2024年12月30日，公司发布公告，宣布与立讯有限(xian)公司签订了《出售意向协议(yi)》，计划将公司及旗(qi)下控股子(zi)公司所持有的(de)与产品集成业务紧密相关的(de)9家目标公司的(de)股权及经营资产，转让给立讯有限(xian)或其指定的(de)受让方。

这个立讯有限(xian)公司正是“果链巨头”立讯精密的(de)控股股东。得益于今(jin)年手(shou)机出货量的(de)回暖，立讯其实也曾一度走出过翻倍的(de)涨幅，三季度营收(shou)和利润均实现了20%以(yi)上的(de)增幅。

而闻泰(tai)这边情况就不一样了。

前三季度营收(shou)虽然同(tong)比(bi)增长了19.7%，然而净利润却下滑将近80%，过得比(bi)去年还惨。

不仅如(ru)此，公司的(de)利润水平自2021年后迅速收(shou)缩，仔细拆分之下能够明显看出，公司的(de)产品集成业务在(zai)2022年至2023年前三季度的(de)亏损(sun)分别达到15.69亿元、4.47亿元、12.07亿元。

为何连续几年都在(zai)大幅亏损(sun)？订单利润的(de)收(shou)缩是一个原(yuan)因。

闻泰(tai)今(jin)年前三季度的(de)毛利率降至今(jin)年最低(di)点。亏损(sun)虽然叠加了可转债财务费用，和因为美元汇率下跌造成的(de)汇兑损(sun)失，随着下游复苏，营收(shou)规(gui)模(mo)自疫(yi)情后开始稳步增长，但留不住利润的(de)趋势已经越来越明显。

闻泰(tai)产品集成业务的(de)最大一块收(shou)入来自手(shou)机ODM，正是公司发家的(de)老(lao)本行。最早由(you)闻泰(tai)操刀的(de)机型，包(bao)括小米的(de)红米系列，魅族的(de)魅蓝Note，荣耀畅玩6A、华为畅享6/6S等等。

ODM模(mo)式将研发、制造、供应链等一系列环节垂直整合(he)，提供整机产品。因为代工(gong)量太集中，有效地帮助了手(shou)机供应商分摊了人工(gong)、采购(gou)和研发费用，同(tong)时也要保证好(hao)质量和进度。随着产能和订单规(gui)模(mo)的(de)扩大，闻泰(tai)在(zai)2015年以(yi)5950万部手(shou)机出货量，成为全球(qiu)最大的(de)智能手(shou)机ODM制造商，并于次年借壳中茵股份于2016年登陆深交所，成为A股第(di)一家上市的(de)ODM制造商。

Counterpoint数据显示，2023年，华勤技术和龙(long)旗(qi)科(ke)技在(zai)智能手(shou)机ODM市场(chang)的(de)占(zhan)有率分别为27.9%和27.3%，闻泰(tai)科(ke)技则以(yi)20.6%的(de)市占(zhan)率位列第(di)三。

虽然份额始终保持前列，也就是量能做大，但ODM薄利的(de)特(te)点没有变(bian)化，只能通过品类横向延申，继续扩大规(gui)模(mo)。

行业周期性是ODM制造商躲(duo)不开的(de)劫数。

ODM连接上游手(shou)机零部件(jian)和下游主机厂(chang)商，从原(yuan)材料采购(gou)，组装到交付，格外注重(zhong)质量、进度、成本三个维度。国(guo)内智能手(shou)机十分内卷(juan)，每年发布的(de)新(xin)机型相当多，需要ODM制造商保证稳定的(de)产能供应，还要求供应链备货的(de)准确预判(pan)，因为一旦电子(zi)元器件(jian)发生缺(que)货或者原(yuan)材料涨价，这个成本只能自己承担(dan)。

ODM厂(chang)商主营成本中，原(yuan)材料占(zhan)比(bi)普遍接近90%，本质上就决定了这是个薄利多销(xiao)的(de)行业。即使经营能力再高超，遇到下游行业不景气，或者上游原(yuan)材料涨价时，只能硬着头皮熬下去。

为了寻找新(xin)的(de)增长空间，闻泰(tai)拓展了笔记本电脑、汽车电子(zi)、家电等产品代工(gong)，为了快速上量，拓展这些低(di)毛利、高投入研发的(de)新(xin)项目实际上对于利润还是拖累。

而且随着低(di)端制造业开始往东南(nan)亚地区转移，手(shou)机厂(chang)商也开始在(zai)新(xin)兴市场(chang)整合(he)供应链，这些新(xin)兴市场(chang)的(de)人力成本相较而言则更(geng)具优势。

靠着半导体业务的(de)驰(chi)援，虽然2022和2023年公司现金流分别流出了34亿元、22亿元，迄今(jin)公司账上的(de)现金和金融资产仍不少于80亿元。

说是断臂求生，还不至于。

但苦生意想要靠一两(liang)年扭亏为盈，闻泰(tai)或许已经无(wu)力经营。

更(geng)关键的(de)是，售出前产品集成业务在(zai)闻泰(tai)营收(shou)里占(zhan)了72.4%的(de)比(bi)重(zhong)，利润贡献却是负的(de)，对于公司整体估值而言是实在(zai)的(de)拖累。

不过，剥离之后，作(zuo)为一家彻彻底底的(de)半导体芯片公司，闻泰(tai)真的(de)有希望站起来吗？

02以(yi)后怎么办？

2018年，闻泰(tai)科(ke)技将目光投向了ODM产业链更(geng)上游的(de)芯片领域。

彼时净资产尚不足40亿元的(de)闻泰(tai)科(ke)技，筹划收(shou)购(gou)估值高达超300亿元的(de)欧洲芯片巨头Nexperia Holding B.V（下称“安世集团”），这项收(shou)购(gou)交易的(de)对价超过250亿元，完全是一场(chang)“蛇吞象”式的(de)跨境(jing)并购(gou)。

收(shou)购(gou)之后，得益于下游汽车、可穿戴(dai)设备、工(gong)业电力以(yi)及计算机设备的(de)给养，主要产品功率分立器件(jian)出货量保持增长。据芯谋研究《中国(guo)功率分立器件(jian)市场(chang)年度报(bao)告2024》，公司在(zai)功率半导体公司中，按营收(shou)排名全球(qiu)第(di)3、中国(guo)第(di)1。

业绩表现上，芯片业务是更(geng)出色的(de)利润部门。

前三季度，公司半导体业务实现108.72亿元营收(shou)，净利润实现17.4亿元，营收(shou)和利润都逐季增长。第(di)三季度的(de)毛利率攀升至40.5%，同(tong)比(bi)提高2.8%，环比(bi)提高了1.8%。

公司半导体业务产品线重(zhong)点包(bao)括晶体管（包(bao)括保护类器件(jian) ESD/TVS 等）、MOSFET功率管、模(mo)拟与逻辑(ji)IC。

业绩增长的(de)驱动因素包(bao)括下游电动车市场(chang)的(de)持续增长，尤其是国(guo)内，汽车智能化会带动MOS单车用量和价值量的(de)增加。

其次是人工(gong)智能这轮浪潮里，AI数据中心、服务器电源、AIPC和手(shou)机等应用增长较快，公司半导体产品中的(de)二极管、MOSFET、GaN、保护器件(jian)等产品在(zai)新(xin)能源逆变(bian)器、变(bian)流器等应用中仍具有增长空间。

2021年至2024上半年，半导体业务的(de)研发投入分别为8.37亿元、11.91亿元、16.34亿元以(yi)及8.74亿元，目前占(zhan)销(xiao)售额比(bi)重(zhong)超过了10%。虽然公司超过五成的(de)研发费用在(zai)产品集成业务那块，但如(ru)公告所言，公司之后将集中资源专注战略转型升级，巩固并提升在(zai)全球(qiu)功率半导体行业第(di)一梯(ti)队的(de)优势地位。

2021年至2024年前三季度，公司半导体业务净利率分别为19.07%、23.42%、15.93%、16%。利润水平随着库存调整和下游市场(chang)复苏逐渐(jian)改善。

按照机构(gou)预测，2026年按照25%的(de)平均比(bi)例(li)，半导体业务大概214亿元左右的(de)营收(shou)，净利率假如(ru)能恢复至17%-20%的(de)水平，对应36-43亿元的(de)净利润，那么剩下的(de)就是该给多少估值倍数的(de)问题。

国(guo)际上的(de)可比(bi)公司如(ru)英飞凌(ling)、恩智浦等2026年预期市盈率平均14倍左右，而国(guo)内像(xiang)士(shi)兰微、华润微、扬杰科(ke)技等可比(bi)公司平均市盈率大概25倍左右。

参照国(guo)内估值水平，半导体业务估值就有希望达到千亿，也比(bi)当前502亿元的(de)整体市值（市值416.3亿+可转债86亿）高出不少。

而且，当前芯片股有着相对有利的(de)上涨环境(jing)。今(jin)年万得芯片指数涨了29%，估值修复的(de)比(bi)重(zhong)更(geng)多，减重(zhong)后的(de)闻泰(tai)很可能被(bei)当成芯片公司来重(zhong)估。

这一逻辑(ji)促成了公司在(zai)12月31日的(de)开盘涨停，但过完年回来又原(yuan)形毕露了。

出售后公司实现困境(jing)反转，市值重(zhong)估的(de)叙事并非没有缺(que)陷。

首先，公司并未(wei)完全从一些失败(bai)的(de)投资中脱身。

譬如(ru)原(yuan)本供应苹果的(de)手(shou)机摄像(xiang)头模(mo)组。闻泰(tai)曾经有用24.2亿元买下欧菲光旗(qi)下公司，彼时欧菲光刚被(bei)踢出果链。但闻泰(tai)火(huo)速接盘之后，连订单都差点接不到。

生意难(nan)以(yi)为继，于是去年11月底宣布关停光学模(mo)组业务，去年这项也净亏损(sun)达到7.79亿元。其中在(zai)对子(zi)公司股权投资计提减值准备，有多达8个亿来自这项业务。但立讯即将“接盘”闻泰(tai)科(ke)技的(de)上述9家公司中，与苹果摄像(xiang)头相关的(de)子(zi)公司并未(wei)被(bei)列入其中。

其次，后续一旦营收(shou)增速不及预期，减值风险也很大。

公司当年花了两(liang)百多亿吃下安世半导体，商誉超过210亿元，占(zhan)公司净资产比(bi)例(li)接近六成。

目前尚未(wei)积累减值金额，但公司在(zai)“可收(shou)回金额的(de)具体确定方法”中列出，预期2024年至2028年期间安世半导体年收(shou)入增长率29.7%，净利润率19.59%。

然而这项业务过去三年的(de)平均增速，只有17.35%，净利率也才勉强(qiang)达到这个水平。

商誉减值这项对公司利润的(de)影响(xiang)并不小，2022和2023年公司减值水平很高，去年9个亿的(de)资产减值损(sun)失里，就有将近5个亿来自闻泰(tai)通讯这家公司，如(ru)果没能及时处理(li)掉，那么后续还剩下4个多亿要减。

此外，闻泰(tai)科(ke)技还面临着来自地缘政治(zhi)的(de)压力。

12月2日，美国(guo)商务部发布了新(xin)的(de)管制措施。该措施进一步加严对半导体制造设备、存储芯片等物项的(de)出口管制，将136家中国(guo)实体增列至出口管制实体清单，其中就包(bao)括闻泰(tai)。

根据中报(bao)信息(xi)，公司半导体业务有将近55%的(de)收(shou)入来自国(guo)外。在(zai)半导体上孤注一掷，公司业绩存在(zai)一定的(de)风险。

总的(de)来说，曾经的(de)ODM制造巨头，果断告别自己的(de)老(lao)本行，专注于真正带来利润的(de)业务，决定本身想必是极其艰(jian)难(nan)的(de)。