顽(wan)固的通缩。

大(da)家看看表征经济(ji)温(wen)度的最新数据：

2024年第三季度，综(zong)合(he)衡量全社会物价水平的经济(ji)指标(biao)—GDP平减指数，当季同比录得(de)-0.53%。从(cong)2023年6月开(kai)始，这个(ge)数据已经连(lian)续6个(ge)季度为负(fu)，这一(yi)轮持续时间为近20年来(lai)最长。再下跌(die)一(yi)个(ge)季度，我们就将创下 90 年代(dai)亚洲金融危机的惨淡记录。

CPI和PPI呢？

11月份，CPI同比从(cong)10月的0.3%，再度回落至0.2%，已连(lian)续57个(ge)月运行在收缩通道内。PPI同比为-2.5%，自2022年10月起转负(fu)，至2024年11月，已连(lian)续26个(ge)月处于负(fu)增长区间。

价格是(shi)经济(ji)的基本体温(wen)。遮掩解决不了问题，我们需要正视这个(ge)事实(shi)：我们的经济(ji)，存在着确定且顽(wan)固的通缩压力。

怎(zen)么(me)应对？

从(cong)经济(ji)学(xue)角度，不复杂——人为、强制地提振需求(qiu)。

因为几乎(hu)所有通缩的背后(hou)，都是(shi)某种程度的产能过剩、需求(qiu)不足而引致的供需失衡。如(ru)果没有外力强制增加(jia)需求(qiu)，这种通缩的自然(ran)解决方式，最后(hou)都是(shi)以(yi)企(qi)业破产，产能出清，供给收缩，最后(hou)与需求(qiu)达至新的平衡。这个(ge)过程会很痛苦，因为通缩是(shi)一(yi)个(ge)供给需求(qiu)彼此互害的下沉螺(luo)旋。企(qi)业破产、供给缩减的同时，居民财富与需求(qiu)也在消逝。供需重新达到平衡的唯一(yi)路径，是(shi)企(qi)业破产、茶能出清速度，要明显快过居民财富消逝的速度。

这个(ge)过程，就是(shi)我们耳熟能详的经济(ji)危机。

所以(yi)，几乎(hu)所有政府，面对通缩时，都会人为干(gan)预，强制增加(jia)需求(qiu)，避免全社会财富毁损的下沉螺(luo)旋。

但，增哪一(yi)块需求(qiu)，却是(shi)有讲究的。

从(cong)拉动经济(ji)的需求(qiu)三驾马车（出口、投资和消费）来(lai)看，出口是(shi)外需，投资和消费则为内需。我们应该以(yi)哪个(ge)为抓手呢？或者，说得(de)更直白一(yi)点，我们能指望哪一(yi)个(ge)呢？

答案很明确，两个(ge)字：内需。

因为在可预见的时间里(li)，外需可能不再靠谱。

自2008年金融危机以(yi)来(lai)，全球都在“右转”，“只扫自家门前雪，不管他人瓦上霜”的民粹主义、排外主义、保护主义浪(lang)潮迭起，几十年的全球化红利在迅速消散。而这一(yi)进程，随着2024年特朗普的再度当选(xuan)，必将到得(de)进一(yi)步强化。

尤其在美对华贸易(yi)政策上（具体请自行上网查(cha)），更为严峻(jun)的是(shi)目前不仅仅是(shi)美国，包括欧盟、沙特以(yi)及(ji)东南亚的越南、泰国、印(yin)尼、乃至俄罗斯等(deng)诸(zhu)多国家都在不同方面对我方提出过加(jia)征关税。

这会带来(lai)什么(me)影响呢？

根(gen)据高盛的测算，美国这一(yi)个(ge)国家对我们的平均税率从(cong)目前的19.3%只提升20个(ge)百分(fen)点，都将会使我们明年的经济(ji)增速下降0.7个(ge)百分(fen)点，回到4字头(tou)的增速。

如(ru)果真提升到特朗普说的60%呢？？

所以(yi)，提振需求(qiu)的方向(xiang)，必须，也只能是(shi)内需，也就是(shi)投资和消费。

投资能指望吗？

我们的判断是(shi)，房地产投资这个(ge)目前经济(ji)的最大(da)拖累项，预计在短期内无法解决。根(gen)据我们的模型(xing)预测，2025年房地产行业仍(reng)将会拉低GDP增长率2个(ge)百分(fen)点，并且这种增长拖累或会持续至2030年。

政府部门投资呢？

这个(ge)我也不展开(kai)分(fen)析(xi)了。我只说一(yi)个(ge)经济(ji)学(xue)常(chang)识：政府花钱(qian)太(tai)多，往(wang)往(wang)是(shi)经济(ji)增长乏(fa)力的主要原因。公(gong)共投资与支出，是(shi)最低效的经济(ji)需求(qiu)。减少公(gong)共支出，而不是(shi)扩大(da)公(gong)共支出，才是(shi)经济(ji)增长之道。

现在我们可以(yi)回到福尔摩斯的那(na)句名言：在排除(chu)了所有不可能以(yi)后(hou)，那(na)个(ge)最不可能的，就是(shi)答案。

所以(yi)，救经济(ji)、止通缩的答案，剩下有且只有的一(yi)项：居民部门需求(qiu)。

事实(shi)上，我们过去的经济(ji)困难，很大(da)程度上，就是(shi)由消费萎缩导致的。

数据是(shi)，2021-2023年，消费对我们GDP贡献均值为60.4%，2024年前三季度则大(da)幅(fu)下降至50%，单三季度，消费对GDP的贡献，仅仅29%。

到了11月，消费增速还(hai)在进一(yi)步下降。11月份，中国社会消费品零售(shou)总额同比仅增长3%，这一(yi)增速较10月份的4.8%，大(da)幅(fu)下降了37.5%，也比市场(chang)的预期值5.3%低了足足2.3个(ge)百分(fen)点。对比历史同期数值，3%的增速也处于历史低位，甚至低于过往(wang)5年同期均值水平4.22%。

一(yi)线(xian)城(cheng)市的跌(die)幅(fu)更为恐怖。2024年11月，北京和上海社零降幅(fu)均达到两位数，北京为-14%，上海为-13.5%。

抽丝(si)剥茧完了，根(gen)源也找到了，剩下的，就是(shi)怎(zen)么(me)提振居民消费了。

事实(shi)上，我们的政府也认识到了拉动居民消费的必要性。政策层面上，在12月11日至12日举行的中央经济(ji)工作会议，把(ba)“大(da)力提振消费”放在明年重点工作任务的第一(yi)位。

实(shi)际行动上，也采取了一(yi)系列(lie)措施，包括发放消费券、实(shi)施消费补贴、推动家电市场(chang)以(yi)旧换新、稳股市、稳楼市等(deng)等(deng)。

大(da)方向(xiang)无疑无比正确——想要居民消费起来(lai)，不外乎(hu)两点：

1，让居民心里(li)有底，不惧未来(lai)，敢消费；

2、让居民兜里(li)有钱(qian)，不畏现在，能消费；

怎(zen)么(me)让居民居民心里(li)有底，不惧未来(lai)，其实(shi)不复杂，核心就是(shi)完善我们的医疗和养老保险问题，为居民的看病和养老兜底，让居民消费没有后(hou)顾之忧。我完全相信，只要医疗和养老有托底，没有了后(hou)顾之忧，所有人都会倾向(xiang)于做月光族，快乐享受，而不会有高达45.9%的储蓄(xu)率。

从(cong)我国当前财政支出来(lai)看，社会保障支出是(shi)有相当增长空间的。以(yi)美丽国为例，2010-2020年，美国广义政府财政支出中社会保障一(yi)项占GDP的比重平均为17.5%，我们的社会保障支出占GDP比重平均为9.6%，为美国的55%。同一(yi)时期，美国财政支出中用于经济(ji)建设以(yi)及(ji)相关运营、管理工作的经济(ji)事务一(yi)项占GDP的比重平均仅为3.8%，我们则平均为8.1%。

目前的财政支出，向(xiang)逆周期属性的社会保障支出不算充足，缓冲居民消费需求(qiu)的能力不强。居民对未来(lai)收入预期不足的情况下，又没有兜底，消费起来(lai)自然(ran)战战兢兢，包括年轻人不婚不育，根(gen)本底层逻辑或也在于此。

或许会有人问，稳股市能否让居民心里(li)有底，提振消费？

我们对2001年至2024年11月一(yi)共13年的社零增速和同期上证指数增速做相关性分(fen)析(xi)发现，二者间的相关性系数仅为0.16，这也就意味着，社会消费品零售(shou)总额增长率与上证综(zong)指变化率之间相关性，很弱。

这是(shi)什么(me)意思呢？用大(da)白话翻译就是(shi)：股市的上涨，貌似并不会明显带动消费。

至于让居民口袋里(li)有钱(qian)，不惧现在，能够消费，我们的建议，主要是(shi)做两件事就大(da)概率会有明确效果。

一(yi)是(shi)帮助居民修复资产负(fu)债表，缓解居民现金流压力。

说得(de)再直白一(yi)点，就是(shi)政府真金白银进入楼市，无差别购存量房收储。

政府进入楼市收储，目前做法是(shi)向(xiang)开(kai)发商收储，且对收储房型(xing)有严苛要求(qiu)。这实(shi)际是(shi)在救开(kai)发商，大(da)概率治标(biao)不治本。

本是(shi)什么(me)？是(shi)被房产套牢的居民，是(shi)严重吞噬居民现金流的贷款房。

我们的数据显示，房产占我国居民总资产的比重达到了恐怖的69%，远高于日本1990年泡沫破灭时55%的占比。

最关键，居民这69%的资产，是(shi)被套牢状态，而且会吞噬他们日常(chang)几乎(hu)所有的现金流。

过去20年多年，中国总共销售(shou)了约2.25亿(yi)套房，其中82%，也就是(shi)1.84亿(yi)套都是(shi)09年之后(hou)卖出去的。这批人还(hai)贷不过14年，没还(hai)清的人是(shi)大(da)多数，他们日常(chang)为数不多的现金流，都要用来(lai)还(hai)贷。

在2015-2021年房价暴涨的这一(yi)轮，中国总共售(shou)出了117.3亿(yi)平方米的商品房，折合(he)1.17亿(yi)套，占中国20年来(lai)商品房总销售(shou)数量2.25亿(yi)套的一(yi)半。尤其从(cong)2018年开(kai)始算到2021年这4年买(mai)房的人，是(shi)顶点中的顶点接(jie)盘，从(cong)买(mai)房之日起就一(yi)直被套，一(yi)直在亏。这批人买(mai)房合(he)计71.82亿(yi)平米，折合(he)7100万套房，占到中国有史以(yi)来(lai)销售(shou)商品房总量的1/3。

按我们的预测，楼市的拖累大(da)致会延续到2030年。这意味着，这批套牢的“房民”，解套需要时日。如(ru)果没有政府收储对冲，他们想止损出手套现都做不到，被迫日复一(yi)日将有限的现金流填进还(hai)贷。这种情况下，居民消费要起来(lai)，几乎(hu)是(shi)不可能的事。

让居民口袋里(li)有钱(qian)，不惧现在，能够消费要做的第二件事，就是(shi)大(da)幅(fu)增加(jia)国民收入中想居民分(fen)配的比例。

我国居民部门可支配收入占GDP的比重，大(da)致在38%左右，还(hai)是(shi)有相当提升空间的。其他我们耳熟能详的经济(ji)体，居民可支配收入占比都在50%以(yi)上。比如(ru)，美国是(shi)68%，越南也是(shi)68%，印(yin)度是(shi)58%，俄罗斯低一(yi)点，在52%。这意味着，每创造(zao)100块钱(qian)的GDP，美国人分(fen)走68块，印(yin)度人能分(fen)走58块，我们分(fen)的是(shi)38块。

怎(zen)么(me)让居民多分(fen)？也不复杂，最核心的，就是(shi)对居民部门大(da)幅(fu)度减税，尤其个(ge)人所得(de)税。

如(ru)何(he)弥补这部分(fen)税收缺口呢？一(yi)个(ge)可行的做法，是(shi)增加(jia)对富人的税收。我们的研(yan)究显示，富人群体对社零消费的边际贡献，远低于普通人。

最后(hou)，我想说的是(shi)，以(yi)上这些建议，做起来(lai)都有相当阻力，但还(hai)是(shi)要去做。改革开(kai)放40年，与投资和人口红利相关的那(na)些“低垂的果实(shi)”已经被我们摘完了。未来(lai)或须以(yi)绝大(da)的智慧(hui)与勇气，进行收入分(fen)配调整，让居民从(cong)GDP中能分(fen)到更多，让居民的医疗和养老有托底，才可能根(gen)本解决需求(qiu)不足问题，跨越中等(deng)收入陷(xian)阱。