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随着权益市场的情绪逐步修复以及信用风险阶段性出清，自2024年9月以来，转债市场迎(ying)来了(le)一波明显估值修复行(xing)情，投资(zi)者对转债市场的信心显著增(zeng)强。
与(yu)此(ci)同时，转债下修案例持续(xu)减少，市场格局出现新变化。据证券时报记者统计，2月以来，共有5家A股上市公司下修了(le)可转债的转股价格，与(yu)2024年顶峰时期相比，下修案例已明显减少。
公司下修转股价意味着可转债转股价值的提升，可以更(geng)容易满足强赎条件后完成“债转股”的退出操作(zuo)。多位分析(xi)人士向证券时报记者表示(shi)，当(dang)前可转债市场信心显著增(zeng)强，转债价格中位数已攀升至(zhi)120元以上，这导致转债触发强制赎回(hui)条款的可能性增(zeng)加，进而减弱了(le)上市公司通过下调(diao)转股价格来推动(dong)转债转股的意愿。
转债市场信心回(hui)暖
凭借“进可攻、退可守”的独特(te)属性，可转换债券已成为国内上市公司重要的融资(zi)工具和投资(zi)者资(zi)产配置的核心品类之一。
今年以来，在权益市场持续(xu)保持震荡(dang)攀升的背景下，转债估值持续(xu)修复。2月21日，中证转债指数盘(pan)中上涨至(zhi)433.74点，刷新本轮行(xing)情高点，自2024年9月24日以来的涨幅接近20%。
在中证转债指数持续(xu)震荡(dang)攀升的过程中，市场成交量也在持续(xu)放大。2月21日，转债市场的成交额接近1000亿元，为今年以来转债市场单日成交金额最高的一天。
转债估值的抬升，有一定的底层逻辑。兴业证券认为，资(zi)金年初的流(liu)入、季(ji)节(jie)性风险偏(pian)好抬升加大了(le)市场对于转债波动(dong)的接受度。整个2024年四季(ji)度，转债市场并没有感(gan)受到资(zi)金的合力流(liu)入，但在2025年，能感(gan)受到卖盘(pan)力量的减弱，这时候很容易酝酿资(zi)金的正反馈。
此(ci)外，从历史数据看，包括小盘(pan)指数、转债指数等，在过去多年的2月份，均能展现全年突出的业绩表现，从1月中下旬就开始市场逐渐形(xing)成共识(shi)。
实际(ji)上，相较(jiao)A股市场近期的强势走势，转债市场出现一定程度背离，主要表现为中证转债指数的上涨动(dong)力不足。华泰(tai)证券表示(shi)，近期转债指数落后于大盘(pan)的背后，是转债平(ping)均价格走高导致其向上的空间有限；但更(geng)深层的原因在于转债估值与(yu)正股表现的进一步背离，导致其性价比已偏(pian)弱。当(dang)然，在股市情绪高涨、转债风格占优的大环境下，转债仍有不少结构性机会，譬如消费电子、科技等品种(zhong)表现强势。
下修案例持续(xu)减少
在转债市场信心回(hui)暖的同时，转债下修案例正在持续(xu)减少。
Wind数据显示(shi)，今年2月以来，航天宏图、恩捷股份、联创电子、道恩股份、塞(sai)力医疗等5家上市公司因可转债触发下修条款，修正了(le)转债的转股价格。2025年1月则有6家修正转股价格。而在2024年7月，曾有32家上市公司修正了(le)转债的转股价格。整体来看，自2024年7月开始，可转债下修案例持续(xu)减少，并在2025年1月进入个位数。
上市公司下修转股价是为了(le)促进转债转股，减小偿债压力，由于转债转股会稀释(shi)股权，一般情况下会对正股价格形(xing)成一定向下压力。优美利投资(zi)总(zong)经(jing)理贺金龙向证券时报记者表示(shi)，下修转股价意味着债转股后，股权进一步的稀释(shi)。因此(ci)，权衡正股表现和股东利益，绝大多数上市公司发行(xing)可转债的最终目的是触发强制赎回(hui)推动(dong)债转股，而市场行(xing)情的低迷会令很多上市公司濒临到期的可转债不得不选择下修。上市公司会权衡股东权益以及公司基本面、负债率和可转债存续(xu)期等一系列要素综合考量后，由股东大会投票表决(jue)来决(jue)定是否选择下修。
近期下修案例减少，一方面在正股回(hui)暖带动(dong)下，触发下修条款的可转债减少；另(ling)一方面还有不少上市公司选择不向下修正转股价。
据证券时报记者不完全统计，2月以来，已有文科股份、闻泰(tai)科技、华特(te)气体等18家上市公司公告，不向下修正可转债的转股价格。贺金龙表示(shi)，上市公司不下修转股价，一方面是不愿意股权被稀释(shi)，另(ling)一方面说明公司现金流(liu)状况良好，以至(zhi)于公司有到期偿还负债的意愿。此(ci)外，公司对自身(shen)股价的信心较(jiao)为充足，一部(bu)分转债即使面临回(hui)售压力也选择不下修。
对于转债投资(zi)者，成功下修一般被视作(zuo)利好，博弈下修可带来收益。转股价下修后，转股价值提升，故预(yu)期下修通常会使转债价格上涨；当(dang)下修不成功或不到底时，市场预(yu)期未能兑现，转债价格可能出现回(hui)跌。
有望(wang)减轻偿债压力
可转债市场回(hui)暖，一方面带动(dong)可转债下修案例减少，另(ling)一方面也加大了(le)可转债触发强赎条款的概率。截至(zhi)目前，可转债市场的价格中位数已在123元以上，触发强赎条款的可能性增(zeng)加。
触发强赎条款，是上市公司和投资(zi)者喜闻乐见的双赢局面。在触发强赎条款后，上市公司可以选择以贴(tie)近面值的价格赎回(hui)可转债，这将(jiang)促进投资(zi)者转股或卖出；投资(zi)者则将(jiang)享受触发强赎过程中，带来的涨幅和赚钱效应(ying)。
“强赎概率的增(zeng)加意味着更(geng)多的转债通过转股退出市场，这有助于减轻发行(xing)人的债务压力。” 黑崎资(zi)本首席战略(lue)官(guan)陈兴文接受证券时报记者采(cai)访时指出，强赎将(jiang)促进投资(zi)者转股，上市公司将(jiang)债务转化为股权，减少了(le)上市公司的财务费用。
不过，强赎也往往容易带来杀溢价行(xing)情，尤其是部(bu)分高转股溢价率的转债，在触发强赎条款后，可转债价格容易出现大跌。陈兴文表示(shi)，需要警惕(ti)高转股溢价率转债的强赎风险，一旦(dan)强赎公告发出，投资(zi)者需要及时进行(xing)处理。
对于接下来的转债市场行(xing)情，申万(wan)宏源认为，转债供(gong)给收缩(suo)、需求增(zeng)加及权益资(zi)产无明显下跌趋势预(yu)期下，转债估值仍有望(wang)持续(xu)获得支(zhi)撑(cheng)。策略(lue)上，推动(dong)中长期资(zi)金入市背景下，建议继续(xu)以大盘(pan)稳(wen)健类品种(zhong)及高信用偏(pian)债转债为底，交易上建议关注产业催化不断(duan)的AI及机器人方向。
责编：万(wan)健祎
校对： 王朝全