刘杰：近年来，美股成为了资本市场中(zhong)备受关注的领域。在全球资产(chan)配置中(zhong)，美股是不可或缺的一部分。特朗普(pu)的当选以及(ji)前一段时间的降息，都使得美国经济前景备受瞩目。

2025年美股最大的不确定性是特朗普(pu)政(zheng)府的政(zheng)策(ce)相(xiang)较于民主党的变化，体现为移民驱逐计划和关税(shui)计划。12月美联储会议如期降息25bp，联邦基金利率降到(dao)4.25%—4.5%区(qu)间，美联储降息以来已经降息100bp。但市场更关注今年降息节奏，尤其(qi)是特朗普(pu)当选的影响。

从后续的降息路径来看，今年的降息预(yu)期在当前情况(kuang)下可能会放缓，点阵图对于2025年的降息指引也从之前的4次降至(zhi)2次，甚(shen)至(zhi)有一位官(guan)员对2024年12月降息投了反对票(piao)，从而使得12月的降息是一次鹰派降息。

鹰派降息的原因主要有以下几点：首先，对经济下行的担忧有所放缓，尤其(qi)是劳(lao)动力市场疲软的担心减少(shao)，同时公布的联储最新经济预(yu)测SEP将2025年失业率从4.4%下调至(zhi)4.3%；其(qi)次，对通胀上行的担忧增强，经济预(yu)测SEP将2025年的PCE通胀从2.1%上调至(zhi)2.5%；此外，当前已经累计降息100bp的背景下，政(zheng)策(ce)利率已经更接近中(zhong)性利率，而新政(zheng)府未来政(zheng)策(ce)的不确定性也需要通过逐步放缓的降息节奏来观察(cha)市场反应(ying)。

总(zong)体来看，小幅上调经济需求，更大幅度的上调通胀预(yu)测，意味着美联储开始(shi)担忧供(gong)给端引发的通胀，也就是特朗普(pu)政(zheng)策(ce)中(zhong)减少(shao)移民、增加关税(shui)等(deng)供(gong)给端的风(feng)险。2025年随着新旧政(zheng)府的交(jiao)替和政(zheng)策(ce)的不确定性，市场可能会受到(dao)扰动，但2025年美股仍然值得关注。

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特朗普(pu)政(zheng)策(ce)组合落地

或利于新兴市场

主持人：您刚刚提到(dao)特朗普(pu)的政(zheng)策(ce)主张(zhang)，那么您认为这些政(zheng)策(ce)主张(zhang)会对港股资产(chan)、A股资产(chan)带来什么影响？具体是怎样的一个逻辑和推演？

刘杰：实际上，全球流动性会受到(dao)降息的影响，对港股和A股市场而言，如果市场担忧再通胀，美债利率上行，美元指数上行，将在一定程度上压制港股和A股的估(gu)值。反之，如果这些因素不那么明(ming)显，那么整个市场的估(gu)值压力就会相(xiang)对较小。

9月底之后，这种影响变得更加显著(zhu)。未来降息预(yu)期的下调也影响了港股的估(gu)值。然而，这是一个动态调整的过程。我们已经进入了降息的大周期，相(xiang)比于2023年三季度之前，情况(kuang)正在逐渐改善。

在此背景下，出(chu)口、新旧政(zheng)府政(zheng)策(ce)以及(ji)特朗普(pu)政(zheng)策(ce)组合落地等(deng)因素，都会对市场预(yu)期产(chan)生扰动。如果美国通胀预(yu)期上行，美元指数和美债利率将会上行，美联储降息节奏可能会放缓。但特朗普(pu)政(zheng)策(ce)组合落地也可能带动美国经济回落，那么美债利率和美元指数回落的可能性就会更大，这对于新兴市场来说是有利的。加上2025年国内经济的逐步复苏和内需的改善，整体市场状况(kuang)应(ying)该会逐步好转。

03‍

经济恢复进程和美国再通胀

影响港股走势

主持人：我们观察(cha)发现，目前港股估(gu)值仍处于历史低位，存(cun)在估(gu)值修复的空间，那么您如何看待当前港股的投资价值和潜在风(feng)险？影响港股后续走势的关键因素是什么？

刘杰： 近年来，港股市场表现相(xiang)对低迷(mi)，从估(gu)值角度看尤为明(ming)显。目前港股的市盈(ying)率普(pu)遍低于10倍，部分行业指数的市净率甚(shen)至(zhi)低于1倍，成为全球估(gu)值洼地。

尽管面临美国再通胀和关税(shui)政(zheng)策(ce)压力，但国内政(zheng)策(ce)依然会在不断释(shi)放的过程中(zhong)，以及(ji)港股的大型公司回购、分红能尽量使长期ROE相(xiang)对稳定提升，且(qie)目前股息率高达近4%，而国内债券收益率则处于较低水平(ping)，因此港股具有相(xiang)对较好的安全边(bian)际，国内资金对港股的解读也看重其(qi)长期价值。

影响港股的主要因素包括经济恢复进程和美国再通胀水平(ping)。预(yu)计2025年美债利率将回落，从历史经验看，美债利率和美元指数的回落趋势有利于新兴市场，包括港股在内的表现值得期待。

同时，当前国内政(zheng)策(ce)发力稳增长态度明(ming)确，2025年经济基本面大概率会有所改善，因此港股资产(chan)的配置性价比相(xiang)对较高。

综上所述，国外流动性的改善、国内经济增长预(yu)期、港股的低估(gu)值以及(ji)高分红优点，使得2025年更多资金在关注收益与风(feng)险时，可能会选择具有安全边(bian)际的港股资产(chan)。

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国内政(zheng)策(ce)和海外流动性预(yu)期

支持港股投资机会

主持人：除了特朗普(pu)2.0以外，美联储降息是另一备受关注的财经大事件。关于美联储降息的节奏及(ji)其(qi)影响，您有何看法？

刘杰：降息节奏的变化确实会对全球股市，特别是港股产(chan)生一定影响。本轮美国经济周期与历史有所不同，美联储对经济的预(yu)判相(xiang)对较少(shao)，更多地基于数据调整政(zheng)策(ce)路径。9月和11月议息会议上鲍威尔都提到(dao)通胀的问题已经得到(dao)较好的控(kong)制，美联储会根据经济数据的变化调整货(huo)币政(zheng)策(ce)路径。尽管美国经济展现出(chu)一定韧性，但仍面临回落压力。考虑到(dao)美联储当前更关注经济的运行，我们倾向于认为降息会持续，并在过程中(zhong)与市场进行更多交(jiao)流，这与其(qi)历史上历次降息过程相(xiang)似。

主持人：美联储的降息周期其(qi)实对全球流动性有着深(shen)远的影响，而港股对于流动性的敏感程度也比较高，如果美联储降息节奏出(chu)现反复，会对港股带来哪些影响？

刘杰：港股是一个国际与国内资金交(jiao)汇的重要市场。历史上看，港股对海外流动性尤为敏感，例如恒生科(ke)技指数的市盈(ying)率与美元指数及(ji)美债利率走势呈现负相(xiang)关，因此美联储降息节奏如果发生变化，港股整体的估(gu)值也容(rong)易随之波动。尽管港股整体估(gu)值较低时介入可能面临后续波动，但整体上仍值得布局。

此外，港股基本面受国内经济预(yu)期影响，长期资产(chan)表现与基本面高度相(xiang)关。考虑到(dao)2025年国内经济预(yu)期不断改善，内需增强，以及(ji)各项政(zheng)策(ce)逐步改善，无论是国内政(zheng)策(ce)还是海外流动性预(yu)期，都支持2025年港股呈现更多投资机会。

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优先关注恒生科(ke)技和港股创新药板块

主持人：进一步而言，在政(zheng)策(ce)积(ji)极定调、交(jiao)易性资金回流和相(xiang)对低估(gu)值等(deng)因素催(cui)化下，如果投资者想投资港股，可以优先考虑哪些行业或板块？

刘杰：从低估(gu)的行业入手可能更有利。例如，恒生科(ke)技就是一个不错的宽基指数。恒生科(ke)技里的互联网公司由于行业格(ge)局较为清(qing)晰，所以国内经济预(yu)期企稳改善的前提下营收表现值得期待，同时这些公司近几年都在降本增效，利润表现可能更好。此外，指数成分股多与互联网紧密相(xiang)关，贴(tie)合当下热(re)点，政(zheng)策(ce)、经济和流动性的改善将使这些行业更具弹性。

另一个值得关注的领域是港股中(zhong)的医药板块，特别是香(xiang)港上市的创新药企业。近年来，它(ta)们受到(dao)多种因素压制，但创新药的基本面和估(gu)值与流动性高度相(xiang)关，融(rong)资成本降低后，估(gu)值可明(ming)显提升。同时，经过国家近5—7年的引导投入，创新药在2025年至(zhi)2026年间将进入收获期。近年来，国产(chan)创新药的竞争力和海外授权都在逐步产(chan)生效益。

因此，我们认为2025年恒生科(ke)技和港股创新药领域将更具投资机会，值得投资者关注。到(dao)2026年，创新药可能会受到(dao)市场更多重视。与其(qi)他行业相(xiang)比，这些领域的投资机会将更为丰富。

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港股科(ke)技中(zhong)

人工智能领域潜力巨大

主持人：港股的科(ke)技板块也是受投资者关注的板块，港股科(ke)技板块主要影响因素有哪些？长期逻辑怎么看？

刘杰：港股在前几年虽受政(zheng)策(ce)扰动，但2019年前其(qi)科(ke)技走势斜(xie)率甚(shen)至(zhi)超过恒生科(ke)技，因为这些科(ke)技股呈现出(chu)较大的盈(ying)利增长空间。而众多优质科(ke)技公司在香(xiang)港上市，并受海外利率影响，使其(qi)成为优质资产(chan)。

港股科(ke)技公司在软硬件方面与人工智能紧密相(xiang)关，如日常手机APP等(deng)，这些应(ying)用显著(zhu)提升了工作(zuo)效率。随着人工智能在不同行业的发展，未来将有更多创新性的应(ying)用场景出(chu)现。

人工智能产(chan)业链大体可以分为AI基础设施、AI大模型和AI应(ying)用，其(qi)中(zhong)AI应(ying)用这一环节港股科(ke)技股具有较大的发展潜力和比较优势。一方面，港股互联网公司在应(ying)用开发和迭(die)代上的能力突出(chu)；另一方面，我国巨大的消(xiao)费者市场对应(ying)用的不断反馈和打磨也是应(ying)用完善的条件之一，国内消(xiao)费市场对新兴技术的认知度甚(shen)至(zhi)高于某些海外市场。

随着中(zhong)美在人工智能领域的崛起(qi)，尤其(qi)是中(zhong)国在具体应(ying)用上的能力更强，未来港股科(ke)技公司中(zhong)的人工智能领域将有较大潜力。

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关注盈(ying)利修复

及(ji)高风(feng)险偏好品种两条主线

主持人：从风(feng)格(ge)配置的角度出(chu)发，我们看到(dao)2024年中(zhong)小盘风(feng)格(ge)占优的时间较多。而市场在经过9月底的快速上行后出(chu)现了一定的结构分化局面。在您看来，哪种市场风(feng)格(ge)在2025年更值得关注？

刘杰：从宏观层(ceng)面看，美联储的降息周期与全球市场具有关联性，更有利于成长风(feng)格(ge)的股票(piao)。历史上，美联储降息周期中(zhong)，国内成长板块相(xiang)对于价值板块的走势与美债实际利率的走势呈现负相(xiang)关性。如果后续美联储继续推进降息，成长板块有望(wang)持续占据优势。

主持人：“国九条”“以旧换(huan)新”“新质生产(chan)力”等(deng)多个因素影响着今年各细分板块的表现。展望(wang)2025年，您认为哪些细分板块值得关注？

刘杰：近期，政(zheng)策(ce)不断强调消(xiao)费刺激和内需增长，同时港股创新药在2025年至(zhi)2026年间将进入收获期，降息政(zheng)策(ce)也为其(qi)融(rong)资提供(gong)支持。此外，TMT相(xiang)关领域如AI和半导体去库存(cun)方面也将持续受到(dao)关注。

总(zong)体而言，关注盈(ying)利修复及(ji)高风(feng)险偏好品种两条主线。盈(ying)利修复主线重点关注内需偏消(xiao)费方向，如食品饮料(liao)、医药生物、社会服务(wu)等(deng)；高风(feng)险偏好品种主线关注高贝(bei)塔行业补涨(zhang)（医药、基础化工、有色(se)等(deng)）、高盈(ying)利预(yu)期行业（TMT、军工等(deng)）及(ji)主题投资（政(zheng)策(ce)支持类(lei)主题，如并购重组、市值管理；科(ke)技类(lei)主题，如AI产(chan)业链、自主可控(kong)）三大方向。

主持人：从A股上市企业今年的三季报来看，大类(lei)行业中(zhong)消(xiao)费服务(wu)增速较高，信息技术盈(ying)利稳健，金融(rong)地产(chan)净利同比转正。展望(wang)明(ming)年，从企业基本面改善的角度出(chu)发，哪些板块有望(wang)实现“困境反转”？

刘杰：从盈(ying)利端来看，医疗健康、信息技术和房地产(chan)板块的2025年预(yu)期盈(ying)利增速最快，医疗健康、信息技术和可选消(xiao)费板块2026年预(yu)期盈(ying)利增速领先，但工业、金融(rong)和能源板块2025/2026年预(yu)期盈(ying)利增速较为落后。因此，从预(yu)期角度看，未来行业间将出(chu)现明(ming)显分化。

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中(zhong)长期关注

驱动中(zhong)国未来经济增长行业

主持人：长远来看，我们还应(ying)该关注哪些中(zhong)长期的产(chan)业趋势以及(ji)从中(zhong)产(chan)生的投资机会？

刘杰：中(zhong)长期可关注驱动中(zhong)国未来经济增长的行业，如高端和先进制造业、人工智能、新能源和可再生能源、新兴消(xiao)费和服务(wu)消(xiao)费等(deng)。中(zhong)国的经济结构正在从传统制造业和房地产(chan)等(deng)领域向高科(ke)技、高附加值领域转型升级，上述几大行业领域有望(wang)成为中(zhong)国未来经济增长的驱动力，这些领域有望(wang)崛起(qi)新的龙头企业，带来新的投资机遇(yu)。

此外，国家在供(gong)给侧引导、限价和产(chan)能出(chu)清(qing)等(deng)方面也在发生积(ji)极变化，许多行业正在经历底部筑底过程。随着市场逐渐恢复，这些赛道(dao)有望(wang)重新进入投资者的重点关注范(fan)围。

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建议投资者利用轮动策(ce)略

或定投方式

主持人：实际上，现在很多投资者也会关注其(qi)他资产(chan)的投资机会，例如债券、美股、港股、黄(huang)金等(deng)等(deng)。从资产(chan)配置的角度出(chu)发，您能否分享(xiang)一下哪些大类(lei)资产(chan)的机会更值得关注？您有什么配置建议？

刘杰：近年来，美股资产(chan)的配置受到(dao)全球投资者关注，特别是特朗普(pu)当选后，市场不确定性降低，美股尤其(qi)是高科(ke)技股备受瞩目。同时，A股的战(zhan)略配置价值也在提升，随着经济复苏和产(chan)业周期变化，A股已到(dao)达战(zhan)略配置时期。投资者需根据市场周期和经济复苏节奏调整资产(chan)配置。

债券方面，随着基础利率下行和A股逐渐上行，债券配置或需减少(shao)，股票(piao)配置或成为更好方向。但市场节奏和速度难以把握，建议投资者利用轮动策(ce)略或定投方式参与，以更好地适应(ying)市场风(feng)险。

投行普(pu)遍看好2025年A股表现，认为市场正处于新一轮盈(ying)利周期的起(qi)步阶段。中(zhong)信证券指出(chu)，非金融(rong)板块ROE企稳回升，预(yu)计2025年市场进入盈(ying)利上行通道(dao)；中(zhong)金公司认为，市场主要驱动力将从2024年的估(gu)值修复转向基本面改善，结构性机会增多；高盛预(yu)测，MSCI中(zhong)国指数和沪深(shen)300指数2015年将分别上涨(zhang)15%和13%。

此外，2025年贵金属因避险需求可能再次成为焦点，特朗普(pu)上台前后的通胀和中(zhong)美关系扰动将提升贵金属避险需求。高盛将黄(huang)金列为2025年顶级交(jiao)易资产(chan)，白银表现也值得期待。无论是黄(huang)金还是国内上海金，2025年的认知和投资配置占比或将明(ming)显提升。

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香(xiang)港创新药指数与恒生科(ke)技指数

主持人：您在展望(wang)中(zhong)提到(dao)港股、创新药板块和科(ke)技板块，您能否介绍一下港股创新药指数？以及(ji)代表港股科(ke)技领域的恒生科(ke)技指数？

刘杰：中(zhong)证香(xiang)港创新药指数是由中(zhong)证指数有限公司编制和发布的股票(piao)指数，旨在反映在香(xiang)港上市的中(zhong)国创新药企的整体表现。该指数聚焦于在香(xiang)港交(jiao)易所上市的、从事创新药物研(yan)发、生产(chan)和销售(shou)的医药企业，涵(han)盖生物技术、医疗研(yan)发、制药等(deng)领域的领先公司，一定程度上反映了中(zhong)国整体创新药的近期表现和未来走势。由于许多创新药企选择在香(xiang)港上市，因此该指数在代表性和行业表征性方面相(xiang)对A股更强。

恒生科(ke)技指数由恒生指数有限公司于2020年7月推出(chu)，旨在反映在香(xiang)港上市的最大型、最具代表性的科(ke)技企业的整体表现。该指数呈现了大盘科(ke)技的特征，涵(han)盖了与科(ke)技主题相(xiang)关的多家领先公司，包括但不限于互联网、生物科(ke)技、云计算、金融(rong)科(ke)技和电子商务(wu)等(deng)领域的公司，这些公司通常具有较高的增长率和较好的盈(ying)利能力，包括中(zhong)国最具影响力的科(ke)技公司，各自领域内有明(ming)显的护城河效应(ying)。对于关注中(zhong)国科(ke)技行业增长潜力的投资者，恒生科(ke)技指数投资价值值得关注。

把握中(zhong)国未来科(ke)技发展趋势，特别是AI相(xiang)关的软硬件科(ke)技公司和数字经济层(ceng)面，恒生科(ke)技指数不可或缺。该指数成分股代表了中(zhong)国该行业领域的顶级公司，随着数字化转型的深(shen)入，消(xiao)费者和企业对互联网服务(wu)、电子商务(wu)、云计算和人工智能等(deng)领域的需求持续增长，驱动相(xiang)关企业业绩增长。

从投资多元化和降低个股风(feng)险的角度，投资者可以通过投资恒生科(ke)技指数相(xiang)关ETF，同时持有一篮子科(ke)技行业的领先企业，分散投资单(dan)一股票(piao)所带来的风(feng)险，同时更好地把握行业趋势、国产(chan)替代应(ying)用前景和人工智能等(deng)方面的发展。

此外，投资者还能从科(ke)技创新和消(xiao)费升级的驱动中(zhong)受益。技术驱动方面，指数成分企业大多专注于技术创新，在人工智能、云计算、大数据等(deng)前沿领域有深(shen)入布局；消(xiao)费趋势方面，随着居民收入水平(ping)的提高和消(xiao)费观念的升级，对高品质数字服务(wu)和产(chan)品的需求不断增加，为相(xiang)关企业提供(gong)了广阔的市场空间，即恒生科(ke)技指数的相(xiang)关公司也将受益。

本文节选自广发基金《5动投资新纪元——2025年海外投资策(ce)略展望(wang)》主题直播，分享(xiang)嘉宾为广发基金指数投资部总(zong)经理助理刘杰（F0340109040132），文本内容(rong)根据嘉宾观点整理。