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自去年9月以来，智能驾驶板块及汽(qi)车芯片板块热度快速回升。
去年9月至今，智能驾驶ETF（SH:516520）涨(zhang)幅已(yi)超(chao)51%，表现(xian)非常强劲。在去年8月和10月上市(shi)的黑(hei)芝麻智能与地(di)平(ping)线获得了(le)较为理想的发行价格，见证了(le)市(shi)场的热情。
2月10日晚，比亚迪召开智能化战略发布(bu)会，正式发布(bu)“天神之眼(yan)”高阶(jie)智驾系统。该系统通过技术创新大幅降低了(le)智能驾驶的使用门槛，推动(dong)全民智能驾驶普(pu)及，再次点燃了(le)投资者对板块的热情。
然而，在板块逐步走强之际，黑(hei)芝麻智能作为“智能驾驶芯片第一(yi)股”，迎来了(le)上市(shi)后的解禁。解禁当日，黑(hei)芝麻智能股价大幅回调，盘中一(yi)度跌幅超(chao)50%，但随后跌幅逐渐收窄。至第二(er)个交(jiao)易(yi)日上午，股价已(yi)转为小幅上涨(zhang)。此(ci)次回调几乎抹(mo)平(ping)了(le)其自2月以来的全部涨(zhang)幅。
那么，黑(hei)芝麻智能的此(ci)次下跌，究竟是板块最(zui)后的上车机会，还(hai)是板块回调风险(xian)的提前显现(xian)？
一(yi)、股价回调有逻辑支撑，但长期看行业(ye)空间与个股特质
许多(duo)港(gang)股投资者对“解禁”色变。
这一(yi)现(xian)象背后有着一(yi)定的逻辑支撑。通常而言，从短期视角来看，股票解禁往往被视为利(li)空消息。解禁意(yi)味着在短时间内(nei)会有大量股票集(ji)中减持，从而冲击股价。因为股票供给在短时间内(nei)大幅增加，而购买力(li)在短期内(nei)相对稳定，供需关系的改变自然会导致股价波动(dong)。加之港(gang)股没有涨(zhang)跌幅限制(zhi)，单日股价暴跌六七(qi)成的情况也并非罕见，这使得投资者对解禁消息格外(wai)敏感，常常导致解禁后的回调幅度远大于基本面应有的调整(zheng)幅度，更多(duo)是情绪面带来的波动(dong)。
加上在解禁第二(er)个交(jiao)易(yi)日，黑(hei)芝麻智能就因一(yi)则关于比亚迪的传(chuan)闻(wen)澄清，进一(yi)步引发市(shi)场波动(dong)。此(ci)前有市(shi)场消息称比亚迪已(yi)采用黑(hei)芝麻智能的车规级自动(dong)驾驶计算芯片且已(yi)批量供货，消息传(chuan)出(chu)后盘后股价大涨(zhang)。紧接着黑(hei)芝麻智能发布(bu)澄清公告。但值(zhi)得一(yi)提的是，黑(hei)芝麻智能澄清的内(nei)容可能遭到误(wu)解。黑(hei)芝麻智能强调与比亚迪有长期合作关系，市(shi)场消息所(suo)称的只是集(ji)团的日常及一(yi)般业(ye)务(wu)过程。换而言之，黑(hei)芝麻智能澄清的是长期合作没有变化，而并非没有进入比亚迪供应链(lian)。
综合来看，黑(hei)芝麻智能的跌幅是否受情绪影响，见仁见智。但可以肯(ken)定的是，在解禁当日，投资者的博弈程度大幅增加，尤其是在智能驾驶与芯片领域，市(shi)场讨论(lun)度极高，博弈几乎不可避免。
不过，从中期乃至更长的维度来看，股价终将回归到较为正常的区间。被错杀的股票中，出(chu)现(xian)不同程度反弹的情况也十分常见，尤其是受情绪面影响较大的股票，可能会迎来迅速反弹，甚至攀升至当前时间段(duan)内(nei)的新高。例如，泡泡玛特于2021年6月解禁，叠(die)加疫情影响，股价一(yi)度下跌80%以上，但随着业(ye)绩释放，股价在1年内(nei)上涨(zhang)5倍，2年内(nei)上涨(zhang)10倍。由此(ci)可见，公司的基本面和所(suo)在赛道才是决定一(yi)切的关键。如果是一(yi)只好股票，解禁或许会带来一(yi)个短暂的投资窗口期；反之，若公司本身质地(di)不佳，则可能陷(xian)入持续下跌的困境。
当前，黑(hei)芝麻智能所(suo)在的赛道关注度高涨(zhang)。这背后离不开产(chan)业(ye)层面的积(ji)极变化。一(yi)方面，半导体周(zhou)期逐渐见底；另一(yi)方面，利(li)好消息不断。
去年12月，中国汽(qi)车工业(ye)协会（中汽(qi)协）建议国内(nei)汽(qi)车企业(ye)谨慎采购美国芯片，以保障汽(qi)车产(chan)业(ye)链(lian)和供应链(lian)的安全稳定。随后，DeepSeek取(qu)得技术突破，并开始应用至自动(dong)驾驶领域。DeepSeek多(duo)模态感知(zhi)技术和高效(xiao)计算架构提升了(le)自动(dong)驾驶系统的性能和效(xiao)率，为行业(ye)发展带来新机遇。
2月10日，比亚迪在智能化战略发布(bu)会上宣布(bu)，全系车型将搭载“天神之眼(yan)”高阶(jie)智驾，首(shou)批21款车型即(ji)将上市(shi)。比亚迪通过全民智驾战略，加速智驾普(pu)及，推动(dong)高阶(jie)智驾全覆盖，这将为行业(ye)带来新的增长动(dong)力(li)。除了(le)比亚迪之外(wai)，还(hai)有诸多(duo)车企正在推动(dong)智驾平(ping)权，这将推动(dong)智能驾驶技术快速普(pu)及，为行业(ye)提供广阔的发展空间。
因此(ci)，从板块角度来看，因非基本面因素导致回调的标的，或许为错过此(ci)前上涨(zhang)的投资者提供了(le)“上车”的机会。
然而，从公司自身的资质来看，情况又如何呢？
二(er)、智能驾驶芯片是汽(qi)车的“大脑”
黑(hei)芝麻智能是国内(nei)领先的车规级智能汽(qi)车计算芯片与解决方案供应商(shang)。
两年前，市(shi)场关注的焦点主要集(ji)中在汽(qi)车电动(dong)化相关的芯片，如IGBT等，这些芯片堪称汽(qi)车动(dong)力(li)系统的“心(xin)脏”。近年来，随着智能化的推进，智能驾驶芯片作为汽(qi)车的“大脑”，逐渐成为市(shi)场关注的焦点。
智能驾驶芯片是智能驾驶硬(ying)件产(chan)业(ye)链(lian)的核心(xin)，也是最(zui)具潜力(li)的细分赛道之一(yi)。从性能角度看，智能驾驶芯片的算力(li)不仅(jin)决定了(le)主机厂在算法开发时的上限，还(hai)直接影响整(zheng)个系统的可用性和可靠性。从成本角度看，智能驾驶芯片在智能驾驶系统硬(ying)件解决方案中的占比高达20%-30%，是成本最(zui)高的芯片环节。
根据弗若斯特沙利(li)文的数(shu)据，2023年，全球及中国ADAS SoC市(shi)场规模分别达到275亿(yi)元人民币和141亿(yi)元人民币。随着ADAS功能的进一(yi)步普(pu)及，预计到2028年，全球ADAS SoC市(shi)场规模将增长至925亿(yi)元人民币，2023年至2028年的复合年增长率为27.5%。在中国，ADAS汽(qi)车销售市(shi)场正处于快速增长阶(jie)段(duan)，预计到2028年，中国ADAS SoC市(shi)场规模将达到496亿(yi)元人民币，2023年至2028年的复合年增长率为28.6%。这意(yi)味着在未来五年内(nei)，无(wu)论(lun)是全球还(hai)是中国市(shi)场规模都将不止翻一(yi)倍。
尽管这个行业(ye)前景广阔，但能够突围的国内(nei)厂商(shang)却寥寥无(wu)几。汽(qi)车与计算芯片领域本身都具有极高的技术壁(bi)垒。汽(qi)车行业(ye)因其长周(zhou)期、高安全性和可靠性要求，对零部件供应商(shang)的技术实(shi)力(li)和产(chan)品质量提出(chu)了(le)极为严苛(ke)的标准。而计算芯片的研发则涉及到复杂的半导体工艺、架构设计和算法优化，研发成本高昂且周(zhou)期漫长，呈现(xian)出(chu)强者恒强的格局。
黑(hei)芝麻智能不仅(jin)是国内(nei)首(shou)家车规级自动(dong)驾驶计算芯片上市(shi)公司，还(hai)是唯二(er)的上市(shi)标的之一(yi)，稀缺性凸显。
黑(hei)芝麻智能能够在这一(yi)高壁(bi)垒领域取(qu)得突破，得益于其在技术研发上的强大实(shi)力(li)。黑(hei)芝麻智能不仅(jin)具备完(wan)备的SoC设计能力(li)，还(hai)自主研发了(le)核心(xin)IP核，这为其在车规级SoC领域提供了(le)坚实(shi)的技术基础，确保了(le)技术的自主可控。在芯片架构设计方面，黑(hei)芝麻智能融合了(le)先进的NeuralIQ ISP技术和DynamAI NPU架构，满足自动(dong)驾驶场景下的高性能需求。此(ci)外(wai)，公司还(hai)积(ji)极构建生态系统，自主研发了(le)山海开发工具链(lian)和瀚海中间件，为开发者提供了(le)从算法开发到产(chan)品落地(di)的全流程支持。
目前，黑(hei)芝麻智能已(yi)打造了(le)一(yi)系列(lie)领先的车规级SoC芯片，包括华山系列(lie)高算力(li)SoC和武当系列(lie)跨域SoC，以及自动(dong)驾驶解决方案。公司早于2020年6月推出(chu)A1000芯片，并于2022年实(shi)现(xian)量产(chan)，算力(li)达58 TOPS，可适配L2+/L3级别自动(dong)驾驶，包括记忆泊车、自主泊车和高速公路及城市(shi)快速路上的NOA功能。而华山系列(lie)的A1000 Pro是国内(nei)首(shou)款超(chao)过100 TOPS算力(li)的自动(dong)驾驶SoC（在INT8精度下）；A2000正在开发中，算力(li)可达250+TOPS，预期将跻身全球性能顶尖的车规级SoC行列(lie)。在武当系列(lie)中，C1296是行业(ye)首(shou)颗支持多(duo)域融合的芯片平(ping)台，C1236则是本土首(shou)颗单芯片支持NOA的芯片平(ping)台。不难看出(chu)，黑(hei)芝麻智能完(wan)成了(le)诸多(duo)国产(chan)芯片零的突破。
与海外(wai)龙头厂商(shang)相比，黑(hei)芝麻智能也毫(hao)不逊色。
值(zhi)得注意(yi)的是，算力(li)是智能驾驶SoC的核心(xin)参数(shu)。从L1到L5级别的自动(dong)驾驶，算力(li)需求呈现(xian)出(chu)显著的升级趋势。L2级别自动(dong)驾驶的基础功能算力(li)需求为2-2.5 TOPS，而随着自动(dong)驾驶功能的复杂性增加，如高速NOA和城市(shi)NOA，算力(li)需求大幅提升，才能支持更复杂的环境感知(zhi)、决策(ce)制(zhi)定和路径规划。例如，高速NOA功能的算力(li)需求为150 TOPS以下，而城市(shi)NOA功能的算力(li)需求更高，通常需要500 TOPS以上。从算力(li)的角度看，目前，黑(hei)芝麻智能的产(chan)品已(yi)可对标绝大部分的海外(wai)主流芯片，并正在追赶英伟达Orin X高端产(chan)品，显示出(chu)其强大的产(chan)品竞争力(li)。
图：海外(wai)厂商(shang)已(yi)量产(chan)的主流智驾SoC 芯片AI算力(li)(截至1H24)
资料来源：浦银国际，格隆汇整(zheng)理
正因如此(ci)，黑(hei)芝麻智能在市(shi)场上拥有了(le)较强的竞争力(li)。根据弗若斯特沙利(li)文的资料，以2023年中国市(shi)场自动(dong)驾驶芯片及解决方案的营收来看，黑(hei)芝麻智能排名(ming)第五；以2023年中国高算力(li)自动(dong)驾驶SoC出(chu)货量来看，黑(hei)芝麻智能继续蝉联第三名(ming)，市(shi)场份额达到了(le)7.2%，相比2022年有了(le)显著提升。
图：自动(dong)驾驶 Soc 产(chan)品及配套车企
资料来源：格隆汇整(zheng)理
三、三年业(ye)绩翻五倍
值(zhi)得注意(yi)的是，尽管黑(hei)芝麻智能在自动(dong)驾驶芯片市(shi)场排名(ming)较高，但其依然拥有巨(ju)大的发展空间，主要体现(xian)在以下两个方面：
一(yi)、增量市(shi)场空间广阔。
首(shou)先，整(zheng)体市(shi)场规模正在飞速扩张(zhang)，尤其是“全民智驾”与“智价平(ping)权”趋势带来的极度可观的增量需求。比亚迪在发布(bu)会上宣布(bu)，高阶(jie)智驾功能将实(shi)现(xian)10万以上车型全系标配，10万级以下车型也将多(duo)数(shu)搭载。这一(yi)智驾普(pu)及程度远超(chao)市(shi)场预期——此(ci)前市(shi)场主要预期各车厂会加强15万以下车型的智驾渗透率。
尽管30万以上车型的L2及以上ADAS功能装车率已(yi)较高，但16万以下车型的装车率仅(jin)为11.7%，提升空间巨(ju)大。而16万以下车型正是出(chu)货量最(zui)高的价格区间，“智价平(ping)权”将带来非常可观的增量。此(ci)外(wai)，中高端车型的智驾系统仍在不断升级。以比亚迪为例，其计划在2025年实(shi)现(xian)300万辆新车搭载高阶(jie)智能驾驶系统，黑(hei)芝麻智能有望从中受益。
二(er)、国产(chan)替(ti)代进程的加速。
在中国市(shi)场自动(dong)驾驶芯片及解决方案领域，黑(hei)芝麻智能排名(ming)第五，第一(yi)名(ming)Mobileye与第二(er)名(ming)英伟达占据了(le)半壁(bi)江山。在中国高算力(li)自动(dong)驾驶SoC市(shi)场，黑(hei)芝麻智能排名(ming)第三，但英伟达占据了(le)超(chao)过70%的市(shi)场份额。近年来，黑(hei)芝麻智能的市(shi)场份额确已(yi)得到明显提升，但仍处于追赶阶(jie)段(duan)。
不过，国产(chan)替(ti)代进程可能来得非常迅猛。
从财务(wu)数(shu)据来看，Mobileye首(shou)当其冲。从财务(wu)数(shu)据看，Mobileye 2023年全年营收实(shi)现(xian)20.79亿(yi)美元，同比增长11.23%。在财报说明会上，Mobileye CEO Amnon Shashua表示，其在中国的市(shi)场份额正在减少(shao)。受半导体周(zhou)期叠(die)加市(shi)场份额波动(dong)的影响，2024年Mobileye的营收为16.5亿(yi)美元，较2023年下降20%。Mobileye在中国市(shi)场的份额继续下降，这主要是由于中国汽(qi)车厂商(shang)的快速发展超(chao)过了(le)Mobileye的市(shi)场份额增长速度。也就是说，Mobileye无(wu)法跟上中国车厂的增长步伐。
从近年业(ye)绩来看，黑(hei)芝麻智能无(wu)疑获得了(le)更高的市(shi)场份额。黑(hei)芝麻智能的营收增长迅猛，由2020年的0.53亿(yi)元增长至2023年的3.12亿(yi)元，三年翻五倍；2024年上半年，公司的成长性完(wan)全抵(di)消了(le)周(zhou)期性的影响，实(shi)现(xian)营收1.8亿(yi)元，同比增长69.2%。从净利(li)润来看，公司处于高速扩张(zhang)阶(jie)段(duan)，前期研发、销售渠道投入较大，但2024年上半年已(yi)实(shi)现(xian)净利(li)润11.05亿(yi)元，同比增长129.63%。值(zhi)得一(yi)提的是，公司持续加码(ma)研发投入，并没有为净利(li)润的增长而牺牲研发。
公司已(yi)经(jing)完(wan)成了(le)从0到1的突破，正在走向从1到N的倍数(shu)级增长。目前，黑(hei)芝麻智能已(yi)与多(duo)家知(zhi)名(ming)车企达成合作，客户数(shu)量快速增加。其中，华山A1000芯片已(yi)处于全面量产(chan)状态，获得国内(nei)多(duo)家头部车企采用，包括一(yi)汽(qi)集(ji)团、东风集(ji)团、吉利(li)集(ji)团、江汽(qi)集(ji)团等，量产(chan)车型包括领克08、领克07、东风eπ007及eπ008等。此(ci)外(wai)，公司前瞻性布(bu)局跨域计算和高算力(li)SoC，武当C1200和华山A2000新产(chan)品计划于2025年和2026年量产(chan)，新产(chan)品落地(di)有望驱动(dong)业(ye)绩高增，带来“从N到N²”的指数(shu)增长。
黑(hei)芝麻智能的营收和净利(li)润的快速增长，以及其在车规级SoC领域的技术突破和产(chan)品布(bu)局，都为其未来的持续发展奠定了(le)坚实(shi)基础。
在智能驾驶板块热度不断攀升的当下，黑(hei)芝麻智能的此(ci)次股价回调，或许正是市(shi)场给予投资者的一(yi)个重新审视和布(bu)局的机会。