顽固的通缩。

大家看看表征经(jing)济温(wen)度的最新数据：

2024年第三季度，综合(he)衡量(liang)全(quan)社会物(wu)价水(shui)平的经(jing)济指标—GDP平减指数，当季同比录得(de)-0.53%。从2023年6月(yue)开始，这个数据已经(jing)连续6个季度为负(fu)，这一轮持(chi)续时间为近20年来最长。再下跌一个季度，我们就(jiu)将创下 90 年代亚(ya)洲金融危机的惨淡记录。

CPI和PPI呢？

11月(yue)份，CPI同比从10月(yue)的0.3%，再度回落至0.2%，已连续57个月(yue)运行在收缩通道内。PPI同比为-2.5%，自2022年10月(yue)起转负(fu)，至2024年11月(yue)，已连续26个月(yue)处于负(fu)增长区间。

价格(ge)是经(jing)济的基本体温(wen)。遮掩解决不了问题，我们需要正视这个事实(shi)：我们的经(jing)济，存在着确定(ding)且顽固的通缩压力。

怎么应对？

从经(jing)济学角度，不复杂——人(ren)为、强制地提振需求(qiu)。

因为几乎所有通缩的背后，都是某种程度的产(chan)能(neng)过剩、需求(qiu)不足而引致的供需失衡。如果没有外力强制增加需求(qiu)，这种通缩的自然解决方式(shi)，最后都是以企业破产(chan)，产(chan)能(neng)出清，供给收缩，最后与需求(qiu)达至新的平衡。这个过程会很痛苦，因为通缩是一个供给需求(qiu)彼此(ci)互害的下沉(chen)螺旋。企业破产(chan)、供给缩减的同时，居民财富与需求(qiu)也在消(xiao)逝。供需重(zhong)新达到平衡的唯一路径(jing)，是企业破产(chan)、茶能(neng)出清速度，要明显快过居民财富消(xiao)逝的速度。

这个过程，就(jiu)是我们耳(er)熟能(neng)详的经(jing)济危机。

所以，几乎所有政府(fu)，面对通缩时，都会人(ren)为干预，强制增加需求(qiu)，避免全(quan)社会财富毁损的下沉(chen)螺旋。

但，增哪一块需求(qiu)，却是有讲究的。

从拉动经(jing)济的需求(qiu)三驾马(ma)车（出口、投资和消(xiao)费）来看，出口是外需，投资和消(xiao)费则为内需。我们应该以哪个为抓手呢？或者，说得(de)更直(zhi)白一点，我们能(neng)指望哪一个呢？

答案(an)很明确，两个字(zi)：内需。

因为在可预见的时间里，外需可能(neng)不再靠谱。

自2008年金融危机以来，全(quan)球都在“右转”，“只扫自家门前雪(xue)，不管(guan)他(ta)人(ren)瓦上霜(shuang)”的民粹主义、排外主义、保护主义浪潮迭起，几十年的全(quan)球化红利在迅(xun)速消(xiao)散。而这一进程，随着2024年特朗普的再度当选，必将到得(de)进一步强化。

尤(you)其在美对华贸易政策(ce)上（具体请自行上网查），更为严峻的是目前不仅仅是美国，包括欧盟、沙特以及(ji)东南亚(ya)的越(yue)南、泰国、印尼、乃至俄罗斯等诸多国家都在不同方面对我方提出过加征关(guan)税。

这会带来什么影(ying)响呢？

根据高盛的测算，美国这一个国家对我们的平均税率从目前的19.3%只提升20个百(bai)分点，都将会使我们明年的经(jing)济增速下降0.7个百(bai)分点，回到4字(zi)头的增速。

如果真(zhen)提升到特朗普说的60%呢？？

所以，提振需求(qiu)的方向，必须，也只能(neng)是内需，也就(jiu)是投资和消(xiao)费。

投资能(neng)指望吗？

我们的判断是，房地产(chan)投资这个目前经(jing)济的最大拖累(lei)项，预计在短期内无法(fa)解决。根据我们的模型预测，2025年房地产(chan)行业仍将会拉低GDP增长率2个百(bai)分点，并且这种增长拖累(lei)或会持(chi)续至2030年。

政府(fu)部门投资呢？

这个我也不展开分析了。我只说一个经(jing)济学常(chang)识：政府(fu)花钱(qian)太多，往往是经(jing)济增长乏力的主要原因。公共(gong)投资与支出，是最低效的经(jing)济需求(qiu)。减少公共(gong)支出，而不是扩大公共(gong)支出，才是经(jing)济增长之道。

现在我们可以回到福尔摩斯的那句名(ming)言：在排除(chu)了所有不可能(neng)以后，那个最不可能(neng)的，就(jiu)是答案(an)。

所以，救(jiu)经(jing)济、止通缩的答案(an)，剩下有且只有的一项：居民部门需求(qiu)。

事实(shi)上，我们过去的经(jing)济困难，很大程度上，就(jiu)是由消(xiao)费萎缩导致的。

数据是，2021-2023年，消(xiao)费对我们GDP贡献均值为60.4%，2024年前三季度则大幅下降至50%，单三季度，消(xiao)费对GDP的贡献，仅仅29%。

到了11月(yue)，消(xiao)费增速还在进一步下降。11月(yue)份，中(zhong)国社会消(xiao)费品零售总额同比仅增长3%，这一增速较(jiao)10月(yue)份的4.8%，大幅下降了37.5%，也比市场(chang)的预期值5.3%低了足足2.3个百(bai)分点。对比历史同期数值，3%的增速也处于历史低位，甚(shen)至低于过往5年同期均值水(shui)平4.22%。

一线城(cheng)市的跌幅更为恐(kong)怖。2024年11月(yue)，北京和上海(hai)社零降幅均达到两位数，北京为-14%，上海(hai)为-13.5%。

抽丝剥茧(jian)完了，根源也找到了，剩下的，就(jiu)是怎么提振居民消(xiao)费了。

事实(shi)上，我们的政府(fu)也认(ren)识到了拉动居民消(xiao)费的必要性。政策(ce)层面上，在12月(yue)11日至12日举行的中(zhong)央(yang)经(jing)济工(gong)作会议，把“大力提振消(xiao)费”放(fang)在明年重(zhong)点工(gong)作任务的第一位。

实(shi)际行动上，也采取了一系列措施，包括发放(fang)消(xiao)费券、实(shi)施消(xiao)费补贴、推动家电市场(chang)以旧换新、稳股市、稳楼市等等。

大方向无疑(yi)无比正确——想要居民消(xiao)费起来，不外乎两点：

1，让居民心里有底，不惧未来，敢消(xiao)费；

2、让居民兜里有钱(qian)，不畏现在，能(neng)消(xiao)费；

怎么让居民居民心里有底，不惧未来，其实(shi)不复杂，核心就(jiu)是完善我们的医疗和养老保险问题，为居民的看病和养老兜底，让居民消(xiao)费没有后顾之忧。我完全(quan)相信(xin)，只要医疗和养老有托底，没有了后顾之忧，所有人(ren)都会倾向于做月(yue)光族，快乐享受，而不会有高达45.9%的储蓄率。

从我国当前财政支出来看，社会保障支出是有相当增长空间的。以美丽国为例，2010-2020年，美国广义政府(fu)财政支出中(zhong)社会保障一项占GDP的比重(zhong)平均为17.5%，我们的社会保障支出占GDP比重(zhong)平均为9.6%，为美国的55%。同一时期，美国财政支出中(zhong)用于经(jing)济建(jian)设以及(ji)相关(guan)运营、管(guan)理工(gong)作的经(jing)济事务一项占GDP的比重(zhong)平均仅为3.8%，我们则平均为8.1%。

目前的财政支出，向逆周期属性的社会保障支出不算充足，缓冲居民消(xiao)费需求(qiu)的能(neng)力不强。居民对未来收入预期不足的情况下，又没有兜底，消(xiao)费起来自然战战兢兢，包括年轻人(ren)不婚(hun)不育，根本底层逻辑或也在于此(ci)。

或许会有人(ren)问，稳股市能(neng)否让居民心里有底，提振消(xiao)费？

我们对2001年至2024年11月(yue)一共(gong)13年的社零增速和同期上证指数增速做相关(guan)性分析发现，二者间的相关(guan)性系数仅为0.16，这也就(jiu)意味着，社会消(xiao)费品零售总额增长率与上证综指变化率之间相关(guan)性，很弱。

这是什么意思呢？用大白话翻译就(jiu)是：股市的上涨，貌似并不会明显带动消(xiao)费。

至于让居民口袋里有钱(qian)，不惧现在，能(neng)够消(xiao)费，我们的建(jian)议，主要是做两件事就(jiu)大概率会有明确效果。

一是帮助居民修复资产(chan)负(fu)债(zhai)表，缓解居民现金流(liu)压力。

说得(de)再直(zhi)白一点，就(jiu)是政府(fu)真(zhen)金白银进入楼市，无差别购(gou)存量(liang)房收储。

政府(fu)进入楼市收储，目前做法(fa)是向开发商收储，且对收储房型有严苛要求(qiu)。这实(shi)际是在救(jiu)开发商，大概率治标不治本。

本是什么？是被房产(chan)套牢的居民，是严重(zhong)吞噬居民现金流(liu)的贷款房。

我们的数据显示，房产(chan)占我国居民总资产(chan)的比重(zhong)达到了恐(kong)怖的69%，远高于日本1990年泡沫破灭时55%的占比。

最关(guan)键，居民这69%的资产(chan)，是被套牢状态，而且会吞噬他(ta)们日常(chang)几乎所有的现金流(liu)。

过去20年多年，中(zhong)国总共(gong)销售了约2.25亿套房，其中(zhong)82%，也就(jiu)是1.84亿套都是09年之后卖(mai)出去的。这批人(ren)还贷不过14年，没还清的人(ren)是大多数，他(ta)们日常(chang)为数不多的现金流(liu)，都要用来还贷。

在2015-2021年房价暴(bao)涨的这一轮，中(zhong)国总共(gong)售出了117.3亿平方米的商品房，折合(he)1.17亿套，占中(zhong)国20年来商品房总销售数量(liang)2.25亿套的一半。尤(you)其从2018年开始算到2021年这4年买房的人(ren)，是顶点中(zhong)的顶点接盘，从买房之日起就(jiu)一直(zhi)被套，一直(zhi)在亏。这批人(ren)买房合(he)计71.82亿平米，折合(he)7100万套房，占到中(zhong)国有史以来销售商品房总量(liang)的1/3。

按我们的预测，楼市的拖累(lei)大致会延续到2030年。这意味着，这批套牢的“房民”，解套需要时日。如果没有政府(fu)收储对冲，他(ta)们想止损出手套现都做不到，被迫(po)日复一日将有限的现金流(liu)填进还贷。这种情况下，居民消(xiao)费要起来，几乎是不可能(neng)的事。

让居民口袋里有钱(qian)，不惧现在，能(neng)够消(xiao)费要做的第二件事，就(jiu)是大幅增加国民收入中(zhong)想居民分配的比例。

我国居民部门可支配收入占GDP的比重(zhong)，大致在38%左右，还是有相当提升空间的。其他(ta)我们耳(er)熟能(neng)详的经(jing)济体，居民可支配收入占比都在50%以上。比如，美国是68%，越(yue)南也是68%，印度是58%，俄罗斯低一点，在52%。这意味着，每创造100块钱(qian)的GDP，美国人(ren)分走68块，印度人(ren)能(neng)分走58块，我们分的是38块。

怎么让居民多分？也不复杂，最核心的，就(jiu)是对居民部门大幅度减税，尤(you)其个人(ren)所得(de)税。

如何弥(mi)补这部分税收缺口呢？一个可行的做法(fa)，是增加对富人(ren)的税收。我们的研究显示，富人(ren)群体对社零消(xiao)费的边(bian)际贡献，远低于普通人(ren)。

最后，我想说的是，以上这些建(jian)议，做起来都有相当阻力，但还是要去做。改革开放(fang)40年，与投资和人(ren)口红利相关(guan)的那些“低垂的果实(shi)”已经(jing)被我们摘完了。未来或须以绝大的智慧(hui)与勇气，进行收入分配调整，让居民从GDP中(zhong)能(neng)分到更多，让居民的医疗和养老有托底，才可能(neng)根本解决需求(qiu)不足问题，跨越(yue)中(zhong)等收入陷(xian)阱。