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自去年9月(yue)以来，智能驾驶板(ban)块及汽车芯片板(ban)块热度(du)快(kuai)速回升。
去年9月(yue)至今，智能驾驶ETF（SH:516520）涨幅已超51%，表(biao)现非常强劲。在去年8月(yue)和10月(yue)上市的黑芝麻智能与地平(ping)线获得了较(jiao)为理想的发行(xing)价格，见证了市场的热情。
2月(yue)10日晚，比亚(ya)迪召开智能化战略发布会，正(zheng)式发布“天神之眼(yan)”高阶智驾系统(tong)。该系统(tong)通过技术创新大幅降低了智能驾驶的使用门槛(kan)，推(tui)动全民智能驾驶普及，再次点燃了投资者对板(ban)块的热情。
然而，在板(ban)块逐步(bu)走强之际，黑芝麻智能作为“智能驾驶芯片第一(yi)股(gu)”，迎来了上市后的解禁。解禁当日，黑芝麻智能股(gu)价大幅回调，盘中一(yi)度(du)跌幅超50%，但随后跌幅逐渐(jian)收窄(zhai)。至第二(er)个交易日上午，股(gu)价已转为小(xiao)幅上涨。此次回调几乎抹平(ping)了其自2月(yue)以来的全部涨幅。
那么，黑芝麻智能的此次下跌，究竟(jing)是板(ban)块最后的上车机(ji)会，还是板(ban)块回调风(feng)险的提前显现？
一(yi)、股(gu)价回调有逻辑支撑，但长期看行(xing)业空间与个股(gu)特质
许多港股(gu)投资者对“解禁”色变。
这一(yi)现象背(bei)后有着一(yi)定的逻辑支撑。通常而言，从短期视角来看，股(gu)票解禁往(wang)往(wang)被(bei)视为利空消息。解禁意味着在短时间内会有大量(liang)股(gu)票集中减持，从而冲击股(gu)价。因为股(gu)票供给在短时间内大幅增加，而购买力在短期内相对稳定，供需关系的改变自然会导(dao)致股(gu)价波(bo)动。加之港股(gu)没(mei)有涨跌幅限制，单日股(gu)价暴跌六(liu)七成的情况也并非罕(han)见，这使得投资者对解禁消息格外敏感(gan)，常常导(dao)致解禁后的回调幅度(du)远大于基本面(mian)应有的调整幅度(du)，更多是情绪面(mian)带来的波(bo)动。
加上在解禁第二(er)个交易日，黑芝麻智能就(jiu)因一(yi)则(ze)关于比亚(ya)迪的传闻澄(cheng)清，进一(yi)步(bu)引发市场波(bo)动。此前有市场消息称比亚(ya)迪已采用黑芝麻智能的车规级自动驾驶计算芯片且已批量(liang)供货，消息传出后盘后股(gu)价大涨。紧(jin)接着黑芝麻智能发布澄(cheng)清公告。但值得一(yi)提的是，黑芝麻智能澄(cheng)清的内容可能遭到误解。黑芝麻智能强调与比亚(ya)迪有长期合作关系，市场消息所称的只(zhi)是集团的日常及一(yi)般业务过程。换而言之，黑芝麻智能澄(cheng)清的是长期合作没(mei)有变化，而并非没(mei)有进入比亚(ya)迪供应链。
综(zong)合来看，黑芝麻智能的跌幅是否受情绪影响，见仁见智。但可以肯定的是，在解禁当日，投资者的博弈程度(du)大幅增加，尤其是在智能驾驶与芯片领域，市场讨论度(du)极高，博弈几乎不可避免。
不过，从中期乃至更长的维度(du)来看，股(gu)价终将回归到较(jiao)为正(zheng)常的区间。被(bei)错杀的股(gu)票中，出现不同程度(du)反弹的情况也十分常见，尤其是受情绪面(mian)影响较(jiao)大的股(gu)票，可能会迎来迅速反弹，甚至攀升至当前时间段内的新高。例如，泡泡玛特于2021年6月(yue)解禁，叠加疫(yi)情影响，股(gu)价一(yi)度(du)下跌80%以上，但随着业绩释放，股(gu)价在1年内上涨5倍，2年内上涨10倍。由(you)此可见，公司的基本面(mian)和所在赛道才是决定一(yi)切的关键。如果是一(yi)只(zhi)好(hao)股(gu)票，解禁或许会带来一(yi)个短暂的投资窗口期；反之，若公司本身(shen)质地不佳，则(ze)可能陷入持续下跌的困境。
当前，黑芝麻智能所在的赛道关注度(du)高涨。这背(bei)后离不开产业层面(mian)的积极变化。一(yi)方面(mian)，半(ban)导(dao)体周期逐渐(jian)见底；另(ling)一(yi)方面(mian)，利好(hao)消息不断。
去年12月(yue)，中国汽车工(gong)业协会（中汽协）建议国内汽车企业谨慎采购美国芯片，以保障汽车产业链和供应链的安全稳定。随后，DeepSeek取得技术突破，并开始应用至自动驾驶领域。DeepSeek多模态感(gan)知技术和高效计算架构提升了自动驾驶系统(tong)的性能和效率，为行(xing)业发展带来新机(ji)遇。
2月(yue)10日，比亚(ya)迪在智能化战略发布会上宣(xuan)布，全系车型将搭(da)载“天神之眼(yan)”高阶智驾，首批21款车型即将上市。比亚(ya)迪通过全民智驾战略，加速智驾普及，推(tui)动高阶智驾全覆盖，这将为行(xing)业带来新的增长动力。除了比亚(ya)迪之外，还有诸多车企正(zheng)在推(tui)动智驾平(ping)权，这将推(tui)动智能驾驶技术快(kuai)速普及，为行(xing)业提供广阔的发展空间。
因此，从板(ban)块角度(du)来看，因非基本面(mian)因素导(dao)致回调的标(biao)的，或许为错过此前上涨的投资者提供了“上车”的机(ji)会。
然而，从公司自身(shen)的资质来看，情况又(you)如何呢？
二(er)、智能驾驶芯片是汽车的“大脑”
黑芝麻智能是国内领先的车规级智能汽车计算芯片与解决方案供应商。
两年前，市场关注的焦点主(zhu)要集中在汽车电动化相关的芯片，如IGBT等，这些(xie)芯片堪称汽车动力系统(tong)的“心(xin)脏”。近年来，随着智能化的推(tui)进，智能驾驶芯片作为汽车的“大脑”，逐渐(jian)成为市场关注的焦点。
智能驾驶芯片是智能驾驶硬件产业链的核心(xin)，也是最具潜力的细分赛道之一(yi)。从性能角度(du)看，智能驾驶芯片的算力不仅决定了主(zhu)机(ji)厂在算法开发时的上限，还直接影响整个系统(tong)的可用性和可靠性。从成本角度(du)看，智能驾驶芯片在智能驾驶系统(tong)硬件解决方案中的占比高达(da)20%-30%，是成本最高的芯片环节。
根据(ju)弗若斯特沙利文的数据(ju)，2023年，全球及中国ADAS SoC市场规模分别达(da)到275亿元人民币和141亿元人民币。随着ADAS功能的进一(yi)步(bu)普及，预计到2028年，全球ADAS SoC市场规模将增长至925亿元人民币，2023年至2028年的复合年增长率为27.5%。在中国，ADAS汽车销(xiao)售市场正(zheng)处于快(kuai)速增长阶段，预计到2028年，中国ADAS SoC市场规模将达(da)到496亿元人民币，2023年至2028年的复合年增长率为28.6%。这意味着在未来五年内，无论是全球还是中国市场规模都将不止翻一(yi)倍。
尽管这个行(xing)业前景广阔，但能够突围的国内厂商却寥寥无几。汽车与计算芯片领域本身(shen)都具有极高的技术壁垒。汽车行(xing)业因其长周期、高安全性和可靠性要求(qiu)，对零部件供应商的技术实力和产品质量(liang)提出了极为严(yan)苛的标(biao)准。而计算芯片的研发则(ze)涉及到复杂的半(ban)导(dao)体工(gong)艺、架构设计和算法优化，研发成本高昂且周期漫(man)长，呈现出强者恒强的格局(ju)。
黑芝麻智能不仅是国内首家车规级自动驾驶计算芯片上市公司，还是唯二(er)的上市标(biao)的之一(yi)，稀(xi)缺性凸显。
黑芝麻智能能够在这一(yi)高壁垒领域取得突破，得益于其在技术研发上的强大实力。黑芝麻智能不仅具备完备的SoC设计能力，还自主(zhu)研发了核心(xin)IP核，这为其在车规级SoC领域提供了坚实的技术基础，确保了技术的自主(zhu)可控。在芯片架构设计方面(mian)，黑芝麻智能融合了先进的NeuralIQ ISP技术和DynamAI NPU架构，满足(zu)自动驾驶场景下的高性能需求(qiu)。此外，公司还积极构建生(sheng)态系统(tong)，自主(zhu)研发了山(shan)海开发工(gong)具链和瀚海中间件，为开发者提供了从算法开发到产品落地的全流(liu)程支持。
目前，黑芝麻智能已打造了一(yi)系列领先的车规级SoC芯片，包括华山(shan)系列高算力SoC和武当系列跨域SoC，以及自动驾驶解决方案。公司早(zao)于2020年6月(yue)推(tui)出A1000芯片，并于2022年实现量(liang)产，算力达(da)58 TOPS，可适配L2+/L3级别自动驾驶，包括记忆泊车、自主(zhu)泊车和高速公路及城市快(kuai)速路上的NOA功能。而华山(shan)系列的A1000 Pro是国内首款超过100 TOPS算力的自动驾驶SoC（在INT8精度(du)下）；A2000正(zheng)在开发中，算力可达(da)250+TOPS，预期将跻身(shen)全球性能顶尖的车规级SoC行(xing)列。在武当系列中，C1296是行(xing)业首颗支持多域融合的芯片平(ping)台，C1236则(ze)是本土首颗单芯片支持NOA的芯片平(ping)台。不难看出，黑芝麻智能完成了诸多国产芯片零的突破。
与海外龙头厂商相比，黑芝麻智能也毫不逊色。
值得注意的是，算力是智能驾驶SoC的核心(xin)参数。从L1到L5级别的自动驾驶，算力需求(qiu)呈现出显著的升级趋势(shi)。L2级别自动驾驶的基础功能算力需求(qiu)为2-2.5 TOPS，而随着自动驾驶功能的复杂性增加，如高速NOA和城市NOA，算力需求(qiu)大幅提升，才能支持更复杂的环境感(gan)知、决策制定和路径规划(hua)。例如，高速NOA功能的算力需求(qiu)为150 TOPS以下，而城市NOA功能的算力需求(qiu)更高，通常需要500 TOPS以上。从算力的角度(du)看，目前，黑芝麻智能的产品已可对标(biao)绝大部分的海外主(zhu)流(liu)芯片，并正(zheng)在追赶英伟达(da)Orin X高端产品，显示出其强大的产品竞争力。
图：海外厂商已量(liang)产的主(zhu)流(liu)智驾SoC 芯片AI算力(截至1H24)
资料来源：浦银国际，格隆汇整理
正(zheng)因如此，黑芝麻智能在市场上拥有了较(jiao)强的竞争力。根据(ju)弗若斯特沙利文的资料，以2023年中国市场自动驾驶芯片及解决方案的营收来看，黑芝麻智能排名第五；以2023年中国高算力自动驾驶SoC出货量(liang)来看，黑芝麻智能继(ji)续蝉联第三名，市场份额达(da)到了7.2%，相比2022年有了显著提升。
图：自动驾驶 Soc 产品及配套车企
资料来源：格隆汇整理
三、三年业绩翻五倍
值得注意的是，尽管黑芝麻智能在自动驾驶芯片市场排名较(jiao)高，但其依然拥有巨大的发展空间，主(zhu)要体现在以下两个方面(mian)：
一(yi)、增量(liang)市场空间广阔。
首先，整体市场规模正(zheng)在飞速扩张(zhang)，尤其是“全民智驾”与“智价平(ping)权”趋势(shi)带来的极度(du)可观的增量(liang)需求(qiu)。比亚(ya)迪在发布会上宣(xuan)布，高阶智驾功能将实现10万(wan)以上车型全系标(biao)配，10万(wan)级以下车型也将多数搭(da)载。这一(yi)智驾普及程度(du)远超市场预期——此前市场主(zhu)要预期各车厂会加强15万(wan)以下车型的智驾渗(shen)透率。
尽管30万(wan)以上车型的L2及以上ADAS功能装车率已较(jiao)高，但16万(wan)以下车型的装车率仅为11.7%，提升空间巨大。而16万(wan)以下车型正(zheng)是出货量(liang)最高的价格区间，“智价平(ping)权”将带来非常可观的增量(liang)。此外，中高端车型的智驾系统(tong)仍在不断升级。以比亚(ya)迪为例，其计划(hua)在2025年实现300万(wan)辆新车搭(da)载高阶智能驾驶系统(tong)，黑芝麻智能有望从中受益。
二(er)、国产替代进程的加速。
在中国市场自动驾驶芯片及解决方案领域，黑芝麻智能排名第五，第一(yi)名Mobileye与第二(er)名英伟达(da)占据(ju)了半(ban)壁江山(shan)。在中国高算力自动驾驶SoC市场，黑芝麻智能排名第三，但英伟达(da)占据(ju)了超过70%的市场份额。近年来，黑芝麻智能的市场份额确已得到明显提升，但仍处于追赶阶段。
不过，国产替代进程可能来得非常迅猛。
从财务数据(ju)来看，Mobileye首当其冲。从财务数据(ju)看，Mobileye 2023年全年营收实现20.79亿美元，同比增长11.23%。在财报说明会上，Mobileye CEO Amnon Shashua表(biao)示，其在中国的市场份额正(zheng)在减少(shao)。受半(ban)导(dao)体周期叠加市场份额波(bo)动的影响，2024年Mobileye的营收为16.5亿美元，较(jiao)2023年下降20%。Mobileye在中国市场的份额继(ji)续下降，这主(zhu)要是由(you)于中国汽车厂商的快(kuai)速发展超过了Mobileye的市场份额增长速度(du)。也就(jiu)是说，Mobileye无法跟上中国车厂的增长步(bu)伐。
从近年业绩来看，黑芝麻智能无疑获得了更高的市场份额。黑芝麻智能的营收增长迅猛，由(you)2020年的0.53亿元增长至2023年的3.12亿元，三年翻五倍；2024年上半(ban)年，公司的成长性完全抵消了周期性的影响，实现营收1.8亿元，同比增长69.2%。从净利润来看，公司处于高速扩张(zhang)阶段，前期研发、销(xiao)售渠道投入较(jiao)大，但2024年上半(ban)年已实现净利润11.05亿元，同比增长129.63%。值得一(yi)提的是，公司持续加码研发投入，并没(mei)有为净利润的增长而牺(xi)牲研发。
公司已经完成了从0到1的突破，正(zheng)在走向从1到N的倍数级增长。目前，黑芝麻智能已与多家知名车企达(da)成合作，客(ke)户数量(liang)快(kuai)速增加。其中，华山(shan)A1000芯片已处于全面(mian)量(liang)产状态，获得国内多家头部车企采用，包括一(yi)汽集团、东风(feng)集团、吉利集团、江汽集团等，量(liang)产车型包括领克08、领克07、东风(feng)eπ007及eπ008等。此外，公司前瞻性布局(ju)跨域计算和高算力SoC，武当C1200和华山(shan)A2000新产品计划(hua)于2025年和2026年量(liang)产，新产品落地有望驱动业绩高增，带来“从N到N²”的指数增长。
黑芝麻智能的营收和净利润的快(kuai)速增长，以及其在车规级SoC领域的技术突破和产品布局(ju)，都为其未来的持续发展奠定了坚实基础。
在智能驾驶板(ban)块热度(du)不断攀升的当下，黑芝麻智能的此次股(gu)价回调，或许正(zheng)是市场给予投资者的一(yi)个重新审视和布局(ju)的机(ji)会。