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自去(qu)年9月24日至今年2月21日，A股(gu)人形机器人的(de)行情可(ke)谓石破天惊，大超一般投资(zi)者的(de)预期。
其中，长(chang)盛(sheng)轴(zhou)承大涨逾750%，骏创科(ke)技大涨逾650%，福莱新材、中坚科(ke)技大涨逾400%，三丰智能(neng)、鼎智科(ke)技、埃夫特大涨逾300%。如果(guo)统计今年1月7日开启的(de)主升浪阶(jie)段，也至少有超过11只龙头股(gu)价实(shi)现了翻倍。
这些翻倍龙头中，更多聚焦在毛利率高、价值占比高，且国产化(hua)率低的(de)丝杠领域(yu)。这又是为什么呢(ne)？
01
丝杠是将电机输(shu)出的(de)旋转(zhuan)运动(dong)转(zhuan)化(hua)为直线运动(dong)的(de)机械部件(jian)，可(ke)分布应用在人形机器人的(de)大臂、小(xiao)臂、小(xiao)腿以及灵巧手(shou)等部位(wei)。
按照(zhao)结构(gou)来区分，丝杠主要包括(kuo)滑动(dong)、滚珠以及行星滚柱三大类型(xing)。其中，滑动(dong)丝杠，也即传统的(de)梯形丝杠，结构(gou)很简(jian)单，主要有螺母与螺杆组成，依靠滑动(dong)摩擦(ca)来传递运动(dong)，以致于效率、寿命较低，但工艺成熟(shu)，成本低，适合一些对精度要求不高的(de)场合，因此很少有人形机器人厂商选择使用。
滚珠丝杠则在螺杆、螺母之(zhi)间加入了滚珠，将滑动(dong)摩擦(ca)转(zhuan)化(hua)为滚动(dong)摩擦(ca)，提高了效率与精度，同时(shi)承载能(neng)力(li)也更强。行星滚柱丝杠结构(gou)类似行星齿轮，使用多个滚柱在螺杆周围滚动(dong)，这样可(ke)以分散负载，承载能(neng)力(li)是滚珠丝杠的(de)数(shu)倍，寿命也更长(chang)。
可(ke)见，行星滚柱丝杠各方面性能(neng)是丝杠中最(zui)优秀的(de)，但成本与技术壁垒也是最(zui)高的(de)。
在技术设计环节，需根据机器人的(de)电机扭矩(ju)来设计，还要找到(dao)最(zui)优方案；在材料和热处理环节，材料要硬又韧，加工精度要求超高（尺(chi)寸误差仅几微米，直线度误差不能(neng)超过0.01毫米），还包括(kuo)淬火、渗碳、冷冻等工艺；在精密加工环节，需做(zuo)粗(cu)加工、精加工，还要用非标工装夹(jia)具来装配；在检测环节，需配备高精度设备，检测直径、螺距、直线度、表面光洁度等。
因为其技术在人形机器人零(ling)部件(jian)中壁垒最(zui)高，加之(zhi)量产能(neng)力(li)低，成本非常高，占单体人形机器人的(de)价值量也很大。
据机构(gou)测算，特斯拉(la)Opitimus需要16根行星滚柱丝杠以及20根微型(xing)丝杠（用于灵巧手(shou)），大致成本在2万元/台。
不过，国内第一梯队的(de)宇树科(ke)技CEO王兴兴则透露(lu)，与特斯拉(la)技术方向差别巨大，没有使用行星丝杠，整体成本优势更大，更适合量产。
不管用那种技术方案，丝杠在人形机器人当中均为一种核心零(ling)部件(jian)，技术壁垒最(zui)高（毛利率高达60%，高于电机、减速器、力(li)传感器等），国产化(hua)率低，单机占比较大。因此，资(zi)本市场追捧丝杠相关核心龙头，尤其必然性与逻辑性。
02
在人形机器人领域(yu)爆(bao)火之(zhi)前，做(zuo)丝杠产品的(de)企业不算多。在滚珠丝杠领域(yu)，中国台湾与大陆企业份额占比达到(dao)70%，其余30%为德国企业。在高端市场，德国企业占据主导，占比高达90%。
在行星滚柱丝杠领域(yu)，海外厂家主要为瑞士GAS、瑞典ROLLVIS，两家占据全球50%的(de)市场份额，其余玩(wan)家还包括(kuo)斯凯孚、美国GMS、日本NSK和THK。在中国市场，主要还包括(kuo)台湾的(de)上银(yin)科(ke)技，其他企业大多处于中低端市场。
由于人形机器人技术进展(zhan)迅猛(meng)，A股(gu)多家上市公(gong)司从2023年开始宣布杀入丝杠领域(yu)，并有了一些研发成果(guo)与量产进展(zhan)。
双林股(gu)份，主营业务的(de)汽车(che)座椅水平驱动(dong)器与人形滚柱丝杠产品在技术研发方面有同源(yuan)性，在螺纹(wen)、齿轮加工等生产工艺有相通性，于是宣布进军(jun)行星滚柱丝杠领域(yu)。但要注意的(de)是，尽管该公(gong)司近期被传为宇树机器人提供(gong)滚珠丝杠及传动(dong)部件(jian)，但公(gong)司目前已经辟谣，实(shi)际并没有获(huo)得相关订单。
五洲新春，以轴(zhou)承业务为基础，布局行星滚柱丝杠研发。2024年正在建设两个丝杠产品生产车(che)间，一个是滚珠丝杠组件(jian)与零(ling)部件(jian)车(che)间，产品主要用于新能(neng)源(yuan)汽车(che)转(zhuan)向系统以及刹车(che)系统，另一个是行星滚柱丝杠与零(ling)部件(jian)车(che)间，主要用于机器人的(de)执行器。
公(gong)司通过与新剑传动(dong)深度合作，为特斯拉(la)人形机器人提供(gong)行星滚柱丝杠产品。此外，还与优必选、小(xiao)鹏、智元等厂商接触、送样。
江苏雷利，旗下有一家重要子公(gong)司——鼎智科(ke)技（北交所上市），已完成行星滚柱丝杠零(ling)部件(jian)（比如丝杆）研发并送样客户，成套行星滚柱丝杠还在研发阶(jie)段。近期公(gong)司因为盛(sheng)传“为宇树机器狗提供(gong)“无刷电机+齿轮箱”行星执行器，提供(gong)动(dong)力(li)传输(shu)”而股(gu)价连续大涨。但公(gong)司最(zui)新澄清称，尚未对市场进行批量供(gong)货。
北特科(ke)技，主营底盘零(ling)部件(jian)、铝合金轻量化(hua)以及空调压缩机等业务。2024年10月，公(gong)司拟(ni)斥资(zi)18.5亿元投资(zi)建设行星滚柱丝杠研发生产基地。目前，公(gong)司已经成为特斯拉(la)核心丝杠供(gong)应商。
此外，其他丝杠相关厂商还包括(kuo)北特科(ke)技、贝斯特、斯菱股(gu)份、恒立液(ye)压、震裕科(ke)技、禾川(chuan)科(ke)技等。
那么，这一大批厂商中，那些更有可(ke)能(neng)突围呢(ne)？
首先，这些企业要跟下游机器人大厂绑(bang)定，才会有更大机会。比如，五洲新春、北特科(ke)技绑(bang)定了特斯拉(la)。
其次，这些企业在原有产品线经营良好，成长(chang)性较高，盈利能(neng)力(li)更强，或间接证(zheng)明了在人形机器人新领域(yu)的(de)突围概率。
接下来，我们(men)来对比一下四家企业现有基本面情况。2019Q3—2023Q3，双林股(gu)份、江苏雷利、五洲新春、北特科(ke)技营收年复(fu)合增长(chang)率分别为0.37%、7%、12.2%、9.85%，归母净利润年复(fu)合增速分别为92%、4.3%、2.65%、18.6%。
可(ke)见，四家企业的(de)营收、利润均没能(neng)够保持较好增长(chang)。其中，双林股(gu)份2024年营收、净利润变动(dong)很大，主要系新能(neng)源(yuan)汽车(che)电驱动(dong)系统加速上量，而传统业务座椅部件(jian)、轮毂轴(zhou)承则保持相对平稳。江苏雷利、五洲新春营收增长(chang)不算慢，但净利润相较营收表现更差，主要系净利润率在这些年持续波折(she)下滑。
盈利能(neng)力(li)方面，截止(zhi)2024年前三季度，四家企业的(de)销售毛利率分别为20.4%、28.8%、17.2%、19.75%。其中，双林股(gu)份、五洲新春、北特科(ke)技毛利率水平下滑较大，到(dao)了2024年才有企稳回升态势，可(ke)以推测市场壁垒不高，竞争较为激(ji)烈。而江苏雷利则历年保持较高水平，可(ke)见经营壁垒比较高。
截止(zhi)2024年前三季度，四家企业的(de)销售净利率分别为11.33%、10.6%、4%、4.33%。其中，双林股(gu)份净利率提升非常快，一方面是因为业务结构(gou)发生了一些变化(hua)，毛利率提升；另一方面，2024年获(huo)得了一笔宁海金石现金补偿款，导致净利率上升较大，不过扣非净利率也有7.4%。
江苏雷利净利率同毛利率一样，历年保持较高水平。而五洲新春、北特科(ke)技则维持很低水平，与其他制造业零(ling)部件(jian)厂商盈利水平大致持平。
综上分析可(ke)见，江苏雷利、双林股(gu)份在过去(qu)几年盈利能(neng)力(li)、成长(chang)性要相对更好一些，且均传为宇树机器人供(gong)应商，在未来发展(zhan)的(de)潜力(li)上可(ke)能(neng)会更佳(jia)一些，但也面临很大的(de)业绩不确定性（公(gong)司目前已辟谣）。
03
人形机器人在经历了持续几个月的(de)大涨之(zhi)后，目前不管是宇树、华为还是特斯拉(la)产业链上的(de)上市公(gong)司，其估值均经历了快速暴涨。其中，双林股(gu)份、江苏雷利、五洲新春、北特科(ke)技最(zui)新PE分别高达54.4倍、78倍、138.8倍、219倍。
短时(shi)间内，估值飙升如此之(zhi)快，自然存(cun)在市场定价过于乐观的(de)风险。
接下来，倘若A股(gu)大市维持高位(wei)震荡或缓慢上行态势，人形机器人投资(zi)风险偏好较高，估值大幅下挫的(de)可(ke)能(neng)性较低，相反大概率还会延续上行趋势。而一旦(dan)大市因为后期两会财政政策、中美关税等宏观因子不及市场预期那么乐观的(de)话，若大市持续下行，处于高位(wei)的(de)机器人龙头则可(ke)能(neng)面临剧烈动(dong)荡之(zhi)风险。
不过，从中长(chang)期看，人形机器人孕育着(zhe)巨大投资(zi)机会，因为该领域(yu)是可(ke)媲美手(shou)机、汽车(che)的(de)大产业，未来也许会诞生比亚迪、苹果(guo)这类的(de)大企业，零(ling)部件(jian)领域(yu)应该也会有千(qian)亿级公(gong)司。