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随着权益市(shi)场的(de)情绪逐步修复以及信用风(feng)险阶段性(xing)出清，自2024年9月以来，转债市(shi)场迎来了(le)一波(bo)明显估值修复行情，投资(zi)者对转债市(shi)场的(de)信心显著增强(qiang)。
与此同(tong)时，转债下修案例持续减(jian)少，市(shi)场格(ge)局出现新变化(hua)。据证券时报记者统计，2月以来，共有5家A股上市(shi)公司下修了(le)可转债的(de)转股价格(ge)，与2024年顶(ding)峰时期相比，下修案例已明显减(jian)少。
公司下修转股价意(yi)味着可转债转股价值的(de)提升，可以更容易满足强(qiang)赎条件(jian)后完成(cheng)“债转股”的(de)退出操作(zuo)。多位分析人士向证券时报记者表示(shi)，当(dang)前可转债市(shi)场信心显著增强(qiang)，转债价格(ge)中位数已攀升至120元以上，这导致转债触(chu)发强(qiang)制赎回条款的(de)可能性(xing)增加，进(jin)而减(jian)弱了(le)上市(shi)公司通过下调(diao)转股价格(ge)来推(tui)动转债转股的(de)意(yi)愿。
转债市(shi)场信心回暖
凭借“进(jin)可攻、退可守”的(de)独特属性(xing)，可转换债券已成(cheng)为国内上市(shi)公司重要的(de)融资(zi)工具和投资(zi)者资(zi)产配置(zhi)的(de)核心品(pin)类之一。
今年以来，在权益市(shi)场持续保持震(zhen)荡(dang)攀升的(de)背(bei)景下，转债估值持续修复。2月21日(ri)，中证转债指数盘中上涨至433.74点，刷新本轮行情高点，自2024年9月24日(ri)以来的(de)涨幅接近20%。
在中证转债指数持续震(zhen)荡(dang)攀升的(de)过程中，市(shi)场成(cheng)交量也在持续放大。2月21日(ri)，转债市(shi)场的(de)成(cheng)交额接近1000亿元，为今年以来转债市(shi)场单日(ri)成(cheng)交金额最高的(de)一天。
转债估值的(de)抬升，有一定(ding)的(de)底层逻(luo)辑。兴业证券认(ren)为，资(zi)金年初的(de)流(liu)入(ru)、季(ji)节(jie)性(xing)风(feng)险偏好(hao)抬升加大了(le)市(shi)场对于转债波(bo)动的(de)接受度。整个2024年四(si)季(ji)度，转债市(shi)场并没有感受到资(zi)金的(de)合力流(liu)入(ru)，但在2025年，能感受到卖盘力量的(de)减(jian)弱，这时候很容易酝酿资(zi)金的(de)正反馈。
此外，从(cong)历史(shi)数据看，包括小盘指数、转债指数等，在过去多年的(de)2月份，均能展现全(quan)年突出的(de)业绩表现，从(cong)1月中下旬就开始市(shi)场逐渐形成(cheng)共识。
实(shi)际上，相较A股市(shi)场近期的(de)强(qiang)势走势，转债市(shi)场出现一定(ding)程度背(bei)离，主(zhu)要表现为中证转债指数的(de)上涨动力不足。华泰证券表示(shi)，近期转债指数落(luo)后于大盘的(de)背(bei)后，是转债平均价格(ge)走高导致其向上的(de)空间有限；但更深(shen)层的(de)原因在于转债估值与正股表现的(de)进(jin)一步背(bei)离，导致其性(xing)价比已偏弱。当(dang)然，在股市(shi)情绪高涨、转债风(feng)格(ge)占优的(de)大环境下，转债仍有不少结(jie)构性(xing)机会，譬如消费电子、科技等品(pin)种(zhong)表现强(qiang)势。
下修案例持续减(jian)少
在转债市(shi)场信心回暖的(de)同(tong)时，转债下修案例正在持续减(jian)少。
Wind数据显示(shi)，今年2月以来，航天宏图、恩捷股份、联(lian)创电子、道恩股份、塞力医疗(liao)等5家上市(shi)公司因可转债触(chu)发下修条款，修正了(le)转债的(de)转股价格(ge)。2025年1月则有6家修正转股价格(ge)。而在2024年7月，曾有32家上市(shi)公司修正了(le)转债的(de)转股价格(ge)。整体来看，自2024年7月开始，可转债下修案例持续减(jian)少，并在2025年1月进(jin)入(ru)个位数。
上市(shi)公司下修转股价是为了(le)促进(jin)转债转股，减(jian)小偿债压力，由于转债转股会稀释股权，一般情况下会对正股价格(ge)形成(cheng)一定(ding)向下压力。优美(mei)利投资(zi)总经理贺金龙向证券时报记者表示(shi)，下修转股价意(yi)味着债转股后，股权进(jin)一步的(de)稀释。因此，权衡正股表现和股东利益，绝(jue)大多数上市(shi)公司发行可转债的(de)最终目的(de)是触(chu)发强(qiang)制赎回推(tui)动债转股，而市(shi)场行情的(de)低迷会令(ling)很多上市(shi)公司濒临到期的(de)可转债不得不选择下修。上市(shi)公司会权衡股东权益以及公司基本面、负债率和可转债存续期等一系列要素综合考量后，由股东大会投票(piao)表决来决定(ding)是否选择下修。
近期下修案例减(jian)少，一方面在正股回暖带动下，触(chu)发下修条款的(de)可转债减(jian)少；另一方面还有不少上市(shi)公司选择不向下修正转股价。
据证券时报记者不完全(quan)统计，2月以来，已有文科股份、闻泰科技、华特气体等18家上市(shi)公司公告，不向下修正可转债的(de)转股价格(ge)。贺金龙表示(shi)，上市(shi)公司不下修转股价，一方面是不愿意(yi)股权被稀释，另一方面说明公司现金流(liu)状况良好(hao)，以至于公司有到期偿还负债的(de)意(yi)愿。此外，公司对自身股价的(de)信心较为充足，一部分转债即使(shi)面临回售压力也选择不下修。
对于转债投资(zi)者，成(cheng)功(gong)下修一般被视作(zuo)利好(hao)，博(bo)弈下修可带来收益。转股价下修后，转股价值提升，故预期下修通常会使(shi)转债价格(ge)上涨；当(dang)下修不成(cheng)功(gong)或不到底时，市(shi)场预期未能兑现，转债价格(ge)可能出现回跌。
有望减(jian)轻偿债压力
可转债市(shi)场回暖，一方面带动可转债下修案例减(jian)少，另一方面也加大了(le)可转债触(chu)发强(qiang)赎条款的(de)概率。截至目前，可转债市(shi)场的(de)价格(ge)中位数已在123元以上，触(chu)发强(qiang)赎条款的(de)可能性(xing)增加。
触(chu)发强(qiang)赎条款，是上市(shi)公司和投资(zi)者喜闻乐见的(de)双赢局面。在触(chu)发强(qiang)赎条款后，上市(shi)公司可以选择以贴近面值的(de)价格(ge)赎回可转债，这将促进(jin)投资(zi)者转股或卖出；投资(zi)者则将享受触(chu)发强(qiang)赎过程中，带来的(de)涨幅和赚钱效应。
“强(qiang)赎概率的(de)增加意(yi)味着更多的(de)转债通过转股退出市(shi)场，这有助于减(jian)轻发行人的(de)债务压力。” 黑(hei)崎资(zi)本首席战略官陈兴文接受证券时报记者采访时指出，强(qiang)赎将促进(jin)投资(zi)者转股，上市(shi)公司将债务转化(hua)为股权，减(jian)少了(le)上市(shi)公司的(de)财务费用。
不过，强(qiang)赎也往往容易带来杀(sha)溢价行情，尤(you)其是部分高转股溢价率的(de)转债，在触(chu)发强(qiang)赎条款后，可转债价格(ge)容易出现大跌。陈兴文表示(shi)，需要警(jing)惕高转股溢价率转债的(de)强(qiang)赎风(feng)险，一旦(dan)强(qiang)赎公告发出，投资(zi)者需要及时进(jin)行处理。
对于接下来的(de)转债市(shi)场行情，申万宏源认(ren)为，转债供(gong)给收缩、需求增加及权益资(zi)产无明显下跌趋势预期下，转债估值仍有望持续获得支撑。策略上，推(tui)动中长期资(zi)金入(ru)市(shi)背(bei)景下，建(jian)议继续以大盘稳健类品(pin)种(zhong)及高信用偏债转债为底，交易上建(jian)议关注产业催化(hua)不断的(de)AI及机器人方向。
责(ze)编：万健祎
校对： 王朝全(quan)