2023年四季度，张坤(kun)旗下第一(yi)重(zhong)仓股还是贵州茅台，2024年一(yi)季度和(he)二季度的(de)第一(yi)重(zhong)仓股变成(cheng)中国海(hai)洋(yang)石油(you)，2024年三季度第一(yi)大重(zhong)仓股变成(cheng)五粮液，但阿(a)里巴巴新进前十大且一(yi)举成(cheng)为(wei)第二重(zhong)仓股。

今年四季度，张坤(kun)继(ji)续大举加(jia)仓845.56万股阿(a)里巴巴，小幅减持腾(teng)讯(xun)15万股，大手笔减持中国海(hai)洋(yang)石油(you)4300万股及美(mei)团354万股。

对此，张坤(kun)在季报直(zhi)言，四季度对持仓结构进行了调整(zheng)，调整(zheng)了科技和(he)周(zhou)期(qi)等行业的(de)结构，坚持持有商(shang)业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的(de)优质公司。

易方达(da)优质精(jing)选基金重(zhong)仓股的(de)变化最(zui)明显体现上述改变，携程、分众传媒新进十大重(zhong)仓股名单(dan)，中国海(hai)洋(yang)石油(you)、美(mei)团-W退出。

张坤(kun)从去年上半年就开始埋伏携程和(he)分众传媒了，前者是线上旅游(you)行业中的(de)龙头公司，后者是电梯媒体广告的(de)“龙头股”，两者均与消费(fei)大环境息息相关。

从减持中国海(hai)洋(yang)石油(you)，到重(zhong)拾(shi)伊利，持续加(jia)仓分众传媒、携程，大手笔加(jia)仓阿(a)里巴巴，坚守白酒龙头股，张坤(kun)为(wei)何产生(sheng)这种改变？

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当下低估值环境具有吸引力

张坤(kun)的(de)每一(yi)次季报、年报都非(fei)常值得(de)细细琢磨(mo)，因(yin)为(wei)这能反映出有重(zhong)大影响力的(de)基金经理如何看待当下的(de)市(shi)场。

2023年的(de)年报，张坤(kun)认(ren)为(wei)在高质量增长阶段，传统的(de)增长模式和(he)投资模型(xing)难(nan)以(yi)为(wei)继(ji)，要采(cai)取更(geng)严格、审慎的(de)标准来(lai)研究上市(shi)公司。

其一(yi)句(ju)“在粗放增长年代时常出现的(de)‘大力出奇迹’和(he)‘乌鸡变凤凰’将更(geng)难(nan)复制”一(yi)出，马上刷屏全网。

一(yi)年过后，张坤(kun)似乎更(geng)为(wei)积极了，将目光更(geng)多放在了当下低估值的(de)环境中，还有不少优质公司提出的(de)报价很有吸引力。

ETF进化论在以(yi)往文章多次提到一(yi)个问题：如何在历史(shi)新低利率的(de)环境中投资，才是我们所有人面对的(de)最(zui)大挑战。

张坤(kun)在四季报中表示，在他(ta)管理基金的(de)12年多的(de)时间里，有几个时点，例如2014年初和(he)2024年底等，绝对估值都是很低的(de)水(shui)平。

如果进一(yi)步考虑(lu)无风险(xian)利率水(shui)平，2024年底的(de)30年国债收益(yi)率只(zhi)有2014年初的(de)不到一(yi)半，两者对比，显然2024年底的(de)估值更(geng)有吸引力。

对此，张坤(kun)提供了两点论据：

第一(yi)，在过去绝大部分时间内，高质量（竞争优势突出、高投资回报率 ROIC、充沛自由现金流）和(he)高股息率两种属性往往很难(nan)在同(tong)一(yi)个资产兼得(de)。但现在，我们能找到越来(lai)越多同(tong)时满足高质量和(he)高股息率两种属性的(de)资产。

第二，在目前的(de)估值中，“顺周(zhou)期(qi)期(qi)权”和(he)“科技期(qi)权”并没有包含(han)在内。

张坤(kun)认(ren)为(wei)一(yi)旦经济好转趋势更(geng)加(jia)稳固(gu)，例如社零增速向上突破2%-3%的(de)区间，现有估值所隐含(han)的(de)短中长期(qi)的(de)悲观增长预期(qi)有望修正，国内和(he)海(hai)外投资者的(de)中长期(qi)信心也有望重(zhong)建。

以(yi)及，优质科技公司在AI方面持续大力投入，一(yi)旦AI带来(lai)效率提升或者出现新的(de)变现场景，这些(xie)公司有望显著受益(yi)。

最(zui)后，张坤(kun)表示，对于很多优质公司，目前市(shi)场共识(shi)是感知(zhi)到有不少风险(xian)的(de)状态。但在资本市(shi)场中，投资者“感知(zhi)的(de)风险(xian)”和(he)“实际的(de)风险(xian)”通常会出现偏差。

“市(shi)场先生(sheng)不是指导投资者的(de)，而是服务投资者的(de)。我们认(ren)为(wei)，目前市(shi)场先生(sheng)对不少优质公司提出的(de)报价很有吸引力。”

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睿远双雄四季度加(jia)大权益(yi)仓位

睿远基金“双雄”傅鹏博、赵枫管理的(de)基金也发布2024年四季度报了。

傅鹏博、朱璘管理的(de)睿远成(cheng)长价值在2024年四季度股票仓位为(wei)88.7%，环比增加(jia)3.7%。前十大持仓在基金资产净值中的(de)占比为(wei)55.8%，环比三季度提高约 1.4%。

舜宇光学科技新进入该基金前十大重(zhong)仓股，万华化学退出前十大重(zhong)仓股、增持了广汇能源、巨星(xing)科技、迈为(wei)股份、新宙邦，减持了宁(ning)德时代、中国移动、立讯(xun)精(jing)密、三诺生(sheng)物，腾(teng)讯(xun)持股数量不变。

对于调仓思(si)路，傅鹏博、朱璘在季报中指出：

一(yi)方面减持了基本面短期(qi)难(nan)以(yi)好转的(de)公司，减持了持仓以(yi)来(lai)业绩常低于预期(qi)的(de)公司，降低了组合的(de)不确定性；

另一(yi)方面，增加(jia)了前十大持仓公司之后已有持仓公司的(de)持股数；同(tong)期(qi)增加(jia)新的(de)标的(de)，2024 年以(yi)来(lai)加(jia)强了对人工(gong)智能、AR/VR、汽车智能驾驶等市(shi)场热点的(de)研究和(he)积累。

对于后续的(de)投资思(si)路，傅鹏博在季报中直(zhi)言：“经验显示，年初挖掘的(de)线索通常会转化为(wei)全年的(de)投资机会。”

该团队认(ren)为(wei)，2025年一(yi)季度，上市(shi)公司先期(qi)披露(lu)的(de)财(cai)报会给投资者提供更(geng)多关于景气度的(de)线索，这些(xie)结构性机会常会成(cheng)为(wei)年内投资主线。

赵枫管理的(de)睿远均衡(heng)价值三年持有 2024 年四季度权益(yi)仓位也进一(yi)步上升至 87.42%，港股占期(qi)末基金资产净值比例达(da) 43.87%，为(wei)该基金成(cheng)立以(yi)来(lai)的(de)最(zui)高峰值。

山西汾酒新进前十大，小米集团重(zhong)返前十大持仓，加(jia)仓中国财(cai)险(xian)、腾(teng)讯(xun)控股、中国太(tai)保，大幅度减持了中国移动、万华化学、宁(ning)德时代、三诺生(sheng)物，美(mei)团等退出前十大持仓。

对于当下的(de)投资环境，赵枫表示固(gu)定收益(yi)类资产收益(yi)率的(de)大幅下降，导致高收益(yi)率资产稀缺。对很多金融机构而言，资产负债成(cheng)本匹(pi)配成(cheng)为(wei)严峻的(de)挑战，尤(you)其是长久期(qi)稳定回报品种显得(de)尤(you)为(wei)稀缺。

“这种情况(kuang)指向一(yi)个明确的(de)投资机会，就是具备长期(qi)稳定回报的(de)优质权益(yi)类资产。”赵枫如此给出结论。