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自去年9月24日至今年2月21日，A股人(ren)形机器人(ren)的行情可谓石破天惊，大超一(yi)般投(tou)资者的预期。
其中，长(chang)盛轴承大涨逾750%，骏创科技大涨逾650%，福莱新材(cai)、中坚科技大涨逾400%，三丰智(zhi)能、鼎智(zhi)科技、埃夫特大涨逾300%。如果统计今年1月7日开启(qi)的主升浪阶段，也至少有超过11只龙头股价(jia)实现了翻(fan)倍。
这些翻(fan)倍龙头中，更多聚焦在(zai)毛利率高、价(jia)值占比高，且国产化(hua)率低的丝杠领(ling)域。这又是为(wei)什么呢？
01
丝杠是将电(dian)机输出的旋转运动转化(hua)为(wei)直线(xian)运动的机械部件，可分布(bu)应用在(zai)人(ren)形机器人(ren)的大臂、小(xiao)臂、小(xiao)腿以及灵巧手(shou)等(deng)部位。
按照结构来区分，丝杠主要(yao)包括滑动、滚(gun)珠以及行星滚(gun)柱三大类型。其中，滑动丝杠，也即传统的梯形丝杠，结构很简单，主要(yao)有螺(luo)母与螺(luo)杆(gan)组成，依靠滑动摩擦来传递运动，以致于效率、寿命较低，但工艺成熟(shu)，成本低，适合一(yi)些对精(jing)度要(yao)求不高的场合，因此很少有人(ren)形机器人(ren)厂商选择使(shi)用。
滚(gun)珠丝杠则在(zai)螺(luo)杆(gan)、螺(luo)母之间(jian)加入(ru)了滚(gun)珠，将滑动摩擦转化(hua)为(wei)滚(gun)动摩擦，提高了效率与精(jing)度，同时承载(zai)能力也更强。行星滚(gun)柱丝杠结构类似行星齿轮(lun)，使(shi)用多个滚(gun)柱在(zai)螺(luo)杆(gan)周围滚(gun)动，这样(yang)可以分散负载(zai)，承载(zai)能力是滚(gun)珠丝杠的数倍，寿命也更长(chang)。
可见，行星滚(gun)柱丝杠各(ge)方面性能是丝杠中最优秀的，但成本与技术壁垒也是最高的。
在(zai)技术设计环节，需根据(ju)机器人(ren)的电(dian)机扭矩来设计，还要(yao)找到最优方案；在(zai)材(cai)料(liao)和热处(chu)理环节，材(cai)料(liao)要(yao)硬又韧，加工精(jing)度要(yao)求超高（尺寸误差仅几微米，直线(xian)度误差不能超过0.01毫米），还包括淬火、渗碳、冷冻等(deng)工艺；在(zai)精(jing)密加工环节，需做粗加工、精(jing)加工，还要(yao)用非标工装(zhuang)夹具来装(zhuang)配(pei)；在(zai)检(jian)测环节，需配(pei)备高精(jing)度设备，检(jian)测直径、螺(luo)距、直线(xian)度、表面光洁度等(deng)。
因为(wei)其技术在(zai)人(ren)形机器人(ren)零部件中壁垒最高，加之量产能力低，成本非常高，占单体人(ren)形机器人(ren)的价(jia)值量也很大。
据(ju)机构测算，特斯拉Opitimus需要(yao)16根行星滚(gun)柱丝杠以及20根微型丝杠（用于灵巧手(shou)），大致成本在(zai)2万元/台。
不过，国内第一(yi)梯队的宇树科技CEO王(wang)兴兴则透露，与特斯拉技术方向差别巨大，没有使(shi)用行星丝杠，整体成本优势更大，更适合量产。
不管(guan)用那种技术方案，丝杠在(zai)人(ren)形机器人(ren)当中均为(wei)一(yi)种核心零部件，技术壁垒最高（毛利率高达60%，高于电(dian)机、减速器、力传感器等(deng)），国产化(hua)率低，单机占比较大。因此，资本市场追(zhui)捧丝杠相关(guan)核心龙头，尤(you)其必然性与逻辑性。
02
在(zai)人(ren)形机器人(ren)领(ling)域爆(bao)火之前，做丝杠产品的企业不算多。在(zai)滚(gun)珠丝杠领(ling)域，中国台湾与大陆企业份额占比达到70%，其余30%为(wei)德国企业。在(zai)高端市场，德国企业占据(ju)主导(dao)，占比高达90%。
在(zai)行星滚(gun)柱丝杠领(ling)域，海外厂家主要(yao)为(wei)瑞士GAS、瑞典ROLLVIS，两家占据(ju)全球50%的市场份额，其余玩(wan)家还包括斯凯孚、美国GMS、日本NSK和THK。在(zai)中国市场，主要(yao)还包括台湾的上银科技，其他企业大多处(chu)于中低端市场。
由(you)于人(ren)形机器人(ren)技术进展迅猛，A股多家上市公(gong)司从2023年开始宣布(bu)杀入(ru)丝杠领(ling)域，并(bing)有了一(yi)些研发成果与量产进展。
双林(lin)股份，主营业务的汽车座椅水平驱(qu)动器与人(ren)形滚(gun)柱丝杠产品在(zai)技术研发方面有同源性，在(zai)螺(luo)纹(wen)、齿轮(lun)加工等(deng)生产工艺有相通性，于是宣布(bu)进军行星滚(gun)柱丝杠领(ling)域。但要(yao)注意的是，尽管(guan)该公(gong)司近期被传为(wei)宇树机器人(ren)提供滚(gun)珠丝杠及传动部件，但公(gong)司目前已经辟谣(yao)，实际(ji)并(bing)没有获得相关(guan)订单。
五洲新春，以轴承业务为(wei)基础，布(bu)局行星滚(gun)柱丝杠研发。2024年正(zheng)在(zai)建设两个丝杠产品生产车间(jian)，一(yi)个是滚(gun)珠丝杠组件与零部件车间(jian)，产品主要(yao)用于新能源汽车转向系统以及刹(sha)车系统，另一(yi)个是行星滚(gun)柱丝杠与零部件车间(jian)，主要(yao)用于机器人(ren)的执行器。
公(gong)司通过与新剑传动深度合作，为(wei)特斯拉人(ren)形机器人(ren)提供行星滚(gun)柱丝杠产品。此外，还与优必选、小(xiao)鹏、智(zhi)元等(deng)厂商接触、送(song)样(yang)。
江苏雷利，旗下有一(yi)家重要(yao)子公(gong)司——鼎智(zhi)科技（北交(jiao)所上市），已完(wan)成行星滚(gun)柱丝杠零部件（比如丝杆(gan)）研发并(bing)送(song)样(yang)客(ke)户，成套行星滚(gun)柱丝杠还在(zai)研发阶段。近期公(gong)司因为(wei)盛传“为(wei)宇树机器狗提供“无刷(shua)电(dian)机+齿轮(lun)箱”行星执行器，提供动力传输”而(er)股价(jia)连续大涨。但公(gong)司最新澄清称，尚未(wei)对市场进行批量供货。
北特科技，主营底盘(pan)零部件、铝合金轻量化(hua)以及空(kong)调(diao)压缩机等(deng)业务。2024年10月，公(gong)司拟斥资18.5亿元投(tou)资建设行星滚(gun)柱丝杠研发生产基地。目前，公(gong)司已经成为(wei)特斯拉核心丝杠供应商。
此外，其他丝杠相关(guan)厂商还包括北特科技、贝斯特、斯菱股份、恒立液(ye)压、震裕科技、禾川科技等(deng)。
那么，这一(yi)大批厂商中，那些更有可能突围呢？
首先，这些企业要(yao)跟下游机器人(ren)大厂绑定，才会有更大机会。比如，五洲新春、北特科技绑定了特斯拉。
其次，这些企业在(zai)原有产品线(xian)经营良好，成长(chang)性较高，盈利能力更强，或间(jian)接证明了在(zai)人(ren)形机器人(ren)新领(ling)域的突围概率。
接下来，我们(men)来对比一(yi)下四家企业现有基本面情况(kuang)。2019Q3—2023Q3，双林(lin)股份、江苏雷利、五洲新春、北特科技营收年复合增长(chang)率分别为(wei)0.37%、7%、12.2%、9.85%，归母净利润年复合增速分别为(wei)92%、4.3%、2.65%、18.6%。
可见，四家企业的营收、利润均没能够保持较好增长(chang)。其中，双林(lin)股份2024年营收、净利润变(bian)动很大，主要(yao)系新能源汽车电(dian)驱(qu)动系统加速上量，而(er)传统业务座椅部件、轮(lun)毂轴承则保持相对平稳。江苏雷利、五洲新春营收增长(chang)不算慢，但净利润相较营收表现更差，主要(yao)系净利润率在(zai)这些年持续波折下滑。
盈利能力方面，截止2024年前三季(ji)度，四家企业的销售(shou)毛利率分别为(wei)20.4%、28.8%、17.2%、19.75%。其中，双林(lin)股份、五洲新春、北特科技毛利率水平下滑较大，到了2024年才有企稳回升态势，可以推测市场壁垒不高，竞争较为(wei)激(ji)烈(lie)。而(er)江苏雷利则历年保持较高水平，可见经营壁垒比较高。
截止2024年前三季(ji)度，四家企业的销售(shou)净利率分别为(wei)11.33%、10.6%、4%、4.33%。其中，双林(lin)股份净利率提升非常快，一(yi)方面是因为(wei)业务结构发生了一(yi)些变(bian)化(hua)，毛利率提升；另一(yi)方面，2024年获得了一(yi)笔宁海金石现金补偿款，导(dao)致净利率上升较大，不过扣非净利率也有7.4%。
江苏雷利净利率同毛利率一(yi)样(yang)，历年保持较高水平。而(er)五洲新春、北特科技则维持很低水平，与其他制造业零部件厂商盈利水平大致持平。
综上分析可见，江苏雷利、双林(lin)股份在(zai)过去几年盈利能力、成长(chang)性要(yao)相对更好一(yi)些，且均传为(wei)宇树机器人(ren)供应商，在(zai)未(wei)来发展的潜力上可能会更佳一(yi)些，但也面临很大的业绩不确定性（公(gong)司目前已辟谣(yao)）。
03
人(ren)形机器人(ren)在(zai)经历了持续几个月的大涨之后(hou)，目前不管(guan)是宇树、华为(wei)还是特斯拉产业链上的上市公(gong)司，其估值均经历了快速暴涨。其中，双林(lin)股份、江苏雷利、五洲新春、北特科技最新PE分别高达54.4倍、78倍、138.8倍、219倍。
短时间(jian)内，估值飙升如此之快，自然存在(zai)市场定价(jia)过于乐观的风险。
接下来，倘若A股大市维持高位震荡(dang)或缓慢上行态势，人(ren)形机器人(ren)投(tou)资风险偏好较高，估值大幅下挫的可能性较低，相反(fan)大概率还会延续上行趋势。而(er)一(yi)旦大市因为(wei)后(hou)期两会财政政策、中美关(guan)税等(deng)宏(hong)观因子不及市场预期那么乐观的话，若大市持续下行，处(chu)于高位的机器人(ren)龙头则可能面临剧烈(lie)动荡(dang)之风险。
不过，从中长(chang)期看，人(ren)形机器人(ren)孕育着巨大投(tou)资机会，因为(wei)该领(ling)域是可媲(bi)美手(shou)机、汽车的大产业，未(wei)来也许会诞生比亚迪、苹(ping)果这类的大企业，零部件领(ling)域应该也会有千(qian)亿级公(gong)司。