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1月9日(ri)，古茗通过港交(jiao)所聆讯(xun)。笔(bi)者留意到(dao)，公司(si)“负债率(lu)”的消息引发(fa)了不(bu)少关注，一度成为(wei)众(zhong)矢之的，却鲜有人具体剖析。
要知道，钢(gang)铁、航空等行业依赖大量的固定资产(chan)投资，负债率(lu)普遍偏高。但(dan)古茗定位的是现制茶饮，另外公司(si)在规模、市场地位和(he)产(chan)业链各维(wei)度都是保持领先的，那么“高负债率(lu)”究竟是怎(zen)么回事？
01
拆解(jie)古茗“负债率(lu)”，系会(hui)计计量方式所致
首先需要明确的是，行业不(bu)同，负债率(lu)的高低也会(hui)不(bu)同。负债率(lu)较高的企业，多是当下正处于规模高速(su)增长或者投融资不(bu)断扩大的阶段，从而推高了负债率(lu)。
因此相(xiang)对来说，资本密集(ji)型的企业会(hui)有较高的负债率(lu)，比(bi)如高端制造业包括汽(qi)车、消费电子(zi)、电气等等。
具体来看，截至2024年(nian)三季度末，福(fu)特汽(qi)车的负债率(lu)为(wei)85%，通用汽(qi)车为(wei)74%，空中客车为(wei)85%，苹果为(wei)84%，戴尔科技为(wei)103%，霍(huo)尼(ni)韦尔为(wei)76%。
对现制茶饮行业来说，在已上市企业中，截至2024年(nian)上半年(nian)，茶百道的负债率(lu)为(wei)25%，奈雪的茶为(wei)34%。
可以看到(dao)，不(bu)同行业之间的负债率(lu)可能相(xiang)差巨大，高端制造业保持在75%以上，而现制茶饮行业的负债率(lu)是相(xiang)对较低的。不(bu)过在同行业内，企业之间的负债率(lu)肯定也有差别，但(dan)不(bu)会(hui)相(xiang)差悬(xuan)殊。
基于此，笔(bi)者翻阅古茗最新的招股书，发(fa)现即将上市的古茗，负债率(lu)看起来高，实(shi)际是源于这项“以公允价(jia)值计量且其变动计入当期损益的金融负债”占了相(xiang)当大的比(bi)例(li)，截至2024年(nian)9月底这一金融负债的金额为(wei)32亿元。
知晓(xiao)财务(wu)知识(shi)的业内人士会(hui)明白，这实(shi)际是会(hui)计计量方式所导致的。
古茗早期拿到(dao)美(mei)团、红衫(shan)、Coatue等的股权投资，而这一类(lei)股权投资往往附带(dai)了一些优先权利如“赎回权”，因此会(hui)被(bei)视作为(wei)“优先股”。按照规则，在会(hui)计计量中会(hui)被(bei)计为(wei)“以公允价(jia)值计量且其变动计入当期损益的金融负债”。
一言蔽之，该优先股在会(hui)计计量层(ceng)面(mian)被(bei)分类(lei)为(wei)了金融负债，而没有分类(lei)为(wei)权益工具，所以拉高了古茗的负债率(lu)。
已上市的智驾领域公司(si)地平线也出现过。地平线获得大众(zhong)旗下CARIAD、上汽(qi)、五(wu)源资本、高瓴、红杉等投资，2021年(nian)-2023年(nian)，公司(si)“优先股及按公允价(jia)值计入损益的其他金融负债”分别为(wei)183.41亿元、264.51亿元、392.40亿元。由此公司(si)的负债率(lu)较高，分别为(wei)179%、276%、255%。
不(bu)只是地平线，许多的港股上市公司(si)在上市前也都有这一项而造成的高负债。这实(shi)际是企业发(fa)展初期寻求在扩张(zhang)、运(yun)营以及研(yan)发(fa)上获得资金支持的常规操作，如果还能拿到(dao)知名投资机构背书，对计划上市的公司(si)来说，也可以为(wei)IPO打下很好的基础。
02
不(bu)影(ying)响经营和(he)现金流，同口径(jing)下对比(bi)行业更优
财报(bao)中的负债数据，所指的实(shi)际不(bu)是传统意义上的“负债”，纵观这些高端制造业领头羊企业，也说明了负债率(lu)对应的并非都是高风险。
一般来说，负债根据是否承(cheng)担利息可分为(wei)无(wu)息负债和(he)有息负债。
无(wu)息负债，往往指企业在生产(chan)经营过程中，临时占用上下游资金，比(bi)如预收款、合同应付款等，企业不(bu)需要支付利息，而且未来这部分负债可能会(hui)部分转化为(wei)收入。
有息负债，往往指企业从银行等机构融来的钱，企业需要支付相(xiang)应的利息，并在到(dao)期时偿还本金。
而这项“以公允价(jia)值计量且其变动计入当期损益的金融负债”，一般无(wu)需用现金偿付，即使投资人考虑行使“赎回权”，按照规则，古茗只需按照一定的年(nian)利率(lu)支付投资额和(he)利息即可。
由此可以进一步推出两点结论：
一是从“负债”类(lei)型来看，这一金融负债并非直接来源于古茗的生产(chan)经营过程，其更多强(qiang)调的还是会(hui)计计量以及财务(wu)报(bao)告方面(mian)的处理方式。
二是结合招股书内容来看，投资人不(bu)会(hui)选择行使“赎回权”。潜在赎回金额不(bu)到(dao)10亿元，而截至2024年(nian)9月底，这一金融负债的价(jia)值金额为(wei)32亿元，这意味着，投资人持有股权的价(jia)值比(bi)赎回要高很多，自然(ran)没有理由考虑赎回。
值得一提的是，32亿元的计算方法是用投资人的股权占比(bi)乘以公司(si)的估值得出。因此公司(si)的业务(wu)越好，盈(ying)利能力越强(qiang)，其估值越高，这一金融负债就会(hui)越高，对应投资人持有的股权价(jia)值就会(hui)越高。
所以对古茗来说，这一金融负债并非直接影(ying)响生产(chan)经营，也不(bu)影(ying)响现金流，也就不(bu)会(hui)对财务(wu)造成负面(mian)影(ying)响。
展望古茗上市之后，持有该优先股的股东(dong)可以将其转换为(wei)普通股，这一金融负债也将不(bu)复存在。
参考2018年(nian)上市的美(mei)团，从当时的招股书内容来看，截至2018年(nian)4月30日(ri)，公司(si)的金融负债金额较大，而在其上市后的首份年(nian)报(bao)中，优先股产(chan)生的金融负债已经归零。
那么，我们(men)可以进一步剖析古茗的“实(shi)际负债率(lu)”：
在剔除掉这一金融负债后，公司(si)负债率(lu)截至2023年(nian)9月底为(wei)28%，截至2024年(nian)9月底为(wei)23%，而且财务(wu)状况还在持续优化。
对比(bi)来看，在同口径(jing)下，蜜雪冰城在2024年(nian)9月底的资产(chan)负债率(lu)为(wei)24%，茶百道、奈雪的茶和(he)沪上阿(a)姨(yi)在2024年(nian)6月底分别为(wei)25%、34%和(he)38%。
所以，按照该口径(jing)，古茗的负债率(lu)实(shi)际是符合现制茶饮行业正常范(fan)围(wei)的，且优于行业平均水平。从投资者的角度看，古茗作为(wei)投资标的，该指标算是比(bi)较优质的。
03
投融资加速(su)企业成长，以长期基本面(mian)论英雄
在企业借助投融资助力自身发(fa)展的过程中，资金使用策略是一个很核心的问题，这不(bu)仅涉及到(dao)财务(wu)指标，更关乎企业发(fa)展战略。
外界关注的重点可以落脚到(dao)，钱有没有用在刀刃(ren)上、投入是否值得，以及会(hui)如何带(dai)动公司(si)未来的估值走向。而这些都会(hui)在赚钱能力有所体现。
结合招股书来看，公司(si)的基本面(mian)强(qiang)劲，对比(bi)同行表现更佳。
2023年(nian)，古茗全(quan)年(nian)收入76.76亿元，经调整利润（非国际财务(wu)报(bao)告准则计量）14.59亿元。2024年(nian)前三季度收入64.41亿元，经调整利润11.49亿元，净利率(lu)从2021年(nian)的0.5%提升至17.4%，公司(si)在激烈(lie)竞争中反而逆势增长。
2023年(nian)，古茗加盟商单店经营利润高达37.6万元，单店经营利润率(lu)达20.2%，大幅超越同期中国大众(zhong)现制茶饮店市场普遍低于15%的利润率(lu)水平。也就是说，古茗品牌为(wei)加盟商带(dai)来了好于其他品牌的利润空间，公司(si)拥有互利共赢的加盟商关系，而这未来会(hui)持续吸引加盟商，形成古茗业绩增长的良性循环。
进一步来看看古茗的核心竞争力。在门店网(wang)络(luo)上，2023年(nian)末，在大众(zhong)现制茶饮店市场中，古茗在二线及以下城市的市场份额约为(wei)22%。另外，截至2023年(nian)底，古茗位于乡镇的门店比(bi)例(li)达到(dao)38%，而其他前五(wu)大大众(zhong)现制茶饮店品牌在乡镇的门店比(bi)例(li)普遍低于25%，截至2024年(nian)三季度末，古茗乡镇门店占比(bi)进一步提升至40%。
这意味着在下沉市场，古茗以较高的客单价(jia)占据着领先优势，足见公司(si)能够深(shen)度激发(fa)目(mu)标市场的潜在消费需求。
同时，古茗掌握(wo)强(qiang)大的仓储及物流供应链体系，一方面(mian)，截至2024年(nian)9月30日(ri)，公司(si)已成功运(yun)营22个现代(dai)化仓库(ku)，基于整体规模和(he)冷库(ku)等配置(zhi)方面(mian)的领先，古茗可以保障前端门店制作高质量的饮品，充分满足消费者购(gou)买需求。
另一方面(mian)，古茗约76%的门店位于仓库(ku)150公里范(fan)围(wei)内，高效的物流配送网(wang)络(luo)是其差异化的竞争力，能够将新鲜的原材料及时、准确地配送至各大门店，能够确保门店产(chan)品的新鲜度和(he)品质一致性。
随着公司(si)在战略投入上持续转化出成果，核心竞争力得到(dao)了显著提升。由此，古茗能在竞争中持续扩大品牌竞争力，释(shi)放规模效应，获得更优的成本控制和(he)盈(ying)利能力的提升，未来不(bu)断巩固领先地位。
另外在现金流方面(mian)，截至2024年(nian)9月30日(ri)，经营现金流达11.3亿元，账上现金及银行结余和(he)理财产(chan)品余额合计33.2亿元。所以古茗的经营和(he)财务(wu)都十分健(jian)康，长期来看，公司(si)具备更多的战略选择和(he)应对市场变化的能力。作为(wei)投资者，对古茗上市后表现无(wu)疑可以给予更多期待(dai)。
04
总结
古茗的负债率(lu)数据实(shi)际被(bei)误读已久，现制茶饮行业的整体负债率(lu)是处于较低水平的，而看起来偏离该水平的负债率(lu)数据，投资者值得去(qu)深(shen)入挖掘一番。
按照同一口径(jing)会(hui)发(fa)现，古茗的负债率(lu)并未偏离行业正常范(fan)围(wei)，对比(bi)行业平均水平反而更优。进一步挖掘核心竞争力，古茗已在产(chan)品、市场以及供应链等方面(mian)形成竞争壁垒。无(wu)论看实(shi)际负债情况还是看长期业绩表现，古茗都处于发(fa)展的康庄大道上。