杨洲进(jin)一步表(biao)示，“并(bing)购六条”新政下，A股上市公司进(jin)入了一轮风起云涌的并(bing)购浪潮，结合近(jin)期A股市场并(bing)购重组的特征，未(wei)来并(bing)购重组将呈现三大趋势：一是新兴产业将成为并(bing)购的主要领域，新质生(sheng)产力方向(xiang)将有(you)大量的并(bing)购案例出现；二是“创新型”并(bing)购案例不断涌现，包括跨界并(bing)购、“蛇吞象”、“类(lei)借壳(ke)”等(deng)；三是特殊资产并(bing)购，前期发(fa)展遇阻的企业将在市场上寻(xun)找“白衣骑士”，通过并(bing)购的方式实现资产并(bing)购整合。

并(bing)购利于上市公司提(ti)升市场竞争力

全景(jing)网：上市公司并(bing)购事(shi)件常常发(fa)生(sheng)，杨律师能否为我们解(jie)读一下并(bing)购对于上市公司战略发(fa)展和市场扩张有(you)哪些重要意(yi)义？

杨洲：9月24日，证监会出台了“并(bing)购六条”措施，从国家政策(ce)层面上来看，国家积极(ji)鼓励上市公司并(bing)购。我认为：

一方面，目(mu)前，我国的产业政策(ce)是提(ti)倡(chang)新质生(sheng)产力，而上市公司作为企业法人里最为优秀(xiu)的代表(biao)，要响应国家产业政策(ce)，积极(ji)参与产业整合，其中最有(you)效的一个方式就是并(bing)购。

另一方面，并(bing)购对于上市公司战略发(fa)展和市场扩张有(you)重要意(yi)义：第一，提(ti)升市场竞争力。上市公司的融资能力和产业规模，在行业内本身具备显著优势，通过收购竞争对手或其他(ta)公司，公司可以(yi)更快地占领市场，直接获得对方的客户群和市场份额，比自己逐步扩展要快很多，例如滴滴出行并(bing)购优步中国。第二，获取新技术或专利，加(jia)速创新。在很多行业，技术是关键竞争力，通过并(bing)购拥有(you)新技术的公司，企业可以(yi)快速获得先进(jin)的技术和专利，而不必从头研发(fa)。第三，提(ti)高运营(ying)效率。并(bing)购可以(yi)整合两家公司的资源，提(ti)高运营(ying)效率，降低成本。例如阿(a)里并(bing)购饿了么。

上市公司并(bing)购流程与历时(shi)

全景(jing)网：能否简(jian)要介(jie)绍一下上市公司并(bing)购的一般流程？

陈旭光：上市公司并(bing)购流程通常包括前期战略规划，在市场上筛选符合要求的并(bing)购标的；筛选完(wan)成后，公司会与有(you)意(yi)向(xiang)的标的进(jin)行初步接洽与初步报价；报价完(wan)成后，会签署一份意(yi)向(xiang)性的收购协(xie)议和对应的保密协(xie)议；后上市公司聘请中介(jie)机(ji)构(gou)，包括券商财务顾问、律师、会计师、评估师等(deng)对并(bing)购标的进(jin)行尽(jin)职调查和评估；尽(jin)调完(wan)成后，会签署正式的并(bing)购协(xie)议；接下来就会走对应的监管审批流程；完(wan)成所有(you)的审批流程后，就会进(jin)行股份追加(jia)的支付以(yi)及交(jiao)割流程；最后一步非常关键，即在收购完(wan)成之后，有(you)一个对并(bing)购标的整合的过程，其中涉及很多中小(xiao)股东的权(quan)益，在监管方面相对比较严(yan)格。此外，如果收购的标的构(gou)成了上市公司重大资产重组管理办法里规定的，触发(fa)了重大资产重组的标准，那(na)么还需(xu)要履行更为严(yan)格的审批流程。

全景(jing)网：并(bing)购流程这么复(fu)杂，一般要历时(shi)多久？

陈旭光：每(mei)个项(xiang)目(mu)不一样，比如采用现金收购的并(bing)购重组项(xiang)目(mu)，因为涉及的监管流程相对简(jian)单，没(mei)有(you)额外的审批流程，从初步接洽到最后完(wan)成交(jiao)割，一般半年左右。但对于涉及发(fa)股购买资产等(deng)重大资产交(jiao)易的收购项(xiang)目(mu)，通常需(xu)要一年或者更长的时(shi)间，还有(you)一些并(bing)购项(xiang)目(mu)可能受(shou)限于标的本身的情况或当时(shi)监管环境的变化，也会出现耗时(shi)更久的情况。

尽(jin)职调查是整个并(bing)购工作的基础

全景(jing)网：聚焦尽(jin)职调查环节，作为律师如何帮助上市公司做出一个明确的决策(ce)？

陈旭光：在尽(jin)职调查过程中，通常是券商作为“班长”带队，携手律师、会计师以(yi)及评估师一起对标的企业开展尽(jin)调工作。

券商层面，主要负责公司业务调查，如生(sheng)产、销售(shou)情况等(deng)，还有(you)公司所处行业的情况、公司在行业的市场竞争地位，以(yi)及公司未(wei)来的发(fa)展方向(xiang)。

律师层面，主要聚焦法律、合规，比如公司的历史沿革、资质证照、重大债权(quan)债务等(deng)等(deng)，还有(you)环保、消防、社保、公积金等(deng)是否存(cun)在重大的法律瑕疵，是否符合上市公司对于控股子公司的要求。

会计师层面，主要从财务的角度调查公司财务是否存(cun)在不规范的事(shi)项(xiang)，还有(you)内控合规情况等(deng)。

因此，各(ge)个中介(jie)机(ji)构(gou)代表(biao)所承担(dan)的职责有(you)明确的分工，也有(you)重叠的部分，最终(zhong)共同形成一份标的企业的“体检报告”，详细记录(lu)企业所有(you)的问题，并(bing)给予(yu)对应的解(jie)决方案。当然，也有(you)一些标的企业可能存(cun)在暂且(qie)无法解(jie)决的问题，在这种情况下，上市公司可能会对并(bing)购决策(ce)持非常谨慎(shen)的态度。

杨洲：尽(jin)职调查是整个并(bing)购工作的基础，包括法律尽(jin)调、财务尽(jin)调，也会相应地出具法律尽(jin)职调查报告、财务尽(jin)职调查报告、审计报告、评估报告等(deng)一系列的基础文件，不但把并(bing)购标的企业“摸清楚”，还决定了未(wei)来的交(jiao)易架构(gou)、收购条款设计，比如第一期支付金额、如何发(fa)股等(deng)，以(yi)及并(bing)购价格的高低，都(dou)是以(yi)尽(jin)调报告作为基础。此外，也是体现各(ge)个中介(jie)机(ji)构(gou)执(zhi)业能力和水平最基本的工作。

反垄断审查对并(bing)购的成败(bai)影响重大

全景(jing)网：相比于非上市公司，上市公司的并(bing)购交(jiao)易监管更严(yan)格，涉及的法规较多，其中也包括反垄断法规，对此，陈律师怎么看，律师如何帮助企业通过反垄断法规？

陈旭光：反垄断审查在上市公司并(bing)购重组当中非常常见，也是很容易被忽略的问题，因为这一程序没(mei)有(you)直接嵌套在证监会或交(jiao)易所的对并(bing)购重组的审核(he)流程当中，但反垄断审查对并(bing)购交(jiao)易的成败(bai)影响非常重大，之前可口可乐收购汇(hui)源果汁的案例，就因为违反了反垄断相关规定被叫停(ting)。所以(yi)，在上市公司并(bing)购重组当中，中介(jie)机(ji)构(gou)一般在为上市公司梳理并(bing)购流程时(shi)，都(dou)会特别关注(zhu)反垄断情况。

上市公司在并(bing)购时(shi)，首先需(xu)要检查交(jiao)易是否达到反垄断申报的门槛，门槛一般根据交(jiao)易金额、双方的市场份额和销售(shou)额来确定。如果并(bing)购交(jiao)易达到申报标准，就需(xu)要向(xiang)反垄断机(ji)构(gou)申报。一般而言，对于判断是否需(xu)要进(jin)行经营(ying)者集中申报，我们会关注(zhu)两方面：一是购买的标的企业的控制权(quan)是否发(fa)生(sheng)变更，实际(ji)上，上市公司并(bing)购一个标的企业是要买控股权(quan)，其中必然构(gou)成了控制权(quan)的变更，在一些交(jiao)易当中，也可能是由原来一个单独的实际(ji)控制人变成了有(you)大股东、二股东等(deng)，虽然股份之间有(you)差异，但在《反垄断法》当中会认定为构(gou)成共同控制，所以(yi)依然构(gou)成控制权(quan)的变化。二是营(ying)业额的标准，两个标准符合其中之一，都(dou)满足经营(ying)者集中申报的标准。

关于反垄断审查的应对措施，在向(xiang)反垄断机(ji)构(gou)申报时(shi)，公司需(xu)要提(ti)交(jiao)详细的市场分析，说明并(bing)购不会产生(sheng)“垄断”或“排(pai)他(ta)性”，证明自己不会因为收购了竞争对手而掌控市场。反垄断机(ji)构(gou)可能会要求提(ti)供更多信息，并(bing)进(jin)行调查，上市公司需(xu)要配合提(ti)供所需(xu)的文件和信息。如果监管机(ji)构(gou)担(dan)心并(bing)购会形成市场垄断，公司可以(yi)提(ti)出一些“让步”方案，比如出售(shou)部分业务、承诺公平服务等(deng)，降低垄断风险，争取并(bing)购批准。如果反垄断机(ji)构(gou)认为并(bing)购有(you)一定的垄断风险，但在一定条件下可以(yi)控制，他(ta)们可能批准并(bing)购，但附加(jia)一些限制条件，公司需(xu)要配合。如果审查后并(bing)购被认为会严(yan)重影响市场竞争，可能会被拒绝(jue)。这时(shi)，公司可以(yi)考虑重新设计方案，分拆(chai)收购目(mu)标，或放弃交(jiao)易。例如A公司想全资收购B公司，但反垄断机(ji)构(gou)认为两家公司合并(bing)后会严(yan)重影响市场竞争环境，因此不批准交(jiao)易。A公司可以(yi)尝(chang)试(shi)分阶段收购，比如先购买B公司少部分股权(quan)，不控股，或选择收购B公司的非核(he)心业务，以(yi)避免垄断风险，或重新寻(xun)找其他(ta)并(bing)购对象。

并(bing)购协(xie)议关键条款降低交(jiao)易潜在风险

全景(jing)网：在并(bing)购协(xie)议中，有(you)哪些关键条款是必须注(zhu)意(yi)的？

陈旭光：我认为，上市公司并(bing)购协(xie)议中，这几个条款需(xu)要特别关注(zhu)：

其一，陈述与保证条款：这是并(bing)购协(xie)议中最长且(qie)最详细的部分，包含了卖方对目(mu)标公司的各(ge)种陈述，如公司的法律状况、资产、负债、合同、诉讼等(deng)。同时(shi)，除了上述卖方作出的通常事(shi)项(xiang)外，建议结合尽(jin)职调查的结果、采用的交(jiao)易结构(gou)以(yi)及目(mu)标公司的行为特质予(yu)以(yi)表(biao)述和细化。比如，中介(jie)机(ji)构(gou)在尽(jin)职调查的过程当中，会发(fa)现企业存(cun)在的一系列问题，有(you)些问题可以(yi)当下解(jie)决，有(you)些问题则暂时(shi)不会暴露，也并(bing)不会产生(sheng)对应的法律后果，那(na)么就需(xu)要划分权(quan)责，将尽(jin)职调查过程当中发(fa)现的可能导致(zhi)上市公司承担(dan)责任的内容作为一个陈述和承诺的条款，由标的企业的转让方对对手方做对应的承诺，确保上市公司不会因为这些问题在未(wei)来产生(sheng)一定的损(sun)失。

其二，对价与支付条款：该(gai)条款规定了收购的总价以(yi)及支付方式，还会包括价格调整的机(ji)制，以(yi)便应对交(jiao)易期间公司状况的变化。对于上市公司的定价，也有(you)对应的监管规则要求，需(xu)要符合监管的规定。

其三，先决条件条款：这一条款规定了交(jiao)易完(wan)成的前提(ti)条件，就像买房时(shi)的验收条款，只有(you)达到这些条件，交(jiao)易才能顺利完(wan)成。比如，一些企业会有(you)一些特别的资质，这些资质可能面临不能续期等(deng)问题，那(na)么资质续期就会作为被收购标的必须完(wan)成的前提(ti)条件；还有(you)国资收购，最终(zhong)的决策(ce)权(quan)限在国资委层面，那(na)么如果没(mei)有(you)得到国资委的批准，并(bing)购交(jiao)易就无法完(wan)成。所以(yi)，企业在收购时(shi)会罗列一些先决条件，这些先决条件会嵌套在协(xie)议当中，比如作为付款的先决条件，或者作为交(jiao)易的先决条件，根据具体的项(xiang)目(mu)灵活安排(pai)。

其四(si)，业绩承诺及补偿(chang)条款： 卖方可能会对目(mu)标公司未(wei)来几年的业绩做出承诺，并(bing)在未(wei)达到预期业绩时(shi)提(ti)供补偿(chang)。这被称为“对赌协(xie)议”，它(ta)保护了买方免受(shou)目(mu)标公司未(wei)来业绩不佳的影响。

并(bing)购协(xie)议中的这些关键条款就像“护栏”，确保双方的权(quan)益得到保护，防止交(jiao)易过程中或完(wan)成后产生(sheng)纠纷(fen)和损(sun)失。通过这些条款，买卖双方可以(yi)明确各(ge)自的责任和权(quan)利，降低交(jiao)易的潜在风险。

杨洲：在我看来，并(bing)购本质上是一种买卖行为，那(na)么陈述与保证条款就是卖方条款，阐述卖的是什么？是否符合买方的要求？质量是否过关？这是最核(he)心的条款。对价与支付条款，则说明了在买卖过程中要花多少钱(qian)？价格是否合适？发(fa)股价格是否合适？怎么支付？等(deng)等(deng)，这是第二大核(he)心条款。第三个核(he)心条款则是说明在付了钱(qian)以(yi)后，所有(you)权(quan)、使用权(quan)从卖方到买方。

综合来看，可能并(bing)购条款有(you)几百页(ye)、上千(qian)页(ye)，而较为核(he)心基石的条款，与我们平时(shi)买卖交(jiao)易的基本道理一致(zhi)。

上市公司并(bing)购融资、支付灵活多元

全景(jing)网：在目(mu)前低利率和活跃(yue)资本市场的背景(jing)之下，上市公司在并(bing)购时(shi)通常如何安排(pai)融资？有(you)哪些常见的融资方式？

陈旭光：上市公司的融资渠道较宽，可以(yi)通过定增、银(yin)行贷款、发(fa)行公司债等(deng)方式融资。在并(bing)购当中，上市公司也会考虑现金的需(xu)求。

目(mu)前，主要有(you)这几种融资方式：在现金收购当中，上市公司一般会进(jin)行并(bing)购贷，通过并(bing)购贷的方式解(jie)决收购的资金问题；针对相对比较重大的项(xiang)目(mu)，目(mu)前也有(you)一些灵活的支付方式，比如通过发(fa)行股票(piao)、换(huan)股的方式作为支付手段，降低资金需(xu)求；还有(you)一些新型的融资方式，比如发(fa)行定向(xiang)可转债，降低在收购当中的资金需(xu)求。所以(yi)，上市公司在融资，包括并(bing)购支付安排(pai)方面，都(dou)比较灵活，方式多元。

并(bing)购时(shi)需(xu)确保员工权(quan)益得到妥善处理

全景(jing)网：并(bing)购过程中还涉及员工权(quan)益的保护，如何确保员工的权(quan)益得到妥善处理？

杨洲：在上市公司的并(bing)购过程中，确保员工权(quan)益得到妥善处理非常重要。这不仅涉及到法律合规性，还关系到并(bing)购后企业的稳(wen)定性和员工的士气。以(yi)下是一些关键措施：

首先，尽(jin)职调查获取目(mu)标公司的员工详细情况：在并(bing)购交(jiao)易的尽(jin)职调查中，对目(mu)标公司劳动用工的现状与历史情况进(jin)行全面摸底，对合规风险进(jin)行识别与测算，将此纳入评估交(jiao)易可行性、确定交(jiao)易结构(gou)和价格的整体考量。

其次，充分保障员工的知情权(quan)和参与权(quan)：在并(bing)购过程中，员工应该(gai)被告知并(bing)购的相关信息，包括并(bing)购对他(ta)们可能产生(sheng)的影响。同时(shi)也应该(gai)提(ti)前沟通，安抚(fu)员工情绪，并(bing)购消息通常会让员工担(dan)心自己的职位、薪酬或工作环境会受(shou)到影响。公司在并(bing)购前应当提(ti)前向(xiang)员工解(jie)释公司的并(bing)购计划、整合安排(pai)以(yi)及员工的影响，通过透明的沟通来安抚(fu)员工的情绪，避免不必要的恐慌。

第三，签订“员工安置协(xie)议”：员工安置协(xie)议明确了公司在并(bing)购后对员工的承诺，比如是否会继续雇用、薪资待遇是否会变化等(deng)。通过签署这样的协(xie)议，公司可以(yi)明确向(xiang)员工说明他(ta)们的权(quan)益将会受(shou)到保障。

第四(si)，保留核(he)心员工的职位和待遇：并(bing)购后，公司通常会保留一些核(he)心员工的职位和待遇，特别是技术骨干和管理层，以(yi)确保业务的连续性和专业性。同时(shi)，可以(yi)设置股权(quan)激励或奖金方案，通过给予(yu)股权(quan)激励或奖金，鼓励员工在并(bing)购后继续留在公司，并(bing)为公司创造更多价值。

最后，合规性和数(shu)据保护：在并(bing)购过程中，需(xu)要特别注(zhu)意(yi)合规性和数(shu)据保护的问题。例如，处理员工个人信息时(shi)，需(xu)要遵守相关的数(shu)据保护法规，确保员工的隐(yin)私权(quan)不被侵犯。

并(bing)购整合核(he)心还是业务整合

全景(jing)网：并(bing)购完(wan)成后，通常会遇到哪些整合问题，律师如何协(xie)助解(jie)决？

杨洲：上市公司完(wan)成并(bing)购之后，首先是公司治理结构(gou)的改变，包括被并(bing)购标的和并(bing)购方，比如股东会，甚(shen)至公司董事(shi)会、管理层都(dou)可能发(fa)生(sheng)变化。从被并(bing)购标的来看，可能公司的董事(shi)长、总经理、财务总监等(deng)比较核(he)心的岗(gang)位人员会有(you)变动；原管理层或实际(ji)控制人也可能进(jin)入上市公司的治理结构(gou)，比如进(jin)入董事(shi)会，甚(shen)至在董事(shi)会担(dan)任比较重要的职务。

公司并(bing)购整合，最核(he)心最关键的还是业务整合。并(bing)购后，公司需(xu)要将两边的业务和资产进(jin)行整合，确保运营(ying)高效。但不同的业务线可能有(you)重叠，需(xu)要重新调整，防止资源浪费。律师可以(yi)帮助梳理并(bing)购双方的资产清单，确保资产分配符合双方协(xie)议，并(bing)协(xie)助整合合同、专利等(deng)法律文件，确保公司在法律上对资产有(you)明确的所有(you)权(quan)。在某种意(yi)义上，公司的业务整合体现为大量的经营(ying)合同。

陈旭光：在并(bing)购后，上市公司会面临多方面的整合问题。律师通过规范合同、梳理资产、安置员工、保护知识产权(quan)等(deng)方式，确保整合过程的合法性和顺利进(jin)行。律师的支持不仅能够帮助公司减(jian)少法律风险，也能为公司后续的运营(ying)保驾护航。

上市公司需(xu)与中介(jie)机(ji)构(gou)通力合作做好(hao)风险管理

全景(jing)网：在并(bing)购过程中，如何进(jin)行有(you)效的风险管理和确保合规性？

陈旭光：在上市公司的并(bing)购过程中，风险管理和确保合规性就像是在玩一场高风险的棋局，每(mei)一步都(dou)必须小(xiao)心翼翼，我认为核(he)心需(xu)要注(zhu)意(yi)几点：

第一，遵守上市公司的监管规定。上市公司并(bing)购在合规性和监管要求方面有(you)更高的门槛，尤其是信息披露的要求。一方面，严(yan)格做到信息的保密，因为上市公司的重大资本运作，会使股价产生(sheng)重大的异常波动，所以(yi)要明确内幕(mu)信息的形成时(shi)间点，做好(hao)内幕(mu)信息知情人登记和保密。同时(shi)，根据《证券法》等(deng)相关法律法规，上市公司需(xu)在交(jiao)易不同阶段公开披露关键信息，如并(bing)购意(yi)向(xiang)、协(xie)议签署、重大进(jin)展及最终(zhong)完(wan)成情况。此外，并(bing)购还需(xu)满足证监会、反垄断机(ji)构(gou)等(deng)监管部门的审核(he)要求，确保市场信息对称，防止内幕(mu)交(jiao)易。

第二，中介(jie)机(ji)构(gou)勤勉尽(jin)责。我认为要在并(bing)购过程中做好(hao)风险管理，还需(xu)要上市公司和中介(jie)机(ji)构(gou)一起通力合作，确保每(mei)一步的信息披露、交(jiao)易推进(jin)都(dou)在合法合规的框架之下，从而最大限度地杜(du)绝(jue)风险。

新质生(sheng)产力方向(xiang)将涌现大量并(bing)购案例

全景(jing)网：回归今天的主题——《并(bing)购浪潮：“并(bing)购六条”背景(jing)下，上市公司的增长战略与挑战》，那(na)么您如何看待当前并(bing)购市场的趋势和动态？

杨洲：“并(bing)购六条”新政一出，A股上市公司进(jin)入了一轮风起云涌的并(bing)购浪潮，截至10月21日，今年9月以(yi)来超(chao)百家上市公司对外披露了重大重组事(shi)件进(jin)展，10月以(yi)来就有(you)近(jin)50家公司，而去年同期不足10家，可见“并(bing)购六条”的重大意(yi)义。

结合近(jin)期A股市场并(bing)购重组的特点，我认为未(wei)来并(bing)购重组将呈现三大趋势：

一是新兴产业成为并(bing)购的主要领域，新质生(sheng)产力方向(xiang)会有(you)大量的并(bing)购案例出现，比如半导体、人工智能、创新药等(deng)国家产业支持和发(fa)展的方向(xiang)，未(wei)来通过上市公司的并(bing)购和产业政策(ce)的加(jia)持，会有(you)大量的企业通过并(bing)购进(jin)入资本市场。

二是“创新型”并(bing)购案例不断涌现，当前并(bing)购环境已经出现变化，国家鼓励企业积极(ji)并(bing)购，在这一情况下，跨界并(bing)购、“蛇吞象”、“类(lei)借壳(ke)”等(deng)形式将越(yue)来越(yue)多。

三是特殊资产并(bing)购，经过前期的一个经济周期，有(you)一些产业出现了一点问题，这些产业企业会在市场上寻(xun)找“白衣骑士”，通过并(bing)购的方式实现资产并(bing)购整合，迈入新发(fa)展阶段。