图片：中慧(hui)生物部分(fen)产品管线情况。

四价流感病(bing)毒亚单位疫(yi)苗（慧(hui)尔康欣®）是中慧(hui)生物实现商业化的唯一一款产品。该产品于(yu)2023年5月获得(de)国家(jia)药监局批准用于(yu)3岁及以上人群；针对6至25月龄(ling)的适应证预计于(yu)2025年获得(de)批准上市(shi)；适用于(yu)65岁及以上人群的佐剂型流感疫(yi)苗正在开发中。

上述疫(yi)苗产品已在全国30个省份完成市(shi)场(chang)准入，有(you)超过1100家(jia)区县级疾(ji)控中心选用。2023年、2024年前9月，中慧(hui)生物分(fen)别(bie)生产了(le)120万(wan)剂、180万(wan)剂四价流感病(bing)毒亚单位疫(yi)苗，产能利用率分(fen)别(bie)为(wei)30.2%、61%。

截至目前，中国已获批上市(shi)的流感疫(yi)苗共有(you)19种(zhong)，包括(kuo)10种(zhong)三价疫(yi)苗、9种(zhong)四价疫(yi)苗；还有(you)16款处于(yu)临(lin)床开发阶段的流感疫(yi)苗，包括(kuo)4种(zhong)三价疫(yi)苗及12种(zhong)四价疫(yi)苗。四价流感疫(yi)苗是我国流感疫(yi)苗的主力军。据中检院批签发数据，2023年四价流感疫(yi)苗的市(shi)占率已升至75%。

我国首个四价流感疫(yi)苗于(yu)2018年获批。四价流感疫(yi)苗批签发总数由2019年的970万(wan)剂增加至2023年的5560万(wan)剂，年复合(he)增长率54.7%。目前我国流感疫(yi)苗总体(ti)接种(zhong)率约3.8%，远低于(yu)美国的49.3%。国金(jin)证券研报(bao)认为(wei)，“未(wei)来随着国家(jia)政策推动、民众接种(zhong)意识(shi)提升，国内流感疫(yi)苗市(shi)场(chang)尚有(you)较大增长空间”。

中慧(hui)生物另一核心产品是在研的冻干人用狂犬病(bing)疫(yi)苗，计划于(yu)2025年第二或第三季度开始三期临(lin)床试验。

中国有(you)23种(zhong)已上市(shi)人用狂犬病(bing)疫(yi)苗，包括(kuo)2种(zhong)利用人二倍(bei)体(ti)细胞研发的疫(yi)苗，另有(you)19种(zhong)处于(yu)临(lin)床开发阶段的在研人用狂犬病(bing)疫(yi)苗，包括(kuo)6种(zhong)利用人二倍(bei)体(ti)细胞研发的疫(yi)苗。2024年，市(shi)场(chang)龙头成大生物的狂犬病(bing)疫(yi)苗签发282批次，占比36%，旗下人二倍(bei)体(ti)细胞狂犬病(bing)疫(yi)苗已进入上市(shi)申(shen)请阶段。

中慧(hui)生物正在开发的三价流感病(bing)毒亚单位疫(yi)苗NDA已获国家(jia)药监局受(shou)理；在研的23价肺炎(yan)球菌多糖疫(yi)苗计划于(yu)2025年第四季度或2026年第一季度开始III期临(lin)床试验；重组带状疱(pao)疹疫(yi)苗计划于(yu)2025年第一季度开始I期临(lin)床试验。公司还在开发24价肺炎(yan)球菌结合(he)疫(yi)苗、mRNA疫(yi)苗及重组疫(yi)苗、mRNA猴痘疫(yi)苗、水痘减(jian)毒活疫(yi)苗及吸附破伤风类毒素疫(yi)苗等。

“目前，我们正在开发的第二类在研疫(yi)苗数量有(you)限，这带来巨大风险。”中慧(hui)生物称，依赖于(yu)数量有(you)限的第二类在研疫(yi)苗，如果其中任何在研疫(yi)苗未(wei)能表现出充分(fen)的有(you)效性、安全性，或者(zhe)未(wei)能获得(de)监管审批，都可能会(hui)极大削弱公司的增长前景。

遭遇(yu)行业“价格战”

近年来，流感疫(yi)苗市(shi)场(chang)竞争趋于(yu)白热化，已陷(xian)入“价格战”。流感疫(yi)苗属于(yu)二类疫(yi)苗，其销量受(shou)到价格极大影响。2024年，国药集(ji)团、北京科兴、金(jin)迪克（688670.SH）、华兰疫(yi)苗（301207.SZ）等疫(yi)苗公司对旗下四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗产品先后大幅降价。

江苏(su)省公共资源交易中心去年5月20日发布《关(guan)于(yu)调整部分(fen)疫(yi)苗供应价格的通知》，国药集(ji)团旗下长春所(suo)、上海所(suo)、武汉所(suo)的四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗中标价从128元/支降到88元/支。6月4日，北京科兴旗下四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗（预充剂型，0.5mL/支）价格从128元/支降为(wei)88元/支，四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗（西林瓶，0.5mL/瓶）价格从108元/瓶降为(wei)78元/瓶。

华兰疫(yi)苗去年6月5日宣(xuan)布，旗下四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、预充式0.5ml/支）下调至88元/支，四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、西林瓶0.5ml/瓶）下调至85元/瓶，四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗（儿童剂型、预充式0.25ml/支）下调至128元/支。6月12日，金(jin)迪克旗下四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、预充式，0.5mL/支）由128元/支调整为(wei)88元/支；四价流感病(bing)毒裂解疫(yi)苗（成人剂型、西林瓶，0.5mL/瓶）由125元/瓶调整为(wei)85元/瓶。

“价格战”对各家(jia)疫(yi)苗公司的业绩产生巨大冲(chong)击。金(jin)迪克预计2024年营业收入同比下降33.13%到40.56%，预计亏损9000万(wan)至1亿元。华兰疫(yi)苗称，因四价流感疫(yi)苗产品价格下调40%以上，预计2024年归母净利润同比下滑70.93%至76.74%。

界面新(xin)闻通过“约苗”平台看到，中慧(hui)生物的四价流感亚单位疫(yi)苗价格基本在300元/支以上，远高于(yu)竞品。尽(jin)管称“对比其他(ta)流感病(bing)毒疫(yi)苗，其四价流感亚单位疫(yi)苗主要优势是具有(you)更(geng)高的安全性、强烈的免疫(yi)反应、清晰的商业化和市(shi)场(chang)拓展战略(lue)”，中慧(hui)生物仍表示，针对疫(yi)苗产品的定价可能会(hui)限制市(shi)场(chang)认可度，并导致销量减(jian)少，对公司业务及财务业绩产生不利影响。

对于(yu)第二类疫(yi)苗，公开招标及再招标是进入有(you)关(guan)省份市(shi)场(chang)的准入条件。“倘(tang)我们的投标价格太高，可能无法中标。即使最终中标，倘(tang)不止一家(jia)疫(yi)苗制造商中标，而我们的产品价格较高，接种(zhong)者(zhe)可能会(hui)选择价格较低的产品。”中慧(hui)生物称。

布局海外是中慧(hui)生物的新(xin)路径。“我们有(you)意在中国以外的司法权区推销部分(fen)在研疫(yi)苗。”据介绍，其四价流感病(bing)毒亚单位疫(yi)苗已于(yu)2024年在澳门取得(de)注册证书并获得(de)上市(shi)许可，并在菲律宾启动注册程(cheng)序。2025年、2026年，该公司计划于(yu)泰国、乌拉圭、印度尼西亚、加拿大、新(xin)加坡、墨西哥及香(xiang)港等多个其他(ta)司法权区提交产品注册申(shen)请。

招股书显示，中慧(hui)生物拟将此(ci)次港股IPO募资的约52.3%用于(yu)核心产品的开发及国内外注册，其中约36.6%将用于(yu)四价流感病(bing)毒亚单位疫(yi)苗的持(chi)续研发及海外市(shi)场(chang)注册。

持(chi)续亏损、现金(jin)流收紧

中慧(hui)生物全部收入来自四价流感病(bing)毒亚单位疫(yi)苗。2023年、2024年前9月，公司收入分(fen)别(bie)为(wei)5216.8万(wan)元、2.17亿元；净亏损分(fen)别(bie)为(wei)4.25亿元、1.68亿元；毛利率分(fen)别(bie)为(wei)52.4%、63.1%。

中慧(hui)生物估(gu)计，2024年收入将比上一年大幅增加，亏损及全面开支总额将显著减(jian)少。

高额的研发投入和营销开支使中慧(hui)生物陷(xian)入持(chi)续亏损。2023年、2024年前9月，公司研发开支分(fen)别(bie)为(wei)2.83亿元、1.43亿元，占当期收入比例分(fen)别(bie)为(wei)542.56%、65.9%；销售开支分(fen)别(bie)是5543.3万(wan)元、1.15亿元，占当期收入比例分(fen)别(bie)为(wei)106.26%、53%。

持(chi)续亏损之下，中慧(hui)生物的现金(jin)流状况不容乐观。2023年、2024年前9月，公司经营活动所(suo)用现金(jin)净额分(fen)别(bie)是3.06亿元、1.64亿元。截至2024年9月30日，公司总负债13.27亿元，流动负债7.66亿元；期末现金(jin)及现金(jin)等价物1.15亿元。截至2024年11月30日，公司借款7.45亿元，信贷融资本金(jin)合(he)计8.4亿元，其中5.6亿元已提取及2.8亿元可动用。公司可支付(fu)自文件日期起未(wei)来至少12个月至少125%的成本。

另需(xu)关(guan)注的是，中慧(hui)生物的客户(hu)均为(wei)区县级疾(ji)控中心。由于(yu)疾(ji)控中心结算付(fu)款的内部流程(cheng)较为(wei)复杂，回(hui)款期可能较长，该公司通常向疾(ji)控中心授(shou)予六(liu)个月至九个月的信贷期。2023年、2024年前9月，公司贸易应收款项分(fen)别(bie)为(wei)7360万(wan)元、3.18亿元；其存货周转天数也由2023年的155.2天增加至截至2024年前9个月的178.1天。

“从疾(ji)控中心收取款项出现延迟，可能会(hui)对我们正常业务运营的现金(jin)流量及营运资金(jin)状况、支付(fu)到期款项或满足生产疫(yi)苗、进行研发或按计划开展其他(ta)业务活动的财务需(xu)求的能力产生不利影响，进而对财务状况及经营业绩产生重大不利影响。”中慧(hui)生物称，对其产品的需(xu)求及支付(fu)能力可能会(hui)受(shou)到疾(ji)控中心预算周期、可用资金(jin)变(bian)化及政府采购政策变(bian)化的影响。

2021年估(gu)值已近42亿元

IPO前，中慧(hui)生物由安有(you)才、江苏(su)粜(diao)宇（安有(you)才及其配偶分(fen)别(bie)拥有(you)70%及30%权益的公司）及何一鸣组成的一致行动人士集(ji)团共同拥有(you)约35.84%的股份。一致行动人士集(ji)团及员工(gong)持(chi)股平台构成公司的控股股东集(ji)团，合(he)共持(chi)有(you)约45.55%的股份。

自成立以来，中慧(hui)生物主要进行了(le)三次融资累计募资9.94亿元，投资者(zhe)包括(kuo)松禾资本、三花弘道、高特佳投资、文周投资、盈科资本、毅达资本、国海创新(xin)资本、HLC、医药城研发投资基金(jin)、弘晖基金(jin)、华大共赢等机构。公司最新(xin)一轮融资后的投后估(gu)值约41.89亿元。

招股书显示，相关(guan)投资者(zhe)被授(shou)予包括(kuo)赎回(hui)权、转让限制、随售权、拖售权、反摊薄权和优先清偿权的特别(bie)权利。2025年1月21日，公司与相关(guan)投资者(zhe)再度签署协议，所(suo)有(you)特别(bie)权利已于(yu)向港交所(suo)递交上市(shi)申(shen)请前一日终止，但若上市(shi)失败(bai)将自动恢复。

2022年3月，中慧(hui)生物曾与中金(jin)公司签署科创板上市(shi)辅导协议，于(yu)2023年6月提交IPO申(shen)请，但9月就主动撤回(hui)。公司称，主要是考(kao)虑到港交所(suo)生物科技板块(kuai)的活跃筹(chou)资活动、把握国际市(shi)场(chang)机遇(yu)的未(wei)来战略(lue)及科创板上市(shi)时间表的不确定性等因素。