顽固的(de)通缩。

大家看看表征经济温度的(de)最(zui)新(xin)数据：

2024年第三(san)季(ji)度，综合衡量全社会物价水平的(de)经济指标—GDP平减(jian)指数，当季(ji)同比录得-0.53%。从2023年6月开始，这个数据已经连续6个季(ji)度为(wei)负，这一轮持续时间为(wei)近20年来最(zui)长。再下跌一个季(ji)度，我们就将创下 90 年代亚洲金融危机的(de)惨淡记录。

CPI和(he)PPI呢？

11月份，CPI同比从10月的(de)0.3%，再度回落(luo)至0.2%，已连续57个月运(yun)行在收(shou)缩通道内。PPI同比为(wei)-2.5%，自2022年10月起转(zhuan)负，至2024年11月，已连续26个月处于负增长区(qu)间。

价格是经济的(de)基本体温。遮掩解决不了问题(ti)，我们需要正视这个事(shi)实：我们的(de)经济，存在着确定且(qie)顽固的(de)通缩压力。

怎么应对？

从经济学角度，不复杂——人为(wei)、强制地提振需求。

因为(wei)几乎所有通缩的(de)背后，都(dou)是某种程度的(de)产能过剩、需求不足而引致的(de)供需失衡。如果没有外力强制增加需求，这种通缩的(de)自然(ran)解决方式，最(zui)后都(dou)是以企业(ye)破产，产能出清，供给收(shou)缩，最(zui)后与需求达至新(xin)的(de)平衡。这个过程会很痛苦，因为(wei)通缩是一个供给需求彼(bi)此互害的(de)下沉螺旋。企业(ye)破产、供给缩减(jian)的(de)同时，居民财富与需求也(ye)在消(xiao)逝。供需重新(xin)达到平衡的(de)唯(wei)一路径，是企业(ye)破产、茶能出清速度，要明显快过居民财富消(xiao)逝的(de)速度。

这个过程，就是我们耳(er)熟能详的(de)经济危机。

所以，几乎所有政(zheng)府，面对通缩时，都(dou)会人为(wei)干(gan)预，强制增加需求，避免全社会财富毁损的(de)下沉螺旋。

但(dan)，增哪一块需求，却是有讲究的(de)。

从拉动经济的(de)需求三(san)驾马车（出口、投(tou)资(zi)和(he)消(xiao)费）来看，出口是外需，投(tou)资(zi)和(he)消(xiao)费则为(wei)内需。我们应该以哪个为(wei)抓手呢？或者，说得更直白一点，我们能指望哪一个呢？

答案很明确，两个字(zi)：内需。

因为(wei)在可预见的(de)时间里，外需可能不再靠谱。

自2008年金融危机以来，全球都(dou)在“右转(zhuan)”，“只扫自家门前雪，不管他人瓦上霜”的(de)民粹主(zhu)义、排外主(zhu)义、保(bao)护主(zhu)义浪潮迭起，几十年的(de)全球化红利在迅速消(xiao)散(san)。而这一进程，随着2024年特朗普的(de)再度当选，必将到得进一步强化。

尤(you)其在美对华(hua)贸易(yi)政(zheng)策上（具体请自行上网查），更为(wei)严峻的(de)是目前不仅仅是美国(guo)，包括欧盟、沙特以及东南亚的(de)越南、泰国(guo)、印尼、乃至俄罗斯(si)等诸多(duo)国(guo)家都(dou)在不同方面对我方提出过加征关税。

这会带来什么影响呢？

根据高盛的(de)测算，美国(guo)这一个国(guo)家对我们的(de)平均税率从目前的(de)19.3%只提升20个百分点，都(dou)将会使我们明年的(de)经济增速下降(jiang)0.7个百分点，回到4字(zi)头的(de)增速。

如果真提升到特朗普说的(de)60%呢？？

所以，提振需求的(de)方向(xiang)，必须，也(ye)只能是内需，也(ye)就是投(tou)资(zi)和(he)消(xiao)费。

投(tou)资(zi)能指望吗？

我们的(de)判断(duan)是，房地产投(tou)资(zi)这个目前经济的(de)最(zui)大拖累项，预计(ji)在短(duan)期内无法(fa)解决。根据我们的(de)模型预测，2025年房地产行业(ye)仍(reng)将会拉低GDP增长率2个百分点，并且(qie)这种增长拖累或会持续至2030年。

政(zheng)府部门投(tou)资(zi)呢？

这个我也(ye)不展开分析了。我只说一个经济学常(chang)识：政(zheng)府花钱(qian)太多(duo)，往往是经济增长乏力的(de)主(zhu)要原因。公共(gong)投(tou)资(zi)与支出，是最(zui)低效的(de)经济需求。减(jian)少公共(gong)支出，而不是扩大公共(gong)支出，才是经济增长之(zhi)道。

现在我们可以回到福尔摩斯(si)的(de)那句名言：在排除了所有不可能以后，那个最(zui)不可能的(de)，就是答案。

所以，救经济、止通缩的(de)答案，剩下有且(qie)只有的(de)一项：居民部门需求。

事(shi)实上，我们过去的(de)经济困难，很大程度上，就是由消(xiao)费萎缩导致的(de)。

数据是，2021-2023年，消(xiao)费对我们GDP贡献均值为(wei)60.4%，2024年前三(san)季(ji)度则大幅下降(jiang)至50%，单三(san)季(ji)度，消(xiao)费对GDP的(de)贡献，仅仅29%。

到了11月，消(xiao)费增速还在进一步下降(jiang)。11月份，中国(guo)社会消(xiao)费品(pin)零售总额同比仅增长3%，这一增速较10月份的(de)4.8%，大幅下降(jiang)了37.5%，也(ye)比市场的(de)预期值5.3%低了足足2.3个百分点。对比历史同期数值，3%的(de)增速也(ye)处于历史低位，甚至低于过往5年同期均值水平4.22%。

一线城市的(de)跌幅更为(wei)恐怖。2024年11月，北京和(he)上海社零降(jiang)幅均达到两位数，北京为(wei)-14%，上海为(wei)-13.5%。

抽丝剥茧完了，根源也(ye)找到了，剩下的(de)，就是怎么提振居民消(xiao)费了。

事(shi)实上，我们的(de)政(zheng)府也(ye)认识到了拉动居民消(xiao)费的(de)必要性。政(zheng)策层面上，在12月11日至12日举行的(de)中央经济工作会议，把“大力提振消(xiao)费”放在明年重点工作任务的(de)第一位。

实际(ji)行动上，也(ye)采取了一系列措施，包括发放消(xiao)费券、实施消(xiao)费补贴、推动家电市场以旧换新(xin)、稳股市、稳楼(lou)市等等。

大方向(xiang)无疑无比正确——想要居民消(xiao)费起来，不外乎两点：

1，让(rang)居民心里有底，不惧未来，敢消(xiao)费；

2、让(rang)居民兜里有钱(qian)，不畏现在，能消(xiao)费；

怎么让(rang)居民居民心里有底，不惧未来，其实不复杂，核心就是完善我们的(de)医疗和(he)养老保(bao)险(xian)问题(ti)，为(wei)居民的(de)看病和(he)养老兜底，让(rang)居民消(xiao)费没有后顾之(zhi)忧。我完全相信，只要医疗和(he)养老有托底，没有了后顾之(zhi)忧，所有人都(dou)会倾向(xiang)于做(zuo)月光族，快乐享受，而不会有高达45.9%的(de)储蓄率。

从我国(guo)当前财政(zheng)支出来看，社会保(bao)障支出是有相当增长空间的(de)。以美丽国(guo)为(wei)例，2010-2020年，美国(guo)广义政(zheng)府财政(zheng)支出中社会保(bao)障一项占GDP的(de)比重平均为(wei)17.5%，我们的(de)社会保(bao)障支出占GDP比重平均为(wei)9.6%，为(wei)美国(guo)的(de)55%。同一时期，美国(guo)财政(zheng)支出中用于经济建设以及相关运(yun)营、管理工作的(de)经济事(shi)务一项占GDP的(de)比重平均仅为(wei)3.8%，我们则平均为(wei)8.1%。

目前的(de)财政(zheng)支出，向(xiang)逆周期属性的(de)社会保(bao)障支出不算充足，缓冲居民消(xiao)费需求的(de)能力不强。居民对未来收(shou)入(ru)预期不足的(de)情况下，又没有兜底，消(xiao)费起来自然(ran)战战兢兢，包括年轻人不婚不育，根本底层逻辑或也(ye)在于此。

或许会有人问，稳股市能否让(rang)居民心里有底，提振消(xiao)费？

我们对2001年至2024年11月一共(gong)13年的(de)社零增速和(he)同期上证(zheng)指数增速做(zuo)相关性分析发现，二者间的(de)相关性系数仅为(wei)0.16，这也(ye)就意味着，社会消(xiao)费品(pin)零售总额增长率与上证(zheng)综指变化率之(zhi)间相关性，很弱。

这是什么意思呢？用大白话翻译就是：股市的(de)上涨，貌似并不会明显带动消(xiao)费。

至于让(rang)居民口袋里有钱(qian)，不惧现在，能够(gou)消(xiao)费，我们的(de)建议，主(zhu)要是做(zuo)两件事(shi)就大概率会有明确效果。

一是帮助居民修(xiu)复资(zi)产负债表，缓解居民现金流压力。

说得再直白一点，就是政(zheng)府真金白银进入(ru)楼(lou)市，无差别购存量房收(shou)储。

政(zheng)府进入(ru)楼(lou)市收(shou)储，目前做(zuo)法(fa)是向(xiang)开发商收(shou)储，且(qie)对收(shou)储房型有严苛要求。这实际(ji)是在救开发商，大概率治标不治本。

本是什么？是被房产套牢的(de)居民，是严重吞噬居民现金流的(de)贷款房。

我们的(de)数据显示，房产占我国(guo)居民总资(zi)产的(de)比重达到了恐怖的(de)69%，远高于日本1990年泡沫破灭时55%的(de)占比。

最(zui)关键，居民这69%的(de)资(zi)产，是被套牢状态，而且(qie)会吞噬他们日常(chang)几乎所有的(de)现金流。

过去20年多(duo)年，中国(guo)总共(gong)销售了约(yue)2.25亿套房，其中82%，也(ye)就是1.84亿套都(dou)是09年之(zhi)后卖出去的(de)。这批人还贷不过14年，没还清的(de)人是大多(duo)数，他们日常(chang)为(wei)数不多(duo)的(de)现金流，都(dou)要用来还贷。

在2015-2021年房价暴涨的(de)这一轮，中国(guo)总共(gong)售出了117.3亿平方米的(de)商品(pin)房，折合1.17亿套，占中国(guo)20年来商品(pin)房总销售数量2.25亿套的(de)一半。尤(you)其从2018年开始算到2021年这4年买房的(de)人，是顶点中的(de)顶点接盘，从买房之(zhi)日起就一直被套，一直在亏。这批人买房合计(ji)71.82亿平米，折合7100万套房，占到中国(guo)有史以来销售商品(pin)房总量的(de)1/3。

按我们的(de)预测，楼(lou)市的(de)拖累大致会延续到2030年。这意味着，这批套牢的(de)“房民”，解套需要时日。如果没有政(zheng)府收(shou)储对冲，他们想止损出手套现都(dou)做(zuo)不到，被迫日复一日将有限的(de)现金流填进还贷。这种情况下，居民消(xiao)费要起来，几乎是不可能的(de)事(shi)。

让(rang)居民口袋里有钱(qian)，不惧现在，能够(gou)消(xiao)费要做(zuo)的(de)第二件事(shi)，就是大幅增加国(guo)民收(shou)入(ru)中想居民分配的(de)比例。

我国(guo)居民部门可支配收(shou)入(ru)占GDP的(de)比重，大致在38%左右，还是有相当提升空间的(de)。其他我们耳(er)熟能详的(de)经济体，居民可支配收(shou)入(ru)占比都(dou)在50%以上。比如，美国(guo)是68%，越南也(ye)是68%，印度是58%，俄罗斯(si)低一点，在52%。这意味着，每创造100块钱(qian)的(de)GDP，美国(guo)人分走68块，印度人能分走58块，我们分的(de)是38块。

怎么让(rang)居民多(duo)分？也(ye)不复杂，最(zui)核心的(de)，就是对居民部门大幅度减(jian)税，尤(you)其个人所得税。

如何弥(mi)补这部分税收(shou)缺口呢？一个可行的(de)做(zuo)法(fa)，是增加对富人的(de)税收(shou)。我们的(de)研究显示，富人群体对社零消(xiao)费的(de)边(bian)际(ji)贡献，远低于普通人。

最(zui)后，我想说的(de)是，以上这些建议，做(zuo)起来都(dou)有相当阻力，但(dan)还是要去做(zuo)。改革开放40年，与投(tou)资(zi)和(he)人口红利相关的(de)那些“低垂(chui)的(de)果实”已经被我们摘完了。未来或须以绝大的(de)智慧与勇气(qi)，进行收(shou)入(ru)分配调整(zheng)，让(rang)居民从GDP中能分到更多(duo)，让(rang)居民的(de)医疗和(he)养老有托底，才可能根本解决需求不足问题(ti)，跨越中等收(shou)入(ru)陷阱。