图片(pian)：中慧生物部分产品管线(xian)情况。

四价流感病毒亚单位疫(yi)苗（慧尔康(kang)欣(xin)®）是中慧生物实现商业化的唯一一款产品。该产品于(yu)2023年5月获(huo)得(de)国家药监局批(pi)准用于(yu)3岁及以上(shang)人群；针对6至25月龄的适(shi)应证(zheng)预计于(yu)2025年获(huo)得(de)批(pi)准上(shang)市；适(shi)用于(yu)65岁及以上(shang)人群的佐剂型流感疫(yi)苗正(zheng)在开(kai)发中。

上(shang)述疫(yi)苗产品已在全(quan)国30个省份完成市场准入，有超过1100家区县级疾控中心选用。2023年、2024年前9月，中慧生物分别生产了120万剂、180万剂四价流感病毒亚单位疫(yi)苗，产能利用率分别为30.2%、61%。

截至目前，中国已获(huo)批(pi)上(shang)市的流感疫(yi)苗共有19种，包括10种三价疫(yi)苗、9种四价疫(yi)苗；还有16款处于(yu)临(lin)床(chuang)开(kai)发阶段的流感疫(yi)苗，包括4种三价疫(yi)苗及12种四价疫(yi)苗。四价流感疫(yi)苗是我国流感疫(yi)苗的主力军。据中检(jian)院批(pi)签(qian)发数据，2023年四价流感疫(yi)苗的市占率已升至75%。

我国首(shou)个四价流感疫(yi)苗于(yu)2018年获(huo)批(pi)。四价流感疫(yi)苗批(pi)签(qian)发总数由2019年的970万剂增加至2023年的5560万剂，年复(fu)合增长率54.7%。目前我国流感疫(yi)苗总体接(jie)种率约3.8%，远低于(yu)美国的49.3%。国金证(zheng)券研报(bao)认为，“未来随着国家政(zheng)策推动、民众接(jie)种意识提升，国内流感疫(yi)苗市场尚有较(jiao)大增长空间”。

中慧生物另一核心产品是在研的冻干人用狂犬病疫(yi)苗，计划于(yu)2025年第(di)二(er)或第(di)三季度开(kai)始三期临(lin)床(chuang)试(shi)验。

中国有23种已上(shang)市人用狂犬病疫(yi)苗，包括2种利用人二(er)倍体细胞(bao)研发的疫(yi)苗，另有19种处于(yu)临(lin)床(chuang)开(kai)发阶段的在研人用狂犬病疫(yi)苗，包括6种利用人二(er)倍体细胞(bao)研发的疫(yi)苗。2024年，市场龙(long)头成大生物的狂犬病疫(yi)苗签(qian)发282批(pi)次，占比36%，旗下人二(er)倍体细胞(bao)狂犬病疫(yi)苗已进入上(shang)市申请阶段。

中慧生物正(zheng)在开(kai)发的三价流感病毒亚单位疫(yi)苗NDA已获(huo)国家药监局受理；在研的23价肺(fei)炎球菌多糖疫(yi)苗计划于(yu)2025年第(di)四季度或2026年第(di)一季度开(kai)始III期临(lin)床(chuang)试(shi)验；重组带状疱疹疫(yi)苗计划于(yu)2025年第(di)一季度开(kai)始I期临(lin)床(chuang)试(shi)验。公司还在开(kai)发24价肺(fei)炎球菌结合疫(yi)苗、mRNA疫(yi)苗及重组疫(yi)苗、mRNA猴(hou)痘疫(yi)苗、水痘减毒活疫(yi)苗及吸附破伤风类(lei)毒素(su)疫(yi)苗等(deng)。

“目前，我们正(zheng)在开(kai)发的第(di)二(er)类(lei)在研疫(yi)苗数量有限，这带来巨(ju)大风险(xian)。”中慧生物称，依(yi)赖于(yu)数量有限的第(di)二(er)类(lei)在研疫(yi)苗，如果其中任何在研疫(yi)苗未能表(biao)现出充分的有效性、安全(quan)性，或者未能获(huo)得(de)监管审批(pi)，都可能会极大削弱公司的增长前景。

遭(zao)遇行业“价格战”

近年来，流感疫(yi)苗市场竞争(zheng)趋于(yu)白(bai)热化，已陷入“价格战”。流感疫(yi)苗属于(yu)二(er)类(lei)疫(yi)苗，其销量受到价格极大影响。2024年，国药集团、北京科兴、金迪克（688670.SH）、华兰(lan)疫(yi)苗（301207.SZ）等(deng)疫(yi)苗公司对旗下四价流感病毒裂解疫(yi)苗产品先后大幅降价。

江苏省公共资源交易中心去(qu)年5月20日发布《关于(yu)调整部分疫(yi)苗供应价格的通知(zhi)》，国药集团旗下长春所、上(shang)海所、武汉所的四价流感病毒裂解疫(yi)苗中标价从(cong)128元/支降到88元/支。6月4日，北京科兴旗下四价流感病毒裂解疫(yi)苗（预充剂型，0.5mL/支）价格从(cong)128元/支降为88元/支，四价流感病毒裂解疫(yi)苗（西林瓶，0.5mL/瓶）价格从(cong)108元/瓶降为78元/瓶。

华兰(lan)疫(yi)苗去(qu)年6月5日宣布，旗下四价流感病毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、预充式0.5ml/支）下调至88元/支，四价流感病毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、西林瓶0.5ml/瓶）下调至85元/瓶，四价流感病毒裂解疫(yi)苗（儿童剂型、预充式0.25ml/支）下调至128元/支。6月12日，金迪克旗下四价流感病毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、预充式，0.5mL/支）由128元/支调整为88元/支；四价流感病毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、西林瓶，0.5mL/瓶）由125元/瓶调整为85元/瓶。

“价格战”对各家疫(yi)苗公司的业绩产生巨(ju)大冲击。金迪克预计2024年营(ying)业收(shou)入同比下降33.13%到40.56%，预计亏损9000万至1亿元。华兰(lan)疫(yi)苗称，因四价流感疫(yi)苗产品价格下调40%以上(shang)，预计2024年归母净利润(run)同比下滑70.93%至76.74%。

界面新(xin)闻通过“约苗”平台看到，中慧生物的四价流感亚单位疫(yi)苗价格基本在300元/支以上(shang)，远高于(yu)竞品。尽管称“对比其他流感病毒疫(yi)苗，其四价流感亚单位疫(yi)苗主要优势(shi)是具有更高的安全(quan)性、强烈(lie)的免疫(yi)反应、清晰的商业化和市场拓展战略”，中慧生物仍表(biao)示(shi)，针对疫(yi)苗产品的定价可能会限制市场认可度，并导(dao)致销量减少，对公司业务及财务业绩产生不利影响。

对于(yu)第(di)二(er)类(lei)疫(yi)苗，公开(kai)招标及再招标是进入有关省份市场的准入条件。“倘我们的投标价格太高，可能无法中标。即使最终中标，倘不止一家疫(yi)苗制造商中标，而我们的产品价格较(jiao)高，接(jie)种者可能会选择价格较(jiao)低的产品。”中慧生物称。

布局海外是中慧生物的新(xin)路径。“我们有意在中国以外的司法权区推销部分在研疫(yi)苗。”据介绍，其四价流感病毒亚单位疫(yi)苗已于(yu)2024年在澳门取得(de)注册证(zheng)书并获(huo)得(de)上(shang)市许可，并在菲律宾启动注册程序。2025年、2026年，该公司计划于(yu)泰国、乌拉圭、印度尼西亚、加拿(na)大、新(xin)加坡、墨西哥及香港等(deng)多个其他司法权区提交产品注册申请。

招股书显示(shi)，中慧生物拟(ni)将(jiang)此次港股IPO募资的约52.3%用于(yu)核心产品的开(kai)发及国内外注册，其中约36.6%将(jiang)用于(yu)四价流感病毒亚单位疫(yi)苗的持续研发及海外市场注册。

持续亏损、现金流收(shou)紧

中慧生物全(quan)部收(shou)入来自四价流感病毒亚单位疫(yi)苗。2023年、2024年前9月，公司收(shou)入分别为5216.8万元、2.17亿元；净亏损分别为4.25亿元、1.68亿元；毛利率分别为52.4%、63.1%。

中慧生物估计，2024年收(shou)入将(jiang)比上(shang)一年大幅增加，亏损及全(quan)面开(kai)支总额将(jiang)显著减少。

高额的研发投入和营(ying)销开(kai)支使中慧生物陷入持续亏损。2023年、2024年前9月，公司研发开(kai)支分别为2.83亿元、1.43亿元，占当期收(shou)入比例分别为542.56%、65.9%；销售开(kai)支分别是5543.3万元、1.15亿元，占当期收(shou)入比例分别为106.26%、53%。

持续亏损之下，中慧生物的现金流状况不容乐观。2023年、2024年前9月，公司经营(ying)活动所用现金净额分别是3.06亿元、1.64亿元。截至2024年9月30日，公司总负债13.27亿元，流动负债7.66亿元；期末现金及现金等(deng)价物1.15亿元。截至2024年11月30日，公司借(jie)款7.45亿元，信贷融资本金合计8.4亿元，其中5.6亿元已提取及2.8亿元可动用。公司可支付自文件日期起(qi)未来至少12个月至少125%的成本。

另需(xu)关注的是，中慧生物的客户均为区县级疾控中心。由于(yu)疾控中心结算(suan)付款的内部流程较(jiao)为复(fu)杂，回款期可能较(jiao)长，该公司通常向(xiang)疾控中心授予六个月至九(jiu)个月的信贷期。2023年、2024年前9月，公司贸易应收(shou)款项(xiang)分别为7360万元、3.18亿元；其存货周转天数也(ye)由2023年的155.2天增加至截至2024年前9个月的178.1天。

“从(cong)疾控中心收(shou)取款项(xiang)出现延迟，可能会对我们正(zheng)常业务运营(ying)的现金流量及营(ying)运资金状况、支付到期款项(xiang)或满足生产疫(yi)苗、进行研发或按计划开(kai)展其他业务活动的财务需(xu)求的能力产生不利影响，进而对财务状况及经营(ying)业绩产生重大不利影响。”中慧生物称，对其产品的需(xu)求及支付能力可能会受到疾控中心预算(suan)周期、可用资金变化及政(zheng)府(fu)采购政(zheng)策变化的影响。

2021年估值已近42亿元

IPO前，中慧生物由安有才、江苏粜宇（安有才及其配偶分别拥有70%及30%权益的公司）及何一鸣组成的一致行动人士集团共同拥有约35.84%的股份。一致行动人士集团及员工持股平台构成公司的控股股东集团，合共持有约45.55%的股份。

自成立以来，中慧生物主要进行了三次融资累计募资9.94亿元，投资者包括松禾资本、三花弘道、高特佳投资、文周投资、盈科资本、毅达资本、国海创新(xin)资本、HLC、医药城研发投资基金、弘晖基金、华大共赢等(deng)机构。公司最新(xin)一轮融资后的投后估值约41.89亿元。

招股书显示(shi)，相关投资者被授予包括赎回权、转让限制、随售权、拖售权、反摊薄权和优先清偿权的特别权利。2025年1月21日，公司与相关投资者再度签(qian)署协议，所有特别权利已于(yu)向(xiang)港交所递(di)交上(shang)市申请前一日终止，但(dan)若上(shang)市失败将(jiang)自动恢复(fu)。

2022年3月，中慧生物曾与中金公司签(qian)署科创板上(shang)市辅导(dao)协议，于(yu)2023年6月提交IPO申请，但(dan)9月就(jiu)主动撤回。公司称，主要是考虑到港交所生物科技板块的活跃筹(chou)资活动、把握国际市场机遇的未来战略及科创板上(shang)市时间表(biao)的不确定性等(deng)因素(su)。