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1月10日，寒(han)武纪股价最高(gao)见777.77元，市值最高(gao)超(chao)3200亿元，自去年“924”以来累计飙涨高(gao)达2.5倍，被不少投(tou)资者(zhe)亲切地称为“寒(han)王”。
如果拉(la)长时间看，从2023年1月算起，寒(han)武纪股价更是最高(gao)暴涨超(chao)12倍，成为A股绝(jue)对的市场明星。
然后随着寒(han)武纪披(pi)露2024年业(ye)绩(ji)预告，公司股价开(kai)始从高(gao)空跌落，1月16日甚至一(yi)度暴跌14.65%，成交放出天量的122亿元，创下A股当日成交之(zhi)最。
曾有(you)人(ren)说，一(yi)旦市场有(you)公司要称王的时候(hou)，那就是危险时刻(ke)了。如今(jin)，“寒(han)王”出现，会应验吗？
01
资本市场选中(zhong)寒(han)武纪抱团，是有(you)原因的。
一(yi)方面，它是市场辨识度很高(gao)的一(yi)家芯片龙头公司。人(ren)工智(zhi)能(neng)是新兴(xing)领域，行业(ye)所处阶(jie)段(duan)正从导入期迈(mai)向加速爆发期，存在诸多赛道级投(tou)资大机(ji)会。这有(you)点类似新能(neng)源车、光(guang)伏产业(ye)在2020年爆发后，两年时间内诞生(sheng)了多家10倍股一(yi)样的逻辑。因此，公私募机(ji)构几乎必然会配置(zhi)AI板块，然而(er)纯正的AI芯片龙头非常稀缺，主要就是海(hai)光(guang)信息与寒(han)武纪。
另一(yi)方面，美股AI行情大爆发，英伟达2024年股价暴涨176%，市值净增超(chao)过2万亿美元。在美股映射下，A股AI行情同样爆发，国内机(ji)构也必然会注意到寒(han)武纪这类具有(you)高(gao)辨识度的AI芯片龙头，加大布局力度。
除(chu)机(ji)构外，游资在“924”以来的史诗级行情之(zhi)下，大举入场，疯炒(chao)半导体、AI等科技板块，寒(han)武纪也成为了几乎必然要加码的明星公司。要知道，本轮游资成交远超(chao)过往任何(he)一(yi)次牛市行情。
不过，散户直接下场买寒(han)武纪的规模应该(gai)不会太大，主要是一(yi)手100股，就需要大几万元，而(er)散户主要是通过疯狂买ETF来间接抱团了寒(han)武纪。
2024年，A股市场ETF实现了大爆发（超(chao)过公募基金规模），年内净流入金额高(gao)达1万亿元以上，配置(zhi)主力则为上证50、沪深300、中(zhong)证A500、科创50为首(shou)的宽指数基金以及半导体为首(shou)的行业(ye)主题类指数基金。
截(jie)止2024年三季度末(mo)，寒(han)武纪前十大股东有(you)4只指数基金，包括华夏上证科创板50ETF、易方达上证科创板50ETF、华夏半导体ETF、华泰沪深300ETF，持有(you)股份分别为3.87%、2.33%、1.16%、0.89%。合计持有(you)8.25%，最新持仓市值超(chao)200亿元。
加之(zhi)2024年四季度ETF放量更为明显，通过ETF被动加仓寒(han)武纪的散户资金量会更大。
要知道，寒(han)武纪纳入沪深300指数、上证50/中(zhong)证A500指数的时间分别为2023年12月11日、2024年12月13日。其中(zhong)，中(zhong)证A500指数基金在9月推出以后，整体市场规模很快突破了3000亿元，这部(bu)分资金被动加仓寒(han)武纪。
综上可见，寒(han)武纪股价大爆发是机(ji)构、游资、散户合力极致抱团的一(yi)场资本盛宴。
02
当前，寒(han)武纪PS（市销率为市值/营(ying)收，即评估(gu)尚未盈(ying)利或盈(ying)利不稳定的高(gao)成长性企业(ye)的价值）为331倍，远高(gao)于上市以来估(gu)值中(zhong)位数的96.9倍，较2023年1月的不足30倍翻了10倍以上（可见市值暴增均来源于估(gu)值提升）。
横向对比(bi)看，海(hai)光(guang)信息最新PS为37.6倍。再看美国纯正的AI芯片龙头英伟达，最新PS为29.46倍。宣布进军研发AI芯片的OpenAI，按照去年10月1570亿美元估(gu)值来测算，PS为24倍。
可见，寒(han)武纪不管是跟自身对比(bi)，还是跟国内外AI芯片龙头进行对比(bi)，估(gu)值均出现了较为明显的泡沫。
当然，如果寒(han)武纪未来能(neng)够按市场寄予的厚望，兑现持续(xu)的高(gao)增收入与利润，来消化超(chao)高(gao)估(gu)值也是可行的。但关键是能(neng)够如市场所愿吗？
我们从过去以及当前披(pi)露的业(ye)绩(ji)表现，能(neng)够较好去推测未来业(ye)绩(ji)爆发有(you)多大可能(neng)性。
1月14日，寒(han)武纪披(pi)露了2024年业(ye)绩(ji)预告。据披(pi)露，2024年全(quan)年营(ying)收为10.7-12亿元，同比(bi)增加50.83%—69.16%。
扣除(chu)前三季度1.85亿元，第(di)四季度营(ying)收为9.5亿元-10.8亿元，而(er)机(ji)构预测第(di)四季度收入12.74亿元（全(quan)年预测14.59亿元）。很显然，寒(han)武纪营(ying)收不及机(ji)构主流预期。
寒(han)武纪过去多年收入均聚集在第(di)四季度，为什么？
这需要从寒(han)武纪营(ying)收结构来看，主要包括智(zhi)能(neng)计算集群系(xi)统、远端产品线以及边缘产品线等。其中(zhong)，智(zhi)能(neng)计算集群系(xi)统2023年业(ye)务收入为6.05亿元，占总(zong)收入的85%。这一(yi)业(ye)务主要是基于自身云端产品、系(xi)统软件平台，再通过集成其他(ta)设备而(er)成，主要为一(yi)些地方政(zheng)府建设算力基础设施。
寒(han)武纪收入大头均在第(di)四季度，也说明主要客户为政(zheng)府部(bu)门。同时也说明了AI芯片最直接相关业(ye)务——云端产品线（主要包括训练芯片、推理芯片等）的市场竞争力不够强劲。其实，在AI需求大爆发之(zhi)下，2023年该(gai)业(ye)务还一(yi)度下滑(hua)了60%至0.9亿元。
再看利润表现。2024年全(quan)年净亏损约为3.96亿元-4.84亿元，亏损收窄42.95%至53.33%。刨除(chu)前三季度，第(di)四季度净利润为2.4亿元-3.28亿元。于是，诸多自媒体、财经(jing)媒体广泛宣传寒(han)武纪实现了历史首(shou)次单季度盈(ying)利了。
但魔(mo)鬼藏在细节里。归母净利润这一(yi)会计科目包括上亿元的政(zheng)府补助，并不能(neng)很好地反馈盈(ying)利状(zhuang)况。看扣非归母净利润为-7.65亿元至-9.35亿元，较上年同期收窄10.34%-26.64%，可见利润表现改善幅度并不明显。
整体看，寒(han)武纪2024年度业(ye)绩(ji)表现不及市场预期，或许是1月16日股价暴跌的重要导火索（财报披(pi)露，不一(yi)定会在第(di)一(yi)个交易日马上进行反馈）。
其实，过去两年AI服务器渗透率加速上升，海(hai)外英伟达业(ye)绩(ji)大幅放量，国内的海(hai)光(guang)信息同样如此。其中(zhong)，海(hai)光(guang)信息2023年归母净利润大幅增长57%，2024年前三季度大幅增长69%。这才是AI行业(ye)爆发下的应有(you)之(zhi)义。
然而(er)，寒(han)武纪AI芯片直接相关业(ye)务并没(mei)有(you)爆发。其实，寒(han)武纪发布的AI芯片产品不少算了，最先进的思元590芯片已于2023年发布，综合性能(neng)对比(bi)英伟达的A100，但奈何(he)市场订单并不多，不像海(hai)光(guang)信息的深算系(xi)列、华为昇腾(teng)910系(xi)列已经(jing)过市场大规模验证。
那么，我们推断市场可能(neng)还期待寒(han)武纪通过大规模研发，未来诞生(sheng)一(yi)款史诗级AI芯片，一(yi)经(jing)上市抢占大量市场蛋糕。
那么，寒(han)武纪研发投(tou)入力度又怎么样？
在2022年及以前，寒(han)武纪每年研发投(tou)入均保持高(gao)速增长，到2022年全(quan)年研发投(tou)入达到15.23亿元。不过，2023年研发投(tou)入为11.18亿元，同比(bi)下滑(hua)26.6%。2024年前三季度，研发费用再度下滑(hua)8%至6.59亿元。
再看研发人(ren)员，2022年为1205人(ren)，到2023年下滑(hua)至752人(ren)，同比(bi)下滑(hua)幅度为37.6%。可见，在AI行业(ye)大爆发之(zhi)下，寒(han)武纪研发投(tou)入力度有(you)所放缓。
反观海(hai)光(guang)信息，2023年、2024年前三季度，研发投(tou)入分别为19.92亿元、18.14亿元，同比(bi)增速为41%、42%。
相比(bi)之(zhi)下，寒(han)武纪的资金实力、研发人(ren)才等方面要明显弱(ruo)于海(hai)光(guang)信息等竞争对手，可能(neng)无法支撑AI芯片的快速迭代，期待诞生(sheng)一(yi)款史诗级的AI芯片快速抢占市场份额的想法，在未来一(yi)两年的短期可能(neng)过于乐观了。
03
A股龙头被投(tou)资者(zhe)亲切称之(zhi)为王的公司并不多，最近几年仅出现了茅王、宁王、迪王等。然而(er)，这些公司称王没(mei)过多久，股价便迎来了大幅回调。其中(zhong)，茅王现价较2021年2月高(gao)峰仍然暴跌40%，宁王现价较2021年12月高(gao)峰依(yi)然下跌30%以上。
这一(yi)次，寒(han)王出现，能(neng)否打破魔(mo)咒(zhou)，继续(xu)上冲呢？
在我看来，寒(han)武纪当前高(gao)估(gu)值透支了未来成长性，加之(zhi)当前技术面跌破重要的20日均线，短期内还存在较大动荡(dang)风险，风险收益比(bi)并不高(gao)，当前更应重视波动风险。
不过同时，A股市场目前确实稀缺芯片产业(ye)能(neng)对标国外芯片巨头的龙头公司，“寒(han)王”也是因此是被市场寄予了显著很高(gao)的期望，由此高(gao)估(gu)值状(zhuang)态可能(neng)在未来相当长时间都很难会被消除(chu)。