顽固的通缩。

大家看(kan)看(kan)表征经济温度的最新数据：

2024年第三季度，综合衡量全社会(hui)物价水平的经济指标—GDP平减指数，当季同比录得(de)-0.53%。从2023年6月开始，这个(ge)数据已(yi)经连续6个(ge)季度为负，这一轮持续时间为近20年来最长。再下(xia)跌一个(ge)季度，我们就将创下(xia) 90 年代亚洲金融危机(ji)的惨(can)淡记(ji)录。

CPI和PPI呢？

11月份，CPI同比从10月的0.3%，再度回(hui)落至(zhi)0.2%，已(yi)连续57个(ge)月运(yun)行在收(shou)缩通道内。PPI同比为-2.5%，自2022年10月起转负，至(zhi)2024年11月，已(yi)连续26个(ge)月处于负增长区间。

价格是经济的基本(ben)体温。遮掩解决不(bu)了问(wen)题，我们需要正视这个(ge)事实：我们的经济，存在着确定且顽固的通缩压力。

怎么应对？

从经济学角度，不(bu)复杂——人为、强制地提振需求。

因为几乎所有通缩的背后，都是某种程度的产能过剩、需求不(bu)足而引致的供需失衡。如果没有外力强制增加(jia)需求，这种通缩的自然解决方式，最后都是以企业破(po)产，产能出清(qing)，供给收(shou)缩，最后与需求达(da)至(zhi)新的平衡。这个(ge)过程会(hui)很痛苦，因为通缩是一个(ge)供给需求彼此互害的下(xia)沉螺旋。企业破(po)产、供给缩减的同时，居民财富与需求也在消逝。供需重新达(da)到平衡的唯一路径，是企业破(po)产、茶能出清(qing)速度，要明显快过居民财富消逝的速度。

这个(ge)过程，就是我们耳熟能详的经济危机(ji)。

所以，几乎所有政府，面对通缩时，都会(hui)人为干预，强制增加(jia)需求，避(bi)免全社会(hui)财富毁损的下(xia)沉螺旋。

但，增哪一块需求，却(que)是有讲究的。

从拉动经济的需求三驾马车（出口、投资和消费）来看(kan)，出口是外需，投资和消费则为内需。我们应该以哪个(ge)为抓(zhua)手呢？或者，说得(de)更直白一点，我们能指望哪一个(ge)呢？

答(da)案很明确，两个(ge)字：内需。

因为在可预见的时间里，外需可能不(bu)再靠谱。

自2008年金融危机(ji)以来，全球(qiu)都在“右转”，“只扫自家门前雪，不(bu)管他人瓦上霜”的民粹主(zhu)义、排外主(zhu)义、保护主(zhu)义浪(lang)潮迭起，几十年的全球(qiu)化红利在迅速消散(san)。而这一进程，随(sui)着2024年特朗(lang)普的再度当选，必(bi)将到得(de)进一步强化。

尤其在美(mei)对华贸易政策上（具体请自行上网查），更为严峻的是目(mu)前不(bu)仅仅是美(mei)国，包括欧盟(meng)、沙(sha)特以及东南(nan)亚的越南(nan)、泰国、印(yin)尼、乃至(zhi)俄罗(luo)斯等诸多(duo)国家都在不(bu)同方面对我方提出过加(jia)征关税(shui)。

这会(hui)带来什(shi)么影响呢？

根(gen)据高盛的测算，美(mei)国这一个(ge)国家对我们的平均税(shui)率从目(mu)前的19.3%只提升20个(ge)百(bai)分点，都将会(hui)使我们明年的经济增速下(xia)降0.7个(ge)百(bai)分点，回(hui)到4字头的增速。

如果真提升到特朗(lang)普说的60%呢？？

所以，提振需求的方向，必(bi)须，也只能是内需，也就是投资和消费。

投资能指望吗(ma)？

我们的判断是，房地产投资这个(ge)目(mu)前经济的最大拖累(lei)项，预计(ji)在短期内无法解决。根(gen)据我们的模型(xing)预测，2025年房地产行业仍(reng)将会(hui)拉低GDP增长率2个(ge)百(bai)分点，并且这种增长拖累(lei)或会(hui)持续至(zhi)2030年。

政府部门投资呢？

这个(ge)我也不(bu)展开分析了。我只说一个(ge)经济学常识：政府花钱太多(duo)，往往是经济增长乏力的主(zhu)要原因。公共投资与支出，是最低效的经济需求。减少(shao)公共支出，而不(bu)是扩大公共支出，才是经济增长之(zhi)道。

现在我们可以回(hui)到福尔(er)摩斯的那句名言：在排除(chu)了所有不(bu)可能以后，那个(ge)最不(bu)可能的，就是答(da)案。

所以，救经济、止通缩的答(da)案，剩下(xia)有且只有的一项：居民部门需求。

事实上，我们过去的经济困难，很大程度上，就是由消费萎缩导致的。

数据是，2021-2023年，消费对我们GDP贡献均值为60.4%，2024年前三季度则大幅下(xia)降至(zhi)50%，单三季度，消费对GDP的贡献，仅仅29%。

到了11月，消费增速还在进一步下(xia)降。11月份，中国社会(hui)消费品零(ling)售总额(e)同比仅增长3%，这一增速较10月份的4.8%，大幅下(xia)降了37.5%，也比市场(chang)的预期值5.3%低了足足2.3个(ge)百(bai)分点。对比历史同期数值，3%的增速也处于历史低位，甚至(zhi)低于过往5年同期均值水平4.22%。

一线城市的跌幅更为恐怖。2024年11月，北(bei)京和上海社零(ling)降幅均达(da)到两位数，北(bei)京为-14%，上海为-13.5%。

抽丝剥茧完了，根(gen)源也找到了，剩下(xia)的，就是怎么提振居民消费了。

事实上，我们的政府也认识到了拉动居民消费的必(bi)要性。政策层面上，在12月11日至(zhi)12日举行的中央经济工作会(hui)议，把“大力提振消费”放在明年重点工作任务的第一位。

实际行动上，也采取了一系列措施，包括发放消费券、实施消费补贴、推动家电市场(chang)以旧换新、稳(wen)股市、稳(wen)楼市等等。

大方向无疑(yi)无比正确——想要居民消费起来，不(bu)外乎两点：

1，让居民心里有底，不(bu)惧未来，敢(gan)消费；

2、让居民兜(dou)里有钱，不(bu)畏现在，能消费；

怎么让居民居民心里有底，不(bu)惧未来，其实不(bu)复杂，核心就是完善我们的医疗和养老(lao)保险问(wen)题，为居民的看(kan)病和养老(lao)兜(dou)底，让居民消费没有后顾之(zhi)忧。我完全相信，只要医疗和养老(lao)有托底，没有了后顾之(zhi)忧，所有人都会(hui)倾向于做月光族，快乐享(xiang)受，而不(bu)会(hui)有高达(da)45.9%的储蓄(xu)率。

从我国当前财政支出来看(kan)，社会(hui)保障支出是有相当增长空间的。以美(mei)丽国为例(li)，2010-2020年，美(mei)国广义政府财政支出中社会(hui)保障一项占GDP的比重平均为17.5%，我们的社会(hui)保障支出占GDP比重平均为9.6%，为美(mei)国的55%。同一时期，美(mei)国财政支出中用于经济建(jian)设以及相关运(yun)营、管理工作的经济事务一项占GDP的比重平均仅为3.8%，我们则平均为8.1%。

目(mu)前的财政支出，向逆周期属(shu)性的社会(hui)保障支出不(bu)算充足，缓冲居民消费需求的能力不(bu)强。居民对未来收(shou)入预期不(bu)足的情况下(xia)，又没有兜(dou)底，消费起来自然战战兢(jing)兢(jing)，包括年轻人不(bu)婚(hun)不(bu)育，根(gen)本(ben)底层逻辑或也在于此。

或许会(hui)有人问(wen)，稳(wen)股市能否让居民心里有底，提振消费？

我们对2001年至(zhi)2024年11月一共13年的社零(ling)增速和同期上证指数增速做相关性分析发现，二(er)者间的相关性系数仅为0.16，这也就意味着，社会(hui)消费品零(ling)售总额(e)增长率与上证综指变化率之(zhi)间相关性，很弱。

这是什(shi)么意思呢？用大白话翻译就是：股市的上涨，貌似并不(bu)会(hui)明显带动消费。

至(zhi)于让居民口袋(dai)里有钱，不(bu)惧现在，能够消费，我们的建(jian)议，主(zhu)要是做两件事就大概率会(hui)有明确效果。

一是帮助居民修复资产负债表，缓解居民现金流压力。

说得(de)再直白一点，就是政府真金白银进入楼市，无差别购存量房收(shou)储。

政府进入楼市收(shou)储，目(mu)前做法是向开发商(shang)收(shou)储，且对收(shou)储房型(xing)有严苛要求。这实际是在救开发商(shang)，大概率治标不(bu)治本(ben)。

本(ben)是什(shi)么？是被房产套牢的居民，是严重吞噬居民现金流的贷款房。

我们的数据显示，房产占我国居民总资产的比重达(da)到了恐怖的69%，远高于日本(ben)1990年泡沫破(po)灭时55%的占比。

最关键，居民这69%的资产，是被套牢状态，而且会(hui)吞噬他们日常几乎所有的现金流。

过去20年多(duo)年，中国总共销售了约(yue)2.25亿套房，其中82%，也就是1.84亿套都是09年之(zhi)后卖出去的。这批人还贷不(bu)过14年，没还清(qing)的人是大多(duo)数，他们日常为数不(bu)多(duo)的现金流，都要用来还贷。

在2015-2021年房价暴涨的这一轮，中国总共售出了117.3亿平方米的商(shang)品房，折合1.17亿套，占中国20年来商(shang)品房总销售数量2.25亿套的一半。尤其从2018年开始算到2021年这4年买房的人，是顶点中的顶点接盘，从买房之(zhi)日起就一直被套，一直在亏。这批人买房合计(ji)71.82亿平米，折合7100万套房，占到中国有史以来销售商(shang)品房总量的1/3。

按我们的预测，楼市的拖累(lei)大致会(hui)延续到2030年。这意味着，这批套牢的“房民”，解套需要时日。如果没有政府收(shou)储对冲，他们想止损出手套现都做不(bu)到，被迫日复一日将有限的现金流填进还贷。这种情况下(xia)，居民消费要起来，几乎是不(bu)可能的事。

让居民口袋(dai)里有钱，不(bu)惧现在，能够消费要做的第二(er)件事，就是大幅增加(jia)国民收(shou)入中想居民分配的比例(li)。

我国居民部门可支配收(shou)入占GDP的比重，大致在38%左右，还是有相当提升空间的。其他我们耳熟能详的经济体，居民可支配收(shou)入占比都在50%以上。比如，美(mei)国是68%，越南(nan)也是68%，印(yin)度是58%，俄罗(luo)斯低一点，在52%。这意味着，每(mei)创造(zao)100块钱的GDP，美(mei)国人分走68块，印(yin)度人能分走58块，我们分的是38块。

怎么让居民多(duo)分？也不(bu)复杂，最核心的，就是对居民部门大幅度减税(shui)，尤其个(ge)人所得(de)税(shui)。

如何弥补这部分税(shui)收(shou)缺口呢？一个(ge)可行的做法，是增加(jia)对富人的税(shui)收(shou)。我们的研究显示，富人群体对社零(ling)消费的边际贡献，远低于普通人。

最后，我想说的是，以上这些建(jian)议，做起来都有相当阻力，但还是要去做。改革开放40年，与投资和人口红利相关的那些“低垂的果实”已(yi)经被我们摘完了。未来或须以绝大的智慧与勇气，进行收(shou)入分配调整(zheng)，让居民从GDP中能分到更多(duo)，让居民的医疗和养老(lao)有托底，才可能根(gen)本(ben)解决需求不(bu)足问(wen)题，跨越中等收(shou)入陷(xian)阱(jing)。