2024年12月(yue)30日，公司发布公告(gao)，宣布与立讯有限公司签订了《出售意向协议》，计划(hua)将公司及旗下控股子公司所持有的与产品集成业务(wu)紧密相关的9家目标公司的股权及经营资产，转让给立讯有限或其指(zhi)定(ding)的受让方。

这个立讯有限公司正是“果(guo)链巨头”立讯精密的控股股东。得益于今年手机出货量的回暖，立讯其实也曾一度走(zou)出过翻倍的涨幅，三季度营收(shou)和利润(run)均实现了20%以上的增幅。

而闻泰这边(bian)情况就不一样了。

前三季度营收(shou)虽然同比增长了19.7%，然而净利润(run)却下滑(hua)将近80%，过得比去(qu)年还惨。

不仅如此，公司的利润(run)水平(ping)自2021年后迅速收(shou)缩，仔细拆分之下能够明显看出，公司的产品集成业务(wu)在2022年至2023年前三季度的亏(kui)损分别(bie)达到15.69亿元、4.47亿元、12.07亿元。

为何(he)连续几年都在大幅亏(kui)损？订单利润(run)的收(shou)缩是一个原因(yin)。

闻泰今年前三季度的毛利率降至今年最低点。亏(kui)损虽然叠加了可转债财务(wu)费用，和因(yin)为美元汇率下跌造成的汇兑损失(shi)，随着下游复苏(su)，营收(shou)规模(mo)自疫情后开(kai)始(shi)稳步增长，但留不住利润(run)的趋势已经越来越明显。

闻泰产品集成业务(wu)的最大一块收(shou)入来自手机ODM，正是公司发家的老本行。最早由闻泰操刀的机型，包括小(xiao)米的红米系列，魅族的魅蓝Note，荣耀畅玩6A、华为畅享6/6S等等。

ODM模(mo)式将研发、制造、供应链等一系列环(huan)节垂直整(zheng)合(he)，提供整(zheng)机产品。因(yin)为代工量太集中(zhong)，有效地帮助(zhu)了手机供应商分摊了人(ren)工、采购和研发费用，同时也要保证好质量和进度。随着产能和订单规模(mo)的扩大，闻泰在2015年以5950万部手机出货量，成为全球最大的智能手机ODM制造商，并于次年借壳中(zhong)茵(yin)股份(fen)于2016年登陆深(shen)交所，成为A股第一家上市的ODM制造商。

Counterpoint数据显示，2023年，华勤技术和龙旗科(ke)技在智能手机ODM市场的占有率分别(bie)为27.9%和27.3%，闻泰科(ke)技则以20.6%的市占率位列第三。

虽然份(fen)额始(shi)终保持前列，也就是量能做大，但ODM薄(bao)利的特点没有变化，只能通过品类横(heng)向延申，继(ji)续扩大规模(mo)。

行业周(zhou)期性是ODM制造商躲(duo)不开(kai)的劫(jie)数。

ODM连接上游手机零部件和下游主机厂商，从原材料(liao)采购，组装到交付(fu)，格外注重质量、进度、成本三个维度。国内智能手机十分内卷，每(mei)年发布的新机型相当多，需(xu)要ODM制造商保证稳定(ding)的产能供应，还要求供应链备货的准确预判，因(yin)为一旦电子元器件发生(sheng)缺货或者原材料(liao)涨价，这个成本只能自己承担。

ODM厂商主营成本中(zhong)，原材料(liao)占比普遍接近90%，本质上就决定(ding)了这是个薄(bao)利多销的行业。即使经营能力再高超，遇到下游行业不景气，或者上游原材料(liao)涨价时，只能硬着头皮熬下去(qu)。

为了寻(xun)找新的增长空间(jian)，闻泰拓展了笔记本电脑、汽车电子、家电等产品代工，为了快速上量，拓展这些低毛利、高投入研发的新项目实际上对于利润(run)还是拖累。

而且随着低端制造业开(kai)始(shi)往东南亚地区转移，手机厂商也开(kai)始(shi)在新兴市场整(zheng)合(he)供应链，这些新兴市场的人(ren)力成本相较而言则更具优势。

靠着半导体业务(wu)的驰援，虽然2022和2023年公司现金流分别(bie)流出了34亿元、22亿元，迄今公司账上的现金和金融资产仍不少于80亿元。

说是断臂求生(sheng)，还不至于。

但苦生(sheng)意想要靠一两年扭亏(kui)为盈，闻泰或许已经无力经营。

更关键的是，售出前产品集成业务(wu)在闻泰营收(shou)里占了72.4%的比重，利润(run)贡献却是负的，对于公司整(zheng)体估值而言是实在的拖累。

不过，剥离之后，作为一家彻彻底底的半导体芯片公司，闻泰真(zhen)的有希望站起来吗？

02以后怎么办？

2018年，闻泰科(ke)技将目光投向了ODM产业链更上游的芯片领域。

彼时净资产尚不足40亿元的闻泰科(ke)技，筹划(hua)收(shou)购估值高达超300亿元的欧洲(zhou)芯片巨头Nexperia Holding B.V（下称(cheng)“安世(shi)集团”），这项收(shou)购交易的对价超过250亿元，完全是一场“蛇吞象”式的跨境并购。

收(shou)购之后，得益于下游汽车、可穿戴设备、工业电力以及计算(suan)机设备的给养，主要产品功率分立器件出货量保持增长。据芯谋(mou)研究《中(zhong)国功率分立器件市场年度报告(gao)2024》，公司在功率半导体公司中(zhong)，按营收(shou)排名全球第3、中(zhong)国第1。

业绩(ji)表现上，芯片业务(wu)是更出色的利润(run)部门。

前三季度，公司半导体业务(wu)实现108.72亿元营收(shou)，净利润(run)实现17.4亿元，营收(shou)和利润(run)都逐季增长。第三季度的毛利率攀升(sheng)至40.5%，同比提高2.8%，环(huan)比提高了1.8%。

公司半导体业务(wu)产品线重点包括晶体管(guan)（包括保护类器件 ESD/TVS 等）、MOSFET功率管(guan)、模(mo)拟与逻辑(ji)IC。

业绩(ji)增长的驱(qu)动因(yin)素包括下游电动车市场的持续增长，尤(you)其是国内，汽车智能化会带动MOS单车用量和价值量的增加。

其次是人(ren)工智能这轮浪潮里，AI数据中(zhong)心、服务(wu)器电源(yuan)、AIPC和手机等应用增长较快，公司半导体产品中(zhong)的二极管(guan)、MOSFET、GaN、保护器件等产品在新能源(yuan)逆变器、变流器等应用中(zhong)仍具有增长空间(jian)。

2021年至2024上半年，半导体业务(wu)的研发投入分别(bie)为8.37亿元、11.91亿元、16.34亿元以及8.74亿元，目前占销售额比重超过了10%。虽然公司超过五成的研发费用在产品集成业务(wu)那块，但如公告(gao)所言，公司之后将集中(zhong)资源(yuan)专(zhuan)注战略转型升(sheng)级，巩固并提升(sheng)在全球功率半导体行业第一梯队的优势地位。

2021年至2024年前三季度，公司半导体业务(wu)净利率分别(bie)为19.07%、23.42%、15.93%、16%。利润(run)水平(ping)随着库存调(diao)整(zheng)和下游市场复苏(su)逐渐改善。

按照机构预测，2026年按照25%的平(ping)均比例(li)，半导体业务(wu)大概(gai)214亿元左(zuo)右的营收(shou)，净利率假如能恢复至17%-20%的水平(ping)，对应36-43亿元的净利润(run)，那么剩下的就是该(gai)给多少估值倍数的问(wen)题。

国际上的可比公司如英飞凌、恩智浦等2026年预期市盈率平(ping)均14倍左(zuo)右，而国内像士兰微、华润(run)微、扬杰(jie)科(ke)技等可比公司平(ping)均市盈率大概(gai)25倍左(zuo)右。

参照国内估值水平(ping)，半导体业务(wu)估值就有希望达到千亿，也比当前502亿元的整(zheng)体市值（市值416.3亿+可转债86亿）高出不少。

而且，当前芯片股有着相对有利的上涨环(huan)境。今年万得芯片指(zhi)数涨了29%，估值修复的比重更多，减重后的闻泰很可能被当成芯片公司来重估。

这一逻辑(ji)促成了公司在12月(yue)31日的开(kai)盘涨停，但过完年回来又(you)原形毕露了。

出售后公司实现困境反转，市值重估的叙(xu)事并非没有缺陷。

首先，公司并未完全从一些失(shi)败的投资中(zhong)脱身。

譬如原本供应苹果(guo)的手机摄像头模(mo)组。闻泰曾经有用24.2亿元买下欧菲光旗下公司，彼时欧菲光刚被踢出果(guo)链。但闻泰火速接盘之后，连订单都差点接不到。

生(sheng)意难以为继(ji)，于是去(qu)年11月(yue)底宣布关停光学模(mo)组业务(wu)，去(qu)年这项也净亏(kui)损达到7.79亿元。其中(zhong)在对子公司股权投资计提减值准备，有多达8个亿来自这项业务(wu)。但立讯即将“接盘”闻泰科(ke)技的上述9家公司中(zhong)，与苹果(guo)摄像头相关的子公司并未被列入其中(zhong)。

其次，后续一旦营收(shou)增速不及预期，减值风(feng)险也很大。

公司当年花了两百多亿吃下安世(shi)半导体，商誉超过210亿元，占公司净资产比例(li)接近六成。

目前尚未积累减值金额，但公司在“可收(shou)回金额的具体确定(ding)方法”中(zhong)列出，预期2024年至2028年期间(jian)安世(shi)半导体年收(shou)入增长率29.7%，净利润(run)率19.59%。

然而这项业务(wu)过去(qu)三年的平(ping)均增速，只有17.35%，净利率也才勉强达到这个水平(ping)。

商誉减值这项对公司利润(run)的影响并不小(xiao)，2022和2023年公司减值水平(ping)很高，去(qu)年9个亿的资产减值损失(shi)里，就有将近5个亿来自闻泰通讯这家公司，如果(guo)没能及时处理掉，那么后续还剩下4个多亿要减。

此外，闻泰科(ke)技还面(mian)临着来自地缘政治的压力。

12月(yue)2日，美国商务(wu)部发布了新的管(guan)制措施。该(gai)措施进一步加严(yan)对半导体制造设备、存储芯片等物项的出口管(guan)制，将136家中(zhong)国实体增列至出口管(guan)制实体清单，其中(zhong)就包括闻泰。

根据中(zhong)报信息，公司半导体业务(wu)有将近55%的收(shou)入来自国外。在半导体上孤注一掷(zhi)，公司业绩(ji)存在一定(ding)的风(feng)险。

总的来说，曾经的ODM制造巨头，果(guo)断告(gao)别(bie)自己的老本行，专(zhuan)注于真(zhen)正带来利润(run)的业务(wu)，决定(ding)本身想必是极其艰难的。