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化债政策和促(cu)增(zeng)长措施(shi)或利好信创

何丽竹：近期全国人大(da)常委会决(jue)议通过了《国务院关于(yu)提请审议增(zeng)加地方政府债务限额(e)置换存量隐性(xing)债务的议案》，并举行了相关的新(xin)闻发布会，您能否解读一下这一政策？

刘青：由于(yu)市(shi)场高度关注化债政策，我们基于(yu)这一出发点进行了深入分(fen)析，探讨了与(yu)化债相关且未来可能受到(dao)市(shi)场看好的板块和行业。在此过程(cheng)中，我们发现信创板块是一个之前被忽视的重要领域。

回顾过往(wang)，中证信创指数在2017年推出时曾迎来一波(bo)大(da)涨，其中一个重要的催化剂为2018年特(te)朗普(pu)政府对中国的一系列制裁措施(shi)，如对华为的制裁、增(zeng)加关税等。彼(bi)时，中国对此也采取了相应的反制措施(shi)，包括2017年首次提出将信息安全产品纳(na)入发展目标、推进信创工程(cheng)第二期工程(cheng)等，这些措施(shi)旨在确(que)保(bao)国家重点安全领域，尤其是上游高新(xin)科技部分(fen)如芯片、软件操作系统(tong)、办公软件等的自(zi)主可控，减(jian)少对外(wai)依赖。在此背景下，中国出台了一系列政策文件，如2018年5月将龙芯、申威、飞腾等国产CPU服(fu)务器列入政府采购名录(lu)等。这些政策与(yu)信创指数的表现密切相关，体现了市(shi)场对这一行业的高度认(ren)可。进入2020年，信创板块迎来了新(xin)的发展阶段，即(ji)信创“2+8+N”三步走战略。我们期待在这一战略下，国内一些可能与(yu)美国产生直接竞争的产业能够在A股市(shi)场中崭露头角，成为中国经(jing)济的中流砥柱。

此外(wai)，化债政策对to G类行业，即(ji)政府收(shou)入占比较高的行业也会产生积(ji)极影响，存在现金流层(ceng)面(mian)的受益。根据财政部最新(xin)数据，中国整体债务水平(ping)较高，其中地方政府面(mian)临(lin)较大(da)压(ya)力。如果本次14.3万亿元的化债方案得以落地实施(shi)，五年将能节约大(da)概6000亿元的利息支出，用于(yu)投资、促(cu)进消费(fei)和民生以及支持(chi)信创产业等国家重点战略实施(shi)。

同时，这一轮(lun)化债中有将近10万亿元进行了更长久期、更低利率的债务置换，保(bao)证部分(fen)短期城投债、短期银行贷款、工程(cheng)欠款、信创类企业欠款等可以如期还上。同时，未来还有2.2万亿元的棚改(gai)专项债，可能到(dao)2029年之后，按照合同偿还。那么在2028年以前地方政府需消化的隐性(xing)债务从14.3万亿元降至2.3万亿元，减(jian)轻了地方政府的债务压(ya)力，将有助于(yu)地方政府腾出空间，进一步真正落实实际工作，推动经(jing)济发展。

除了化债政策外(wai)，促(cu)增(zeng)长也是当前的重要任(ren)务。目前，我国已经(jing)从防风险逐渐转向促(cu)增(zeng)长，形成了“防风险”和“促(cu)增(zeng)长”并重的局面(mian)。聚焦投资端，由于(yu)之前地方政府债务压(ya)力较大(da)，导(dao)致现金流受到(dao)较大(da)挤压(ya)，许多企业的应收(shou)账款未能实现内部周转，信创板块便(bian)是其中一个重要的受影响领域。

综上，化债政策和促(cu)增(zeng)长措施(shi)将对信创等板块产生积(ji)极影响，我们期待这些政策能够推动相关行业的发展和经(jing)济的增(zeng)长。

02

当前的逻辑正在信创板块上演

刘青：立足于(yu)当前时点，信创相对于(yu)上一个低点，已经(jing)反弹较多，那么未来信创板块还会有哪(na)些关注点？投资价值还有进一步的上升空间吗？

何丽竹：一些行业可能会首先(xian)迎来政府层(ceng)面(mian)的应收(shou)账款偿付。过去几年，很多政府项目或to G端、to B端相关的企业，应收(shou)账款规模不断增(zeng)加，其中信创板块和电信运营商等行业表现尤为明(ming)显。未来随着化债力度和资金支持(chi)的增(zeng)加，与(yu)政府资金及化债密切相关的板块将成为受益方向。而(er)对于(yu)其他行业板块，如果没有政府资金的注入或增(zeng)量资金的支持(chi)，其营收(shou)和经(jing)营质量的提高将更多地取决(jue)于(yu)产业本身的景气情况。例如，在TMT子赛道中，电子、通信、传媒、计算机等板块各具特(te)色(se)，其中传媒板块与(yu)景气高度相关，如果上下游景气不佳，资本开(kai)支收(shou)缩，那么传媒公司的广告收(shou)入就会缩减(jian)；而(er)信创板块则相对独立，不仅(jin)受产业链(lian)景气变动的影响，还更多地受到(dao)政策的扶持(chi)，包括新(xin)质生产力和设备更新(xin)迭代(dai)的资金注入。

从景气变动的角度看，信创板块相对于(yu)其他科技板块和一级(ji)行业，会有更快、更准(zhun)确(que)的财政保(bao)障资金，并在流动性(xing)宽松或政策支持(chi)的背景下弹性(xing)较大(da)。自(zi)2014年以来，随着政策变化，TMT板块多次展现出不同的行情表现。其中，2014年至2015年间，计算机板块是上涨幅度最大(da)的板块；而(er)在最近的行情中，计算机、信创、软件等行业主题指数基本领涨。另外(wai)，在2018年TMT板块整体表现不佳的情况下，信创板块取得了超越市(shi)场平(ping)均水平(ping)的涨幅，其中主要得益于(yu)中美贸易摩擦导(dao)致的科技板块技术(shu)封锁下国产替代(dai)的投资逻辑加强。

在过去几年中，半导(dao)体产业链(lian)是TMT板块中的关注焦点，而(er)信创和软件领域的关注度相对较低，但当前的逻辑正在信创板块上演。国务院提出的2+8+N政策，即(ji)为将信创纳(na)入国家战略发展体系，并分(fen)阶段推进国产替代(dai)。具体而(er)言，“2”指首先(xian)实现机关范围内的信创替代(dai)；“8”指金融、电信、电力、石油、交通、航(hang)空航(hang)天、教(jiao)育、医疗8大(da)关键行业，在生态相对成熟后，信创由党政体系扩大(da)到(dao)8大(da)关键行业；“N”指其他行业，将信创产品扩展到(dao)其他行业，最终在2+8+N的各个领域以及行业板块中都实现国产替代(dai)。在国内，国产手机已占据较高市(shi)场份额(e)，从产品力的角度看，未来有望实现龙头芯片产品和消费(fei)电子产品的国产替代(dai)。

另外(wai)，硬件和软件板块的国产替代(dai)率也在逐年提升，一些重要环节领域也有了突破，如半导(dao)体板块。过去几年，国家大(da)基金和政策扶持(chi)多集中在半导(dao)体领域，因此投资重点也在该领域，而(er)现在的重点可能会逐渐转移(yi)到(dao)信创领域。此外(wai)，中美贸易摩擦的重点也逐渐从硬件领域转向软件领域，这也凸显了软件板块的重要性(xing)。

03

信创将持(chi)续成为A股投资关键细分(fen)领域

何丽竹：不仅(jin)是消费(fei)电子产品，信创产品如WPS、支付软件及金融科技软件等也在积(ji)极拓展海外(wai)市(shi)场。在软件和信创板块的多个细分(fen)领域，中国已展现出领先(xian)地位。通过测(ce)算各行业出海收(shou)入占比，我们发现信创板块的占比相当可观。

从国内及海外(wai)市(shi)场对信创板块的利好逻辑来看，首先(xian)，从国内化债力度和强度来看，与(yu)政府项目紧密相关的行业板块，如信创，将成为未来一段时间受益于(yu)化债的明(ming)显标的。因此，信创板块有一个相对确(que)切的收(shou)入保(bao)障。

其次，从政策角度看，信创作为新(xin)质生产力的重要组成部分(fen)，是未来几年经(jing)济发展的关键一环。因此，预计未来几年还将有更多支持(chi)信创发展的政策出台。

最后，从中长期逻辑来看，全球科技板块的竞争将持(chi)续很久，无论是在硬件还是软件领域。所以，TMT科技，尤其是信创板块，以信息技术(shu)应用创新(xin)和国产替代(dai)为关键投资逻辑，将持(chi)续成为A股市(shi)场投资的关键细分(fen)领域。

刘青：从中长期视角来看，信创板块具有广阔的发展前景；而(er)从短期视角来看，信创板块依然值得关注。

基本面(mian)方面(mian)，信创板块的表现较好。随着三季报的出炉，全A、全行业今年三季度的业绩表现显示，整体单三季度的营收(shou)增(zeng)速(su)有所下滑，尤其是上游资源、制造和消费(fei)板块。然而(er)，金融和TMT板块却表现出色(se)。金融板块因财富管(guan)理需求和证券投资交易需求的活跃而(er)表现良好；TMT板块则在二季度就是全市(shi)场表现较好的一级(ji)行业之一，三季度的业绩表现也大(da)幅超过全市(shi)场行业水平(ping)。其中，信创作为有国产替代(dai)逻辑支撑的行业板块，包括芯片等偏向于(yu)硬件的领域，相较于(yu)其他行业板块表现更佳。在中证信创指数中，单三季度的营收(shou)增(zeng)长同比达到(dao)10%到(dao)20%左右的水平(ping)。因此，信创板块的基本面(mian)表现良好，很多细分(fen)行业和细分(fen)龙头个股都有业绩支撑。

综上所述，无论是从中长期还是短期来看，信创板块都值得投资者关注。

04

中证信创指数是稳妥且确(que)定性(xing)的选择

何丽竹：当前市(shi)场上，对于(yu)投资者而(er)言，可能更关注板块的上涨潜力和市(shi)场表现，而(er)相对淡化估(gu)值的考量。在此背景下，中证信创指数作为一个特(te)别的指数标的，值得进一步探讨。

中证信创指数于(yu)去年年底发布，其编(bian)制方法(fa)独特(te)，注重高成长性(xing)和研发能力因子，以优(you)选相关行业板块的成分(fen)股。与(yu)市(shi)场上其他可比指数相比，中证信创指数过去的累积(ji)上涨幅度要高出约30%。这种差异主要源于(yu)其选样方法(fa)的特(te)殊性(xing)，即(ji)优(you)选龙头，并强调高成长、高研发的特(te)性(xing)。

此外(wai)，中证信创指数的行业分(fen)布也与(yu)其他信创指数存在显著区别。其中，计算机领域的权重接近80%，而(er)软件领域的权重更是高达50%左右。相比之下，国证信创指数则更侧(ce)重于(yu)电子半导(dao)体领域。

从国产替代(dai)的进程(cheng)来看，软件板块的替代(dai)速(su)度相对较快，国产化率替代(dai)程(cheng)度也高于(yu)硬件板块。特(te)别是在应用软件板块，生产制造、经(jing)营管(guan)理等相关板块的替代(dai)率已经(jing)达到(dao)了30%、40%左右的水平(ping)，而(er)很多芯片等硬件板块的替代(dai)率还在20%以下。这也进一步凸显了中证信创指数中软件板块的重要性(xing)和潜力。

刘青：因此，在投资信创类标的时，由于(yu)难以明(ming)确(que)区分(fen)软件和硬件的投资价值，若投资者希望投资于(yu)信创方向，可以关注中证信创指数。

本文节选自(zi)汇添富基金《科技打头阵，谁是最锐利的矛？》主题直播，分(fen)享嘉(jia)宾为指数与(yu)量化投资部研究员刘青（A20231107021203）、何丽竹（A20211116004931），文本内容根据嘉(jia)宾观点整理。