杨洲进一步(bu)表示，“并(bing)购六条”新政下，A股(gu)上市公司进入了一轮风(feng)起云涌的并(bing)购浪潮，结合近期A股(gu)市场并(bing)购重组(zu)的特征，未(wei)来并(bing)购重组(zu)将(jiang)呈现三大趋势：一是新兴(xing)产业将(jiang)成为并(bing)购的主要领域，新质生产力方向将(jiang)有大量的并(bing)购案例出现；二是“创新型”并(bing)购案例不断涌现，包(bao)括跨界并(bing)购、“蛇吞象”、“类借(jie)壳(ke)”等；三是特殊资产并(bing)购，前期发展遇(yu)阻的企(qi)业将(jiang)在市场上寻找“白(bai)衣骑士”，通过并(bing)购的方式实现资产并(bing)购整合。

并(bing)购利于上市公司提升市场竞争力

全景网：上市公司并(bing)购事件(jian)常常发生，杨律师(shi)能否为我们(men)解读一下并(bing)购对于上市公司战略发展和市场扩张有哪些重要意义？

杨洲：9月24日，证监会出台了“并(bing)购六条”措施(shi)，从国(guo)家(jia)政策层面上来看，国(guo)家(jia)积极鼓励上市公司并(bing)购。我认为：

一方面，目前，我国(guo)的产业政策是提倡(chang)新质生产力，而上市公司作(zuo)为企(qi)业法人里最为优秀的代(dai)表，要响应国(guo)家(jia)产业政策，积极参与产业整合，其中最有效的一个(ge)方式就(jiu)是并(bing)购。

另(ling)一方面，并(bing)购对于上市公司战略发展和市场扩张有重要意义：第一，提升市场竞争力。上市公司的融(rong)资能力和产业规模，在行业内本身具备(bei)显著优势，通过收购竞争对手或其他公司，公司可以(yi)更快地占领市场，直接获得对方的客户群和市场份额，比自己逐步(bu)扩展要快很多，例如滴(di)滴(di)出行并(bing)购优步(bu)中国(guo)。第二，获取新技术或专利，加速创新。在很多行业，技术是关键竞争力，通过并(bing)购拥有新技术的公司，企(qi)业可以(yi)快速获得先(xian)进的技术和专利，而不必从头研发。第三，提高运(yun)营效率。并(bing)购可以(yi)整合两家(jia)公司的资源，提高运(yun)营效率，降低成本。例如阿里并(bing)购饿了么。

上市公司并(bing)购流程与历时

全景网：能否简(jian)要介绍一下上市公司并(bing)购的一般流程？

陈旭光：上市公司并(bing)购流程通常包(bao)括前期战略规划，在市场上筛选符合要求(qiu)的并(bing)购标的；筛选完成后，公司会与有意向的标的进行初(chu)步(bu)接洽与初(chu)步(bu)报价(jia)；报价(jia)完成后，会签署一份意向性的收购协议和对应的保密协议；后上市公司聘请中介机构，包(bao)括券商财(cai)务顾问(wen)、律师(shi)、会计(ji)师(shi)、评估师(shi)等对并(bing)购标的进行尽职调查和评估；尽调完成后，会签署正式的并(bing)购协议；接下来就(jiu)会走对应的监管审批流程；完成所有的审批流程后，就(jiu)会进行股(gu)份追加的支(zhi)付以(yi)及交(jiao)割流程；最后一步(bu)非常关键，即(ji)在收购完成之后，有一个(ge)对并(bing)购标的整合的过程，其中涉及很多中小股(gu)东的权益，在监管方面相对比较严格。此外，如果收购的标的构成了上市公司重大资产重组(zu)管理办法里规定(ding)的，触发了重大资产重组(zu)的标准，那么还需要履行更为严格的审批流程。

全景网：并(bing)购流程这么复(fu)杂，一般要历时多久？

陈旭光：每个(ge)项目不一样，比如采用现金(jin)收购的并(bing)购重组(zu)项目，因为涉及的监管流程相对简(jian)单，没(mei)有额外的审批流程，从初(chu)步(bu)接洽到最后完成交(jiao)割，一般半年左右。但对于涉及发股(gu)购买资产等重大资产交(jiao)易的收购项目，通常需要一年或者更长的时间，还有一些并(bing)购项目可能受限于标的本身的情况或当时监管环境的变化(hua)，也会出现耗时更久的情况。

尽职调查是整个(ge)并(bing)购工作(zuo)的基(ji)础

全景网：聚焦尽职调查环节，作(zuo)为律师(shi)如何帮助上市公司做出一个(ge)明确的决(jue)策？

陈旭光：在尽职调查过程中，通常是券商作(zuo)为“班长”带队，携手律师(shi)、会计(ji)师(shi)以(yi)及评估师(shi)一起对标的企(qi)业开展尽调工作(zuo)。

券商层面，主要负责公司业务调查，如生产、销售情况等，还有公司所处行业的情况、公司在行业的市场竞争地位，以(yi)及公司未(wei)来的发展方向。

律师(shi)层面，主要聚焦法律、合规，比如公司的历史沿革、资质证照、重大债权债务等等，还有环保、消(xiao)防、社保、公积金(jin)等是否存在重大的法律瑕疵，是否符合上市公司对于控股(gu)子公司的要求(qiu)。

会计(ji)师(shi)层面，主要从财(cai)务的角度调查公司财(cai)务是否存在不规范的事项，还有内控合规情况等。

因此，各个(ge)中介机构代(dai)表所承担(dan)的职责有明确的分工，也有重叠的部分，最终共同形成一份标的企(qi)业的“体检报告”，详细记录企(qi)业所有的问(wen)题(ti)，并(bing)给予对应的解决(jue)方案。当然，也有一些标的企(qi)业可能存在暂且无法解决(jue)的问(wen)题(ti)，在这种(zhong)情况下，上市公司可能会对并(bing)购决(jue)策持非常谨慎的态度。

杨洲：尽职调查是整个(ge)并(bing)购工作(zuo)的基(ji)础，包(bao)括法律尽调、财(cai)务尽调，也会相应地出具法律尽职调查报告、财(cai)务尽职调查报告、审计(ji)报告、评估报告等一系列的基(ji)础文件(jian)，不但把并(bing)购标的企(qi)业“摸清楚”，还决(jue)定(ding)了未(wei)来的交(jiao)易架(jia)构、收购条款设计(ji)，比如第一期支(zhi)付金(jin)额、如何发股(gu)等，以(yi)及并(bing)购价(jia)格的高低，都是以(yi)尽调报告作(zuo)为基(ji)础。此外，也是体现各个(ge)中介机构执业能力和水(shui)平最基(ji)本的工作(zuo)。

反垄断审查对并(bing)购的成败(bai)影响重大

全景网：相比于非上市公司，上市公司的并(bing)购交(jiao)易监管更严格，涉及的法规较多，其中也包(bao)括反垄断法规，对此，陈律师(shi)怎么看，律师(shi)如何帮助企(qi)业通过反垄断法规？

陈旭光：反垄断审查在上市公司并(bing)购重组(zu)当中非常常见，也是很容易被忽略的问(wen)题(ti)，因为这一程序(xu)没(mei)有直接嵌套在证监会或交(jiao)易所的对并(bing)购重组(zu)的审核流程当中，但反垄断审查对并(bing)购交(jiao)易的成败(bai)影响非常重大，之前可口(kou)可乐收购汇源果汁(zhi)的案例，就(jiu)因为违反了反垄断相关规定(ding)被叫停。所以(yi)，在上市公司并(bing)购重组(zu)当中，中介机构一般在为上市公司梳理并(bing)购流程时，都会特别关注反垄断情况。

上市公司在并(bing)购时，首先(xian)需要检查交(jiao)易是否达到反垄断申报的门槛，门槛一般根据交(jiao)易金(jin)额、双方的市场份额和销售额来确定(ding)。如果并(bing)购交(jiao)易达到申报标准，就(jiu)需要向反垄断机构申报。一般而言，对于判断是否需要进行经营者集中申报，我们(men)会关注两方面：一是购买的标的企(qi)业的控制权是否发生变更，实际上，上市公司并(bing)购一个(ge)标的企(qi)业是要买控股(gu)权，其中必然构成了控制权的变更，在一些交(jiao)易当中，也可能是由原来一个(ge)单独的实际控制人变成了有大股(gu)东、二股(gu)东等，虽(sui)然股(gu)份之间有差异，但在《反垄断法》当中会认定(ding)为构成共同控制，所以(yi)依然构成控制权的变化(hua)。二是营业额的标准，两个(ge)标准符合其中之一，都满足经营者集中申报的标准。

关于反垄断审查的应对措施(shi)，在向反垄断机构申报时，公司需要提交(jiao)详细的市场分析，说明并(bing)购不会产生“垄断”或“排他性”，证明自己不会因为收购了竞争对手而掌控市场。反垄断机构可能会要求(qiu)提供更多信息，并(bing)进行调查，上市公司需要配合提供所需的文件(jian)和信息。如果监管机构担(dan)心并(bing)购会形成市场垄断，公司可以(yi)提出一些“让(rang)步(bu)”方案，比如出售部分业务、承诺公平服务等，降低垄断风(feng)险，争取并(bing)购批准。如果反垄断机构认为并(bing)购有一定(ding)的垄断风(feng)险，但在一定(ding)条件(jian)下可以(yi)控制，他们(men)可能批准并(bing)购，但附加一些限制条件(jian)，公司需要配合。如果审查后并(bing)购被认为会严重影响市场竞争，可能会被拒绝。这时，公司可以(yi)考虑(lu)重新设计(ji)方案，分拆收购目标，或放弃交(jiao)易。例如A公司想(xiang)全资收购B公司，但反垄断机构认为两家(jia)公司合并(bing)后会严重影响市场竞争环境，因此不批准交(jiao)易。A公司可以(yi)尝试分阶段收购，比如先(xian)购买B公司少部分股(gu)权，不控股(gu)，或选择(ze)收购B公司的非核心业务，以(yi)避免垄断风(feng)险，或重新寻找其他并(bing)购对象。

并(bing)购协议关键条款降低交(jiao)易潜(qian)在风(feng)险

全景网：在并(bing)购协议中，有哪些关键条款是必须注意的？

陈旭光：我认为，上市公司并(bing)购协议中，这几个(ge)条款需要特别关注：

其一，陈述与保证条款：这是并(bing)购协议中最长且最详细的部分，包(bao)含了卖方对目标公司的各种(zhong)陈述，如公司的法律状况、资产、负债、合同、诉讼(song)等。同时，除了上述卖方作(zuo)出的通常事项外，建议结合尽职调查的结果、采用的交(jiao)易结构以(yi)及目标公司的行为特质予以(yi)表述和细化(hua)。比如，中介机构在尽职调查的过程当中，会发现企(qi)业存在的一系列问(wen)题(ti)，有些问(wen)题(ti)可以(yi)当下解决(jue)，有些问(wen)题(ti)则(ze)暂时不会暴露，也并(bing)不会产生对应的法律后果，那么就(jiu)需要划分权责，将(jiang)尽职调查过程当中发现的可能导致上市公司承担(dan)责任的内容作(zuo)为一个(ge)陈述和承诺的条款，由标的企(qi)业的转让(rang)方对对手方做对应的承诺，确保上市公司不会因为这些问(wen)题(ti)在未(wei)来产生一定(ding)的损失。

其二，对价(jia)与支(zhi)付条款：该条款规定(ding)了收购的总价(jia)以(yi)及支(zhi)付方式，还会包(bao)括价(jia)格调整的机制，以(yi)便应对交(jiao)易期间公司状况的变化(hua)。对于上市公司的定(ding)价(jia)，也有对应的监管规则(ze)要求(qiu)，需要符合监管的规定(ding)。

其三，先(xian)决(jue)条件(jian)条款：这一条款规定(ding)了交(jiao)易完成的前提条件(jian)，就(jiu)像买房时的验收条款，只有达到这些条件(jian)，交(jiao)易才能顺(shun)利完成。比如，一些企(qi)业会有一些特别的资质，这些资质可能面临不能续(xu)期等问(wen)题(ti)，那么资质续(xu)期就(jiu)会作(zuo)为被收购标的必须完成的前提条件(jian)；还有国(guo)资收购，最终的决(jue)策权限在国(guo)资委层面，那么如果没(mei)有得到国(guo)资委的批准，并(bing)购交(jiao)易就(jiu)无法完成。所以(yi)，企(qi)业在收购时会罗列一些先(xian)决(jue)条件(jian)，这些先(xian)决(jue)条件(jian)会嵌套在协议当中，比如作(zuo)为付款的先(xian)决(jue)条件(jian)，或者作(zuo)为交(jiao)易的先(xian)决(jue)条件(jian)，根据具体的项目灵活(huo)安(an)排。

其四，业绩承诺及补偿条款： 卖方可能会对目标公司未(wei)来几年的业绩做出承诺，并(bing)在未(wei)达到预(yu)期业绩时提供补偿。这被称(cheng)为“对赌协议”，它保护了买方免受目标公司未(wei)来业绩不佳的影响。

并(bing)购协议中的这些关键条款就(jiu)像“护栏”，确保双方的权益得到保护，防止交(jiao)易过程中或完成后产生纠纷(fen)和损失。通过这些条款，买卖双方可以(yi)明确各自的责任和权利，降低交(jiao)易的潜(qian)在风(feng)险。

杨洲：在我看来，并(bing)购本质上是一种(zhong)买卖行为，那么陈述与保证条款就(jiu)是卖方条款，阐述卖的是什么？是否符合买方的要求(qiu)？质量是否过关？这是最核心的条款。对价(jia)与支(zhi)付条款，则(ze)说明了在买卖过程中要花多少钱？价(jia)格是否合适？发股(gu)价(jia)格是否合适？怎么支(zhi)付？等等，这是第二大核心条款。第三个(ge)核心条款则(ze)是说明在付了钱以(yi)后，所有权、使(shi)用权从卖方到买方。

综(zong)合来看，可能并(bing)购条款有几百页、上千页，而较为核心基(ji)石的条款，与我们(men)平时买卖交(jiao)易的基(ji)本道理一致。

上市公司并(bing)购融(rong)资、支(zhi)付灵活(huo)多元

全景网：在目前低利率和活(huo)跃资本市场的背景之下，上市公司在并(bing)购时通常如何安(an)排融(rong)资？有哪些常见的融(rong)资方式？

陈旭光：上市公司的融(rong)资渠道较宽，可以(yi)通过定(ding)增、银行贷款、发行公司债等方式融(rong)资。在并(bing)购当中，上市公司也会考虑(lu)现金(jin)的需求(qiu)。

目前，主要有这几种(zhong)融(rong)资方式：在现金(jin)收购当中，上市公司一般会进行并(bing)购贷，通过并(bing)购贷的方式解决(jue)收购的资金(jin)问(wen)题(ti)；针对相对比较重大的项目，目前也有一些灵活(huo)的支(zhi)付方式，比如通过发行股(gu)票、换股(gu)的方式作(zuo)为支(zhi)付手段，降低资金(jin)需求(qiu)；还有一些新型的融(rong)资方式，比如发行定(ding)向可转债，降低在收购当中的资金(jin)需求(qiu)。所以(yi)，上市公司在融(rong)资，包(bao)括并(bing)购支(zhi)付安(an)排方面，都比较灵活(huo)，方式多元。

并(bing)购时需确保员工权益得到妥善处理

全景网：并(bing)购过程中还涉及员工权益的保护，如何确保员工的权益得到妥善处理？

杨洲：在上市公司的并(bing)购过程中，确保员工权益得到妥善处理非常重要。这不仅涉及到法律合规性，还关系到并(bing)购后企(qi)业的稳定(ding)性和员工的士气。以(yi)下是一些关键措施(shi)：

首先(xian)，尽职调查获取目标公司的员工详细情况：在并(bing)购交(jiao)易的尽职调查中，对目标公司劳(lao)动用工的现状与历史情况进行全面摸底，对合规风(feng)险进行识别与测(ce)算，将(jiang)此纳入评估交(jiao)易可行性、确定(ding)交(jiao)易结构和价(jia)格的整体考量。

其次，充(chong)分保障(zhang)员工的知情权和参与权：在并(bing)购过程中，员工应该被告知并(bing)购的相关信息，包(bao)括并(bing)购对他们(men)可能产生的影响。同时也应该提前沟(gou)通，安(an)抚员工情绪，并(bing)购消(xiao)息通常会让(rang)员工担(dan)心自己的职位、薪酬或工作(zuo)环境会受到影响。公司在并(bing)购前应当提前向员工解释公司的并(bing)购计(ji)划、整合安(an)排以(yi)及员工的影响，通过透明的沟(gou)通来安(an)抚员工的情绪，避免不必要的恐慌。

第三，签订“员工安(an)置(zhi)协议”：员工安(an)置(zhi)协议明确了公司在并(bing)购后对员工的承诺，比如是否会继续(xu)雇用、薪资待遇(yu)是否会变化(hua)等。通过签署这样的协议，公司可以(yi)明确向员工说明他们(men)的权益将(jiang)会受到保障(zhang)。

第四，保留核心员工的职位和待遇(yu)：并(bing)购后，公司通常会保留一些核心员工的职位和待遇(yu)，特别是技术骨干和管理层，以(yi)确保业务的连续(xu)性和专业性。同时，可以(yi)设置(zhi)股(gu)权激励或奖金(jin)方案，通过给予股(gu)权激励或奖金(jin)，鼓励员工在并(bing)购后继续(xu)留在公司，并(bing)为公司创造更多价(jia)值(zhi)。

最后，合规性和数据保护：在并(bing)购过程中，需要特别注意合规性和数据保护的问(wen)题(ti)。例如，处理员工个(ge)人信息时，需要遵守相关的数据保护法规，确保员工的隐私权不被侵犯。

并(bing)购整合核心还是业务整合

全景网：并(bing)购完成后，通常会遇(yu)到哪些整合问(wen)题(ti)，律师(shi)如何协助解决(jue)？

杨洲：上市公司完成并(bing)购之后，首先(xian)是公司治理结构的改变，包(bao)括被并(bing)购标的和并(bing)购方，比如股(gu)东会，甚至公司董事会、管理层都可能发生变化(hua)。从被并(bing)购标的来看，可能公司的董事长、总经理、财(cai)务总监等比较核心的岗(gang)位人员会有变动；原管理层或实际控制人也可能进入上市公司的治理结构，比如进入董事会，甚至在董事会担(dan)任比较重要的职务。

公司并(bing)购整合，最核心最关键的还是业务整合。并(bing)购后，公司需要将(jiang)两边的业务和资产进行整合，确保运(yun)营高效。但不同的业务线可能有重叠，需要重新调整，防止资源浪费(fei)。律师(shi)可以(yi)帮助梳理并(bing)购双方的资产清单，确保资产分配符合双方协议，并(bing)协助整合合同、专利等法律文件(jian)，确保公司在法律上对资产有明确的所有权。在某(mou)种(zhong)意义上，公司的业务整合体现为大量的经营合同。

陈旭光：在并(bing)购后，上市公司会面临多方面的整合问(wen)题(ti)。律师(shi)通过规范合同、梳理资产、安(an)置(zhi)员工、保护知识产权等方式，确保整合过程的合法性和顺(shun)利进行。律师(shi)的支(zhi)持不仅能够帮助公司减少法律风(feng)险，也能为公司后续(xu)的运(yun)营保驾护航。

上市公司需与中介机构通力合作(zuo)做好风(feng)险管理

全景网：在并(bing)购过程中，如何进行有效的风(feng)险管理和确保合规性？

陈旭光：在上市公司的并(bing)购过程中，风(feng)险管理和确保合规性就(jiu)像是在玩一场高风(feng)险的棋局，每一步(bu)都必须小心翼翼，我认为核心需要注意几点：

第一，遵守上市公司的监管规定(ding)。上市公司并(bing)购在合规性和监管要求(qiu)方面有更高的门槛，尤其是信息披露的要求(qiu)。一方面，严格做到信息的保密，因为上市公司的重大资本运(yun)作(zuo)，会使(shi)股(gu)价(jia)产生重大的异常波动，所以(yi)要明确内幕信息的形成时间点，做好内幕信息知情人登记和保密。同时，根据《证券法》等相关法律法规，上市公司需在交(jiao)易不同阶段公开披露关键信息，如并(bing)购意向、协议签署、重大进展及最终完成情况。此外，并(bing)购还需满足证监会、反垄断机构等监管部门的审核要求(qiu)，确保市场信息对称(cheng)，防止内幕交(jiao)易。

第二，中介机构勤勉尽责。我认为要在并(bing)购过程中做好风(feng)险管理，还需要上市公司和中介机构一起通力合作(zuo)，确保每一步(bu)的信息披露、交(jiao)易推(tui)进都在合法合规的框架(jia)之下，从而最大限度地杜绝风(feng)险。

新质生产力方向将(jiang)涌现大量并(bing)购案例

全景网：回归今天的主题(ti)——《并(bing)购浪潮：“并(bing)购六条”背景下，上市公司的增长战略与挑战》，那么您如何看待当前并(bing)购市场的趋势和动态？

杨洲：“并(bing)购六条”新政一出，A股(gu)上市公司进入了一轮风(feng)起云涌的并(bing)购浪潮，截至10月21日，今年9月以(yi)来超百家(jia)上市公司对外披露了重大重组(zu)事件(jian)进展，10月以(yi)来就(jiu)有近50家(jia)公司，而去年同期不足10家(jia)，可见“并(bing)购六条”的重大意义。

结合近期A股(gu)市场并(bing)购重组(zu)的特点，我认为未(wei)来并(bing)购重组(zu)将(jiang)呈现三大趋势：

一是新兴(xing)产业成为并(bing)购的主要领域，新质生产力方向会有大量的并(bing)购案例出现，比如半导体、人工智(zhi)能、创新药等国(guo)家(jia)产业支(zhi)持和发展的方向，未(wei)来通过上市公司的并(bing)购和产业政策的加持，会有大量的企(qi)业通过并(bing)购进入资本市场。

二是“创新型”并(bing)购案例不断涌现，当前并(bing)购环境已经出现变化(hua)，国(guo)家(jia)鼓励企(qi)业积极并(bing)购，在这一情况下，跨界并(bing)购、“蛇吞象”、“类借(jie)壳(ke)”等形式将(jiang)越来越多。

三是特殊资产并(bing)购，经过前期的一个(ge)经济周期，有一些产业出现了一点问(wen)题(ti)，这些产业企(qi)业会在市场上寻找“白(bai)衣骑士”，通过并(bing)购的方式实现资产并(bing)购整合，迈入新发展阶段。