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界面新闻(wen)记(ji)者 | 郭净净
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继2023年9月(yue)撤回科(ke)创板IPO申请后，疫苗生产商江(jiang)苏(su)中慧元通生物科(ke)技股份有限公司（简称(cheng)“中慧生物”）近(jin)日再次向资本市场发(fa)起冲击。这一次，公司瞄准的是港交所(suo)主板。
中慧生物至今未能扭转连续亏损(sun)状态，账上现金及现金等(deng)价物仅1.15亿元，而负债总额(e)超(chao)13亿元。公司唯一上市的商业化核心(xin)产品四价流(liu)感(gan)亚单位疫苗如今遭遇行业“价格战”。面临连续亏损(sun)和(he)资金困(kun)局，中慧生物急(ji)于赴港上市融(rong)资“补血”。
只有一款商业化产品
中慧生物成立于2015年10月(yue)，致力于创新疫苗及采用新技术方法的传统疫苗的研发(fa)、制造及商业化。公司研发(fa)管线共有13款产品，包括1款商业化疫苗产品、1款处于NDA（新药上市申请）阶段的在研疫苗和(he)11款处于临床及临床前开发(fa)阶段的在研疫苗。
图片：中慧生物部分产品管线情况。
四价流(liu)感(gan)病毒亚单位疫苗（慧尔康欣®）是中慧生物实现商业化的唯一一款产品。该产品于2023年5月(yue)获得国(guo)家药监局批准用于3岁及以上人群；针对6至25月(yue)龄的适(shi)应证预计于2025年获得批准上市；适(shi)用于65岁及以上人群的佐剂(ji)型流(liu)感(gan)疫苗正在开发(fa)中。
上述疫苗产品已在全国(guo)30个省份完成市场准入，有超(chao)过(guo)1100家区县级疾控中心(xin)选用。2023年、2024年前9月(yue)，中慧生物分别生产了120万剂(ji)、180万剂(ji)四价流(liu)感(gan)病毒亚单位疫苗，产能利用率分别为30.2%、61%。
截至目前，中国(guo)已获批上市的流(liu)感(gan)疫苗共有19种，包括10种三(san)价疫苗、9种四价疫苗；还有16款处于临床开发(fa)阶段的流(liu)感(gan)疫苗，包括4种三(san)价疫苗及12种四价疫苗。四价流(liu)感(gan)疫苗是我国(guo)流(liu)感(gan)疫苗的主力军。据(ju)中检院批签(qian)发(fa)数(shu)据(ju)，2023年四价流(liu)感(gan)疫苗的市占率已升(sheng)至75%。
我国(guo)首个四价流(liu)感(gan)疫苗于2018年获批。四价流(liu)感(gan)疫苗批签(qian)发(fa)总数(shu)由2019年的970万剂(ji)增加至2023年的5560万剂(ji)，年复合增长(chang)率54.7%。目前我国(guo)流(liu)感(gan)疫苗总体接种率约3.8%，远低于美国(guo)的49.3%。国(guo)金证券研报认(ren)为，“未来(lai)随着国(guo)家政策推动、民众接种意(yi)识提升(sheng)，国(guo)内流(liu)感(gan)疫苗市场尚有较大增长(chang)空间(jian)”。
中慧生物另一核心(xin)产品是在研的冻(dong)干人用狂犬病疫苗，计划于2025年第二或(huo)第三(san)季度开始三(san)期临床试验。
中国(guo)有23种已上市人用狂犬病疫苗，包括2种利用人二倍(bei)体细胞研发(fa)的疫苗，另有19种处于临床开发(fa)阶段的在研人用狂犬病疫苗，包括6种利用人二倍(bei)体细胞研发(fa)的疫苗。2024年，市场龙头成大生物的狂犬病疫苗签(qian)发(fa)282批次，占比36%，旗下人二倍(bei)体细胞狂犬病疫苗已进入上市申请阶段。
中慧生物正在开发(fa)的三(san)价流(liu)感(gan)病毒亚单位疫苗NDA已获国(guo)家药监局受理；在研的23价肺(fei)炎球菌(jun)多糖疫苗计划于2025年第四季度或(huo)2026年第一季度开始III期临床试验；重组带(dai)状疱疹疫苗计划于2025年第一季度开始I期临床试验。公司还在开发(fa)24价肺(fei)炎球菌(jun)结(jie)合疫苗、mRNA疫苗及重组疫苗、mRNA猴痘(dou)疫苗、水(shui)痘(dou)减毒活疫苗及吸附破伤风类毒素疫苗等(deng)。
“目前，我们正在开发(fa)的第二类在研疫苗数(shu)量有限，这带(dai)来(lai)巨(ju)大风险。”中慧生物称(cheng)，依赖于数(shu)量有限的第二类在研疫苗，如果其中任何在研疫苗未能表(biao)现出充分的有效性、安全性，或(huo)者未能获得监管审批，都可能会极大削弱公司的增长(chang)前景。
遭遇行业“价格战”
近(jin)年来(lai)，流(liu)感(gan)疫苗市场竞争趋于白热化，已陷入“价格战”。流(liu)感(gan)疫苗属于二类疫苗，其销量受到价格极大影响。2024年，国(guo)药集团、北京科(ke)兴、金迪克（688670.SH）、华兰(lan)疫苗（301207.SZ）等(deng)疫苗公司对旗下四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗产品先后大幅降价。
江(jiang)苏(su)省公共资源交易中心(xin)去年5月(yue)20日发(fa)布《关于调整部分疫苗供应价格的通知》，国(guo)药集团旗下长(chang)春所(suo)、上海所(suo)、武汉所(suo)的四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗中标价从128元/支(zhi)降到88元/支(zhi)。6月(yue)4日，北京科(ke)兴旗下四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗（预充剂(ji)型，0.5mL/支(zhi)）价格从128元/支(zhi)降为88元/支(zhi)，四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗（西林瓶，0.5mL/瓶）价格从108元/瓶降为78元/瓶。
华兰(lan)疫苗去年6月(yue)5日宣布，旗下四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗（成人剂(ji)型、预充式(shi)0.5ml/支(zhi)）下调至88元/支(zhi)，四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗（成人剂(ji)型、西林瓶0.5ml/瓶）下调至85元/瓶，四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗（儿童(tong)剂(ji)型、预充式(shi)0.25ml/支(zhi)）下调至128元/支(zhi)。6月(yue)12日，金迪克旗下四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗（成人剂(ji)型、预充式(shi)，0.5mL/支(zhi)）由128元/支(zhi)调整为88元/支(zhi)；四价流(liu)感(gan)病毒裂解疫苗（成人剂(ji)型、西林瓶，0.5mL/瓶）由125元/瓶调整为85元/瓶。
“价格战”对各家疫苗公司的业绩产生巨(ju)大冲击。金迪克预计2024年营业收入同比下降33.13%到40.56%，预计亏损(sun)9000万至1亿元。华兰(lan)疫苗称(cheng)，因四价流(liu)感(gan)疫苗产品价格下调40%以上，预计2024年归母净利润同比下滑70.93%至76.74%。
界面新闻(wen)通过(guo)“约苗”平台看到，中慧生物的四价流(liu)感(gan)亚单位疫苗价格基本在300元/支(zhi)以上，远高(gao)于竞品。尽管称(cheng)“对比其他流(liu)感(gan)病毒疫苗，其四价流(liu)感(gan)亚单位疫苗主要优势是具有更高(gao)的安全性、强烈的免疫反应、清(qing)晰的商业化和(he)市场拓展战略”，中慧生物仍表(biao)示，针对疫苗产品的定价可能会限制市场认(ren)可度，并导致销量减少，对公司业务及财务业绩产生不(bu)利影响。
对于第二类疫苗，公开招标及再招标是进入有关省份市场的准入条件(jian)。“倘我们的投标价格太(tai)高(gao)，可能无(wu)法中标。即使最终中标，倘不(bu)止一家疫苗制造商中标，而我们的产品价格较高(gao)，接种者可能会选择价格较低的产品。”中慧生物称(cheng)。
布局海外是中慧生物的新路径。“我们有意(yi)在中国(guo)以外的司法权区推销部分在研疫苗。”据(ju)介绍，其四价流(liu)感(gan)病毒亚单位疫苗已于2024年在澳门取得注(zhu)册证书并获得上市许可，并在菲律(lu)宾启动注(zhu)册程序。2025年、2026年，该公司计划于泰国(guo)、乌拉圭、印度尼西亚、加拿(na)大、新加坡、墨西哥(ge)及香港等(deng)多个其他司法权区提交产品注(zhu)册申请。
招股书显示，中慧生物拟将此次港股IPO募资的约52.3%用于核心(xin)产品的开发(fa)及国(guo)内外注(zhu)册，其中约36.6%将用于四价流(liu)感(gan)病毒亚单位疫苗的持续研发(fa)及海外市场注(zhu)册。
持续亏损(sun)、现金流(liu)收紧
中慧生物全部收入来(lai)自四价流(liu)感(gan)病毒亚单位疫苗。2023年、2024年前9月(yue)，公司收入分别为5216.8万元、2.17亿元；净亏损(sun)分别为4.25亿元、1.68亿元；毛利率分别为52.4%、63.1%。
中慧生物估计，2024年收入将比上一年大幅增加，亏损(sun)及全面开支(zhi)总额(e)将显著减少。
高(gao)额(e)的研发(fa)投入和(he)营销开支(zhi)使中慧生物陷入持续亏损(sun)。2023年、2024年前9月(yue)，公司研发(fa)开支(zhi)分别为2.83亿元、1.43亿元，占当期收入比例分别为542.56%、65.9%；销售开支(zhi)分别是5543.3万元、1.15亿元，占当期收入比例分别为106.26%、53%。
持续亏损(sun)之下，中慧生物的现金流(liu)状况不(bu)容乐观。2023年、2024年前9月(yue)，公司经营活动所(suo)用现金净额(e)分别是3.06亿元、1.64亿元。截至2024年9月(yue)30日，公司总负债13.27亿元，流(liu)动负债7.66亿元；期末现金及现金等(deng)价物1.15亿元。截至2024年11月(yue)30日，公司借款7.45亿元，信贷融(rong)资本金合计8.4亿元，其中5.6亿元已提取及2.8亿元可动用。公司可支(zhi)付自文(wen)件(jian)日期起未来(lai)至少12个月(yue)至少125%的成本。
另需关注(zhu)的是，中慧生物的客户均为区县级疾控中心(xin)。由于疾控中心(xin)结(jie)算付款的内部流(liu)程较为复杂，回款期可能较长(chang)，该公司通常向疾控中心(xin)授予六个月(yue)至九个月(yue)的信贷期。2023年、2024年前9月(yue)，公司贸(mao)易应收款项(xiang)分别为7360万元、3.18亿元；其存货周(zhou)转天数(shu)也由2023年的155.2天增加至截至2024年前9个月(yue)的178.1天。
“从疾控中心(xin)收取款项(xiang)出现延迟(chi)，可能会对我们正常业务运营的现金流(liu)量及营运资金状况、支(zhi)付到期款项(xiang)或(huo)满(man)足生产疫苗、进行研发(fa)或(huo)按(an)计划开展其他业务活动的财务需求的能力产生不(bu)利影响，进而对财务状况及经营业绩产生重大不(bu)利影响。”中慧生物称(cheng)，对其产品的需求及支(zhi)付能力可能会受到疾控中心(xin)预算周(zhou)期、可用资金变化及政府采购政策变化的影响。
2021年估值(zhi)已近(jin)42亿元
IPO前，中慧生物由安有才、江(jiang)苏(su)粜(diao)宇（安有才及其配偶分别拥(yong)有70%及30%权益(yi)的公司）及何一鸣组成的一致行动人士集团共同拥(yong)有约35.84%的股份。一致行动人士集团及员工持股平台构成公司的控股股东集团，合共持有约45.55%的股份。
自成立以来(lai)，中慧生物主要进行了三(san)次融(rong)资累计募资9.94亿元，投资者包括松禾资本、三(san)花弘道、高(gao)特佳投资、文(wen)周(zhou)投资、盈(ying)科(ke)资本、毅达资本、国(guo)海创新资本、HLC、医药城研发(fa)投资基金、弘晖(hui)基金、华大共赢(ying)等(deng)机构。公司最新一轮融(rong)资后的投后估值(zhi)约41.89亿元。
招股书显示，相关投资者被授予包括赎回权、转让限制、随售权、拖(tuo)售权、反摊薄权和(he)优先清(qing)偿权的特别权利。2025年1月(yue)21日，公司与相关投资者再度签(qian)署协议，所(suo)有特别权利已于向港交所(suo)递交上市申请前一日终止，但若上市失(shi)败将自动恢复。
2022年3月(yue)，中慧生物曾与中金公司签(qian)署科(ke)创板上市辅导协议，于2023年6月(yue)提交IPO申请，但9月(yue)就主动撤回。公司称(cheng)，主要是考(kao)虑到港交所(suo)生物科(ke)技板块的活跃筹资活动、把握国(guo)际(ji)市场机遇的未来(lai)战略及科(ke)创板上市时间(jian)表(biao)的不(bu)确定性等(deng)因素。