刘杰：近年(nian)来，美股成为了资本市场中备受关注的领(ling)域(yu)。在全球(qiu)资产配置中，美股是不可或缺的一部分。特朗普的当选以及前一段时间的降息，都使得美国经(jing)济前景备受瞩目。

2025年(nian)美股最大的不确(que)定性是特朗普政府的政策相较于民主党的变化，体现为移民驱逐计划和关税(shui)计划。12月美联储会(hui)议如期降息25bp，联邦基(ji)金利率(lu)降到4.25%—4.5%区间，美联储降息以来已经(jing)降息100bp。但市场更关注今年(nian)降息节奏，尤其是特朗普当选的影响。

从后续的降息路径来看，今年(nian)的降息预期在当前情况下(xia)可能会(hui)放缓，点阵图对于2025年(nian)的降息指引也从之前的4次降至2次，甚至有一位官员对2024年(nian)12月降息投了反(fan)对票，从而使得12月的降息是一次鹰派(pai)降息。

鹰派(pai)降息的原因主要(yao)有以下(xia)几点：首先，对经(jing)济下(xia)行的担忧有所放缓，尤其是劳动力市场疲软的担心减少，同时公(gong)布的联储最新(xin)经(jing)济预测SEP将(jiang)2025年(nian)失业率(lu)从4.4%下(xia)调至4.3%；其次，对通胀上行的担忧增强，经(jing)济预测SEP将(jiang)2025年(nian)的PCE通胀从2.1%上调至2.5%；此外，当前已经(jing)累(lei)计降息100bp的背景下(xia)，政策利率(lu)已经(jing)更接近中性利率(lu)，而新(xin)政府未来政策的不确(que)定性也需要(yao)通过逐步放缓的降息节奏来观察市场反(fan)应(ying)。

总体来看，小幅上调经(jing)济需求，更大幅度的上调通胀预测，意味(wei)着美联储开始担忧供给端引发的通胀，也就是特朗普政策中减少移民、增加关税(shui)等(deng)供给端的风险。2025年(nian)随着新(xin)旧政府的交替和政策的不确(que)定性，市场可能会(hui)受到扰动，但2025年(nian)美股仍(reng)然值得关注。

02‍

特朗普政策组合落(luo)地

或利于新(xin)兴市场

主持人：您刚(gang)刚(gang)提到特朗普的政策主张，那么您认(ren)为这些政策主张会(hui)对港股资产、A股资产带来什么影响？具体是怎(zen)样的一个逻辑和推(tui)演？

刘杰：实际上，全球(qiu)流(liu)动性会(hui)受到降息的影响，对港股和A股市场而言，如果市场担忧再通胀，美债(zhai)利率(lu)上行，美元指数上行，将(jiang)在一定程度上压制港股和A股的估(gu)值。反(fan)之，如果这些因素(su)不那么明显，那么整个市场的估(gu)值压力就会(hui)相对较小。

9月底(di)之后，这种(zhong)影响变得更加显著。未来降息预期的下(xia)调也影响了港股的估(gu)值。然而，这是一个动态(tai)调整的过程。我们已经(jing)进入了降息的大周期，相比于2023年(nian)三季度之前，情况正在逐渐(jian)改善。

在此背景下(xia)，出口、新(xin)旧政府政策以及特朗普政策组合落(luo)地等(deng)因素(su)，都会(hui)对市场预期产生(sheng)扰动。如果美国通胀预期上行，美元指数和美债(zhai)利率(lu)将(jiang)会(hui)上行，美联储降息节奏可能会(hui)放缓。但特朗普政策组合落(luo)地也可能带动美国经(jing)济回落(luo)，那么美债(zhai)利率(lu)和美元指数回落(luo)的可能性就会(hui)更大，这对于新(xin)兴市场来说是有利的。加上2025年(nian)国内(nei)经(jing)济的逐步复苏和内(nei)需的改善，整体市场状况应(ying)该会(hui)逐步好转。

03‍

经(jing)济恢复进程和美国再通胀

影响港股走势

主持人：我们观察发现，目前港股估(gu)值仍(reng)处于历史(shi)低位，存在估(gu)值修复的空间，那么您如何看待当前港股的投资价值和潜在风险？影响港股后续走势的关键因素(su)是什么？

刘杰： 近年(nian)来，港股市场表现相对低迷，从估(gu)值角度看尤为明显。目前港股的市盈(ying)率(lu)普遍低于10倍，部分行业指数的市净率(lu)甚至低于1倍，成为全球(qiu)估(gu)值洼地。

尽管面临美国再通胀和关税(shui)政策压力，但国内(nei)政策依然会(hui)在不断释(shi)放的过程中，以及港股的大型公(gong)司回购、分红能尽量使长期ROE相对稳定提升，且目前股息率(lu)高达近4%，而国内(nei)债(zhai)券收益率(lu)则处于较低水平，因此港股具有相对较好的安全边(bian)际，国内(nei)资金对港股的解读也看重其长期价值。

影响港股的主要(yao)因素(su)包括经(jing)济恢复进程和美国再通胀水平。预计2025年(nian)美债(zhai)利率(lu)将(jiang)回落(luo)，从历史(shi)经(jing)验看，美债(zhai)利率(lu)和美元指数的回落(luo)趋势有利于新(xin)兴市场，包括港股在内(nei)的表现值得期待。

同时，当前国内(nei)政策发力稳增长态(tai)度明确(que)，2025年(nian)经(jing)济基(ji)本面大概率(lu)会(hui)有所改善，因此港股资产的配置性价比相对较高。

综上所述(shu)，国外流(liu)动性的改善、国内(nei)经(jing)济增长预期、港股的低估(gu)值以及高分红优点，使得2025年(nian)更多(duo)资金在关注收益与风险时，可能会(hui)选择具有安全边(bian)际的港股资产。

04‍

国内(nei)政策和海外流(liu)动性预期

支持港股投资机会(hui)

主持人：除了特朗普2.0以外，美联储降息是另一备受关注的财经(jing)大事件。关于美联储降息的节奏及其影响，您有何看法？

刘杰：降息节奏的变化确(que)实会(hui)对全球(qiu)股市，特别是港股产生(sheng)一定影响。本轮美国经(jing)济周期与历史(shi)有所不同，美联储对经(jing)济的预判相对较少，更多(duo)地基(ji)于数据调整政策路径。9月和11月议息会(hui)议上鲍威尔都提到通胀的问题已经(jing)得到较好的控(kong)制，美联储会(hui)根据经(jing)济数据的变化调整货币政策路径。尽管美国经(jing)济展现出一定韧(ren)性，但仍(reng)面临回落(luo)压力。考虑到美联储当前更关注经(jing)济的运行，我们倾向于认(ren)为降息会(hui)持续，并在过程中与市场进行更多(duo)交流(liu)，这与其历史(shi)上历次降息过程相似。

主持人：美联储的降息周期其实对全球(qiu)流(liu)动性有着深远的影响，而港股对于流(liu)动性的敏感程度也比较高，如果美联储降息节奏出现反(fan)复，会(hui)对港股带来哪些影响？

刘杰：港股是一个国际与国内(nei)资金交汇(hui)的重要(yao)市场。历史(shi)上看，港股对海外流(liu)动性尤为敏感，例如恒生(sheng)科技指数的市盈(ying)率(lu)与美元指数及美债(zhai)利率(lu)走势呈现负相关，因此美联储降息节奏如果发生(sheng)变化，港股整体的估(gu)值也容(rong)易随之波动。尽管港股整体估(gu)值较低时介入可能面临后续波动，但整体上仍(reng)值得布局。

此外，港股基(ji)本面受国内(nei)经(jing)济预期影响，长期资产表现与基(ji)本面高度相关。考虑到2025年(nian)国内(nei)经(jing)济预期不断改善，内(nei)需增强，以及各项(xiang)政策逐步改善，无(wu)论是国内(nei)政策还是海外流(liu)动性预期，都支持2025年(nian)港股呈现更多(duo)投资机会(hui)。

05‍

优先关注恒生(sheng)科技和港股创新(xin)药板块

主持人：进一步而言，在政策积极定调、交易性资金回流(liu)和相对低估(gu)值等(deng)因素(su)催化下(xia)，如果投资者想投资港股，可以优先考虑哪些行业或板块？

刘杰：从低估(gu)的行业入手可能更有利。例如，恒生(sheng)科技就是一个不错的宽基(ji)指数。恒生(sheng)科技里的互(hu)联网(wang)公(gong)司由于行业格局较为清(qing)晰，所以国内(nei)经(jing)济预期企稳改善的前提下(xia)营收表现值得期待，同时这些公(gong)司近几年(nian)都在降本增效，利润表现可能更好。此外，指数成分股多(duo)与互(hu)联网(wang)紧密相关，贴合当下(xia)热点，政策、经(jing)济和流(liu)动性的改善将(jiang)使这些行业更具弹性。

另一个值得关注的领(ling)域(yu)是港股中的医药板块，特别是香(xiang)港上市的创新(xin)药企业。近年(nian)来，它们受到多(duo)种(zhong)因素(su)压制，但创新(xin)药的基(ji)本面和估(gu)值与流(liu)动性高度相关，融资成本降低后，估(gu)值可明显提升。同时，经(jing)过国家近5—7年(nian)的引导投入，创新(xin)药在2025年(nian)至2026年(nian)间将(jiang)进入收获期。近年(nian)来，国产创新(xin)药的竞争力和海外授(shou)权都在逐步产生(sheng)效益。

因此，我们认(ren)为2025年(nian)恒生(sheng)科技和港股创新(xin)药领(ling)域(yu)将(jiang)更具投资机会(hui)，值得投资者关注。到2026年(nian)，创新(xin)药可能会(hui)受到市场更多(duo)重视。与其他行业相比，这些领(ling)域(yu)的投资机会(hui)将(jiang)更为丰富。

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港股科技中

人工智能领(ling)域(yu)潜力巨大

主持人：港股的科技板块也是受投资者关注的板块，港股科技板块主要(yao)影响因素(su)有哪些？长期逻辑怎(zen)么看？

刘杰：港股在前几年(nian)虽受政策扰动，但2019年(nian)前其科技走势斜率(lu)甚至超过恒生(sheng)科技，因为这些科技股呈现出较大的盈(ying)利增长空间。而众多(duo)优质科技公(gong)司在香(xiang)港上市，并受海外利率(lu)影响，使其成为优质资产。

港股科技公(gong)司在软硬件方面与人工智能紧密相关，如日常手机APP等(deng)，这些应(ying)用显著提升了工作效率(lu)。随着人工智能在不同行业的发展，未来将(jiang)有更多(duo)创新(xin)性的应(ying)用场景出现。

人工智能产业链大体可以分为AI基(ji)础(chu)设施、AI大模型和AI应(ying)用，其中AI应(ying)用这一环节港股科技股具有较大的发展潜力和比较优势。一方面，港股互(hu)联网(wang)公(gong)司在应(ying)用开发和迭代上的能力突出；另一方面，我国巨大的消费者市场对应(ying)用的不断反(fan)馈和打磨(mo)也是应(ying)用完善的条件之一，国内(nei)消费市场对新(xin)兴技术(shu)的认(ren)知度甚至高于某些海外市场。

随着中美在人工智能领(ling)域(yu)的崛起，尤其是中国在具体应(ying)用上的能力更强，未来港股科技公(gong)司中的人工智能领(ling)域(yu)将(jiang)有较大潜力。

07‍

关注盈(ying)利修复

及高风险偏好品种(zhong)两条主线

主持人：从风格配置的角度出发，我们看到2024年(nian)中小盘风格占优的时间较多(duo)。而市场在经(jing)过9月底(di)的快速上行后出现了一定的结构分化局面。在您看来，哪种(zhong)市场风格在2025年(nian)更值得关注？

刘杰：从宏观层面看，美联储的降息周期与全球(qiu)市场具有关联性，更有利于成长风格的股票。历史(shi)上，美联储降息周期中，国内(nei)成长板块相对于价值板块的走势与美债(zhai)实际利率(lu)的走势呈现负相关性。如果后续美联储继续推(tui)进降息，成长板块有望持续占据优势。

主持人：“国九条”“以旧换(huan)新(xin)”“新(xin)质生(sheng)产力”等(deng)多(duo)个因素(su)影响着今年(nian)各细分板块的表现。展望2025年(nian)，您认(ren)为哪些细分板块值得关注？

刘杰：近期，政策不断强调消费刺激和内(nei)需增长，同时港股创新(xin)药在2025年(nian)至2026年(nian)间将(jiang)进入收获期，降息政策也为其融资提供支持。此外，TMT相关领(ling)域(yu)如AI和半导体去库存方面也将(jiang)持续受到关注。

总体而言，关注盈(ying)利修复及高风险偏好品种(zhong)两条主线。盈(ying)利修复主线重点关注内(nei)需偏消费方向，如食品饮(yin)料、医药生(sheng)物、社会(hui)服务等(deng)；高风险偏好品种(zhong)主线关注高贝塔行业补(bu)涨（医药、基(ji)础(chu)化工、有色等(deng)）、高盈(ying)利预期行业（TMT、军工等(deng)）及主题投资（政策支持类主题，如并购重组、市值管理；科技类主题，如AI产业链、自主可控(kong)）三大方向。

主持人：从A股上市企业今年(nian)的三季报来看，大类行业中消费服务增速较高，信息技术(shu)盈(ying)利稳健，金融地产净利同比转正。展望明年(nian)，从企业基(ji)本面改善的角度出发，哪些板块有望实现“困境反(fan)转”？

刘杰：从盈(ying)利端来看，医疗健康(kang)、信息技术(shu)和房地产板块的2025年(nian)预期盈(ying)利增速最快，医疗健康(kang)、信息技术(shu)和可选消费板块2026年(nian)预期盈(ying)利增速领(ling)先，但工业、金融和能源板块2025/2026年(nian)预期盈(ying)利增速较为落(luo)后。因此，从预期角度看，未来行业间将(jiang)出现明显分化。

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中长期关注

驱动中国未来经(jing)济增长行业

主持人：长远来看，我们还应(ying)该关注哪些中长期的产业趋势以及从中产生(sheng)的投资机会(hui)？

刘杰：中长期可关注驱动中国未来经(jing)济增长的行业，如高端和先进制造业、人工智能、新(xin)能源和可再生(sheng)能源、新(xin)兴消费和服务消费等(deng)。中国的经(jing)济结构正在从传统制造业和房地产等(deng)领(ling)域(yu)向高科技、高附加值领(ling)域(yu)转型升级，上述(shu)几大行业领(ling)域(yu)有望成为中国未来经(jing)济增长的驱动力，这些领(ling)域(yu)有望崛起新(xin)的龙头企业，带来新(xin)的投资机遇。

此外，国家在供给侧引导、限(xian)价和产能出清(qing)等(deng)方面也在发生(sheng)积极变化，许多(duo)行业正在经(jing)历底(di)部筑底(di)过程。随着市场逐渐(jian)恢复，这些赛道有望重新(xin)进入投资者的重点关注范围(wei)。

9‍‍‍‍‍

建议投资者利用轮动策略

或定投方式

主持人：实际上，现在很多(duo)投资者也会(hui)关注其他资产的投资机会(hui)，例如债(zhai)券、美股、港股、黄金等(deng)等(deng)。从资产配置的角度出发，您能否分享一下(xia)哪些大类资产的机会(hui)更值得关注？您有什么配置建议？

刘杰：近年(nian)来，美股资产的配置受到全球(qiu)投资者关注，特别是特朗普当选后，市场不确(que)定性降低，美股尤其是高科技股备受瞩目。同时，A股的战略配置价值也在提升，随着经(jing)济复苏和产业周期变化，A股已到达战略配置时期。投资者需根据市场周期和经(jing)济复苏节奏调整资产配置。

债(zhai)券方面，随着基(ji)础(chu)利率(lu)下(xia)行和A股逐渐(jian)上行，债(zhai)券配置或需减少，股票配置或成为更好方向。但市场节奏和速度难(nan)以把(ba)握，建议投资者利用轮动策略或定投方式参与，以更好地适应(ying)市场风险。

投行普遍看好2025年(nian)A股表现，认(ren)为市场正处于新(xin)一轮盈(ying)利周期的起步阶段。中信证券指出，非金融板块ROE企稳回升，预计2025年(nian)市场进入盈(ying)利上行通道；中金公(gong)司认(ren)为，市场主要(yao)驱动力将(jiang)从2024年(nian)的估(gu)值修复转向基(ji)本面改善，结构性机会(hui)增多(duo)；高盛预测，MSCI中国指数和沪深300指数2015年(nian)将(jiang)分别上涨15%和13%。

此外，2025年(nian)贵金属因避险需求可能再次成为焦点，特朗普上台前后的通胀和中美关系(xi)扰动将(jiang)提升贵金属避险需求。高盛将(jiang)黄金列为2025年(nian)顶级交易资产，白银表现也值得期待。无(wu)论是黄金还是国内(nei)上海金，2025年(nian)的认(ren)知和投资配置占比或将(jiang)明显提升。

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香(xiang)港创新(xin)药指数与恒生(sheng)科技指数

主持人：您在展望中提到港股、创新(xin)药板块和科技板块，您能否介绍一下(xia)港股创新(xin)药指数？以及代表港股科技领(ling)域(yu)的恒生(sheng)科技指数？

刘杰：中证香(xiang)港创新(xin)药指数是由中证指数有限(xian)公(gong)司编制和发布的股票指数，旨在反(fan)映(ying)在香(xiang)港上市的中国创新(xin)药企的整体表现。该指数聚焦于在香(xiang)港交易所上市的、从事创新(xin)药物研发、生(sheng)产和销售的医药企业，涵盖生(sheng)物技术(shu)、医疗研发、制药等(deng)领(ling)域(yu)的领(ling)先公(gong)司，一定程度上反(fan)映(ying)了中国整体创新(xin)药的近期表现和未来走势。由于许多(duo)创新(xin)药企选择在香(xiang)港上市，因此该指数在代表性和行业表征性方面相对A股更强。

恒生(sheng)科技指数由恒生(sheng)指数有限(xian)公(gong)司于2020年(nian)7月推(tui)出，旨在反(fan)映(ying)在香(xiang)港上市的最大型、最具代表性的科技企业的整体表现。该指数呈现了大盘科技的特征，涵盖了与科技主题相关的多(duo)家领(ling)先公(gong)司，包括但不限(xian)于互(hu)联网(wang)、生(sheng)物科技、云计算、金融科技和电子商务等(deng)领(ling)域(yu)的公(gong)司，这些公(gong)司通常具有较高的增长率(lu)和较好的盈(ying)利能力，包括中国最具影响力的科技公(gong)司，各自领(ling)域(yu)内(nei)有明显的护城河效应(ying)。对于关注中国科技行业增长潜力的投资者，恒生(sheng)科技指数投资价值值得关注。

把(ba)握中国未来科技发展趋势，特别是AI相关的软硬件科技公(gong)司和数字经(jing)济层面，恒生(sheng)科技指数不可或缺。该指数成分股代表了中国该行业领(ling)域(yu)的顶级公(gong)司，随着数字化转型的深入，消费者和企业对互(hu)联网(wang)服务、电子商务、云计算和人工智能等(deng)领(ling)域(yu)的需求持续增长，驱动相关企业业绩增长。

从投资多(duo)元化和降低个股风险的角度，投资者可以通过投资恒生(sheng)科技指数相关ETF，同时持有一篮子科技行业的领(ling)先企业，分散投资单一股票所带来的风险，同时更好地把(ba)握行业趋势、国产替代应(ying)用前景和人工智能等(deng)方面的发展。

此外，投资者还能从科技创新(xin)和消费升级的驱动中受益。技术(shu)驱动方面，指数成分企业大多(duo)专注于技术(shu)创新(xin)，在人工智能、云计算、大数据等(deng)前沿领(ling)域(yu)有深入布局；消费趋势方面，随着居(ju)民收入水平的提高和消费观念的升级，对高品质数字服务和产品的需求不断增加，为相关企业提供了广阔的市场空间，即恒生(sheng)科技指数的相关公(gong)司也将(jiang)受益。

本文节选自广发基(ji)金《5动投资新(xin)纪元——2025年(nian)海外投资策略展望》主题直播，分享嘉宾为广发基(ji)金指数投资部总经(jing)理助理刘杰（F0340109040132），文本内(nei)容(rong)根据嘉宾观点整理。