在(zai)2021年(nian)及以(yi)前，海康威视营收、归母净利润在(zai)多年(nian)时间内保持双(shuang)位数增长，市场也乐于给予成长股估(gu)值。但之后，公司业绩突踩刹车(che)，与此前高增表现大相径庭。

2022-2023年(nian)以(yi)及2024年(nian)前三季度，海康威视营收同比增速(su)分别为2.14%、7.42%、6.06%，归母净利润同比增速(su)分别为-23.59%、9.89%、-8.4%。

再看公司盈利能力。截止2024年(nian)三季度末，销售毛利率为44.76%，保持相对稳定，但较2020年(nian)的46.53%仍下滑1.77%个百(bai)分点。净利率方面，最新(xin)为13.71%，较2021年(nian)的21.5%大幅下滑7.8个百(bai)分点。

毛利率、净利率表现悬殊(shu)较大，主要(yao)原因在(zai)于海康威视三费费率持续攀升。一方面，销售费用率持续走(zou)高至最新(xin)的13.37%，创下2006年(nian)有(you)财务数据披露以(yi)来(lai)新(xin)高，较2021年(nian)大幅走(zou)升2.82个百(bai)分点。这一定程(cheng)度上说明安防市场竞争更(geng)为激烈。

另一方面，公司研发费用率持续走(zou)升，最新(xin)为13.44%，较2021年(nian)大幅上升3.31个百(bai)分点。一般来(lai)说，企业大力增加研发投入，从长远来(lai)看有(you)利于企业增强市场竞争力，不过从中短期来(lai)看，对于企业盈利能力伤(shang)害较大。

对海康威视而(er)言，增大研发投入或许也是不得不为。因为安防市场很大的一个特点就是用户(hu)分散、应用分散、产品分散，客户(hu)定制化属(shu)性较高，碎片化场景也需要(yao)企业不断加大投入来(lai)满足市场需求。

此外，安防行业从2016年(nian)开(kai)始逐步进入智能化时代，已经从传统安防设施拓展至通过物联网、大数据与人工智能技术提供整体解决方案的模式上来(lai)了，涉及平安城市、智慧交(jiao)通等重大领域。从2020年(nian)开(kai)始，安防市场由软(ruan)硬件产品为主的销售向数据运(yun)维、云计算(suan)等服务转型升级(ji)的趋势愈发明显(xian)。

安防行业面临市场、技术变(bian)革，又遭遇老美的打压，加之华w这类强劲竞争对手介入市场，海康威视或许只有(you)通过加大研发投入，增强产品竞争力，才能保持原有(you)市场地位。

这其实跟大多制造业企业宿(xiu)命一样，因市场需求、行业技术不断变(bian)革，需要(yao)大量投入才能维系(xi)原有(you)业务基本盘(pan)及增长。这跟茅台这类高端消费商业模式无法比拟。后者几乎不用什么研发，市场格局相当稳固，依靠品牌力持续涨价，业绩、盈利能力持续提升（当然现在(zai)白酒(jiu)行业同样也面临不小的增长压力问题）。

02

展望未来(lai)，海康威视还有(you)望重回(hui)高速(su)增长吗？

这需要(yao)从国内安防业务、海外安防业务以(yi)及创新(xin)业务剖(pou)开(kai)来(lai)进行解析。

海康威视国内安防业务主要(yao)分为三大部分，包括公共服务事业群（PBG）、企事业事业群（EBG）以(yi)及中小企业事业群（SMBG）。而(er)以(yi)政府客户(hu)为代表的PEG业务一度是海康威视最大收入来(lai)源，但从2021年(nian)开(kai)始，却成为公司整体业务表现的拖(tuo)累项。

2021-2023年(nian)，海康威视PBG收入从191.61亿元(yuan)下滑至153.54亿元(yuan)，累计下滑20%。2024年(nian)上半年(nian)，收入为56.93亿元(yuan)，同比再度下滑超9%。

可见，PBG业务增长已经触(chu)及天(tian)花板(ban)。究其原因，这跟地方政府财政收入锐减(jian)有(you)直接关(guan)联，背后又跟房地产周(zhou)期密切相关(guan)。要(yao)知道，2021 年(nian)是土地财政出现拐点的年(nian)份，当年(nian)卖地总收入为8.7万亿元(yuan)，到了2023年(nian)仅为5.8万亿元(yuan)，整整减(jian)少2.9万亿元(yuan)。

土地收入持续大幅下滑，叠加地方又要(yao)化解隐(yin)形债务风险，地方财政状况相当之紧(jin)，自然趋向于减(jian)少安防这类城市公共服务的投入。这其实也是海康威视PBG业务持续下滑的深层次(ci)因素。

并且，因人口减(jian)少、居民杠杆率高企等多重因素，中国房地产周(zhou)期很难在(zai)重回(hui)过去的景气大周(zhou)期。

这样一来(lai)，海康威视的PBG业务未来(lai)压力也可以(yi)说是如影随形的。

除PBG业务外，公司EBG、SMBG业务也有(you)所放(fang)缓，2024年(nian)上半年(nian)同比增速(su)仅为7.05%、0.64%。这些TO B业务跟宏观经济承压密切相关(guan)，未来(lai)相关(guan)需求还要(yao)不少的时间等待明显(xian)回(hui)暖。

海外业务收入方面，2021-2023年(nian)分别为189.26亿元(yuan)、220.32亿元(yuan)、239.77亿元(yuan)，同比增速(su)分别为15.09%、16.41%、8.83%。可见海外市场的发展势头确实有(you)所放(fang)缓。

究其原因，2018年(nian)之前，海外市场处于全球(qiu)化环境，海外拓展业务阻(zu)碍较小。但在(zai)之后，逆全球(qiu)化态势愈发明显(xian)，尤其是特朗普再次(ci)当选美国总统，正式上任后，可能会对其他国家大打关(guan)税(shui)牌，对于全球(qiu)经济表现均有(you)负(fu)面影响与冲击，且加剧(ju)了全球(qiu)化撕(si)裂。

如此局面下，海康威视在(zai)海外市场的布(bu)局也无可避免遭遇影响。其实，国内另一家安防龙头大华股份早因面临地缘政治冲击，已经出售美国全资子(zi)公司，撤离了美国市场。

因此，海康威视针对发达国家市场，资源投放(fang)相对紧(jin)缩，而(er)是把更(geng)多资源倾斜(xie)给了发展中国家。当然，发展中国家的市场规模小，好在(zai)增速(su)比更(geng)高一些。

据财通证券统计，以(yi)印度、泰国、印度尼(ni)西亚为首(shou)的东南亚安防市场这些年(nian)的年(nian)复合增速(su)有(you)20%-30%，高于英法德为首(shou)的欧(ou)洲市场以(yi)及北美市场增速(su)。

总体看，海外市场对于海康威视的机遇还是很大的，但挑战也不可忽视。

除此之外，海康威视也早已经把一部分精力放(fang)在(zai)创新(xin)业务，试图打造新(xin)的增长引擎(qing)。这主要(yao)包括机器(qi)人、智能家居、热成像、汽车(che)电子(zi)、存储(chu)业务等。

2018-2021年(nian)，海康威视创新(xin)业务收入年(nian)复合增速(su)为65.7%，在(zai)2022-2023年(nian)随着(zhe)业务体量增大而(er)逐渐放(fang)缓至20%多，显(xian)示出了较强的增长潜(qian)力。

不过目前创新(xin)业务收入与主营安防业务相差数量级(ji)，想要(yao)在(zai)未来(lai)成为新(xin)的主力增长引擎(qing)，同样也还需要(yao)不少时间去成长。

03

因海康威视基本面下滑，公募为首(shou)的机构态度也发生了明显(xian)变(bian)化，纷纷降低(di)持股水平。

2021年(nian)6月末，公募基金持有(you)海康威视股数超过15亿，市值高达870亿元(yuan)，位列第五大重仓股，仅次(ci)于贵州茅台、宁德时代、五粮液和腾讯控股。彼时，也一度得到张坤、刘彦春(chun)、谢治宇、周(zhou)应波等顶流(liu)基金经理的青睐。

然而(er)，伴随着(zhe)业绩下滑以(yi)及股价下跌，公募基金持有(you)海康威视最新(xin)股数仅为3.5亿股，较高峰(feng)下滑逾75%，顶流(liu)基金产品也相继(ji)撤离。

不过，高毅资产的冯柳却逆势而(er)动，自从2020年(nian)三季度杀入第五大股东之列，一直持有(you)且有(you)所加仓，最新(xin)持仓比例为4.24%，市值高达121.6亿元(yuan)（截止12月19日，较三季度末有(you)所减(jian)仓0.22%），位列第四大股东。但目前看，冯柳这位私募名将投入回(hui)报并不理想，做了一个过山车(che)。

此外，北向资金则因“实体清单”、基本面等多方面因素，持有(you)份额从之前近10%下降至2024年(nian)9月30日的0.68%，持仓市值仅20亿元(yuan)左右。