2020 年以来，受(shou)“三道红线”等房地产调整政策影响，我国(guo)房地产市场景气度(du)持(chi)续下降。建院股份所处(chu)的岩土工程行业，作为与我国(guo)房地产市场强相关的产业，按照(zhao)正常产业发展逻辑，公司受(shou)到行业beta影响，过往几年的经营状况应当处(chu)于下行趋势才相对(dui)合理。但从公司近三年的业绩(ji)表现看，相比于可比公司如中化岩土、宏(hong)业基、中岩大地等，公司似乎(hu)走出了自己独有的增长曲线。

图(tu)表：建院股份与可比公司过去三年收入对(dui)比

资料(liao)来源(yuan)：Wind，全景网整理

公司表示，尽管(guan)房地产景气度(du)不佳，但公司来自于房地产项目(mu)的收入占比在(zai)降低，2021年-2023年，公司房地产项目(mu)收入占比分(fen)别为46.86%、29.87%、33.21%，公司当前主要收入来源(yuan)于科技型企业及商业综合体。

看似是建院股份从地产向科技型企业、商业综合体转型升级(ji)带来的业绩(ji)增长，但是细思其中逻辑，难(nan)免牵强。因为从多个方面来看，科技型企业的总部大楼、厂房、研发中心等新建，以及商业综合体新建，本质上仍然(ran)是与地产景气度(du)强相关。

一般而言，对(dui)于资金实力(li)相对(dui)偏弱(ruo)的未上市科技型企业，如果有产能、研发扩充的诉(su)求，通常优先选择(ze)租赁方式，而像新建总部大楼、厂房、研发中心等这一类(lei)开支较大的固定资产投资，往往会放(fang)在(zai)IPO募投项目(mu)当中或者上市以后。然(ran)而，在(zai)地产不景气前提下，厂房、写字楼等租售价格通常是处(chu)于下行趋势，基于成本和投资回报率等方面考虑，拟IPO企业、已上市企业也会在(zai)自建还(hai)是租赁总部大楼、厂房、研发中心之间进行权衡，自建的动力(li)不会有地产上行周期阶(jie)段那么强。

并且，当前交易所对(dui)于拟IPO企业将大笔募投资金投向总部大楼、厂房、研发中心等新建项目(mu)是从严(yan)监(jian)管(guan)。建院股份此(ci)次IPO申(shen)请募投项目(mu)同(tong)样(yang)也涉及到新盖楼的项目(mu)，公司拟将8,000.00万(wan)元用于总部运营中心建设项目(mu)，拟将6,457.12万(wan)元用于研发中心建设项目(mu)，遭(zao)到了北交所的质疑。北交所要求建院股份说明(ming)募集(ji)资金主要计划新建总部大楼的合理性，结合自有房产和租赁房产的使用分(fen)布情况、员工人数(shu)、人均占地面积、未来业务发展规划等，进一步说明(ming)以募集(ji)资金新建总部大楼的必要性，购建规模的合理性，剩余项目(mu)资金的来源(yuan)，是否涉及变相进行房地产投资。

同(tong)样(yang)，商业综合体的本质是商业地产，商业综合体开发仍然(ran)对(dui)房地产依赖，尤其城市标杆性、超级(ji)综合体的开发与运营，涉及购物(wu)中心、星(xing)级(ji)酒店、写字楼、公寓、高品质住宅(zhai)、商业街(jie)等各类(lei)型房地产产品，依赖的是房地产综合开发商的背景。此(ci)外，商业综合体如果缺乏房地产支持(chi)，仅靠商业自身租金回报和现金流，很难(nan)做出高规格的商业综合体产品，商业快速规模化发展也会受(shou)到较大影响。

因此(ci)，如果说科技型企业新建总部大楼、厂房、研发中心，商业综合体新开发本质仍然(ran)是地产强相关产业的逻辑说得通，那么建院股份过去三年业绩(ji)增长以及未来业绩(ji)增长的可持(chi)续就存在(zai)疑问。

对(dui)此(ci)，北交所也在(zai)问询函当中表示，要求公司结合自身与可比公司中化岩土、宏(hong)业基、中岩大地营收结构、客户类(lei)型、营收规模、毛利率水平等财(cai)务状况，说明(ming)可比公司业绩(ji)水平普遍(bian)下滑的情况下，发行人营业收入持(chi)续增加的背景及合理性，相关收入是否稳(wen)定、可持(chi)续。

业务区域过于集(ji)中，以房抵债多为期房存隐患

公司业绩(ji)增长的背后，似乎(hu)也存有诸多隐患。

首先，建院股份营业收入的增长，主要贡献(xian)来自于苏州地区，且公司对(dui)于苏州地区业务的依赖度(du)有不断提升的趋势。2021年-2023年，苏州地区业务收入占比分(fen)别为76.02%、66.88%以及89.46%。

相比较而言，可比公司中化岩土、中岩大地属于全国(guo)化布局，其中中化岩土业务以华东、中南、西(xi)南、西(xi)北地区为主，其余地区为辅；而中岩大地业务分(fen)布以华东、华北地区为主。

建院股份的业务区域过于集(ji)中，不利于公司未来长远稳(wen)步发展，且抵御风(feng)险能力(li)偏弱(ruo)。

其次，随着公司业务的推进、收入的增长，公司相应合同(tong)资产、应收账款也在(zai)同(tong)步增长。2021年-2023年，公司应收账款与合同(tong)资产占同(tong)期总资产的比例(li)分(fen)别高达为 77.87%、81.20%及 78.61%，占同(tong)期流动资产的比例(li)分(fen)别为 82.44%、87.72%及 84.65%，这一比重(zhong)明(ming)显(xian)要高于可比公司。

公司解释是因为公司地基与基础工程项目(mu)从工程完工，至验收合格、竣工结算周期一般为 1-2 年，总承包项目(mu)时间更(geng)长，受(shou)工程变更(geng)、履行审批程序耗时长等原因影响，存在(zai)不能按照(zhao)合同(tong)约定验收、竣工结算滞后、结算周期延迟(chi)的情况，因此(ci)形成较大规模合同(tong)资产和应收账款。

合同(tong)资产与应收款项金额高企的风(feng)险在(zai)于，一旦客户发生违约，公司需要计提高额的坏账，进而影响公司盈利水平。从公司过往3年应收账款计提大额坏账情况看，违约客户不乏恒大等大型暴雷地产公司。

再者，公司应收账款回款过程中，存在(zai)客户以房产冲抵应付(fu)工程款的情况。2021-2023年，公司客户以房抵债金额合计6,504.90万(wan)元，且抵债房产多为期房。截止2023年底(di)，尚(shang)有4,190.83万(wan)元房产未办理网签。未来，如果相关房产因开发商资金紧张(zhang)或债务问题导致楼盘烂尾、被列(lie)为开发商破产财(cai)产及被其他具有优先受(shou)偿权的债权人申(shen)请法院查封(feng)的情形，将会导致公司的物(wu)权期待权无法实现。

高管(guan)366.5万(wan)元资金占有，诸多财(cai)务内控不规范

除了业务发展存在(zai)隐患，公司在(zai)财(cai)务内控方面还(hai)存在(zai)诸多不规范之处(chu)。

根据公司招股说明(ming)书，作为公司曾经的大股东，公司现任持(chi)股6%的股东、董(dong)事(shi)、总经理管(guan)中建，在(zai)2021年10月-2022年7月之间，先后向公司借出了366.5万(wan)元，构成了资金占用。且高管(guan)的这几笔借款，一直未计算利息(xi)，直至IPO申(shen)报前夕2024年4月份，管(guan)中建才向公司按照(zhao)4.35%的年利率计算，合计支付(fu)了1.123万(wan)元的利息(xi)。

对(dui)此(ci)，交易所要求公司逐笔说管(guan)中建向公司借款的背景及原因、涉及资金流转时点、最终(zhong)用途，是否有客观证据佐证，是否计息(xi)并签订借款协(xie)议，是否存在(zai)流向发行人客户或供应商的情形。

若最终(zhong)借款流向客户或者供应商被坐实，则可能还(hai)存在(zai)行贿腐败、税务等相关的风(feng)险问题。

图(tu)表：建院股份总经理资金占有情况

资料(liao)来源(yuan)：公司招股说明(ming)书

此(ci)外，北交所的问询函当中还(hai)提到，建院股份存在(zai)协(xie)助客户转贷(dai)以及自身通过供应商转贷(dai)的情形，其中2021年-2023年初(chu)期间，公司通过供应商转贷(dai)的金额超1亿(yi)元；建院股份实际(ji)控制人与客户苏州建设存在(zai)大额资金往来，涉及分(fen)红款及还(hai)款；建院股份控股股东禾硕投资与新源(yuan)建设之间存在(zai)资金往来，新源(yuan)建设的两名自然(ran)人股东是建院股份的员工，且新源(yuan)建设资金往来对(dui)象与公司部分(fen)客户、供应商存在(zai)重(zhong)叠……

27页的问询函，似乎(hu)是在(zai)对(dui)建院股份的上市底(di)气进行反复拷问。而从公司两次申(shen)请延期回复问询的动作来看，建院股份的北交所上市之路似乎(hu)走得并不顺畅。