(he)水平最基本的工作。

反垄(long)断审查对并购的成败影响重大

全景网(wang)：相比于非上(shang)市公司，上(shang)市公司的并购交易监管更(geng)严(yan)格，涉及的法规较多，其中也包(bao)括反垄(long)断法规，对此，陈律师怎么(me)看(kan)，律师如(ru)何(he)帮助(zhu)企业通过(guo)反垄(long)断法规？

陈旭光：反垄(long)断审查在上(shang)市公司并购重组当中非常常见，也是很容易被(bei)忽略的问题，因为这一程序没有直接(jie)嵌套在证监会(hui)或交易所的对并购重组的审核流程当中，但反垄(long)断审查对并购交易的成败影响非常重大，之前可口可乐收(shou)购汇源果汁的案例，就因为违反了反垄(long)断相关规定被(bei)叫停。所以，在上(shang)市公司并购重组当中，中介机构一般在为上(shang)市公司梳理(li)并购流程时，都(dou)会(hui)特别关注反垄(long)断情(qing)况。

上(shang)市公司在并购时，首先(xian)需(xu)要检查交易是否(fou)达(da)到反垄(long)断申报的门槛，门槛一般根据交易金(jin)额、双方的市场份额和(he)销售额来(lai)确定。如(ru)果并购交易达(da)到申报标准，就需(xu)要向反垄(long)断机构申报。一般而言，对于判断是否(fou)需(xu)要进行经营者集中申报，我们会(hui)关注两(liang)方面：一是购买的标的企业的控(kong)制权是否(fou)发(fa)生变更(geng)，实际上(shang)，上(shang)市公司并购一个标的企业是要买控(kong)股权，其中必然构成了控(kong)制权的变更(geng)，在一些交易当中，也可能是由原来(lai)一个单独的实际控(kong)制人变成了有大股东、二股东等，虽然股份之间有差异，但在《反垄(long)断法》当中会(hui)认定为构成共同控(kong)制，所以依然构成控(kong)制权的变化。二是营业额的标准，两(liang)个标准符合(he)其中之一，都(dou)满足(zu)经营者集中申报的标准。

关于反垄(long)断审查的应对措施，在向反垄(long)断机构申报时，公司需(xu)要提(ti)交详(xiang)细的市场分(fen)析，说(shuo)明并购不会(hui)产生“垄(long)断”或“排他性”，证明自己不会(hui)因为收(shou)购了竞争对手而掌控(kong)市场。反垄(long)断机构可能会(hui)要求提(ti)供更(geng)多信息，并进行调查，上(shang)市公司需(xu)要配合(he)提(ti)供所需(xu)的文件(jian)和(he)信息。如(ru)果监管机构担心(xin)并购会(hui)形成市场垄(long)断，公司可以提(ti)出一些“让(rang)步”方案，比如(ru)出售部分(fen)业务、承诺公平服务等，降(jiang)低垄(long)断风险，争取并购批准。如(ru)果反垄(long)断机构认为并购有一定的垄(long)断风险，但在一定条件(jian)下可以控(kong)制，他们可能批准并购，但附(fu)加一些限制条件(jian)，公司需(xu)要配合(he)。如(ru)果审查后并购被(bei)认为会(hui)严(yan)重影响市场竞争，可能会(hui)被(bei)拒绝。这时，公司可以考虑重新设计方案，分(fen)拆(chai)收(shou)购目标，或放弃交易。例如(ru)A公司想全资收(shou)购B公司，但反垄(long)断机构认为两(liang)家公司合(he)并后会(hui)严(yan)重影响市场竞争环(huan)境，因此不批准交易。A公司可以尝试(shi)分(fen)阶段收(shou)购，比如(ru)先(xian)购买B公司少部分(fen)股权，不控(kong)股，或选择收(shou)购B公司的非核心(xin)业务，以避免垄(long)断风险，或重新寻找其他并购对象。

并购协议关键(jian)条款降(jiang)低交易潜在风险

全景网(wang)：在并购协议中，有哪些关键(jian)条款是必须注意(yi)的？

陈旭光：我认为，上(shang)市公司并购协议中，这几个条款需(xu)要特别关注：

其一，陈述与保证条款：这是并购协议中最长且最详(xiang)细的部分(fen)，包(bao)含了卖(mai)方对目标公司的各种陈述，如(ru)公司的法律状况、资产、负债、合(he)同、诉讼等。同时，除了上(shang)述卖(mai)方作出的通常事项外，建议结合(he)尽职调查的结果、采(cai)用的交易结构以及目标公司的行为特质予(yu)以表述和(he)细化。比如(ru)，中介机构在尽职调查的过(guo)程当中，会(hui)发(fa)现企业存在的一系列(lie)问题，有些问题可以当下解决，有些问题则暂时不会(hui)暴露，也并不会(hui)产生对应的法律后果，那么(me)就需(xu)要划分(fen)权责，将尽职调查过(guo)程当中发(fa)现的可能导致上(shang)市公司承担责任的内容作为一个陈述和(he)承诺的条款，由标的企业的转让(rang)方对对手方做对应的承诺，确保上(shang)市公司不会(hui)因为这些问题在未来(lai)产生一定的损失。

其二，对价与支付(fu)条款：该条款规定了收(shou)购的总价以及支付(fu)方式，还会(hui)包(bao)括价格调整的机制，以便应对交易期间公司状况的变化。对于上(shang)市公司的定价，也有对应的监管规则要求，需(xu)要符合(he)监管的规定。

其三，先(xian)决条件(jian)条款：这一条款规定了交易完(wan)成的前提(ti)条件(jian)，就像买房时的验(yan)收(shou)条款，只有达(da)到这些条件(jian)，交易才能顺利完(wan)成。比如(ru)，一些企业会(hui)有一些特别的资质，这些资质可能面临不能续期等问题，那么(me)资质续期就会(hui)作为被(bei)收(shou)购标的必须完(wan)成的前提(ti)条件(jian)；还有国资收(shou)购，最终的决策权限在国资委层面，那么(me)如(ru)果没有得到国资委的批准，并购交易就无(wu)法完(wan)成。所以，企业在收(shou)购时会(hui)罗列(lie)一些先(xian)决条件(jian)，这些先(xian)决条件(jian)会(hui)嵌套在协议当中，比如(ru)作为付(fu)款的先(xian)决条件(jian)，或者作为交易的先(xian)决条件(jian)，根据具体的项目灵活安排。

其四，业绩承诺及补偿(chang)条款： 卖(mai)方可能会(hui)对目标公司未来(lai)几年(nian)的业绩做出承诺，并在未达(da)到预期业绩时提(ti)供补偿(chang)。这被(bei)称为“对赌协议”，它保护了买方免受(shou)目标公司未来(lai)业绩不佳的影响。

并购协议中的这些关键(jian)条款就像“护栏”，确保双方的权益得到保护，防(fang)止(zhi)交易过(guo)程中或完(wan)成后产生纠纷和(he)损失。通过(guo)这些条款，买卖(mai)双方可以明确各自的责任和(he)权利，降(jiang)低交易的潜在风险。

杨洲：在我看(kan)来(lai)，并购本质上(shang)是一种买卖(mai)行为，那么(me)陈述与保证条款就是卖(mai)方条款，阐述卖(mai)的是什么(me)？是否(fou)符合(he)买方的要求？质量是否(fou)过(guo)关？这是最核心(xin)的条款。对价与支付(fu)条款，则说(shuo)明了在买卖(mai)过(guo)程中要花多少钱？价格是否(fou)合(he)适？发(fa)股价格是否(fou)合(he)适？怎么(me)支付(fu)？等等，这是第二大核心(xin)条款。第三个核心(xin)条款则是说(shuo)明在付(fu)了钱以后，所有权、使用权从卖(mai)方到买方。

综合(he)来(lai)看(kan)，可能并购条款有几百页、上(shang)千页，而较为核心(xin)基石的条款，与我们平时买卖(mai)交易的基本道(dao)理(li)一致。

上(shang)市公司并购融资、支付(fu)灵活多元

全景网(wang)：在目前低利率和(he)活跃资本市场的背(bei)景之下，上(shang)市公司在并购时通常如(ru)何(he)安排融资？有哪些常见的融资方式？

陈旭光：上(shang)市公司的融资渠道(dao)较宽，可以通过(guo)定增、银行贷款、发(fa)行公司债等方式融资。在并购当中，上(shang)市公司也会(hui)考虑现金(jin)的需(xu)求。

目前，主要有这几种融资方式：在现金(jin)收(shou)购当中，上(shang)市公司一般会(hui)进行并购贷，通过(guo)并购贷的方式解决收(shou)购的资金(jin)问题；针对相对比较重大的项目，目前也有一些灵活的支付(fu)方式，比如(ru)通过(guo)发(fa)行股票、换股的方式作为支付(fu)手段，降(jiang)低资金(jin)需(xu)求；还有一些新型的融资方式，比如(ru)发(fa)行定向可转债，降(jiang)低在收(shou)购当中的资金(jin)需(xu)求。所以，上(shang)市公司在融资，包(bao)括并购支付(fu)安排方面，都(dou)比较灵活，方式多元。

并购时需(xu)确保员(yuan)工权益得到妥(tuo)善处理(li)

全景网(wang)：并购过(guo)程中还涉及员(yuan)工权益的保护，如(ru)何(he)确保员(yuan)工的权益得到妥(tuo)善处理(li)？

杨洲：在上(shang)市公司的并购过(guo)程中，确保员(yuan)工权益得到妥(tuo)善处理(li)非常重要。这不仅涉及到法律合(he)规性，还关系到并购后企业的稳(wen)定性和(he)员(yuan)工的士气。以下是一些关键(jian)措施：

首先(xian)，尽职调查获取目标公司的员(yuan)工详(xiang)细情(qing)况：在并购交易的尽职调查中，对目标公司劳动用工的现状与历史情(qing)况进行全面摸底，对合(he)规风险进行识(shi)别与测算，将此纳入评估交易可行性、确定交易结构和(he)价格的整体考量。

其次(ci)，充分(fen)保障员(yuan)工的知(zhi)情(qing)权和(he)参(can)与权：在并购过(guo)程中，员(yuan)工应该被(bei)告知(zhi)并购的相关信息，包(bao)括并购对他们可能产生的影响。同时也应该提(ti)前沟通，安抚员(yuan)工情(qing)绪(xu)，并购消息通常会(hui)让(rang)员(yuan)工担心(xin)自己的职位、薪酬或工作环(huan)境会(hui)受(shou)到影响。公司在并购前应当提(ti)前向员(yuan)工解释公司的并购计划、整合(he)安排以及员(yuan)工的影响，通过(guo)透明的沟通来(lai)安抚员(yuan)工的情(qing)绪(xu)，避免不必要的恐慌(huang)。

第三，签订(ding)“员(yuan)工安置协议”：员(yuan)工安置协议明确了公司在并购后对员(yuan)工的承诺，比如(ru)是否(fou)会(hui)继续雇用、薪资待遇是否(fou)会(hui)变化等。通过(guo)签署这样的协议，公司可以明确向员(yuan)工说(shuo)明他们的权益将会(hui)受(shou)到保障。

第四，保留核心(xin)员(yuan)工的职位和(he)待遇：并购后，公司通常会(hui)保留一些核心(xin)员(yuan)工的职位和(he)待遇，特别是技术骨干和(he)管理(li)层，以确保业务的连续性和(he)专业性。同时，可以设置股权激励(li)或奖金(jin)方案，通过(guo)给予(yu)股权激励(li)或奖金(jin)，鼓励(li)员(yuan)工在并购后继续留在公司，并为公司创造(zao)更(geng)多价值。

最后，合(he)规性和(he)数据保护：在并购过(guo)程中，需(xu)要特别注意(yi)合(he)规性和(he)数据保护的问题。例如(ru)，处理(li)员(yuan)工个人信息时，需(xu)要遵守(shou)相关的数据保护法规，确保员(yuan)工的隐私权不被(bei)侵犯。

并购整合(he)核心(xin)还是业务整合(he)

全景网(wang)：并购完(wan)成后，通常会(hui)遇到哪些整合(he)问题，律师如(ru)何(he)协助(zhu)解决？

杨洲：上(shang)市公司完(wan)成并购之后，首先(xian)是公司治理(li)结构的改变，包(bao)括被(bei)并购标的和(he)并购方，比如(ru)股东会(hui)，甚(shen)至公司董事会(hui)、管理(li)层都(dou)可能发(fa)生变化。从被(bei)并购标的来(lai)看(kan)，可能公司的董事长、总经理(li)、财务总监等比较核心(xin)的岗位人员(yuan)会(hui)有变动；原管理(li)层或实际控(kong)制人也可能进入上(shang)市公司的治理(li)结构，比如(ru)进入董事会(hui)，甚(shen)至在董事会(hui)担任比较重要的职务。

公司并购整合(he)，最核心(xin)最关键(jian)的还是业务整合(he)。并购后，公司需(xu)要将两(liang)边的业务和(he)资产进行整合(he)，确保运营高效。但不同的业务线可能有重叠，需(xu)要重新调整，防(fang)止(zhi)资源浪费。律师可以帮助(zhu)梳理(li)并购双方的资产清单，确保资产分(fen)配符合(he)双方协议，并协助(zhu)整合(he)合(he)同、专利等法律文件(jian)，确保公司在法律上(shang)对资产有明确的所有权。在某种意(yi)义上(shang)，公司的业务整合(he)体现为大量的经营合(he)同。

陈旭光：在并购后，上(shang)市公司会(hui)面临多方面的整合(he)问题。律师通过(guo)规范合(he)同、梳理(li)资产、安置员(yuan)工、保护知(zhi)识(shi)产权等方式，确保整合(he)过(guo)程的合(he)法性和(he)顺利进行。律师的支持不仅能够帮助(zhu)公司减(jian)少法律风险，也能为公司后续的运营保驾护航(hang)。

上(shang)市公司需(xu)与中介机构通力合(he)作做好(hao)风险管理(li)

全景网(wang)：在并购过(guo)程中，如(ru)何(he)进行有效的风险管理(li)和(he)确保合(he)规性？

陈旭光：在上(shang)市公司的并购过(guo)程中，风险管理(li)和(he)确保合(he)规性就像是在玩一场高风险的棋局，每一步都(dou)必须小心(xin)翼翼，我认为核心(xin)需(xu)要注意(yi)几点(dian)：

第一，遵守(shou)上(shang)市公司的监管规定。上(shang)市公司并购在合(he)规性和(he)监管要求方面有更(geng)高的门槛，尤其是信息披(pi)露的要求。一方面，严(yan)格做到信息的保密，因为上(shang)市公司的重大资本运作，会(hui)使股价产生重大的异常波动，所以要明确内幕信息的形成时间点(dian)，做好(hao)内幕信息知(zhi)情(qing)人登记和(he)保密。同时，根据《证券法》等相关法律法规，上(shang)市公司需(xu)在交易不同阶段公开披(pi)露关键(jian)信息，如(ru)并购意(yi)向、协议签署、重大进展及最终完(wan)成情(qing)况。此外，并购还需(xu)满足(zu)证监会(hui)、反垄(long)断机构等监管部门的审核要求，确保市场信息对称，防(fang)止(zhi)内幕交易。

第二，中介机构勤勉尽责。我认为要在并购过(guo)程中做好(hao)风险管理(li)，还需(xu)要上(shang)市公司和(he)中介机构一起通力合(he)作，确保每一步的信息披(pi)露、交易推进都(dou)在合(he)法合(he)规的框架之下，从而最大限度地杜绝风险。

新质生产力方向将涌现大量并购案例

全景网(wang)：回归今天的主题——《并购浪潮：“并购六条”背(bei)景下，上(shang)市公司的增长战略与挑战》，那么(me)您(nin)如(ru)何(he)看(kan)待当前并购市场的趋势和(he)动态？

杨洲：“并购六条”新政一出，A股上(shang)市公司进入了一轮风起云涌的并购浪潮，截至10月21日，今年(nian)9月以来(lai)超百家上(shang)市公司对外披(pi)露了重大重组事件(jian)进展，10月以来(lai)就有近50家公司，而去年(nian)同期不足(zu)10家，可见“并购六条”的重大意(yi)义。

结合(he)近期A股市场并购重组的特点(dian)，我认为未来(lai)并购重组将呈现三大趋势：

一是新兴产业成为并购的主要领域，新质生产力方向会(hui)有大量的并购案例出现，比如(ru)半导体、人工智能、创新药等国家产业支持和(he)发(fa)展的方向，未来(lai)通过(guo)上(shang)市公司的并购和(he)产业政策的加持，会(hui)有大量的企业通过(guo)并购进入资本市场。

二是“创新型”并购案例不断涌现，当前并购环(huan)境已经出现变化，国家鼓励(li)企业积极并购，在这一情(qing)况下，跨(kua)界并购、“蛇吞象”、“类(lei)借(jie)壳”等形式将越来(lai)越多。

三是特殊资产并购，经过(guo)前期的一个经济周期，有一些产业出现了一点(dian)问题，这些产业企业会(hui)在市场上(shang)寻找“白衣骑士”，通过(guo)并购的方式实现资产并购整合(he)，迈入新发(fa)展阶段。