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2月21日，A股创新(xin)药板块集体大涨，医药“老大哥”恒瑞医药被百济神州“踢馆”，首度跌下市值(zhi)第一王(wang)座。
当天，百济神州A股股价的涨幅是8.21%，恒瑞医药A股股价涨幅是3.83%，二者收盘市值(zhi)分别为3107亿元和3080亿元，百济神州以27亿元的差距领先。
值(zhi)得注意的是，早在2023年(nian)百济神州披(pi)露上一年(nian)年(nian)报时，公(gong)司创新(xin)药收入首次超过恒瑞医药的消息(xi)曾引发业内关注，但恒瑞医药的市值(zhi)优势(shi)在两(liang)年(nian)后的今天才被追平(ping)。
在出海、AI等概念加持下，创新(xin)药企业今年(nian)以来的的市值(zhi)持续升高。例如，靠大额授(shou)权交易“出圈”的ADC龙头科(ke)伦博泰生物，今年(nian)至今的股价涨幅为13.03%；以双抗药物闻(wen)名的康方生物，今年(nian)至今的股价涨幅为13.59%。
百济神州成为“创新(xin)药一哥”
关于恒瑞医药的“一哥”地位能保持多久的话题，5年(nian)前就已经在行业里讨论开来。2021年(nian)，恒瑞医药以创新(xin)药收入破百亿元的业绩在行业遥(yao)遥(yao)领先，看看同行，10年(nian)前创业的生物制药企业还在为商(shang)业化苦苦挣扎，上千家老牌药企在经历转(zhuan)型阵痛。
到了2022年(nian)，虽然恒瑞医药在市值(zhi)和收入规(gui)模上依(yi)然领跑，但创新(xin)药领域的位次已经更迭——2022年(nian)财报显示，恒瑞医药创新(xin)药收入为81.16亿元，而(er)百济神州创新(xin)药产(chan)品收入达到12.55亿美元（折合人民币约84.8亿元），正式超越恒瑞医药。
最近两(liang)年(nian)，“创新(xin)药一哥”继续保持优势(shi)。
2024年(nian)前三季度，百济神州的总营收达到191.36亿元，同比增长48.6%，其中产(chan)品收入为189.86亿元，同比增长72.9%，且全部为创新(xin)药收入。相比之(zhi)下，恒瑞医药的营业收入为201.89亿元，但根据公(gong)司在半年(nian)报中披(pi)露的数据，创新(xin)药收入占(zhan)比接近一半。从(cong)绝对收入看，恒瑞医药约为百济神州的一半。
百济神州的收入结构(gou)中，BTK抑制剂泽布替尼是中国首个销售额突破10亿美元的重磅药物，2023年(nian)，这款药全球(qiu)销售额达到13亿美元，2024年(nian)上半年(nian)，泽布替尼全球(qiu)销售额总计80.18亿元，同比增长122%。目前，泽布替尼已在全球(qiu)超过70个市场(chang)获(huo)批，欧美市场(chang)贡献(xian)收入超过八成。
从(cong)这个视角看，百济神州市值(zhi)创下新(xin)高，是有业绩支撑的。一方面，2024年(nian)前三季度，公(gong)司的总收入和产(chan)品收入均超2023年(nian)整(zheng)年(nian)；另一方面，公(gong)司在2025年(nian)1月时发布公(gong)告，预计将实现2025年(nian)全年(nian)经营利润为正，即营业收入大于营业成本、销售费用、管理费用及研发费用之(zhi)和。当时，有一位资深业内人士告诉《每日经济新(xin)闻(wen)》记(ji)者，这证明了中国创新(xin)药企业可以依(yi)靠产(chan)品商(shang)业化实现盈利，对于中国创新(xin)药产(chan)业有具体的现实意义。
通过券商(shang)研报也可以看出，泽布替尼已经成为百济神州股价的重要支撑。大和发表报告指出，预计在泽布替尼销售带动下，百济神州去年(nian)第四季营收按年(nian)增长65%至10.45亿美元。大和上调对泽布替尼预测，2025年(nian)和2026年(nian)营收预测分别提升7%、4%，至35亿美元、42亿美元，主(zhu)要是由(you)于其在美国和欧洲的销售额增加，以及其在全球(qiu)布鲁顿氏酪(lao)氨(an)酸激酶(BTK)市场(chang)的一流的产(chan)品和持续的市场(chang)占(zhan)有率提升。
一位不愿名的医药行业人士对《每日经济新(xin)闻(wen)》记(ji)者表示，虽然恒瑞医药近年(nian)也在加速创新(xin)药物的发展，但还有很大部分收入来自创新(xin)药之(zhi)外的产(chan)品，所以市场(chang)仍将其看作老牌药企。再看产(chan)品端，恒瑞虽然转(zhuan)型多年(nian)，但除(chu)了 PD-1 之(zhi)外还缺乏足够多的重磅大单品。尤其是创新(xin)药出海仍以海外权益(yi)许可的方式为主(zhu)，在海外实现产(chan)品销售甚至自建海外销售和研发体系尚需时日。
该人士还表示，市场(chang)对两(liang)家公(gong)司的估值(zhi)逻辑也不同，一种是预期(qi)成熟的创新(xin)体系和自有的海外销售体系叠加带来的具有爆发力的创新(xin)价值(zhi)兑现，另一种则是看你现在赚了多少钱，用了多少钱来做研发，看重财务利润数据。百济的估值(zhi)体系已从(cong)概念验证转(zhuan)向销售兑现阶段，泽布替尼成功打(da)开美国市场(chang)是其估值(zhi)跃升的关键。恒瑞的收入目前的估值(zhi)逻辑还是锚定国内创新(xin)药市场(chang)。
恒瑞医药的研发管线更加多元，国际化布局稍弱
研发管线是衡量一家公(gong)司的创新(xin)能力和未来几年(nian)发展势(shi)头的重要指标。
百济神州的管线更加聚焦于肿瘤领域。今年(nian)1月，百济神州主(zhu)办的一场(chang)内部交流活动中，公(gong)司高级副总裁、全球(qiu)研发负责(ze)人汪(wang)来介绍(shao)称“百济神州在过往3年(nian)当中做出了管线的大幅度变革”，从(cong)免疫肿瘤拓展到在肺癌(ai)、消化道肿瘤、妇科(ke)肿瘤等多个重要的肿瘤领域形成“组(zu)合拳”。公(gong)司布局的新(xin)药发现技术平(ping)台目前有约70个临床前项目。
与国内其他同级别药企相比，恒瑞医药在研发方面相当舍得投入，今年(nian)上半年(nian)，费用化研发投入30.38亿元，占(zhan)比营收22%。恒瑞医药的研发管线同样庞大，覆盖抗肿瘤、免疫、心血管等多个领域，比百济更多元化。根据国际知(zhi)名咨询机(ji)构(gou)Citeline的数据，恒瑞医药在研管线数量高达147条，位列全球(qiu)TOP25管线规(gui)模的制药公(gong)司第8名。
2月22日，国际知(zhi)名美元基金Pivotal bioVenture中国区管理合伙人柳丹博士对《每日经济新(xin)闻(wen)》记(ji)者表示，站在投资方的视角，对于恒瑞医药和百济神州这样的大型企业来说，它们的产(chan)品线丰富，涉及多个领域和靶点，很难判断哪一个更加重要。因(yin)此，最直观的判断标准还是营收、业绩等具体数字。
但记(ji)者注意到，恒瑞医药丰富的创新(xin)药管线很多都是竞争者众的领域，就算产(chan)品获(huo)批上市，还需要面临医保谈判的价格降幅压力。如果(guo)把希望放在海外市场(chang)，则又考量恒瑞国际化的实力。不过，2024年(nian)上半年(nian)，恒瑞创新(xin)药收入、对外许可收入合计占(zhan)总营收比重已过半，这意味着恒瑞创新(xin)转(zhuan)型迎来重要里程碑。
业内人士：普涨更多是炒作，期(qi)待创新(xin)药支持政策落实到位
对于百济神州和恒瑞医药的市值(zhi)排位变化，多位受访的医药领域人士反而(er)比较理性，在他们看来，股价涨跌是一时的行情，整(zheng)个创新(xin)药的持续发展还需要更明朗的政策落地。
柳丹表示，从(cong)整(zheng)体营收来看，恒瑞医药仍略高于百济神州，但差距已经不大。尤其是创新(xin)药收入占(zhan)比方面，百济神州明显更高。这意味着，尽管两(liang)者在总营收上接近，但百济神州的创新(xin)药业务更具科(ke)技含量和增长潜力，市值(zhi)的反超或二者市值(zhi)差距缩小的情况(kuang)，在未来一段时间内是可以预见的。
但柳丹也表示，一家公(gong)司的长期(qi)发展仍然需要业绩支撑。尽管百济神州是一家优秀的企业，但恒瑞医药的整(zheng)体营收仍然超过百济神州，从(cong)当前的内在真实价值(zhi)来看，未来其市值(zhi)能否持续超过恒瑞医药，还需要继续观望，因(yin)为据了解，恒瑞医药近年(nian)来在创新(xin)药方面持续发力，也会有持续产(chan)出和不错期(qi)待。
至于近期(qi)创新(xin)药板块的普遍上涨，2月22日，一位创新(xin)药上市公(gong)司高管对记(ji)者表示，其注意到创新(xin)药公(gong)司的股市表现是超过其他药企的，这可能与近日“医保支持创新(xin)药”的新(xin)闻(wen)有关。记(ji)者查询后发现，该人士指的是两(liang)份业内流传的文件。据媒体报道，这两(liang)份业内流传的文件涵盖创新(xin)药的价格、市场(chang)准入、研发等多个领域，尤其是对建立创新(xin)药多元支付体系，描(miao)绘了清晰的路径。
柳丹也持有类(lei)似的观点。他认为，过去一年(nian)创新(xin)药行业有诸多支持政策出台，但市场(chang)反应平(ping)淡，反映(ying)了目前利好政策的影(ying)响力有限。本次创新(xin)药概念股股价普涨，可能更多源于市场(chang)行情炒作：一是港股和海外二级市场(chang)近期(qi)表现良好，科(ke)技板块的信心在节后有所恢(hui)复，二是创新(xin)药股此前经历了较大幅度的下跌，本身存在价值(zhi)修复的空间。
值(zhi)得一提的是，近期(qi)高盛发布了一篇关于中国生物科(ke)技的深度投资价值(zhi)分析报告。高盛称，持续看好中国医疗健康板块中的生物科(ke)技领域，中国创新(xin)力量正在并将持续获(huo)全球(qiu)认可。一批头部生物科(ke)技企业，将在2025/2026年(nian)实现盈亏平(ping)衡。这一盈利拐点对中国生物科(ke)技产(chan)业具有里程碑意义。
每日经济新(xin)闻(wen)