在中证转债指(zhi)数持(chi)续震荡攀升的过程中，市场成交量也(ye)在持(chi)续放大。2月(yue)21日，转债市场的成交额(e)接近1000亿元，为今年以来(lai)转债市场单日成交金额(e)最高(gao)的一天(tian)。

转债估值的抬升，有一定的底层逻辑。兴业证券认(ren)为，资金年初的流入、季节(jie)性风险(xian)偏(pian)好抬升加大了市场对于转债波动的接受度。整个2024年四季度，转债市场并(bing)没(mei)有感受到资金的合力流入，但在2025年，能感受到卖盘力量的减弱(ruo)，这时候很容易酝酿资金的正反馈。

此(ci)外，从历史数据看，包括小盘指(zhi)数、转债指(zhi)数等，在过去多年的2月(yue)份(fen)，均能展现全年突出的业绩表现，从1月(yue)中下旬(xun)就开始市场逐(zhu)渐形成共识。

实际上(shang)，相(xiang)较A股市场近期的强势走势，转债市场出现一定程度背离，主要表现为中证转债指(zhi)数的上(shang)涨动力不足。华泰(tai)证券表示，近期转债指(zhi)数落(luo)后于大盘的背后，是转债平均价格走高(gao)导致其向上(shang)的空间有限；但更深层的原因在于转债估值与正股表现的进一步背离，导致其性价比已偏(pian)弱(ruo)。当然，在股市情(qing)绪高(gao)涨、转债风格占优(you)的大环境下，转债仍有不少(shao)结构性机(ji)会，譬如(ru)消费电子、科技等品种表现强势。

下修案例持(chi)续减少(shao)

在转债市场信心(xin)回(hui)暖的同时，转债下修案例正在持(chi)续减少(shao)。

Wind数据显示，今年2月(yue)以来(lai)，航天(tian)宏图、恩捷股份(fen)、联创电子、道恩股份(fen)、塞力医疗等5家上(shang)市公司因可转债触发下修条(tiao)款，修正了转债的转股价格。2025年1月(yue)则(ze)有6家修正转股价格。而(er)在2024年7月(yue)，曾有32家上(shang)市公司修正了转债的转股价格。整体来(lai)看，自2024年7月(yue)开始，可转债下修案例持(chi)续减少(shao)，并(bing)在2025年1月(yue)进入个位数。

上(shang)市公司下修转股价是为了促进转债转股，减小偿债压力，由于转债转股会稀释股权，一般情(qing)况下会对正股价格形成一定向下压力。优(you)美利投资总经理贺金龙向证券时报记(ji)者表示，下修转股价意味着债转股后，股权进一步的稀释。因此(ci)，权衡正股表现和股东利益，绝大多数上(shang)市公司发行可转债的最终目的是触发强制赎回(hui)推动债转股，而(er)市场行情(qing)的低迷会令很多上(shang)市公司濒(bin)临(lin)到期的可转债不得不选择下修。上(shang)市公司会权衡股东权益以及公司基本面(mian)、负债率和可转债存续期等一系列要素(su)综合考量后，由股东大会投票表决来(lai)决定是否选择下修。

近期下修案例减少(shao)，一方面(mian)在正股回(hui)暖带动下，触发下修条(tiao)款的可转债减少(shao)；另一方面(mian)还有不少(shao)上(shang)市公司选择不向下修正转股价。

据证券时报记(ji)者不完(wan)全统(tong)计，2月(yue)以来(lai)，已有文科股份(fen)、闻泰(tai)科技、华特气体等18家上(shang)市公司公告，不向下修正可转债的转股价格。贺金龙表示，上(shang)市公司不下修转股价，一方面(mian)是不愿意股权被稀释，另一方面(mian)说明公司现金流状况良好，以至于公司有到期偿还负债的意愿。此(ci)外，公司对自身(shen)股价的信心(xin)较为充足，一部分转债即使面(mian)临(lin)回(hui)售(shou)压力也(ye)选择不下修。

对于转债投资者，成功下修一般被视作利好，博弈下修可带来(lai)收益。转股价下修后，转股价值提升，故预期下修通(tong)常会使转债价格上(shang)涨；当下修不成功或不到底时，市场预期未能兑现，转债价格可能出现回(hui)跌。

有望减轻偿债压力

可转债市场回(hui)暖，一方面(mian)带动可转债下修案例减少(shao)，另一方面(mian)也(ye)加大了可转债触发强赎条(tiao)款的概率。截(jie)至目前，可转债市场的价格中位数已在123元以上(shang)，触发强赎条(tiao)款的可能性增加。

触发强赎条(tiao)款，是上(shang)市公司和投资者喜闻乐见的双赢局面(mian)。在触发强赎条(tiao)款后，上(shang)市公司可以选择以贴近面(mian)值的价格赎回(hui)可转债，这将促进投资者转股或卖出；投资者则(ze)将享受触发强赎过程中，带来(lai)的涨幅(fu)和赚钱效应。

“强赎概率的增加意味着更多的转债通(tong)过转股退出市场，这有助于减轻发行人的债务压力。” 黑崎资本首席战略官陈兴文接受证券时报记(ji)者采访时指(zhi)出，强赎将促进投资者转股，上(shang)市公司将债务转化为股权，减少(shao)了上(shang)市公司的财务费用。

不过，强赎也(ye)往往容易带来(lai)杀溢价行情(qing)，尤其是部分高(gao)转股溢价率的转债，在触发强赎条(tiao)款后，可转债价格容易出现大跌。陈兴文表示，需(xu)要警惕高(gao)转股溢价率转债的强赎风险(xian)，一旦强赎公告发出，投资者需(xu)要及时进行处(chu)理。

对于接下来(lai)的转债市场行情(qing)，申万宏源认(ren)为，转债供给(gei)收缩(suo)、需(xu)求增加及权益资产无(wu)明显下跌趋势预期下，转债估值仍有望持(chi)续获得支撑。策略上(shang)，推动中长期资金入市背景下，建议继续以大盘稳健类品种及高(gao)信用偏(pian)债转债为底，交易上(shang)建议关注产业催化不断(duan)的AI及机(ji)器人方向。

责编(bian)：万健祎

校(xiao)对： 王朝全