颖(ying)通控股作为一家香水品牌(pai)管理公司，其(qi)核心业务是代理国(guo)际(ji)知名香水品牌(pai)，并在内(nei)地、香港及澳门进行(xing)综(zong)合市场推广和销售。然而，这种高度依(yi)赖品牌(pai)授权商的业务模式，却为其(qi)带(dai)来了(le)不小的挑战和隐忧。

招股书显示，颖(ying)通控股超80%的收入来自国(guo)际(ji)品牌(pai)的代理销售，其(qi)中香水品类占比高达83.1%。这种业务结构使得其(qi)业绩与国(guo)际(ji)品牌(pai)的授权关系深度绑定，一旦品牌(pai)方调整授权策略或终止合作，颖(ying)通控股的业绩将受到重大冲击(ji)。

事实上，颖(ying)通控股已经(jing)遭遇过类似的挑战。2022年，某奢侈品牌(pai)代理协议到期后选择自营，导(dao)致颖(ying)通控股单年收入骤降4.25亿元，占其(qi)当年总(zong)营收的25.5%。更令人担忧的是，近年来国(guo)际(ji)品牌(pai)加速收回香水、美妆等业务的自主经(jing)营权。颖(ying)通控股也在招股书中坦言，无法维持与品牌(pai)授权商的合作关系，将对公司业务、经(jing)营业绩及前景造成重大不利影响。

此外，颖(ying)通控股还面临着供(gong)应商高度集中的问题。招股书披露(lu)，上述报告期内(nei)，颖(ying)通向五(wu)大供(gong)应商的采购额占总(zong)采购额的比例分别为85.1%、84.0%、81.6%及79.0%。其(qi)中，仅前两(liang)大供(gong)应商的采购占比就达到一半以(yi)上。这种“大客户依(yi)赖症(zheng)”严重削弱了(le)颖(ying)通控股的议价能力。一旦大供(gong)应商在香水代理权上出现(xian)变动，比如提高供(gong)货价格(ge)、减少供(gong)货量，颖(ying)通控股的成本将大幅增加，利润空间被严重压缩，业绩风险也会随(sui)之而来。

为了(le)改变这种局面，颖(ying)通控股曾尝试从(cong)渠道商朝着品牌(pai)商的方向转型。然而，从(cong)目(mu)前的情况来看，其(qi)自有品牌(pai)的运营并不成功。尽管早在1999年，颖(ying)通控股就已推出“圣曼尼加”（Santa Monica）自有品牌(pai)的眼镜产品，但(dan)直到2022年，公司才决定进一步拓展此品牌(pai)，并推出5款入门级高端香水。然而，这些自有品牌(pai)的市场表现(xian)并不理想(xiang)。上述报告期内(nei)，“圣曼尼加”品牌(pai)实现(xian)营收分别为100万元、530万元、1700万元和650万元，仅占同期总(zong)收入的0.1%、0.3%、0.9%和0.6%。

线上渠道较疲软(ruan)

颖(ying)通控股拥有直销渠道、零售商渠道、分销渠道和其(qi)他渠道组成的庞大销售网络，但(dan)目(mu)前渠道发展出现(xian)了(le)严重的结构性(xing)矛盾，渠道效率逐渐(jian)显露(lu)出疲态。

线上渠道方面，近年来呈现(xian)出明显的下(xia)滑趋势(shi)。直销渠道中的网店(dian)营收占比持续下(xia)降，2022- 2024财年分别为10%、7.3%、6.8%，收入分别为1.67亿元、1.24亿元、1.26亿元。零售商渠道中线上零售商的营收占比也在不断下(xia)滑，2022- 2024财年分别为22.2%、21.0%、17.6%，收入分别为3.72亿元、3.56亿元、3.28亿元，已连续两(liang)年下(xia)滑；分销商渠道中线上分销商的营收占比同样如此，各期收入占比分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收入分别为2.56亿元、2.55亿元、2.16亿元。在数字化浪潮席卷零售行(xing)业的当下(xia)，线上渠道已成为品牌(pai)增长(chang)的关键引擎(qing)，颖(ying)通控股线上业务的疲软(ruan)表现(xian)，使其(qi)错失了(le)许多增长(chang)机会，市场渗透率难以(yi)提升，在与新兴品牌(pai)的竞争中也逐渐(jian)处于劣势(shi)。

面对线上渠道增长(chang)放缓的困境，颖(ying)通控股选择将直销渠道作为首要增长(chang)点，计划进一步扩大直销渠道，尤其(qi)是线下(xia)专柜及门店(dian)。从(cong)数据上看，报告期内(nei)来自三大线下(xia)渠道的收入整体呈上涨态势(shi)。但(dan)与此同时，颖(ying)通控股自营的线下(xia)门店(dian)及专柜数量却在减少，已从(cong)2022年的102家减少至2024年的87家。对此公司解释说，主要是由于管理团队关闭了(le)表现(xian)不佳的线下(xia)门店(dian)。

此外，颖(ying)通控股存在一定的滞销迹象。颖(ying)通控股对少数大客户设有特殊的产品退(tui)货政策，允许其(qi)根据协定的条款及条件退(tui)回滞销产品，滞销产品通常指大客户无法在一定期间内(nei)（一般介乎两(liang)至六(liu)个月）达成其(qi)销售目(mu)标的产品。根据招股书，近三年因滞销退(tui)回的商品总(zong)额达1750万元，且退(tui)货比例呈上升趋势(shi)。

巨额分红(hong)引争议

颖(ying)通控股在财务方面的操作引发了(le)市场的广泛质疑，尤其(qi)是其(qi)分红(hong)策略。在递(di)表之前，创始人刘钜荣及其(qi)妻子陈慧珍(zhen)通过颖(ying)通国(guo)际(ji)有限公司分别间接(jie)持有颖(ying)通控股90%及10%股权。据招股书披露(lu)，截至2022年、2023年及2024年3月31日，颖(ying)通控股分别向控股股东刘钜荣夫妇分红(hong)1.28亿元、1.89亿元和3.14亿元，累计分红(hong)达6.31亿元，而同期，颖(ying)通控股的三年净利润之和仅为5.5亿元。也就是说，颖(ying)通控股在近三个财年的分红(hong)金额比净利润还多了(le)0.81亿元。

这种上市前夕的大规模分红(hong)行(xing)为，不仅让人质疑其(qi)资金管理的合理性(xing)，更可能影响投资者对其(qi)未来增长(chang)潜(qian)力的信心。尽管分红(hong)在一定程度上体现(xian)了(le)公司对股东的回报，但(dan)在IPO前将大量利润分光，随(sui)后又通过资本市场募资“补血”，这种操作难免(mian)让市场怀疑公司是否真正(zheng)具备可持续的盈利能力。

值得注意(yi)的是，颖(ying)通控股的控股股东刘钜荣夫妇在上市前持股100%，这种高度集中的股权结构进一步放大了(le)公司的治理风险。巨额分红(hong)不仅可能导(dao)致公司现(xian)金流紧(jin)张，还可能削弱其(qi)应对未来市场变化和行(xing)业竞争的能力。一旦上市成功，这种不健康的财务策略可能会成为制约其(qi)长(chang)期发展的“暗礁”。

根据弗若斯特沙利文报告，中国(guo)香水总(zong)市场规模（按零售额计）由2018年的146亿元增加至2023年的261亿元，复合年增长(chang)率约为12.3%，预计2028年将进一步增长(chang)至477亿元，2023年至2028年复合年增长(chang)率约12.8%。但(dan)目(mu)前市场竞争异常激烈，一方面，国(guo)际(ji)大牌(pai)纷纷加大在中国(guo)市场的投入，不仅在产品研发和营销上不断创新，还逐渐(jian)收回代理权，采用(yong)自主运营与合作零售结合的模式；另一方面，本土新兴香水品牌(pai)如雨后春笋般崛起，它们凭(ping)借对本土市场的深入理解和灵活的营销策略，在细(xi)分市场中不断抢占份额。随(sui)着市场逐渐(jian)饱和，消费者对香水的需求逐渐(jian)趋于理性(xing)，不再盲目(mu)追求品牌(pai)，而是更加注重产品品质和个性(xing)化。在这样的市场环境下(xia)，颖(ying)通控股想(xiang)要维持市场份额和业绩增长(chang)，成为“中国(guo)香水第一股”，仍面临着前所未有的挑战。