颖通(tong)控股作为一家香水品牌管理公(gong)司，其核心(xin)业务是代理国际(ji)知名香水品牌，并在内地、香港及澳门进行综(zong)合市场(chang)推(tui)广和销售。然而，这种高度依赖品牌授权商的业务模式，却为其带来了不小(xiao)的挑战和隐忧。

招(zhao)股书显示，颖通(tong)控股超(chao)80%的收入(ru)来自国际(ji)品牌的代理销售，其中香水品类(lei)占比(bi)高达83.1%。这种业务结构使得其业绩与国际(ji)品牌的授权关系深度绑定，一旦品牌方调整授权策略或终止合作，颖通(tong)控股的业绩将受到重大(da)冲击。

事实上，颖通(tong)控股已经遭(zao)遇过类(lei)似的挑战。2022年，某奢侈品牌代理协(xie)议到期后选择自营，导致(zhi)颖通(tong)控股单年收入(ru)骤降4.25亿元，占其当年总营收的25.5%。更令人担忧的是，近(jin)年来国际(ji)品牌加速收回(hui)香水、美妆等业务的自主经营权。颖通(tong)控股也在招(zhao)股书中坦言，无法维持与品牌授权商的合作关系，将对公(gong)司业务、经营业绩及前景造成重大(da)不利影响。

此外，颖通(tong)控股还面(mian)临(lin)着供应(ying)商高度集中的问题。招(zhao)股书披露(lu)，上述报(bao)告(gao)期内，颖通(tong)向五大(da)供应(ying)商的采(cai)购额占总采(cai)购额的比(bi)例分别为85.1%、84.0%、81.6%及79.0%。其中，仅(jin)前两(liang)大(da)供应(ying)商的采(cai)购占比(bi)就达到一半以上。这种“大(da)客户(hu)依赖症”严重削弱(ruo)了颖通(tong)控股的议价能力。一旦大(da)供应(ying)商在香水代理权上出现变(bian)动，比(bi)如提高供货价格、减少供货量，颖通(tong)控股的成本将大(da)幅增加，利润空间被严重压缩(suo)，业绩风险也会随(sui)之而来。

为了改变(bian)这种局面(mian)，颖通(tong)控股曾尝试(shi)从渠道商朝着品牌商的方向转型。然而，从目前的情况来看，其自有品牌的运(yun)营并不成功。尽管早在1999年，颖通(tong)控股就已推(tui)出“圣曼尼加”（Santa Monica）自有品牌的眼(yan)镜产品，但直到2022年，公(gong)司才决定进一步(bu)拓展此品牌，并推(tui)出5款入(ru)门级(ji)高端香水。然而，这些自有品牌的市场(chang)表现并不理想。上述报(bao)告(gao)期内，“圣曼尼加”品牌实现营收分别为100万元、530万元、1700万元和650万元，仅(jin)占同期总收入(ru)的0.1%、0.3%、0.9%和0.6%。

线上渠道较疲软(ruan)

颖通(tong)控股拥有直销渠道、零售商渠道、分销渠道和其他渠道组成的庞大(da)销售网络(luo)，但目前渠道发展出现了严重的结构性矛盾，渠道效率逐渐显露(lu)出疲态。

线上渠道方面(mian)，近(jin)年来呈现出明显的下(xia)滑趋势。直销渠道中的网店营收占比(bi)持续下(xia)降，2022- 2024财年分别为10%、7.3%、6.8%，收入(ru)分别为1.67亿元、1.24亿元、1.26亿元。零售商渠道中线上零售商的营收占比(bi)也在不断下(xia)滑，2022- 2024财年分别为22.2%、21.0%、17.6%，收入(ru)分别为3.72亿元、3.56亿元、3.28亿元，已连续两(liang)年下(xia)滑；分销商渠道中线上分销商的营收占比(bi)同样如此，各期收入(ru)占比(bi)分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收入(ru)分别为2.56亿元、2.55亿元、2.16亿元。在数(shu)字(zi)化浪潮席卷零售行业的当下(xia)，线上渠道已成为品牌增长的关键引(yin)擎(qing)，颖通(tong)控股线上业务的疲软(ruan)表现，使其错失了许多增长机会，市场(chang)渗透率难以提升，在与新兴品牌的竞争中也逐渐处于劣势。

面(mian)对线上渠道增长放缓的困(kun)境(jing)，颖通(tong)控股选择将直销渠道作为首要增长点，计划(hua)进一步(bu)扩大(da)直销渠道，尤其是线下(xia)专柜及门店。从数(shu)据上看，报(bao)告(gao)期内来自三大(da)线下(xia)渠道的收入(ru)整体呈上涨态势。但与此同时，颖通(tong)控股自营的线下(xia)门店及专柜数(shu)量却在减少，已从2022年的102家减少至2024年的87家。对此公(gong)司解释说，主要是由于管理团队关闭了表现不佳的线下(xia)门店。

此外，颖通(tong)控股存在一定的滞销迹象。颖通(tong)控股对少数(shu)大(da)客户(hu)设有特殊的产品退货政策，允许其根据协(xie)定的条款及条件退回(hui)滞销产品，滞销产品通(tong)常(chang)指大(da)客户(hu)无法在一定期间内（一般介乎两(liang)至六个月）达成其销售目标的产品。根据招(zhao)股书，近(jin)三年因滞销退回(hui)的商品总额达1750万元，且退货比(bi)例呈上升趋势。

巨额分红引(yin)争议

颖通(tong)控股在财务方面(mian)的操作引(yin)发了市场(chang)的广泛质疑(yi)，尤其是其分红策略。在递表之前，创始人刘钜荣及其妻子陈慧珍通(tong)过颖通(tong)国际(ji)有限公(gong)司分别间接持有颖通(tong)控股90%及10%股权。据招(zhao)股书披露(lu)，截至2022年、2023年及2024年3月31日，颖通(tong)控股分别向控股股东刘钜荣夫(fu)妇分红1.28亿元、1.89亿元和3.14亿元，累计分红达6.31亿元，而同期，颖通(tong)控股的三年净(jing)利润之和仅(jin)为5.5亿元。也就是说，颖通(tong)控股在近(jin)三个财年的分红金额比(bi)净(jing)利润还多了0.81亿元。

这种上市前夕的大(da)规模分红行为，不仅(jin)让(rang)人质疑(yi)其资金管理的合理性，更可能影响投资者对其未(wei)来增长潜力的信心(xin)。尽管分红在一定程度上体现了公(gong)司对股东的回(hui)报(bao)，但在IPO前将大(da)量利润分光，随(sui)后又通(tong)过资本市场(chang)募资“补血”，这种操作难免让(rang)市场(chang)怀疑(yi)公(gong)司是否真正具备可持续的盈利能力。

值得注意的是，颖通(tong)控股的控股股东刘钜荣夫(fu)妇在上市前持股100%，这种高度集中的股权结构进一步(bu)放大(da)了公(gong)司的治理风险。巨额分红不仅(jin)可能导致(zhi)公(gong)司现金流(liu)紧张，还可能削弱(ruo)其应(ying)对未(wei)来市场(chang)变(bian)化和行业竞争的能力。一旦上市成功，这种不健康(kang)的财务策略可能会成为制约其长期发展的“暗(an)礁(jiao)”。

根据弗若斯特沙利文(wen)报(bao)告(gao)，中国香水总市场(chang)规模（按零售额计）由2018年的146亿元增加至2023年的261亿元，复合年增长率约为12.3%，预计2028年将进一步(bu)增长至477亿元，2023年至2028年复合年增长率约12.8%。但目前市场(chang)竞争异(yi)常(chang)激烈，一方面(mian)，国际(ji)大(da)牌纷纷加大(da)在中国市场(chang)的投入(ru)，不仅(jin)在产品研发和营销上不断创新，还逐渐收回(hui)代理权，采(cai)用自主运(yun)营与合作零售结合的模式；另一方面(mian)，本土(tu)新兴香水品牌如雨后春笋(sun)般崛起，它们凭借对本土(tu)市场(chang)的深入(ru)理解和灵活的营销策略，在细分市场(chang)中不断抢占份额。随(sui)着市场(chang)逐渐饱和，消费者对香水的需(xu)求逐渐趋于理性，不再(zai)盲目追求品牌，而是更加注重产品品质和个性化。在这样的市场(chang)环境(jing)下(xia)，颖通(tong)控股想要维持市场(chang)份额和业绩增长，成为“中国香水第一股”，仍面(mian)临(lin)着前所未(wei)有的挑战。