颖通(tong)控股作为一家香水品牌管(guan)理公司，其核心业务是代理国际知名香水品牌，并在内地、香港及澳门进(jin)行综合市场推(tui)广和(he)销(xiao)售。然而，这种高度依赖(lai)品牌授(shou)权商的业务模式，却(que)为其带来了不小的挑战和(he)隐忧。

招股书显示，颖通(tong)控股超80%的收入来自国际品牌的代理销(xiao)售，其中香水品类占比高达83.1%。这种业务结构使(shi)得其业绩与国际品牌的授(shou)权关系深度绑定，一旦品牌方调整授(shou)权策略或终止合作，颖通(tong)控股的业绩将(jiang)受到重大冲击。

事实上，颖通(tong)控股已(yi)经遭遇过类似的挑战。2022年，某奢侈品牌代理协议到期后选择自营，导致(zhi)颖通(tong)控股单年收入骤降4.25亿元，占其当年总营收的25.5%。更令人担忧的是，近(jin)年来国际品牌加速收回(hui)香水、美妆(zhuang)等业务的自主(zhu)经营权。颖通(tong)控股也在招股书中坦言，无法维持与品牌授(shou)权商的合作关系，将(jiang)对公司业务、经营业绩及前景造成重大不利影响。

此外，颖通(tong)控股还面临着供应商高度集中的问题。招股书披露，上述报告(gao)期内，颖通(tong)向五大供应商的采购额占总采购额的比例分别为85.1%、84.0%、81.6%及79.0%。其中，仅前两大供应商的采购占比就达到一半以上。这种“大客户依赖(lai)症”严重削弱了颖通(tong)控股的议价能力。一旦大供应商在香水代理权上出现变动，比如提高供货价格(ge)、减少供货量，颖通(tong)控股的成本将(jiang)大幅增加，利润空(kong)间(jian)被严重压缩，业绩风(feng)险(xian)也会(hui)随之而来。

为了改变这种局(ju)面，颖通(tong)控股曾尝试(shi)从渠道商朝着品牌商的方向转型。然而，从目前的情(qing)况来看(kan)，其自有品牌的运营并不成功。尽管(guan)早在1999年，颖通(tong)控股就已(yi)推(tui)出“圣曼尼加”（Santa Monica）自有品牌的眼镜产品，但直到2022年，公司才决(jue)定进(jin)一步拓展此品牌，并推(tui)出5款入门级高端香水。然而，这些自有品牌的市场表现并不理想。上述报告(gao)期内，“圣曼尼加”品牌实现营收分别为100万元、530万元、1700万元和(he)650万元，仅占同期总收入的0.1%、0.3%、0.9%和(he)0.6%。

线上渠道较疲软

颖通(tong)控股拥有直销(xiao)渠道、零售商渠道、分销(xiao)渠道和(he)其他渠道组成的庞(pang)大销(xiao)售网络，但目前渠道发展出现了严重的结构性矛(mao)盾，渠道效率(lu)逐渐显露出疲态。

线上渠道方面，近(jin)年来呈现出明显的下滑趋势。直销(xiao)渠道中的网店营收占比持续下降，2022- 2024财年分别为10%、7.3%、6.8%，收入分别为1.67亿元、1.24亿元、1.26亿元。零售商渠道中线上零售商的营收占比也在不断(duan)下滑，2022- 2024财年分别为22.2%、21.0%、17.6%，收入分别为3.72亿元、3.56亿元、3.28亿元，已(yi)连(lian)续两年下滑；分销(xiao)商渠道中线上分销(xiao)商的营收占比同样如此，各(ge)期收入占比分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收入分别为2.56亿元、2.55亿元、2.16亿元。在数字(zi)化浪潮席卷零售行业的当下，线上渠道已(yi)成为品牌增长的关键(jian)引擎(qing)，颖通(tong)控股线上业务的疲软表现，使(shi)其错失了许(xu)多增长机(ji)会(hui)，市场渗透率(lu)难以提升，在与新兴品牌的竞争中也逐渐处(chu)于劣势。

面对线上渠道增长放(fang)缓的困境(jing)，颖通(tong)控股选择将(jiang)直销(xiao)渠道作为首要增长点(dian)，计划(hua)进(jin)一步扩大直销(xiao)渠道，尤其是线下专柜及门店。从数据上看(kan)，报告(gao)期内来自三大线下渠道的收入整体呈上涨态势。但与此同时(shi)，颖通(tong)控股自营的线下门店及专柜数量却(que)在减少，已(yi)从2022年的102家减少至(zhi)2024年的87家。对此公司解释说，主(zhu)要是由于管(guan)理团队关闭(bi)了表现不佳的线下门店。

此外，颖通(tong)控股存(cun)在一定的滞销(xiao)迹(ji)象。颖通(tong)控股对少数大客户设有特殊的产品退货政策，允许(xu)其根据协定的条款及条件退回(hui)滞销(xiao)产品，滞销(xiao)产品通(tong)常(chang)指大客户无法在一定期间(jian)内（一般介乎两至(zhi)六(liu)个月）达成其销(xiao)售目标的产品。根据招股书，近(jin)三年因滞销(xiao)退回(hui)的商品总额达1750万元，且退货比例呈上升趋势。

巨额分红引争议

颖通(tong)控股在财务方面的操作引发了市场的广泛质(zhi)疑，尤其是其分红策略。在递表之前，创始人刘钜荣及其妻子陈慧珍通(tong)过颖通(tong)国际有限公司分别间(jian)接持有颖通(tong)控股90%及10%股权。据招股书披露，截至(zhi)2022年、2023年及2024年3月31日，颖通(tong)控股分别向控股股东(dong)刘钜荣夫妇分红1.28亿元、1.89亿元和(he)3.14亿元，累计分红达6.31亿元，而同期，颖通(tong)控股的三年净利润之和(he)仅为5.5亿元。也就是说，颖通(tong)控股在近(jin)三个财年的分红金额比净利润还多了0.81亿元。

这种上市前夕的大规模分红行为，不仅让人质(zhi)疑其资(zi)金管(guan)理的合理性，更可能影响投资(zi)者对其未来增长潜(qian)力的信心。尽管(guan)分红在一定程度上体现了公司对股东(dong)的回(hui)报，但在IPO前将(jiang)大量利润分光，随后又通(tong)过资(zi)本市场募资(zi)“补血”，这种操作难免(mian)让市场怀疑公司是否(fou)真正具备可持续的盈利能力。

值得注意的是，颖通(tong)控股的控股股东(dong)刘钜荣夫妇在上市前持股100%，这种高度集中的股权结构进(jin)一步放(fang)大了公司的治理风(feng)险(xian)。巨额分红不仅可能导致(zhi)公司现金流紧张，还可能削弱其应对未来市场变化和(he)行业竞争的能力。一旦上市成功，这种不健(jian)康的财务策略可能会(hui)成为制约其长期发展的“暗礁”。

根据弗若斯特沙利文报告(gao)，中国香水总市场规模（按零售额计）由2018年的146亿元增加至(zhi)2023年的261亿元，复合年增长率(lu)约为12.3%，预计2028年将(jiang)进(jin)一步增长至(zhi)477亿元，2023年至(zhi)2028年复合年增长率(lu)约12.8%。但目前市场竞争异常(chang)激烈，一方面，国际大牌纷纷加大在中国市场的投入，不仅在产品研发和(he)营销(xiao)上不断(duan)创新，还逐渐收回(hui)代理权，采用自主(zhu)运营与合作零售结合的模式；另一方面，本土新兴香水品牌如雨后春笋般崛起，它们凭借对本土市场的深入理解和(he)灵活的营销(xiao)策略，在细分市场中不断(duan)抢占份额。随着市场逐渐饱和(he)，消费者对香水的需求逐渐趋于理性，不再盲目追求品牌，而是更加注重产品品质(zhi)和(he)个性化。在这样的市场环境(jing)下，颖通(tong)控股想要维持市场份额和(he)业绩增长，成为“中国香水第(di)一股”，仍面临着前所未有的挑战。